业绩简评
　　桐昆股份于2023年7月14日发布2023年半年度业绩预减公告，公司预计2023H1实现归母净利润0.9~1.3亿元，同比减少94~96%；实现扣非归母净利润0.02~0.42亿元，同比减少98~100%。其中，2023Q2公司实现归母净利润5.80~6.20亿元，同比减少22~27%，环比增加218~227%；实现扣非归母净利润5.23~5.63亿元，同比减少27~32%，环比增加200~208%。公司业绩环比持续修复，实现扭亏为盈。
　　经营分析
　　涤纶长丝产销情况好转，聚酯板块推动业绩实现扭亏为盈：2023年上半年涤纶长丝价差呈现“V”形走势，POY在4-6月产品价差均值分别为929元/1169元/1268元/吨，FDY在4-6月价差均值分别为1429元/1687元/1824元/吨，DTY在4-6月份价差均值分别为2141元/2332元/2500元/吨，涤纶长丝价差环比持续改善。与此同时，2023年上半年长丝持续去库，当前POY/FDY/DTY实物库存分别13天/18天/24天，聚酯开工率和下游开工率分别为87.90%和63.87%，伴随终端需求进一步好转，聚酯板块有望为公司带来显著业绩弹性。
　　印尼炼化+产能投放，公司未来成长确定性较强：公司2023年6月26日发布公告拟启动泰坤石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，项目包含年产430万吨成品油，520万吨PX，80万吨乙烯及聚乙烯、EVA、聚丙烯等产品，其中，PX产品将运回国内供桐昆股份、新凤鸣聚酯生产基地使用，加快发展下游PTA聚酯纺丝产业。印尼项目建成后原油加工量将达到1600万吨/年，海外炼化项目打开公司未来成长曲线。此外，公司年产500万吨PTA、240万吨聚酯纺丝桐昆（洋口港）聚酯一体化项目及配套项目、桐昆（沭阳）年产240万吨新型绿色功能性纤维项目均有序进行，伴随公司聚酯产能投放，产业链持续延伸有望进一步强化成本优势，公司市场份额有望进一步扩张，Q3行业旺季到来后公司业绩成长确定性较强。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们看好海外炼化项目对公司未来业绩的提振效果，以及需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，但当前炼化项目还未正式批准，终端需求恢复仍在初期，我们下调2024-2025年的盈利预测，下降幅度为40%/25%，预计公司2023-2025年归母净利润为15亿元/30亿元/60亿元，对应EPS为0.63元/1.25元/2.49元，对应PE为22.25X/11.26X/5.65X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）审批不通过或审批时间过长风险；（2）油价单向大幅波动风险；（3）疫情反复扰乱终端产品销售及运输；（4）终端需求严重需求恶化；（5）地缘政治风险；（6）项目建设进度不及预期；（7）美元汇率大幅波动风险；（8）其他不可抗力影响。