6月新增社融4.2万亿，Wind一致预期3.2万亿。社融存量同比9%，低于Wind一致预期9.1%，连续两月下行。新增人民币信贷3.05万亿，高于Wind一致预期2.38万亿。关于这份数据，有的投资人看到的是“数据超预期”，有的投资人看到的是“社融同比创近年新低”，那么这个数据应该从什么角度理解呢？我们认为对这份社融还是需要谨慎，虽然超预期，但是确实算不上好。社融增量高于预期，但是存量同比低于预期，说明预期本身出了问题，即市场对增量社融的估计本身偏低了。事实上从信贷脉冲的角度来看，中国信贷脉冲3月见顶后，二季度逐月回落，呈现出阶段性紧信用特征。而历史上，从信贷周期角度来看，宽货币的结束均发生在显著宽信用之后，这也意味着本轮中国央行的宽货币取向在相当时间内不会改变，未来资金面体感将保持宽松。
　　社融方面，社融增量比前两月有明显好转，6月显著高于季节性表现，但较去年同期同比少增9859亿元。其中主要还是政府债券的拖累，政府债同比少增10828亿元，今年政府债发行节奏相对平稳，去年6月政府债的集中发行，给今年带来了超高基数。其他方面，社融口径下人民币信贷方面，6月新增32365亿元，同比多增1825亿元；外币贷款减少191亿元，同比少减100亿元。直接融资方面，6月企业债融资净增加2360亿元，同比多增14亿元。6月股票融资新增701亿元，同比多增112亿元。非标融资方面，6月减少902亿元，同比多减760亿元。
　　信贷方面，新增信贷比前两月也有明显好转，同样明显高于季节性表现，较去年同期同比多增2296亿元。其中居民新增中长贷相较前两月有明显好转，6月略高于去年同期，恢复至接近季节性表现的水平。企业端信贷的绝对值不低，但是需要注意的是，中长期贷款余额同比首次出现下滑，中长期信贷脉冲出现连续两月下行。具体来看，居民端，6月住户贷款增加9639亿元，同比多增1157亿元。企业端，6月新增企业贷款22803亿元，同比多增687亿元。
　　货币供给方面，M0高能货币同比小幅回升0.2个百分点至9.8%，但是M2广义货币同比回落0.3个百分点至11.3%。M2-M1剪刀差，扩大1.3个百分点至8.2%，存款活化比例有所下降。M2同比的下降，主要还是因为货币派生强度不足，归根结底还是信心不足，全社会预期的实体投资回报率仍然偏低，经济活力有待恢复，6月BCI企业投资前瞻指数显著下行10.4个百分点至52.3%。存款方面，财政存款显著低于季节性表现，与近月宏观经济景气度下降导致财政收入下降，但财政支出仍然保持平稳有关。
　　总结来说，这份数据和历史季节性比，并不算差，但是和去年比，并不算强，而对应GDP增长的是社融信贷的同比变化。所以这份数据比市场此前极致悲观的预期要好很多，但是客观上来看，这个数据本身也并不算强，货币体感偏松的环境将持续。
　　风险提示：房地产政策超预期，海外经济与货币政策超预期。