带有焦虑感的债牛。债牛虽给产品端保驾护航，但今年不少投资者的持债体验感不如过去两年。更为艰难的是，投资者预期与行情走势一旦出现背离，要稳住产品收益率排名，难度同样较大。所以，赚钱趋势在，可要在收益增强方面获得优先权，的确有难度，特别是信用策略的执行，哪些对传统思路和框架的挑战值得关注？
　　挑战之一：单一策略VS券种“漂移”。过去一提起票息收益增强策略，惯性思维往往都是短债下沉。然而，今年的策略格局已经发生实质性变化，短债下沉的优势，只维持了一个季度不到。3月开始，银行永续债率先走出行情，二季度涨势轮动至银行二级资本债。并且，在二永债期限的选择上，要拿稳3年至5年，才有可能实现收益最大化。
　　挑战之二：增量资金“明线”淡化。过去两年，理财子公司的成立，加速存款理财化过程之外，频繁推动资产荒行情。认知到这一主线逻辑之后，跟随理财步伐做多，成为了胜率不低的策略。然而，去年四季度，理财负债端遭受冲击，颠覆市场认知之余，让理财“刚兑”信仰受损。今年以来，即使有债牛的加持，理财存量规模始终未能修复至前期高点，“看理财做债”的策略被局限。
　　挑战之三：理财产品的快速迭代。为了应对规模过快收缩，理财产品结构于去年12月调整，摊余成本法和混合估值类理财相继面世，这不仅潜移默化变更着理财产品结构，又在影响着理财持债特征。今年前4个月，理财几乎拿不稳“二永”这类资产；5月开放式产品发行再度恢复，方才支撑理财再度回到二永债市场。值得注意的是，理财今年仓位流动性管理趋严，交易二永频率提升，不再只是单纯作为配置盘参与，这变相放大二永债波动率。
　　挑战之四：银行自营行为是盲点。一边是理财规模修复不易，一边是纯债基金募集不及去年三季度，都难以与今年猝不及防的“资产荒”匹配，尤其是4月二永债走牛速度之快，又与理财产品结构不符。这一增量资金来自何处？有基金在久期策略上的布局之外，更有可能来自银行自营委外的推动。问题是，银行自营委外的首要考虑是做收益，一旦市场波动，其赎回产品的速度亦会较快。
　　挑战之五：信用风险预期渗透定价。楼市疲弱与拿地不佳，正在撼动城投债定价。今年1月至6月各省土地出让增速与城投债折价成交相关性增强之余，昭示着定价权重的再分配，一部分解释了今年城投债下沉策略执行放缓。
　　信用策略布局的五个挑战，看似独立，实则相互联系：一是投资者信用风险担忧发酵，才会逐步谋划金融债策略；二是增量资金逻辑的推导，有助于判断金融债交易对手方及行情的可持续性；三是前瞻机构行为与风险定价，给“上车”和“下车”提供线索。虽然绕不开机构行为、增量资金与风险考量，但跟踪频率的提升，将成为下半年规避策略拥挤和保收益不可或缺的一环。
　　风险提示：理财规模修复不及预期，债市负债端不稳，超预期信用事件