本周观点：6月金融数据前瞻
　　市场对于6月份金融数据表现整体略偏悲观。截至7月7日，Wind一致预测数据显示：6月新增人民币贷款预测均值为2.4万亿，同比少增约4100亿；新增社融预测均值为3.28万亿，同比少增约1.89万亿。我们预计6月新增人民币贷款2.7-2.9万亿，同比基本持平；新增社融3.7-3.9万亿，增速或回落至9%左右。
　　具体观点如下：
　　一、预计临近6月末信贷冲量力度较大，最终读数有望实现同比基本持平
　　预计半年末效应导致信贷投放节奏延续“前低后高”特点，投放“曲率”加深。今年3月以来，伴随前期项目储备持续消耗、央行对于狭义信贷要求的放松，以及银行降价促投放意愿的减弱，整体信贷投放节奏已明显放缓，且呈现出一定“月初回落、月末冲高”迹象。上述情况或在6月份继续得到体现，即6月上半月新增人民币贷款读数较低（不排除部分银行出现负增长），临近月末以国股银行为代表的机构信贷冲量力度较大，进而推升了6月份整体信贷读数的回升。在此背景下，我们也看到了：一是季末资金分层压力显著加大，表现为银行与银行之间资金融出相对宽松，银行与非银之间则较为紧张；二是部分国有大行存单提价诉求较强，1Y国股存单一级市场发行利率最高上行至2.40%。
　　需要注意的是，一般情况下，季末月份的信贷节奏，相较于非季末月份会适度“平滑”，特别是今年疫情放开背景之下，但临近6月末票据利率却一度降至接近0的水平，尽管随后出现反弹，但也表明月末信贷冲量力度较大，映射出整体信贷真实需求较为疲软。
　　预计6月份信贷结构较4-5月份有所改善。
　　6月份的对公贷款读数料延续今年1-5月份持续同比多增的表现，但由于月末冲量力度较大，在对公贷款结构中，预计短贷和中长期中经营贷占比偏高，而用于资本类开支的项目贷则面临投放不足或利率“畸低”的问题，易造成资金套利行为。
　　零售贷款表现或较4-5月份边际改善，其中国有大行投放情况或优于股份制银行和城农商行。数据显示：6月中下旬RMBS条件早偿率指数自0.21回落至0.17，与季末月份按揭早偿被阶段性约束限制有关，这一情况在今年3月份也曾出现过，3月份零售贷款同比读数较1-2月份明显好转。转入7月份，按揭早偿率或仍延续高位。
　　整体来看，在去年高基数情况下，由于月末冲量力度较大，预计今年6月份新增信贷或维持在2.7-2.9万亿，同比基本持平。
　　二、季末月份票据利率对信贷预测的指示性意义有所弱化
　　一直以来，市场通过观察票据利率，来映射出对信贷景气度的高低，甚至构建一些简单的线性回归模型进行预测，但今年票据利率对于信贷的指示性作用有所减弱，导致预测值易出现一定偏误。市场观察到临近6月末，1M国股转贴利率一度降至0附近，尽管出现反弹，但整体中枢值较上半月依然明显回落，据此判断6月份的信贷读数可能偏弱。
　　对于6月份的票据利率走势，大体可以分为三个阶段：
　　第一个阶段是6月上半月票据利率持续高位运行。但这并非意味着6月份的信贷景气度比较高，之所以高位运行，月初银行各分支机构报送的信贷计划，可能与实际投放值之间存在一定偏差，在此情况下，季末月份银行不太倾向于在月初或月中就大规模收票（例如过去3年时间里，6月上半月票据利率较5月末多有所反弹），这样会压缩后信贷的调剂空间，毕竟临近最后几天的信贷投放能够派生活期存款，可以起到优化财务指标的效果。预计今年6月上半月信贷读数较低，部分银行由于新发放贷款不足，可能出现负增长，与票据利率高位运行相背离。
　　第二阶段是6月下旬票据利率一度大幅下行至0附近。预计在此期间，各类银行均加大了收票力度，这或意味着，银行6月份完成既定信贷目标的节奏并不尽如人意，进而通过收票占据信贷额度。
　　第三阶段是6月最后1-2个交易日，票据利率出现一定反弹，其中1M国股转贴利率最终上行至1.5%。造成这种现象的原因，一方面，可能是由于部分银行因为大规模收票而完成了最终信贷目标，后续收票需求明显降温。另一方面，也不排除与监管的指导有关，导致国股银行适度控票，转而改用其他类型贷款冲量有关，包括对公短贷、中长期经营贷，但预计城农商行预计收票力度较大。
　　总体而言，6月份票据利率的“上蹿下跳”，对于信贷景气度的指示性意义并不强。之所以会出现这种现象，是因为6月作为季末月份，信贷投放总量、节奏、结构受诸多因素引导，以及项目储备情况、可比同业对标诉求、监管窗口指导、银行资产负债摆布节奏等，这些因素都需要我们去综合予以考虑。
　　三、预计6月份新增社融3.7-3.9万亿，增速降至9%左右
　　预计6月新增社融规模3.7-3.9万亿，同比少增1.3-1.5万亿，调整口径后增速降至9%左右。主要分项构成方面：
　　（1）表内融资：收票受控情况下，部分机构或通过其他类型贷款完成既定目标。结合2Q以来投放情况，月内非银贷款在去年较低基数上实现同比多增的概率较大。同时考虑到境外人民币贷款投放规模不确定性较强，6月表内信贷增