根据公司业绩公告，23Q1收入同比+6.3%至19.70亿元，营业利润同比-7.8%至4.60亿元，营业利润率同比-3.6pct至23.4%，主要由于费用率上升；归母净利润同比+96.0%至1.92亿元。毛利率同比+1.4pct至82.5%；销售、研发费用率同比/环比均上升，管理费用率持平略降。
　　游戏总体稳健，《剑侠世界3》等手游收入自然下滑，而《剑网3》端游表现亮眼将驱动Q2业绩，新游H2上线将带来增量。23Q1游戏收入同比-6.4%/环比-10.1%至9.19亿元，主要因《剑侠世界3》及《剑网1：归来》等手游收益自然下滑，而《剑网3》23Q1 DAU及收入均同比增长，将驱动Q2业绩。新游《尘白禁区》《彼界》预计H2上线。
　　办公：订阅保持快速增长，重点推进AI赋能办公，产品价值有望突破。23Q1收入同比+20.7%达10.52亿元，MAU同比+3.0%/环比+2.8%至5.89亿。从轻文档到办公四件套，WPSAI全面接入，推进AI赋能办公，目前在内测阶段，后续商业化进程和潜力还要看国内大模型成熟度。4月重构会员体系后，ARPU带来一定提升，后续若加入AI功能，对ARPU的提升还将形成正向驱动。
　　盈利预测与投资建议。《剑网3》表现亮眼，新游H2上线将带来增量，预计23年游戏收入同比+7%，24~25年同比+10%左右；办公订阅业务增长趋势强劲；云业务降本提效，预计亏损逐步缩窄。预测23~24年公司收入为91.00亿元、112.24亿元，营业利润为22.61亿元、27.94亿元，归母净利润为6.59亿元、10.81亿元。给予23年游戏10倍PE，办公45倍PE，云1倍PS，根据SOTP，对应合理价值38.96港元/股。维持“买入”评级。
　　风险提示。老游戏流水自然回落，新游表现不及预期；WPS增长不及预期；云服务市场竞争导致亏损扩大。