一、从传统的贴现模型到边际定价者模型
　　在传统股票定价模型中，现金流贴现模型（DCF）最大的弊病是不稳定，计算的价格对贴现率和终值假设的波动较大，也就是贴现率和终值的小变化会导致价格大幅波动。从实际应用上来看，DCF是一种长期思维方式。DGF模型没有引入投资者这一变量，因此并不能解决很多现实中的问题，比如:资金和价格的关系。
　　我们这个报告，引入不同预期的投资者，建立一个简单的资产定价模型。在我们的边际定价者模型中，资产(股票）价格是不仅仅是基本面的映射，同时也是投资者交易出来的。应用这个简单的定价模型，我们可以厘清很多大家看起来似是而非的问题，比如:股价上涨一定要增量资金吗？
　　二、边际定价者模型能解释什么？
　　基准情形之下，资产价格由边际定价者决定，他对未来的乐观程度决定了资产价格，他愿意支付的价格就是资产的均衡价格。任何比边际定价者更乐观的投资者会用现金买入悲观者的所有资产，比边际顶定价者悲观者也会把所有资产卖给乐观者。与此同时，乐观者买入的数量和悲观者卖出的数量要相等，这就是资产的成交量。
　　边际定价者模型除了能解释基本面和贴现率等传统基本面因子之外,还能解释现实中有关交易资金等因子对资产定价的影响。具体而言:
　　(1）股价与基本面正相关:价格在原来基础上上涨，同时成交量有所下降。
　　(2）股价与贴现率负相关:贴现率提升，价格在原来基础上下跌，同时成交量有所增加。
　　(3）股价与杠杆正相关:如果引入借贷市场，假设乐观者会向悲观者借钱，购买足够多的资产。最乐观投资者借了所有人的钱把股票资产全部买下，价格和成交量达到极值。
　　(4）股价与增量资金正相关:如果初始现金财富增加，价格在原来基础上上涨，同时成交量有所增加。
　　(5)股价与乐观投资者数量正相关:如果假设部分投资者退出市场，比如最乐观的10%的投资者退出了市场。价格在原来基础上下跌，同时成交量有所下降。
　　(6)股价与投资者情绪正相关:如果部分投资者变得更加乐观了，那么均衡价格在原来基础上上涨，同时成交量有所增加。
　　三、结语:边际思维理解定价
　　理解边际定价者模型，我们可以解释很多实际问题。价格不仅仅是基本面和贴现率的映射，交易层面的杠杆、资金、投资者数量和情绪都是市场定价的决定性因素。如果纯粹从DCF模型去理解资产定价，我们难以在中短期去理解市场的波动，甚至是大幅波动。
　　再比如大家经常提到的问题，没有增量资金股票市场能上涨吗？在我们的定价模型中，这个问题就很清楚了。增量资金确实能推升股价，但是没有增量资金，只要存量投资者中有人变得更乐观，股价就能上涨。结合实际来看，股价上台阶并不一定要增量资金。但是，存量市场参与者的乐观程度毕竟有限，所以股价要再进一步大幅上台阶，需要更乐观的增量资金入场。从这个角度上来，资金往往是滞后市场的。
　　此外，从这个模型出发，我们可以理解资产价格的杠杆周期。加杠杆会助推资产价格大幅上涨，但是当某些因素(比如基本么恶化)导致价格下跌后，那些加杠杆的乐观者可能会要求追加保证金，极端情况下这些乐观者可能会因此退出市场。在这种情形之下，股价会加速大跌。
　　风险提示
　　经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件