5月制造业PMI回落0.4个百分点至48.8%，多分项指数不同程度走弱。具体来看，制造业PMI的5个分类指数中，除供应商配送时间之外，其余均有所回落，其中生产指数较前值下行0.6个百分点至49.6%，新订单指数较前值下行0.5个百分点至48.3%，原材料库存指数较前值下行0.3个百分点至47.6%，从业人员指数较前值下行0.4个百分点至48.4%，供应商配送时间指数较前值上行0.2个百分点至50.5%。
　　供需两端延续回落，需求不足制约效应增强，拖累生产端降至荣枯线下。需求端，内外需双双延续回落，其中5月新订单指数自前值48.8%进一步下行0.5个百分点至48.8%，新出口订单回落0.4个百分点至47.2%，2月以来首次降至荣枯线以下。当前内外需双双处于收缩区间，结合中采企业调研数据显示，5月反映市场需求不足的企业比重为58.8%，创下自从有本项调查以来的最高值，当前需求不足的问题较为突出。在生产端，受制造业市场需求不足影响，企业产能释放受到抑制，5月生产指数为49.6%，低于上月0.6个百分点，需求疲软拖累生产至荣枯线下。库存和价格来看，5月PMI原材料库存回落0.3个点至47.6%，PMI产成品库存回落0.5个点至48.9%；5月原材料购进价格指数和出厂价格指数延续回落，分别回落5.6%和3.3%至40.8%和41.6%。因此受到需求持续放缓和价格下行的拖累，当前企业去库存压力较大，主动减少生产，将库存降至合意水平，企业“主动去库存”仍在继续。
　　大中小型企业景气度明显分化，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累。5月大型企业制造业PMI上行0.7个百分点至50.0%，重新回到荣枯线；而中小型企业制造业PMI延续下跌，分别下行1.6和1.1个百分点至47.6%和47.9%，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累。
　　5月非制造业商务活动指数录得54.5%，较4月下行1.9个百分点，其中服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落。具体来看，服务业商务活动指数为53.8%，低于上月1.3个百分点，服务业连续三个月位于较高景气区间，但恢复速度持续放缓。从行业看，在“五一”节日效应带动下，旅游出行、线下消费等较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；服务业新动能行业发展向好，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间；但资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均位于收缩区间。5月建筑业商务活动指数为58.2%，较前值下行5.7个百分点，主因房地产和基建施工景气度下降，其中5月雨水天气较多，基建项目进度或将放缓，其次5月房地产市场也延续小幅降温，根据中指研究院数据，5月前三周，中国50个城市新建商品住宅周均成交面积为434万平方米，较4月周均水平下降17.7%，其中一线城市下降15%左右，二线、三四线城市下降18%左右。
　　4月新订单重回50%以下，5月延续下行，新出口订单亦连续两月落入收缩区间，需求不足下企业产能释放受到抑制，5月生产指数回落至荣枯线以下。往后来看，需求不足加之PPI料继续低位运行，盈利承压对企业生产形成一定下行压力，5月企业生产经营活动预期指数也较前值进一步下降了0.6个百分点至54.1%，处于今年以来最低位，预计未来工业企业主动去库存仍将延续。因此综合来说，5月PMI的数据验证了经济放缓的势头仍在持续，当前内生动力不强的问题显著，需求不足对生产端的拖累也更加明显，经济复苏可能越来越依赖更多政策的支持。
　　风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。