2023年债市中期复盘——复苏斜率的拐点晚于利率拐点
　　复盘年初至今的利率行情，大致可分为三个阶段，整体呈现倒钩型：
　　开年利率大幅上行，市场PRICEIN “逆风局”预期：1月4日-1月20日，10Y国债收益率整体上行12bp，最高达2.93%，阶段性回调末期期限利差收窄；
　　 1月下旬开始“小碎步”震荡行情，针对经济复苏的斜率激烈博弈：1月21-2月23日，利率位于2.85%-2.9%，期限利差小幅收窄，多空双方反复博弈；
　　 2月底以来震荡下行，对利多敏感、对利空不敏感：2月24日至今，利率整体波动下行约15bp，当前已降至2.75%以下。
　　观点综述：宽松是今年行情的实质，也是下一步不确定性的来源
　　债市的明线与暗线交织：
　　明线——市场过度聚焦于复苏，高估了逆风局的回调幅度；
　　暗线——债市供需向好是被市场忽视的暗线，供不应求决定易下难上格局。
　　下一个可能的X因素：
　　打击资金空转、应对“通缩预期”、调节人民币汇率背景下的货币端变动。
　　五个视角下的定价分析：
　　息差视角下的“主角利率”定价：10Y国债-MLF和1Y国债-DR007实际并未触底，轻易不“下车”；
　　利差交易视角下的“配角利率”定价：短债占优，隐含税率适中，超长利差较薄；
　　投资风格视角下的品种定价：30Y国债的交易属性强化，地方债配置属性增强，二永债仍然交易定价；
　　机构行为视角下的品种定价：收益下行趋势中的保险寻找收益，欠配行情下农商行高频交易。
　　监管指标下的存单定价：LCR与NSFR处于高位，指标不是制约存单行情的短板；
　　利率策略：10Y轻易不下车，中短债优于超长债，30Y定价风格切换，二永类利率仍然可挖
　　今年以来，经济复苏和债市供需上演了一出“双簧戏”，当投资者围绕复苏的趋势和斜率激烈博弈的时候，一轮整体向好的债市供需调整带动着利率趋势性下行，而这轮供需的改善在微观结构上离不开货币宽松、存款定期化、银行拆放非银、债市供给侧改革等因素。因此，货币端的稳定性是当前债市“空中楼阁”的实质基础，资金稳，则可以围绕上述五大视角做文章、找收益，资金波动甚至反转，则要为羊群效应下的抢跑回调做好充分准备，投资者要充分关注在空转、“通缩”、汇率三岔路口的货币政策微操与预期变化。
　　风险提示
　　流动性风险、政策预期差。