策略摘要
　　我们对期债持中性偏空观点，当前利率已调整至接近疫情前的水平，后市需警惕加杠杆行为引发流动性边际收敛或强劲的基本面重新主导市场逻辑情形下期债调整的风险，机会弱于风险，建议持有T2309合约的空头头寸进行卖出套保。
　　核心观点
　　利率市场，主要期限国债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.05%、2.38%、2.53%、2.7%和2.72%，主要期限国债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为66bp、34bp、19bp、64bp和32bp,国债利率上行为主,国债利差总体收窄。主要期限国开债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.25%、2.54%、2.66%、2.87%和2.88%，主要期限国开债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为62bp、33bp、21bp、61bp和32bp,国开债利率上行为主,国开债利差总体收窄。
　　资金市场，主要期限回购利率1d、7d、14d、21d和1m分别为1.52%、1.95%、2.19%、2.37%和2.28%，主要期限回购利差1m-1d、1m-7d、1m-14d、21d-1d和21d-7d分别为76bp、33bp、9bp、86bp和42bp,回购利率上行为主,回购利差总体收窄。主要期限拆借利率1d、7d、14d、1m和3m分别为1.41%、1.91%、2.06%、2.13%和2.27%，主要期限拆借利差3m-1d、3m-7d、3m-14d、1m-1d和1m-7d分别为86bp、36bp、21bp、72bp和22bp,拆借利率上行为主,拆借利差总体收窄。
　　期债市场，TS、TF和T主力合约的周涨跌幅分别为-0.04%、0.01%、0和0.06%，期债下跌为主；4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T的周涨跌幅分别为0.03元、-0.04元和-0.18元，期货隐含利差分化；TS、TF和T主力合约的净基差均值分别为-0.0316元、-0.015元和-0.008元,净基差多为负。
　　重点指标
　　从狭义流动性角度看，资金利率上升，货币净投放增加，反映流动性趋紧的背景下，央行放松货币。从广义流动性角度看，最新的融资指标多数下行，信用边际转紧。从持仓角度看，前5大席位净多持仓倾向上行，反映期债的做多力量在增强。从债市杠杆角度看，债市杠杆率上升，做多现券的力量在增强。从债对股的性价比角度看，债对股的性价比降低。
　　策略建议
　　本周，长期限品种表现更强，主要源于经济复苏力度不及预期。主力合约顺利切换至2309，2306-2309价差修复后再度下滑，高IRR吸引投资者在2306合约建立基差多头头寸是主因。
　　政策方面，资金面整体宽松，5月超量续作250亿MLF，连续六个月小幅超量续作彰显央行偏宽松的货币政策基调，但MLF利率未如期调降；预计5月LPR利率继续按兵不动。我们认为，当前央行操作更加重视量而非价，MLF下调必要性不高。央行公布一季度货币政策执行报告，删除“不搞大水漫灌”和“警惕未来通胀反弹压力”。
　　数据方面，国内4月官方制造业PMI为49.2%，较前月明显下行2.7%。4月工业增加值同比5.6%，低于市场预期的9.7%，环比为202年3月以来最大跌幅；4月社零增长18.4%，低于预期的20.2%；4月固投同比3.6%，较3月亦放缓。总体而言，经济环比增速放缓，复苏遭遇阻碍，表现在人民币汇率上，汇率再度跌破7，未来有待稳增长政策的进一步支持。
　　海外方面，美国债务上限问题引发广泛关注，两党谈判仍存变数，预计6月将有更明晰的结论，我们预计谈判过程大概率有惊无险。4月美国CPI同比4.9%，低于预期的5%；失业率环比下降0.1个百分点至3.4%；非农业部门新增就业人数为25.3万，显著高于市场预期。此前美联储如期加息25bp至5%-5.25%，且发布会鸽派基调尽显。考虑到通胀压力实质性缓解及经济面临进一步下行压力的背景下，这大概是年内最后一次加息，对于美债利率而言，已对年内暂停加息的预期计价充分，短期由于就业韧性仍存反弹压力。
　　我们对期债持中性偏空观点，当前利率已调整至接近疫情前的水平，后市需警惕加杠杆行为引发流动性边际收敛或强劲的基本面重新主导市场逻辑情形下期债调整的风险，机会弱于风险，建议持有T2309合约的空头头寸进行卖出套保。
　　■风险
　　宽信用力度超预期；流动性收紧。