公司是国内白卡纸龙头企业，22年及23年一季度分别实现收入183.62、41.62亿元，同比增长12.81%、0.52%；实现归母净利润2.28、-4.97亿元，同比减少86.63%、375.22%，实现扣非后归母净利润2.21、-5.48亿元，同比减少87.10%、412.75%，基本每股收益0.18、-0.40元。
　　Q1收入同比基本持平，亏损环比扩大：4Q22/1Q23公司实现营业收入45.16/41.62亿元，同比增长4.06%/0.52%，实现归母净利润-3.85/-4.97亿元（单22Q1/Q2/Q3分别为1.81/2.52/1.80亿元），一季度亏损幅度环比扩大。22年公司白纸板、文化纸、箱板纸销量分别为255.47、37.37、50.54万吨，同比增长13.43%、12.49%、21.61%，驱动22年收入实现增长。
　　毛利率环比回落，净利率走低：1Q23公司毛利率-4.60%，同比下降19.52pct，环比下降2.28pct，我们认为主要由于纸价表现疲软。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.51pct至1.14%，管理费用率同比提升0.43pct至3.81%，研发费用率同比下降0.30pct至2.63%，财务费用率同比提升1.88pct至3.38%，我们认为主要由于汇兑损益变动及利息支出增加，综合影响下，公司净利率同比下降16.30pct，环比下降3.42pct至-11.94%。
　　产能建设推进，产品结构持续优化：目前公司在江苏基地积极推进80万吨高档特种纸项目建设，后续产品包括全木浆零塑纸杯原纸、高端社会卡纸、烟卡纸，并通过机台升级改造提升PM1、PM2生产效率，并对标高品质社卡竞品，开发高端FSC产品。在山东基地持续优化产品结构，食品卡逐步替代社会白卡，在食品卡/烟包/铜版卡差异化产品为主的产品结构上提升淋膜纸和液包占比，PM1未来将主攻液包专用纸，PM2则主攻高毛利小纸种。我们认为公司白卡纸产品竞争实力有望快速提升，帮助公司实现盈利改善。
　　盈利预测与评级：我们预计公司23-24年净利润分别1.06、11.40亿元，同比增速-53.3%、970.9%，5月17日收盘价对应23-24年PE为79.1、7.4倍，参考可比公司给予公司23年1.5~1.6倍PB估值，对应合理价值区间7.38~7.87元，对应23年PE为93.1~99.3倍，主要由于23年单季度有较大亏损，对应24年PE为8.7~9.2倍，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能释放不及预期。