公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入183.62亿元，同比+12.81%，归母净利润2.28亿元，同比-86.63%。其中，公司单Q4实现营收45.16亿元，同比+4.06%，归母净利润-3.85亿元。22年受需求疲弱、成本上行影响，公司盈利能力承压。23Q1公司实现营业收入41.62亿元，同比+0.52%，归母净利润-4.97亿元，同比-375.22%，23Q1盈利能力下降主要因为产品价格同比下降而原料价格同比上升。
　　产销两旺，外销占比持续提升。22年公司共生产机制纸367.10万吨（同比+17.09%），销售机制纸354.46万吨(同比+13.39%)，产销两旺。分产品看，公司22年白纸板收入131.02亿元（同比+4.75%），毛利率13.63%，文化纸收入20.62亿元（同比+30.97%），毛利率7.60%，箱板纸收入20.62亿元（同比+29.27%），毛利率2.68%。分地区看，22年公司境内销售收入160.00亿元（同比+2.32%），毛利率10.38%，境外销售收入17.47亿元（同比+206.51%），毛利率23.18%。
　　开拓差异化市场，产能有序扩张。公司紧盯市场需求，通过产品迭代升级、机台产品结构优化，降低同质化产品过度竞争风险。公司年产45万吨文化纸机已调试实现稳定生产，产能逐步释放。同时，公司积极响应国家“以白代灰”“限塑”等产业政策，投资拟建80万吨高档特种纸板扩建项目，涵盖全木浆零塑纸杯原纸、高端社会卡纸、烟卡纸领域，产能有序扩张。
　　 MBOS赋能推动生产效率提升，成本压力逐步缓解。公司持续践行“MBOS”管理体系，22年在产能实现突破的同时，时间效率、车速效率、回炉率均创造历史最佳水平，推动产品生产加工成本稳步下降。纸浆价格方面，目前阔叶浆与针叶浆外盘报价超预期下降，伴随UPM乌拉圭210万吨阔叶浆产能投产并进入中国市场，未来浆价有望持续下行，公司盈利能力有望改善。
　　盈利预测与投资建议。公司为白卡纸龙头，产能有序扩张，加快海外市场布局，伴随成本下行盈利有望改善。预计公司2023-2025年分别实现归母净利润6.7亿元、12.2亿元和14.3亿元，分别同比增长196%、81%和17%，23年PE为12.8X，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，国际汇率波动。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年04月22日博汇纸业600966SH强烈推荐维持消费品轻工纺服产销两旺盈利承压成本下行盈利能力有望改善目标估值NA当前股价644元基础数据公司发布2022年年报及2023年一季报2022年公司实现营业收入18362总股本万股133684亿元同比1281归母净利润228亿元同比-8663其中公司单已上市流通股万133684Q4实现营收4516亿元同比406归母净利润-385亿元22年受需总市值股亿元86求疲弱成本上行影响公司盈利能力承压23Q1公司实现营业收入流通市值亿元86每股净资产MRQ4162亿元同比052归母净利润-497亿元同比-3752223Q145ROETTM-75盈利能力下降主要因为产品价格同比下降而原料价格同比上升资产负债率743产销两旺外销占比持续提升22年公司共生产机制纸36710万吨同比主要股东山东博汇集团有限公司销售机制纸万吨同比产销两旺分产品主要股东持股比例28841709354461339看公司22年白纸板收入13102亿元同比475毛利率1363股价表现文化纸收入2062亿元同比3097毛利率760箱板纸收入2062亿元同比2927毛利率268分地区看22年公司境内销1m6m12m绝对表现-15-5-21售收入16000亿元同比232毛利率1038境外销售收入1747相对表现-17-13-22亿元同比20651毛利率2318博汇纸业沪深300开拓差异化市场产能有序扩张公司紧盯市场需求通过产品迭代升级4030机台产品结构优化降低同质化产品过度竞争风险公司年产45万吨文化20纸机已调试实现稳定生产产能逐步释放同时公司积极响应国家以白100代灰限塑等产业政策投资拟建80万吨高档特种纸板扩建项目涵-10盖全木浆零塑纸杯原纸高端社会卡纸烟卡纸领域产能有序扩张-20Apr22Aug22Dec22Mar23MBOS赋能推动生产效率提升成本压力逐步缓解公司持续践行资料来源公司数据招商证券MBOS管理体系22年在产能实现突破的同时时间效率车速效率回炉率均创造历史最佳水平推动产品生产加工成本稳步下降纸浆价格方相关报告面目前阔叶浆与针叶浆外盘报价超预期下降伴随UPM乌拉圭210万吨1博汇纸业600966一季度阔叶浆产能投产并进入中国市场未来浆价有望持续下行公司盈利能力有营收稳中有增盈利能力环比改善2022-04-28望改善2博汇纸业600966全年业盈利预测与投资建议公司为白卡纸龙头产能有序扩张加快海外市场布绩创历史新高格局优化龙头加速成长2022-04-17局伴随成本下行盈利有望改善预计公司2023-2025年分别实现归母净利3博汇纸业600966Q3收入润67亿元122亿元和143亿元分别同比增长19681和17增速暂时放缓白卡龙头长期成长23年PE为128X维持强烈推荐投资评级不改2021-10-29风险提示原材料价格波动行业竞争加剧国际汇率波动赵中平S1090521080001财务数据与估值zhaozhongpingcmschinacomcn会计年度202120222023E2024E2025E毕先磊S1090523030001营业总收入百万元1627618362201062306224676bixianleicmschinacomcn同比增长16139157研究助理营业利润百万元225422967112131423王月同比增长105-901938117wangyue20cmschinacomcn归母净利润百万元170622867412211433同比增长104-871968117每股收益元128017050091107PE503771287160PB12131535433资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产731086358506934910251营业总收入1627618362201062306224676现金33022456193819332320营业成本1254416223170901914120481交易性投资5841414141营业税金及附加788694108115应收票据00000营业费用64125137157168应收款项64284990910421115管理费用539556609698747其它应收款218289317364389研发费用556743813933998存货20953728391943894696财务费用169321635755686其他9951271138215791690资产减值损失2522000非流动资产1260414144138881365113433公允价值变动收111111111长期股权投资00000其他收益益127777固定资产1029210059983696299437投资收益6054545454无形资产商誉272314282254229营业利润225422967112131423其他20403771377037683767营业外收入323232323资产总计1991422779223932300023685营业外支出1526262626流动负债1020213136187081829617914利润总额224222566712091419短期借款324048991126199839036所得税536371214应付账款46036239657373617877少数股东损益00000预收账款515544573642687归属于母公司净利170622867412211433其他18441454301309315润长期负债24453124312431243124主要财务比率长期借款15962214221422142214202120222023E2024E2025E其他849910910910910年成长率负债合计1264716261218322142021038营业总收入16139157股本13371337133713371337营业利润105-901938117资本公积金974333333333333归母净利润104-871968117留存收益49564848110889977获利能力少数股东权益00000毛利率229116150170170归属于母公司所有者7267651856115802647净利率10512345358负债及权益合计权益1991422779223932300023685ROE255331901140678ROIC1414091143154现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率635714975931888经营活动现金流3645180212228112967净负债比率291363602530475净利润170622867412211433流动比率0707050506折旧摊销750797780760741速动比率0504020303财务费用318354635755686营运能力投资收益6054575757总资产周转率0809091011营运资金变动8021249251447存货周转率7056454645其它105142应收账款周转率258246229236229投资活动现金流3071458580580580应付账款周转率2630272727资本支出3081501523523523每股资料元其他投资143575757EPS128017050091107筹资活动现金流30921189206022352000每股经营净现273013159210222借款变动1643960452051278948每股净资产金544488042118198普通股增加00000每股股利364496015027032资本公积增加359641000估值比率股利分配481374336631202366PE503771287160其他437341635755686PB12131535433现金净增加额246895185387EVEBITDA8720913110096资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关赵中平香港中文大学硕士对外经济贸易大学学士2014-2016年分别就职于安信证券银河证券2016-2021年就职于广发证券轻工行业首席分析师2020年新财富水晶球新浪金麒麟均获得第三名2021年加入招商证券任轻工时尚首席分析师刘丽对外经济贸易大学会计学硕士2011-2015年就职于国美控股集团投资部2015-20177太平洋证券服饰纺织行业分析师2017年8月加入招商证券2021年起任美妆时尚联席首席毕先磊山东大学金融硕士吉林大学工学学士曾就职于德邦证券研究所轻工组2021年加入招商证券研究方向为轻工制造王鹏华威商学院金融学硕士中山大学金融学学士2020-2021年就职于万联证券2021年加入招商证券任研究助理研究方向为轻工新消费王月香港理工大学运筹学及风险分析硕士华北电力大学电气工程及其自动化学士曾就职于基金公司2021-2023年就职于天风证券研究所轻工组2023年加入招商证券研究方向为轻工新消费王梓旭中央财经大学硕士2022年加入招商证券任研究助理研究方向为纺织服装评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明3