5月16日，国家统计局公布4月份经济数据。4月工业增加值增速5.6%，前4个月固定资产投资累计增速为4.7%，社零增速18.4%。4月经济数据总体呈现两个特点：第一，增速全面不及预期；第二，相比前值涨跌互现，工增、社零高于前值，而固投不及前值。若剔除掉低基数影响，4月经济到底怎么样？
　　工增：环比下行，受低基数影响同比表现亮眼。4月工业增加值同比增加5.6%，不及预期。4月增速相比3月上行1.7个百分点，且远高于去年同期增速-2.9%。剔除低基数影响，考虑当月环比增速的季节性水平，工增环比增速已连续三个月低于往年同期水平。分行业来看，汽车制造、机械设备制造业同比增速靠前，但主要由低基数拉动。
　　消费：持续修复，可选消费回暖，地产相关消费不佳。4月社会消费品零售总额同比增长18.4%，高于前值（10.6%），低于Wind一致预期值（20.2%）。其中，商品零售走势与社零总体基本一致，当月增速为15.9%（前值9.1%）；餐饮收入高速增长，当月增速高达43.8%（前值26.3%）。剔除基数效应影响，考虑两年复合增速，消费表现依旧亮眼，明显高于前值和疫情前水平。分行业来看，可选消费高速增长，排名靠前的行业均为去年同期疫情爆发期间受影响最大的行业。增速较高的金银珠宝、服装、化妆品和烟酒与社交活动有关；汽车消费高增显示今年以来居民出行更加频繁，也可能与车企大规模降价促销有关。与地产相关的家用电器、家具、建筑及装潢消费增速即使受到去年同期的低基数影响，表现依旧不乐观。
　　固投：制造业、基建修复动能偏弱，地产降幅扩大。4月固投当月同比增速3.9%，较3月份回落0.8个百分点。从三大投资分项来看，制造业、基建和房地产投资增速不同程度回落，基建和制造业同比增速分别为7.9%和5.3%，分别较上月回落2.0、0.9个百分点；房地产投资增速为-16.2%（前值-7.2%），负增长幅度明显增加。
　　制造业投资修复动能减弱。剔除低基数影响后，制造业投资环比增速季节性回落，但其绝对数值处在近5年内较低水平。短期内，制造业投资仍面临不利因素。从国内高频数据来看，4月份PMI降至枯荣线以下，显示实体经济修复动能减弱。新订单PMI和新出口订单PMI降至枯荣线下同样显示我国经济内生动力还不强，全球经济增长放缓也可能使外需持续承压。从全球主要国家和地区的PMI来看，美国、日本、欧元区PMI 2022年以来滑落至枯荣线以下。短期内，预计外需仍难以支撑中国出口增速，间接拖累相关制造业投资增速。
　　基建投资小幅降温。剔除低基数影响，基建投资环比增速季节性回落，但其绝对数值同样处在近5年内较低水平，政府投资撬动社会投资仍存制约。
　　地产投资降幅扩大。剔除低基数效应，地产投资环比增速明显低于往年同期。但随着商品房销售边际回暖，房企加快资金回笼进度，资金压力有望缓解。按照销售—投资链条，后续地产投资增速降幅有望收窄。
　　就业：总体失业率可控，青年失业率上行。4月份城镇调查失业率为5.2%，相比前值下行0.1个百分点，总体失业率相对可控。但需要注意的是，16-24岁人口失业率不仅波动较大且中枢逐年抬升，2023年以来青年失业率远高于过去四年同期水平，4月份进一步上升至20.4%，达到近5年最大值。根据往年规律，5-7月份青年失业率将持续上行，需警惕毕业季失业率再度冲高风险。
　　 4月份，经济总体仍处在修复进程中，但复苏节奏整体不及预期。结合央行一季度货币政策执行报告来看，当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济内生动力还不强、需求仍然不足从国内看，疫情‘伤痕效应’尚未消退，居民收入预期还在恢复，青年人就业压力较大，消费复苏动能的可持续性面临挑战，政府投资撬动社会投资仍存制约，全球经济增长放缓也可能使外需持续承压。因此，在需求不足、复苏动能放缓的背景下，债市需要关注需求端刺激政策加码的可能性。
　　风险提示：政策刺激力度超预期，流动性宽松不及预期。