回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅20%。3月以来连续发布“科创牛”系列报告，科创50累计涨幅2%。
　　市场正当布局时。近期波动继续加大，行情愈发类似19年，我们用10张图加以概括而言：1）行情何时再起？流动性变化触发拐点。2）后续结构如何？年初强势方向继续推荐。行情并非一蹴而就，而是呈现“预期行情→预期回落→预期行情→……→预期兑现行情”的多轮次、波浪式递进。继续看好：1）科创50方向，运营商、电子的库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器。2）上证50方向，高股息、一带一路的石油建筑等。
　　 2023年行情愈发类似2019年，结构性牛市从Q1躁动到Q2阶段性盘整。1）大势：经历一年熊市之后，指数年初大幅反弹，但4-5月遭遇逆风调整。2019年万得全A在6-8月的盘整之后，下半年重拾涨势。2）结构：结构性牛市特征明显，深度价值（19年是消费金融核心资产，23年是“中特估”）和中小成长（均为计算机、通信、传媒、电子）均位列年初前8涨幅行业。
　　参考19年，何时行情再起？经济温和复苏，关注点更多在内外流动性变化。
　　（一）4月中下旬市场的两点预期容易落空、拖累市场：1）经济预期从强复苏到温和复苏。18年和22年都遭遇了中美摩擦、加息衰退、国内地产下行，同时又分别受金融去杠杆、疫情影响；19年和23年的年初，经济均触底回暖，叠加国内央行宽信用、PMI单月跳升，推升强复苏预期，但4月后逐渐证明温和复苏；今年Q1财报加剧了市场前后“落差感”，尤其成长方向。2）过早预期美联储转松。高通胀+大加息后，全球投资者都过度乐观，因此出现19年4月降息预期落空、23年前4次议息会议均不及市场预期，相对应的，美元对人民币和全球股市大拐点姗姗来迟。我们自去年下半年以来一直提示投资者可以参考2019年的韩国股市交易港股等新兴市场，历史出奇相似。
　　（二）温和复苏基调下，内外流动性的变化将触发市场拐点。2019年人民银行于1月4日宣布全面降准（年内首次，启动春季行情）、5月6日和6月9日宣布定向降准（分别结束4月、6月的市场调整），对应A股指数转折点；美联储则于8月1日（首次降息，全球市场也是A股的大拐点）等时间连续降息3次。展望今年，温和复苏可能不再是核心矛盾；流动性关注：国内地产社融等经济金融数据落地，货币政策有更高期待；海外联储“一会一议”。
　　后续结构如何演绎？业绩驱动+资金特性，年初强势方向大概率仍然强势。
　　（一）梳理2019年强势行业的表现和业绩情况：1）食品饮料、计算机在Q1是业绩增速高点，随后逐渐下行，全年市场表现强势。2）家电、电子、传媒的业绩逐季回暖，但电子Q4增速才转正、传媒一直未转正，三个行业下半年表现相当。3）农业、非银、通信Q1业绩困境反转，农业和非银增速转正高位震荡、通信维持低位；农业和非银冲高回落下半年表现不再靠前，通信则相对较弱。综合来看，市场可能会偏好景气能维持高位和景气持续修复（不一定修复至高景气、正增长）的方向。除了业绩之外，2019年市场资金特性也值得关注，当年MSCI实现中国指数3步扩容，外资大幅流入A股、掌握定价权，因此助推食饮、家电等核心资产行情向上。
　　（二）推演今年市场的结构，“上证50（中特估、大盘价值）+科创50（TMT成长）”的结构有望继续。1）半导体电子产业周期大概率于年内见到拐点，传媒、计算机、“中特估”等方向不同程度受益于国内经济复苏，AI应用落地可能超出市场预期，上证50和科创50都是“既有事件也有业绩”的方向。2）资金角度，今年市场重回活跃，上半年私募为代表的高热度资金不断挖掘市场新机会，下半年美联储转松外资回流A股配置大盘价值方向，公募基金“用脚投票”展开第五次“赛道大切换”，市场“既有热点也有亮点”，不必悲观。
　　风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。