4月我国CPI同比增速降至年内低点0.1%，预计全年通胀水平都将位于相对低位。从市场更加关注的核心CPI修复水平来看，今年以来核心CPI修复进程偏慢，4月环比增速更是低于历史均值水平，工业制成品价格低于预期是核心原因。我们格外提示关注核心CPI中服务价格与工业制成品价格之间的高度分化现象。4月我国PPI环比读数大幅下跌0.5个百分点，内需定价的黑色系商品价格走弱是核心拖累因素；同比读数则在环比大幅回落和去年高基数效应的作用下继续下跌至-3.6%。从年内两大物价指数的变化节奏上看，预计CPI、PPI同比读数的底或均于23Q2出现，下半年CPI、PPI同比读数将开始明显回升。我们认为，当前宏观经济并非处于通缩状态，从一季度GDP平减指数同比回升上可见一斑。
　　▍事项：2023年4月，全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.1%，环比下降0.1%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降3.6%，环比下降0.5%；工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降3.8%，环比下降0.7%。
　　▍综合研判：4月CPI同比增速降至年内低点，PPI同比增速持续突破负值下限，预计全年通胀水平都将位于相对低位。从节奏上看，CPI、PPI同比读数的底或均于23Q2出现，下半年CPI、PPI同比读数或将开始明显回升。从市场更加关注的核心CPI修复水平来看，今年以来，核心CPI并未实现我们年初时预期的“月均环比较之于疫情前高出0.2个百分点”的修复程度，而是屡屡在历史均值附近徘徊，4月核心CPI环比读数更是低于历史均值水平，工业制成品价格低于预期是核心原因。我们格外提示关注核心CPI中服务价格与工业制成品价格之间的高度分化现象。我们再次强调，当前宏观经济并非处于通缩状态，这一点从一季度GDP平减指数同比的抬升（23Q1为0.94%，高于22Q4的0.56%）中得到佐证。
　　▍CPI方面：4月我国CPI同比增速回落至年内低点0.1%，核心CPI中的工业制成品价格低迷、猪肉鲜菜价格齐跌、去年同期的高基数效应是主要驱动因素。从季度的维度来看，我们预计今年二季度CPI同比读数将达到年内低点，下半年同比读数将开始企稳回升，高点在四季度出现，但大概率最高点水平亦不会超过2%。几个要点如下：
　　（1）核心CPI中服务价格与工业消费品价格继续高度分化，整体环比修复程度不及历史均值。4月核心CPI环比上涨0.1%，低于2013-2019年的均值0.2%。同比读数录得0.7%，仅与前值持平，核心CPI的修复程度弱于市场预期。但若细化拆解核心CPI的分项，可以发现，服务价格呈现持续修复状态，环比上涨程度高于历史均值0.02个百分点；但工业制成品的价格随着PPI的下行持续走低，成为核心CPI修复不及预期的最大拖累。
　　（2）向上的服务项：诸多服务分项价格均明显上行。今年以来，服务价格始终呈现出良好的修复态势（除2月特殊情况以外），特别是各类接触性服务消费的价格均明显回升。细分各项来看：今年五一假期从4月29日开始，带动4月旅游价格环比上行4.6%，远超历史均值水平；家庭服务、医疗服务、其他用品及服务价格亦出现明显抬升，其中其他用品和服务价格环比高出2016年以来的历史均值0.6个百分点。此外，租赁房房租的价格仍然在低位徘徊，环比的持平表现仍弱于历史同期均值。
　　（3）向下的工业制成品项：汽车价格战和消费电子价格低迷是核心拖累。我们在《2023年3月物价数据点评—CPI、PPI同比读数双双下跌并非意味着通缩到来》（2023-04-11）中曾提到，工业制成品价格同比与PPI同比呈现出明显的同步变化关系。PPI本月同比-3.6%的表现或已触及年内最低点，对工业制成品价格自然形成较大拖累。更为具体的看，4月汽车的降价促销持续，消费电子价格持续低迷，交通工具、通信工具分项的环比读数分别触及-0.9%、-0.4%的低位。此外，家用器具、衣着等工业制成品价格环比分别录得-0.6%、-0.1%，亦明显低于历史平均水平。
　　（4）不可忽视的高基数效应。去年4月CPI环比上涨0.4%为年内较高涨幅，仅次于2月、7月，故这一高基数效应也是本月CPI录得0.1%这一低位的重要原因之一。我们同样提示，今年7月CPI同比或亦因高基数效应录得相对低位水平。
　　（5）鲜菜、鲜果价格继续走低，猪肉价格进一步深度下跌，食品项价格影响CPI环比下降0.19个百分点（非食品项价格影响CPI环比上涨0.04个百分点）。鲜菜、鲜果价格在气温回升的季节性因素影响下分别环比下跌6.1%、0.7%。猪肉方面，存栏大猪陆续出栏支撑供给端走强，终端消费仍在从传统淡季缓慢恢复，使猪价持续磨底，环比下行3.8%。向后看，短期猪价或保持低位震荡，但下半年猪价或有企稳上行风险。
　　▍PPI方面：4月我国PPI环比读数由平转跌，大幅下跌0.5个百分点，内需定价的黑色系商品价格走弱是核心拖累因素。同比读数则在环比大幅回落和去年高基数效应的作用下继续下跌至-3.6%（前值为-2.5%）。向后看，我们维持此前的判断，PPI同比的底部将在2023Q2出现，下半年PPI同比读数或将迎来反弹，从而给工企利润的修复提供价格层面的支撑。八大核心项目的环比变化趋势如图6的雷达图所示，几