核心观点：
　　地方环保平台：2022年环保年报中的一抹亮色，重视价值重塑潜力。在2022年环保板块业绩同比下滑14%背景下，众多国企上市平台仍表现出极强经营韧性：洪城环境、重庆水务保持5%+高股息；城发环境等22年业绩稳增长；中原环保、瀚蓝环境等23Q1业绩反转明显，主要系①所处一线城市经济、千万级人口基数托底，②地方政府项目、回款等环节保障，③国资股东融资、项目整合等方面支持。且我们认为地方国企价值潜力绝不止步于此，后续稳增长（股东体内资产整合、行业并购加速）、高分红（自由现金流转正）及低估值（23年PE有6~14倍）特性将伴随着“中特估”、公募REITs等政策东风持续挖掘。
　　稳增长：产业链延伸+资产整合+外延并购，稳抓主业同时加速布局第二曲线。存量视角，伴随二十余年发展，固废、水务龙头均各自沉淀数百亿级优质运营资产，且BOT模式特质造就未来10~20亿/年稳态利润贡献。增量视角，多维度保障成长属性：①考虑到覆盖区域千万级一线城市人口技术，企业在10亿+级的利润体量上通过横纵向业务扩张仍有翻倍空间（瀚蓝环境布局“焚烧+”，兴蓉环境已累计新签1.44万吨/日垃圾焚烧项目）；②大股东体内资产整合加速，助力上市公司主业（中原环保44亿现金吸纳股东污水项目）、第二曲线（洪城环境9.4亿收购股东固废资产）扩张；③龙头企业依托规模、资金等优势，外延并购潜力亦值得关注（城发环境72.5亿换购收购启迪环境）。
　　高分红：自由现金流转正预期在即，分红潜力值得关注。伴随在建项目逐步投产，龙头企业造血能力提升同时资本开支萎缩，自由现金流转正在即：三峰环境为例，2020~2022经营现金流净额10.8/18.5/19.5亿元，投资现金流净额-26.4/-25.0/-17.4亿元，经营与投资现金流逆差在2022年得以反转。并且洪城环境、重庆水务2022年股息率分别为6.24%和5.26%，分红/归母净利润为50%和68%，但考虑到此类公司经营性现金净额/归母净利润比值高达1.5~2.0亿元，意味着资本开支持续收缩后，经营性现金流入额更高比例留存下，分红仍有提升空间。
　　低估值：“中特估”政策东风叠加治理优化下弹性显著。主流固废、水务国企上市平台2023年PE估值区间为6~13倍，且机构持仓亦处于历史低位。另一方面，环保上市平台通过职业经理人（瀚蓝环境、三峰环境等）、股权激励（洪城环境、兴蓉环境等）等方式提升企业活力，叠加“中特估”、公募REITs政策东风主力下，企业潜力可期。
　　建议关注优质地方国企平台：（1）水务企业，中原环保、洪城环境、兴蓉环境等。（2）固废企业，城发环境、瀚蓝环境、三峰环境等。
　　风险提示。新业务布局不及预期；疫情反复风险；政策变动风险