事件：公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润140.39/12.64/12.34亿元，同比+7.01%/+8.35%/+8%。其中22Q4实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润18.56/0.81/0.73亿元，同比-3.97%/-33.63%/-37.3%。23Q1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润40.06/3.87/3.81亿元，同比+4.52%/+13.63%/+13.92%。
　　扬帆22收官，高端化持续推进。2022年在基地市场受到疫情严重影响下，公司啤酒销量285.67万千升，同比+2.41%，仍实现正增长。得益于对产品的有效提价，吨价达到4794.6元/千升，同比+4.2%。分产品，高档/主流/经济产品分别实现营收49.47/70.44/17.05亿元，同比+5.7%/+7.6%/+6.3%；销量分别增长1.8%/2.6%/2.6%，吨价分别同比+3.8%/4.8%/3.6%。分地区，西北区/中区/南区分别实现营收39.79/59.06/38.11亿元，同比-5.09%/+11.10%/+14.57%，西北区受疫情冲击较大。23Q1啤酒销量82.36万千升，同比+3.70%，吨价4863.8元/千升，同比+0.79%，高档/主流/经济产品分别实现营收13.28/21.52/4.40亿元，同比-3.36%/+8.10%/+11.40%。
　　成本压力较大，管理优化提升盈利能力。成本端，2022年原料成本同比+5.4%，啤酒吨成本同比+4.8%至2346.5元/千升。成本上涨压力下，公司推进组织结构优化项目与运营成本管理项目，实现毛利率50.48%，同比略减0.46pct。费用端，公司提高费用利用率，销售费用率/管理费用率分别为16.6%/3.8%，同比-0.3pct/-0.1pct。2022年实现归母净利率9.0%，同比+0.11pct。23Q1吨成本2667.5亿元，同比+5.65%，毛利率45.16%，同比-2.52pct，销售费用率/管理费用率分别缩减0.8pct/0.3pct至12.9%/3.1%，归母净利率9.7%，同比+0.8pct。
　　投资建议：我们认为2022年底公司进行BU调整及渠道整合，将在今年陆续看到改革成效。2023年为扬帆27战略的第一年，公司将持续推进产品高端化，拓展新兴渠道与多元化品牌组合，加速扩张大城市计划，发掘高潜力市场。继续维持买入-A评级，预计公司2023-2025年的每股收益为3.16/3.76/4.43元，12个月目标价为130元，相当于2024年35x市盈率。
　　风险提示：提价不及预期；高端啤酒行业竞争加剧；销量不及预期等。