事件：23Q1国联证券实现营业收入6.78亿元，同比+7%，环比+19%；归母净利润2.07亿元，同比+10%，环比+68%。归母净资产173亿元，较上年末+3%；年化ROE4.88%，同比+0.32pct。
　　总体概览：自营修复，营收稳健增长，归母净利润环比高增。Q1实现营业务收入6.78亿，同比+7%，环比+19%；归母净利润2.07亿，同比+10%，环比+68%。年化ROE 4.88%，同比+0.32pct。总资产819亿，较上年末+10%，归母净资产173亿，较上年末+3%。经营杠杆率4.18倍，较上年末上升0.33倍。投资/经纪/投行/信用/资管/其他业务占主营业务比重分别为56%/17%/13%/8%/5%/2%，投资/经纪/投行/利息分别同比+22/-5/-13/-3pct，资管和其他业务同比持平。
　　收费类业务：经纪业务低于市场景气度，投行业务受IPO影响业绩下降，资管业务承压。（1）经纪业务降幅高于市场景气度。经纪业务净收入1.12亿，同比-19%，环比-17%，经纪业务同比下滑幅度高于行业。23Q1全市场日均股基交易额9906亿，同比-9%，环比+2%，预期代销金融产品收入承压为经纪业务降幅大于成交规模的主要原因。（2）资管业务受规模下滑业绩略降。资管业务收入0.32亿，同比-9%，环比-48%，预期资管规模下滑和业绩报酬下降为资管收入承压原因。2月末偏股、非货基金份额为净赎回状态。其中，全市场偏股型公募净值7.6万亿，较22年末+2%，份额5.97万亿份，较22年末-2%；非货基公募净值11.4万亿，较22年末持平，份额11.4亿份，较22年末-2%。公司2月收购中融基金弥补公募基金牌照短板，实现“一参一控一牌”布局，预期未来充分释放中融基金业绩潜力，资管业务大有作为。（3）IPO项目缺失拖累投行业绩，再融资实现零突破，债承表现亮眼。投行收入0.89亿，同比-46%，环比+67%。全市场一季度IPO规模651亿，同比-64%，环比-36%；再融资规模2904亿，同比+21%，环比-7%。Q1公司受市场行情冷淡影响无IPO项目；再融资规模10.18亿，实现上年同期零规模突破，市占率达0.35%，行业排名24；Q1债券承销规模153.16亿，同比+85%，市占率达0.59%，同比+0.26pct，行业排名从36上升至29。公司股东无锡市国联发展集团3月拍卖竞得民生证券30.3%股权，预期公司将与民生协同整合深化落实“产业投行+投资”战略，有望实现跨越式发展。
　　资金类业务：自营表现亮眼，信用业务环比大幅增长。（1）自营投资随市复苏，助力整体业绩增长。自营业务收入3.73亿，同比+75%，环比+63%。公司自营固收配比大，权益以衍生品为主交易活跃风险中性，在在衍生品组织架构、产品设计、风险管理、销售渠道等方面形成竞争优势，已成为市场上最活跃的二级交易商之一。23Q1公司自营业绩大幅增长预期主要由于自营业务加杠杆规模扩张以及市场回暖下科创板跟投收益大幅回升带动投资收益高增导致。交易性金融资产348.30亿，同比+3%；衍生金融资产6.57亿，同比持平；卖出回购金融资产181.88亿，同比+3%。（2）信用业务环比大幅改善，资产质量持续转好。利息净收入0.55亿，同比-24%，环比+73%。公司资本中介业务规模大幅上升，融出资金100.5亿，较去年末+14%；买入返售金融资产37.25亿，较去年末+14%。Q1信用减值损失转回0.02亿，去年同期为0.03亿，同比-33%。
　　维持“强烈推荐”投资评级。公司抢抓财富管理行业战略发展机遇，通过收购中融基金短期获得成熟基金补齐了业务短板，节省了团队搭建、系统投入等业务培养周期，提升了公募资产管理业务核心竞争力；股东成为民生证券第一大股东，产业投行业务跨越式发展，均表现出管理层的出众能力。公司投资业务穿越周期、收费类业务市占率持续提升、机构业务布局领先，22年在行业景气度承压背景下，公司表现远超行业，兑现高成长逻辑。展望后市，宏观经济方面，一季度GDP增速4.5%，居民消费和投资意愿回升。行业政策方面，一季度迎来多重利好，中国结算调降结算备付金比例，券商三方导流政策或将重启，《期货交易所管理办法》修订，资本市场深化改革不断推进；流动性方面，美联储加息见顶，国内流动性仍将保持合理宽松，4月以来股基交易量连续破万亿支撑券商业绩。在景气度回暖背景下，2023年在市场风险偏好提升以及政策利好有望驱动券商业绩和估值修复,综合考虑公司财富管理及投行发展势头良好，继续稳步推进资管子公司设立和运行工作补强资管业务短板，未来有望实现超越市场的业绩表现和持续提升的ROE回报。我们维持公司目标价14.22元，空间约40%。
　　风险提示：权益市场大幅波动、创新政策低预期、同业竞争加剧。