费用前置投放导致22年盈利有所承压，23年开局表现平稳
　　公司22年营收同增0.9%至78.39亿元，主要系22年外部环境扰动终端需求所致，归母净利润同降57.5%至2.38亿元，低于我们此前预期（6.22亿元），扣非后净利同降58.8%至2.04亿元，利润同比下降较多主要系22Q4加大费用投放，但外部环境扰动下收入阶段性承压，导致规模效应未能有效释放，伴随23年需求回温+公司强化降本增效，利润弹性有望释放。公司同步发布23Q1季报，23Q1营收同增4.5%至14.67亿元，归母净利同增14.3%至0.62亿元，开局表现平稳。我们预计公司23-25年EPS分别为1.71/2.21/2.84元。参照可比公司23年Wind一致预期13倍PE均值，考虑到公司渠道扩张节奏领先同业，给予23年19倍目标PE，目标价32.49元，维持“增持”评级。
　　线下门店保持高速开拓节奏，线上渠道收入表现靓丽
　　分业务看，我们预计22年自主品牌零售营收同增0.7%至50.92亿元，其中线下渠道逆势展店，截止22年末喜临门、喜眠、M&D（含夏图）门店分别达到3280/1422/571家，合计较年初净增778家，22年线下零售收入同降7.1%至30.72亿元；同时外部环境扰动下公司线上优势凸显，22年线上收入同增34.6%至14.78亿元。此外，22年自主品牌工程收入同降26.9%至3.43亿元，主要系公司战略调整下主动缩量酒店工程业务所致；22年代加工业务收入同增8.4%至23.07亿元，收入表现平稳。
　　22年销售毛利率同比提升0.4pct，23年盈利能力改善可期
　　22年销售毛利率同增0.4pct至32.4%，我们判断主要系业务结构优化所致。22年期间费用率同增5.2pct至27.6%，其中销售费用率同增4.2pct至19.5%，主要系公司加大营销投入所致，尤其22Q4费用投放较多，但收入规模效应未能有效释放导致费用率上行；管理+研发费用率同增1.2pct至7.6%，主要系职工薪酬、租金及折旧与摊销费用增加所致；财务费用率同降0.2pct至0.5%，主要系汇兑收益增加所致。22年销售净利率同降4.3pct至3.5%，伴随需求回温+强化控费，23年盈利能力有望改善。
　　盈利能力有望改善，维持“增持”评级
　　考虑到需求尚处恢复周期，我们下调零售收入预测，预计23-25年归母净利分别为6.63/8.56/11.00亿元（23-24年前值8.02/10.01亿元），EPS分别为1.71/2.21/2.84元。参照可比公司23年Wind一致预期13倍PE均值，考虑到公司渠道扩张节奏领先同业，给予23年19倍目标PE，目标价32.49元（前值32.00元），维持“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。