喜临门是床垫领军企业，增长迅速。公司在床垫领域深耕近四十年，代工起家，逐步开拓自有品牌，目前喜临门品牌已是床垫行业领军品牌。分品类看，床具为核心业务，收入占比超80%，此外还有沙发、酒店家具等业务。分渠道看，自有品牌快速发展推动经销及电商渠道收入占比超60%，其中喜临门品牌增长靓丽，收入4年CAGR超30%。自有品牌的发展，叠加影视业务的剥离，推动公司近两年收入利润均实现较快增长。公司控股权稳定，员工激励充足。2021年发布了股权激励计划，业绩目标为收入3年CAGR达23%，利润3年CAGR达29%，展示出公司对自身发展的信心。
　　床垫市场规模持续扩容，集中度提升可期。床垫市场规模快速提升，5年CAGR超过12%，随着消费者年轻人占比提高、收入水平提升升以及对睡眠健康愈加重视，产品升级+更换频次加快有望持续推动市场扩容。集中度方面，2020年我国床垫市场CR5仅为16%，远低于美国市场的51%。其中喜临门为国内份额第一，份额为4.4%，仍有巨大提升空间。床垫关系到睡眠健康，具备较强功能性，容易形成品牌效应，助推行业集中度提高。渠道特点方面，床垫相对其他家具品类，产品标准化程度高且无需安装，因此线上渠道占比高；另一方面，床垫也有较强的线下体验属性。具备较强线上线下双重运营能力的公司，有望在行业内建立优势。
　　强化产品，发力营销，打造床垫国民品牌。公司持续关注消费趋势，根据市场情况推出新品，在智能床垫等领域也进行率先布局。公司重视研发，拥有省级重点企业研究院，研发费用率位居行业前列，有效保证产品力。营销端，公司积极拥抱年轻客群，通过赞助热门综艺、采用年轻代言人、大力推动直播、种草等方式打造品牌年轻化形象；公司每年发布中国睡眠指数报告，并通过与体育领域合作，不断强化自身专业性形象。公司广告投放费用近几年仍在提升，持续大力且目标明确的销售费用投放下，我们看好公司品牌影响力不断提升，助力份额提高。
　　渠道拓展+品类延伸，自有品牌业务持续增长。喜临门在电商渠道优势显著，份额多年保持行业第一。公司积极拥抱线上新流量入口，同时持续进行营销创新，持续深化推进品牌转型升级。线上资源持续投放，未来费效比有望随规模提升，我们看好公司电商业务保持优势。线下渠道，公司高速拓展门店，2022年前三季度在行业压力下门店净开691家，同时店均提货额稳步提高。多产品系列、多品牌打开开店空间，多品牌加密+下沉市场覆盖下，公司门店数量仍有近翻倍的空间，开店速度有望保持高水平。在品类上，核心床垫业务持续发力的同时，第二销售增长曲线开始发力——软床、沙发品类规模的快速提升，通过全面覆盖卧室空间，增长空间广阔。通过推进套系化销售，客单价持续提升。大宗业务预计将保持稳健发展，原材料价格稳定下利润率已逐步回升。公司八大产能基地遍布全国，提高配送效率同时降低成本，是业务高速拓展的坚实后盾。
　　盈利预测及投资评级：喜临门是国内床垫行业中份额第一的品牌，品牌影响力与产品力兼具。近两年快速拓展线上线下渠道，推动业绩端高速增长。国内床垫行业规模持续增长，集中度对比美国仍有数倍提升空间，喜临门有望通过渠道拓展及价格带延伸，充分享受集中度提升趋势。同时公司积极推动套系化销售，开拓软床、沙发及墙体衣柜品类，打开未来成长空间。我们预计公司2022-2024年实现营收89.07、106.70、124.93亿元，归母净利润为6.07、8.63、10.50亿元，对应的PE分别为18.29、12.88、10.58，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：地产回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情冲击超预期。

研究报告全文：公司研DONGXINGSECURITIES究喜临门603008床垫龙头品牌2022年12月30日推荐首次东势能向上渠道品类拓展成长可期喜临门公司报告兴证喜临门是床垫领军企业增长迅速公司在床垫领域深耕近四十年代工起公司简介家逐步开拓自有品牌目前喜临门品牌已是床垫行业领军品牌分品类看券喜临门专注于设计研发生产和销售以股床具为核心业务收入占比超80此外还有沙发酒店家具等业务分渠床垫为核心产品的高品质客卧家具主要份道看自有品牌快速发展推动经销及电商渠道收入占比超60其中喜临门产品包括床垫床沙发及其他配套客卧有品牌增长靓丽收入4年CAGR超30自有品牌的发展叠加影视业务的家具已形成以喜临门品牌为核心剥离推动公司近两年收入利润均实现较快增长公司控股权稳定员工激多风格多层次的品牌体系以满足不同消限费者个性化需求旗下系列主要包括净励充足2021年发布了股权激励计划业绩目标为收入3年CAGR达23公眠法诗曼爱尔娜布拉诺司利润3年CAGR达29展示出公司对自身发展的信心喜眠及可尚以及意大利沙发品证床垫市场规模持续扩容集中度提升可期床垫市场规模快速提升5年CAGR牌夏图MD等资料来源公司公告券超过12随着消费者年轻人占比提高收入水平提升升以及对睡眠健康愈发债及交叉持股介绍无研加重视产品升级更换频次加快有望持续推动市场扩容集中度方面2020交易数据究年我国床垫市场CR5仅为16远低于美国市场的51其中喜临门为国报内份额第一份额为44仍有巨大提升空间床垫关系到睡眠健康具备52周股价区间元3903-2185较强功能性容易形成品牌效应助推行业集中度提高渠道特点方面床总市值亿元11107告垫相对其他家具品类产品标准化程度高且无需安装因此线上渠道占比高流通市值亿元11107另一方面床垫也有较强的线下体验属性具备较强线上线下双重运营能力总股本流通A股万股3874238742的公司有望在行业内建立优势流通B股H股万股--强化产品发力营销打造床垫国民品牌公司持续关注消费趋势根据市52周日均换手率163场情况推出新品在智能床垫等领域也进行率先布局公司重视研发拥有52周股价走势图省级重点企业研究院研发费用率位居行业前列有效保证产品力营销端公司积极拥抱年轻客群通过赞助热门综艺采用年轻代言人大力推动直1000喜临门沪深300播种草等方式打造品牌年轻化形象公司每年发布中国睡眠指数报告并通过与体育领域合作不断强化自身专业性形象公司广告投放费用近几年00仍在提升持续大力且目标明确的销售费用投放下我们看好公司品牌影响力不断提升助力份额提高渠道拓展品类延伸自有品牌业务持续增长喜临门在电商渠道优势显著-100012302284306308311031份额多年保持行业第一公司积极拥抱线上新流量入口同时持续进行营销创新持续深化推进品牌转型升级线上资源持续投放未来费效比有望随资料来源iFinD东兴证券研究所规模提升我们看好公司电商业务保持优势线下渠道公司高速拓展门店分析师刘田田2022年前三季度在行业压力下门店净开691家同时店均提货额稳步提高010-66554038liuttdxzqnetcn多产品系列多品牌打开开店空间多品牌加密下沉市场覆盖下公司门店执业证书编号S1480521010001数量仍有近翻倍的空间开店速度有望保持高水平在品类上核心床垫业分析师常子杰务持续发力的同时第二销售增长曲线开始发力软床沙发品类规模的010-66554040changzjdxzqnetcn快速提升通过全面覆盖卧室空间增长空间广阔通过推进套系化销售执业证书编号S1480521080005客单价持续提升大宗业务预计将保持稳健发展原材料价格稳定下利润率研究助理沈逸伦已逐步回升公司八大产能基地遍布全国提高配送效率同时降低成本是010-66554044shenyldxzqnetcn执业证书编号S1480121050014业务高速拓展的坚实后盾盈利预测及投资评级喜临门是国内床垫行业中份额第一的品牌品牌影响力与产品力兼具近两年快速拓展线上线下渠道推动业绩端高速增长国内床垫行业规模持续增长集中度对比美国仍有数倍提升空间喜临门有望敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源通过渠道拓展及价格带延伸充分享受集中度提升趋势同时公司积极推动套系化销售开拓软床沙发及墙体衣柜品类打开未来成长空间我们预计公司2022-2024年实现营收89071067012493亿元归母净利润为6078631050亿元对应的PE分别为182912881058首次覆盖给予公司推荐评级风险提示地产回暖不及预期原材料价格大幅波动疫情冲击超预期财务指标预测指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元56232977718489067710669611249282增长率15433821146019791709归母净利润百万元31340558756071486254105027增长率-1761782986642072176净资产收益率10661746158819452027每股收益元080145157223271PE36802030182912881058PB388356291251214资料来源公司财报东兴证券研究所东兴证券深度报告P2喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去目录1喜临门床垫行业领军企业411从床垫代工走向自主品牌保持高速增长412控股权稳定员工激励充足助力公司快速发展62床垫市场快速发展品牌集中度提升可期721床垫市场规模持续提升消费年轻化助力产品升级更换频次提高722床垫行业集中度提升空间广阔823床垫线上线下渠道齐发展93强化产品发力营销打造床垫国民品牌1031产品力持续强化夯实品牌形象1032营销大力投入持续扩大品牌影响力114自主品牌零售业务为核心渠道拓展品类延伸推动增长1241自主品牌零售业务线上线下同步开拓套系化销售打开增长空间1242大宗业务稳步推进利润率回升可期1643产能八大生产基地辐射全国提效降本助力业务拓展165盈利预测与投资评级1751盈利预测1752投资评级186风险提示18插图目录图1公司收入按品类拆分5图2各品类毛利率5图3公司收入按渠道拆分5图4各销售渠道毛利率5图5营业收入持续增长6图6净利润受影视业务拖累有所波动6图7股权结构图截至2022Q36图8床垫行业市场规模快速增长7图9床垫需求量快速增长7图10床垫消费者结构以90后为主8图11调研显示国内5年以上更换比例近508图122020年国内床垫市场集中度较低9图132020年美国床垫市场集中度趋于稳固9图14消费者关注的决策因子9图15床垫消费渠道占比美凯龙调研10图16床垫消费渠道占比天猫调研10图17研发费用率在行业内处于前列11敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P3DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期图18专利数量持续增长11图19公司赞助多档综艺节目11图20年轻消费者占比提升11图21中国睡眠研究报告2022发布12图22销售费用及费用率情况12图23广告及业务宣传费用及费用率情况12图24线上收入增势迅猛13图25电子商务费快速提升14图26门店收入增势迅猛14图27门店数量15图28店均提货额万元15图29软床及配套品收入及增速16图30沙发收入及增速16图31大宗业务拆分收入情况16图32大宗业务拆分毛利率情况16图33产能基地布局17图34运输费用率保持下降态势17表格目录表1喜临门发展历程4表2股权激励业绩考核要求营收利润完成其一即可7表3各类床垫产品优缺点8表4床垫主要系列价格带15表5盈利预测表17敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P4喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去导语作为紧密关乎睡眠质量的重要产品床垫一直是我们看好的家具品类行业规模及集中度均有提升空间喜临门近两年抓住行业机遇大力发展自有品牌业务当前已成为国内床垫份额第一公司深耕床垫行业的三十余年积淀出产品力持续营销投入及对消费者的理解建立起品牌影响力喜临门国民品牌形象已初步形成展望未来持续快速的渠道拓展以及套系化销售下品类的扩张打开增长空间喜临门前方仍有星辰大海1喜临门床垫行业领军企业11从床垫代工走向自主品牌保持高速增长喜临门深耕床类产品多年当前已成为行业领跑品牌之一公司董事长陈阿裕先生于1984年开始创业喜临门于1992年进入公司化运营阶段公司累计在床类产品领域深耕已近四十年公司以床垫代工业务起家2002年公司即成为宜家床垫供应商2008年公司获得了高新技术企业认证2012年上市以来公司持续开拓自主品牌同时将品类由床垫逐步延伸至软床及沙发业务目前公司已连续六年获得C-PBI中国床垫行业品牌榜单第一名喜临门已成为床垫行业领军品牌表1喜临门发展历程年份事件1984喜临门董事长陈阿裕先生白手起家创业1992喜临门进入公司化运营阶段1996成功研制出第一张超声波袋装弹簧床垫2000第一条全自动床垫生产流水线投入使用2002成为宜家亚太地区重要的床垫床托供应商2008获得高新技术企业认证2012公司于A股主板上市股票代码6030082018成为国内床垫行业省级重点企业研究院以家居用品行业品牌身份成为2018CCTV国家品牌计划行业领跑者2020发布智能床垫首款产品Smart1资料来源公司官网东兴证券研究所床垫为公司核心品类自有品牌快速发展分品类来看公司以床垫品类为核心业务收入占比持续保持在50以上近年来随着公司品类的拓展软床及配套和沙发品类收入增速较高占比有所提升公司在2021年初完成对影视业务子公司晟喜华视60股权的出售影视业务不再并表实现初步的剥离床垫作为公司核心品类毛利率水平最高因为多品类销售的折扣主要体现在其他品类以维持床垫的调性分渠道来看门店及电商渠道的收入占比近两年快速提高公司由大宗业务主导向自有品牌零售业务主导转变自主品牌零售业务包括门店及电商渠道收入占比达66毛利润占比超90已是公司核心业务也是增长主要驱动力其中喜临门主品牌增长最为靓丽4年复合增长率超过30其他品牌包括夏图MD毛利率方面各渠道以及各品类的毛利率在2021年均有回落此前基本保持平稳主要因原材料价格的大幅上涨导致今年公司提价效果显现且原材料价格回落公司前三季度整体毛利率已有明显回升敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P5DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期图1公司收入按品类拆分图2各品类毛利率床垫软床及配套沙发酒店家具影视剧销售床垫软床及配套酒店家具沙发10038394036373614148013132317213130602540206062565151201002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所图3公司收入按渠道拆分图4各销售渠道毛利率门店电商大宗门店电商大宗5710060545353345080423951545151404845601444451330401311112046522036353910002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所收入端稳健增长利润端波动较大当前已重回增长在公司品牌化及品类拓展的助推下近年来公司收入实现持续增长今年前三季度在地产下行及疫情的压力下收入端仍保持增长利润端近年来波动较大其中在2018年呈现大幅亏损主要因影视业务2018年亏损产生商誉减值288亿元叠加中美贸易战地产竣工下滑等因素影响家居主业2019年公司进行组织架构变革引进优质经销商推出喜眠品牌助力渠道下沉等措施业绩逐步转好2021年公司完成对影视业务的初步剥离回归家居主业2021年后利润端出现显著改善敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P6喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去图5营业收入持续增长图6净利润受影视业务拖累有所波动营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY1005088066080404406030220402000201720182019202020212022Q1-32010-2-20-4-4000201720182019202020212022Q1-3-6-60资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所12控股权稳定员工激励充足助力公司快速发展控股权较为稳定公司实控人陈阿裕先生与华易智能华瀚投资为一致行动人合计控股3348控股权较为稳定根据公司三季报披露公司前十大股东中周伟成先生为控股子公司晟喜华视董事长持股337沈冬良先生为公司上任副董事长持股117其余均为财务投资者图7股权结构图截至2022Q3资料来源公司公告东兴证券研究所员工激励充分业绩高目标彰显公司发展信心公司注重对员工的激励在2015年2017年分别推出员工持股计划股权激励计划另外在2021年底同时推出了股权激励计划和员工持股计划其中2021股权激励计划约占总股本103对象为中层管理人员核心技术骨干等共计167人员工持股计划约占总股本175对象为董事监事高管等共计42人核心员工覆盖面较广公司充分调动其主动能动性激励和持股计划的业绩考核目标为收入3年CAGR为23利润3年CAGR为29完成其一即可目标较高反应出公司对自身高速发展的信心敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P7DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期表2股权激励业绩考核要求营收利润完成其一即可项目202220232024营业收入亿元93341169614620较2020年增速66108160折合同比增长202525净利润亿元7159251207较2020年增速128195285折合同比增长282931资料来源公司公告东兴证券研究所2床垫市场快速发展品牌集中度提升可期21床垫市场规模持续提升消费年轻化助力产品升级更换频次提高床垫市场规模持续快速增长产品升级更换频次双因素拉动床垫市场规模由2016年的321亿元提升到2021年的670亿元CAGR达到1210近年来增速未有下降继续保持较高水平我们认为床垫行业规模的提升是由产品升级和更换频次加快两方面带来的产品升级方面中国消费者偏爱硬板床对厚床垫接受度不高随着对床垫舒适度和功能性的重视度提高消费者逐渐由无床垫或薄床垫向厚床垫升级根据CSIL的统计发达国家床垫渗透率达到85而中国床垫渗透率仅60尚有较大提升空间更换频次方面软体家居使用一定年份后可能会出现塌陷和细菌滋生的情况床垫与人接触时间长且更换方便因此床垫更换频次也在逐渐提升在上述两个因素共同影响下我们认为床垫市场规模未来仍会继续保持较快增速图8床垫行业市场规模快速增长图9床垫需求量快速增长床垫市场规模亿元YOY床垫需求万张YOY80074525670800020596953455420550060047560001546064639396154198358940032140003029101020052000500002016201720182019202020212022E2016201720182019202020212022E资料来源华经产业研究院东兴证券研究所资料来源华经产业研究院东兴证券研究床垫材质多样不同材质搭配可满足多种需求床垫一般由面料层填充层和支撑层三部分构成面料层是床垫的最外一层填充层一般由乳胶海绵棕榈等组成软硬度不同用于提升床垫的舒适性支撑层多由弹簧组成用于提升床垫的稳定性和支撑性床垫种类根据支撑层进行划分根据CSIL统计弹簧床垫是全球和我国市场份额中最大的种类份额超60优质床垫在静音性抗干扰性等方面有较好表现不同材质床垫可满足不同的睡感需求定制床垫还能分区设置不同的软硬度以满足消费者舒适护脊等需求床垫直接关系到睡眠质量脊柱健康影响着消费者的精神状态与身心健康随着人民生活水平的提高我们看好床垫渗透率提高以及产品持续升级敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P8喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去表3各类床垫产品优缺点床垫种类主要材料睡感优点缺点弹簧棕垫动物毛羽乳弹簧床垫软硬适中均匀承重承托性好睡感偏硬弹簧用久易变形胶记忆棉海绵等支撑性较差耐用性较差价乳胶床垫天然乳胶或人工乳胶软透气性好睡感柔软格较高海绵床垫海绵软价格适中承托性差易塌陷睡感柔软材料根据温度和压支撑性较差易变形产品容记忆棉床垫慢回弹太空棉软力产生变化包裹性好易变硬价格较高制造过程可能用到醛类粘合棕榈床垫椰棕或山棕纤维及少量化纤硬承托性好适合腰椎间盘患者剂不环保植物纤维材质易生虫易变形其他材料床垫3D太空树脂球等其他材料软硬适中承托性好透气价格较高资料来源慕思股份招股说明书东兴证券研究所年轻消费者成消费主力行业规模扩容可期美凯龙调研数据显示床垫消费者群体中90后占比已接近60成为床垫消费主力90后成长于一个物质条件相对富足的时代普遍对于生活品质有较高的追求注重悦己消费与健康养生床垫作为与睡眠质量息息相关的家具品类容易在家具中得到较高的消费优先级产品平均单价与更换频次均有望持续提升国内床垫更换间隔较长根据美凯龙调研国内消费者中近50更换频次超过5年而美国70家庭床垫更换频次在3年左右未来尚有较大提升空间图10床垫消费者结构以90后为主图11调研显示国内5年以上更换比例近504000后95后90后80后70后60后32702906701080302780223020211230259010480327003年内3-5年5-10年10-15年15年以上资料来源2021床垫新消费趋势报告红星美凯龙东兴证券研究所资料来源2021床垫新消费趋势报告红星美凯龙东兴证券研究22床垫行业集中度提升空间广阔国内床垫集中度对比美国提升空间广阔根据统计2020年我国床垫市场CR5仅为16远低于美国市场的51提升空间巨大其中喜临门在国内份额排名第一为44已实现对众多海外品牌的超越同时喜临门份额对比美国头部企业来看仍有数倍提升空间床垫存在众多如舒适护脊除螨等不易量化的功能头部品牌更容易寻找营销点提高品牌影响力同时国内头部品牌厂商拓店迅速持续承接需求扩张在品牌拉动和渠道承接两方面作用下我们认为床垫市场集中度将逐步提升未来发展空间较大敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P9DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期图122020年国内床垫市场集中度较低图132020年美国床垫市场集中度趋于稳固喜临门舒达慕思金可儿宜家其他丝涟泰普尔席梦思舒达SleepNumberTOP15其他其他4439322314719332123978451538760资料来源Euromonitor华经产业研究院东兴证券研究所资料来源FurnitureToday东兴证券研究床垫功能性较强有望形成品牌力床垫紧密关乎睡眠健康具备强功能性消费者对品质会有较高的要求居民收入的提高以及年轻消费群体崛起等因素会推动居民消费观念的转变价格不再是唯一考虑的因素消费者也会愈发注重产品品质品牌对品质有很强的背书作用对品质的关注有望转换成对品牌的信赖根据美凯龙调研品牌已经成为消费者关注的最重要决策因子之一品牌力的持续提升有望推动集中对不断提高图14消费者关注的决策因子7059586050424139403020108330品牌软硬度材质安全健康价格规格轻重附加功能资料来源2021床垫新消费趋势报告红星美凯龙东兴证券研究所23床垫线上线下渠道齐发展床垫线上销售占比高需要企业具备不同于线下销售的运营能力国内电商渠道已发展较为成熟消费者接受度高快递网络覆盖面广床垫品类具有较高的产品标准化程度并且不需要线下安装适配线上销售天猫与美凯龙的调研结果分别显示床垫线上占比分别为533318两公司分别作为线上线下渠道龙头存在视角差异导致结果有差别但可反映出床垫销售线上占比至少在30以上线上已成为床垫重要的销售渠道线上销售相比于线下不直接面对消费者这也需要品牌具备与线下销售不同的特质一方面线上难以通过对话获取消费者需求企业需要具备更强的消费者洞察能力另一方面因缺少导购的营销企业也需要具备强大的线上营销能力同时线上店铺难以全面快速地展现品类企业要具备精简SKU店铺装饰等线敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P10喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去上店铺运营能力综合来看电商已成床垫销售重要渠道把握渠道变革机会需要企业具备不同于线下的运营能力图15床垫消费渠道占比美凯龙调研图16床垫消费渠道占比天猫调研80606820533146695060404030274020201044000线下线上线下线上线上线下均有资料来源2021床垫新消费趋势报告红星美凯龙东兴证券研究所资料来源天猫2021床垫白皮书天猫东兴证券研究具备线上线下综合运营能力的床垫企业有望持续保持优势线上广告区域覆盖面快线上的广告投放以及销量数据有助于消费者迅速建立产品与品牌的认知反哺线下销售另一方面床垫也有较强的线下体验属性消费者多需要通过试躺感受软硬度后才能决定是否购买因此线下渠道的布局对于床垫企业仍有至关重要的作用因线上线下运营有差异因此我们认为能够实现线下渠道布局全面且具备强大线上销售能力的床垫企业有望在行业内持续建立优势3强化产品发力营销打造床垫国民品牌31产品力持续强化夯实品牌形象洞悉消费痛点持续推出新品公司持续关注消费趋势根据市场情况推出新品如疫情期间公司集中研发力量推出自清洁抗菌床垫在全渠道推广针对年轻消费者公司推出适合租房人群的卷装单品等等此外公司已在智能睡眠领域有所布局目前已推出智能床垫Smart1构建完整的智能睡眠产品体系同时已对接华为智慧生活平台共同孵化智能睡眠市场持续研发投入有望保持产品力领先公司重视研发是国家高新技术企业拥有省级重点企业研究院省级高新技术研发中心省级院士专家工作站公司持续进行研发投入与同业相比研发费用率保持较高位置推动专利数量逐年增加公司相比于同业保持较高的研发投入水平有望保持自身产品力领先地位敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P11DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期图17研发费用率在行业内处于前列图18专利数量持续增长800专利数量喜临门慕思股份顾家家居梦百合70570064036136005345002400130020182019202020212018201920202021资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所32营销大力投入持续扩大品牌影响力积极拥抱年轻客群打造品牌年轻化形象面对年轻消费者占比日益提高的趋势公司确立品牌年轻化定位针对年轻群体进行营销投入提高品牌在年轻群体中的影响力1公司持续赞助综艺节目携手头部卫视打造综艺IP2021年已相继赞助了奔跑吧兄弟向往的生活青春环游记等8挡顶级综艺助推品牌出圈22021年公司宣布杨洋为品牌新代言人利用粉丝效应吸引年轻群体3通过小红书B站抖音微信等众多头部KOLKOC进行深度种草背书2022年618期间公司25-29岁消费群体占比提升6喜临门持续占据年轻消费者心智图19公司赞助多档综艺节目图20年轻消费者占比提升资料来源公司微博东兴证券研究所资料来源公司官网东兴证券研究所持续打造床垫专业品牌形象公司已连续9年发布中国睡眠指数报告2022年公司发布了国内睡眠领域第一部蓝皮书中国睡眠研究报告通过中国社会科学院社会学所中国睡眠研究会等专业机构背书增强研究权威强化公司品牌在睡眠领域的专业形象在东京奥运会期间喜临门床垫成为体育训练局国家队运动员备战保障产品在国家体育总局成立运动睡眠研究中心打造带着床垫去东京话题此外公司还赞助马拉松比赛等通过赞助体育领域建立服务运动员的专业品牌形象敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P12喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去图21中国睡眠研究报告2022发布资料来源公司官网东兴证券研究所广告费用投放保持增长品牌影响力持续提升可期2021年公司开始加大销售费用的投放若剔除运费科目变化2021年销售费用率同比27pct2022年费用率继续提升其中广告及业务宣传费用也增幅明显2022上半年广告投入金额已超过2020年全年水平依靠持续大力且目标明确的销售费用投放我们看好公司品牌影响力不断提升助力份额提高图22销售费用及费用率情况图23广告及业务宣传费用及费用率情况销售费用亿元费用率广告及业务宣传费亿元费用率151945061193041891178310814171676416839179213516116305215412815014002019202020212022H12019202020212022H1资料来源iFinD东兴证券研究所资料来源iFinD东兴证券研究所4自主品牌零售业务为核心渠道拓展品类延伸推动增长41自主品牌零售业务线上线下同步开拓套系化销售打开增长空间公司自主品牌零售业务近年来发展势头良好成为公司的核心业务自主品牌零售渠道包括线下专卖店销售和线上平台销售2021年电商渠道收入11亿元经销门店收入396亿元均保持着较高的收入增速公司线上营销模式持续创新线下具有辐射各地级城市和经济发达的县级城市营销网络体系线上线下协同发展推动自主品牌业务持续打开增长空间411线上渠道增势迅猛营销模式创新驱动增长线上收入增长迅速份额领先同业公司运营线上业务多年2020年疫情以后公司积极把握消费向线上转移的趋势大力发展电商公司线上业务在20202021年分别同比增长355633推测2022年前三敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P13DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期季度在行业压力下依然实现同比增速40以上喜临门床垫品类销售额已连续8年取得618电商渠道第一连续10年取得双11电商渠道第一公司在电商渠道份额优势显著图24线上收入增势迅猛电商收入亿元yoy1211070633106050867406503554430266435202121100020172018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所线上营销模式持续创新拥抱新流量入口公司发展线上业务超10年在线上取得了先发优势此后公司持续探索创新营销方式拥抱直播等新流量入口公司在业内率先布局直播渠道创新性地采用店播达人直播站内视频内容种草的组合拳打法抖音快手B站拼多多小红书等渠道均有渗透2022年618期间实现直播销售额同比128营销活动上公司充分把握线上消费者心理推出背后的力量夜猫子床垫等营销活动打造了喜临门专属的天猫超级品牌日首次参与李佳琦的微综艺在活动打法上持续创新效果显著我们看好公司凭借线上运营深刻的理解以及持续创新的打法助推电商业务保持优势线上持续投放资源费效比有望逐步提升公司在线上持续大力投放资源与费用2020年后电子商务费保持高速增长对线上业务的重视有望继续强化优势另一方面线上费效比也有望逐步提升盈利能力有望提高因为1传统电商及直播模式均已运营多年模式逐步成熟2电商规模逐步提升3床垫单价逐步提升喜临门床垫2022年双11预售单价提升超10且线上销售品类逐步增加共同推动客单价提高降低获客成本2022H1电子商务费同比增长40低于电商业务近50的增速费效比已有所提高敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P14喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去图25电子商务费快速提升电子商务费亿元YOY3908468024702596593605013134039810808300520106800201720182019202020212022H1资料来源公司公告东兴证券研究所412线下渠道积极拓展多品牌系列打开开店空间快速开店店效提升线下门店提货额高速增长近年来公司线下零售业务收入高速增长2021年增速超602022年前三季度增速也近20快速开店是线下收入高增的主要原因2019公司推出喜眠系列主攻下沉市场2020年疫情以来公司把握卖场空位增多的机会快速开店2019202020212022Q1-Q3分别净开店613643852691家各系列门店数量均有增加高速开店的同时公司店均收入也在不断增加喜临门品牌店均提货额由2019年的53万快速提高至2021年的85万且2022年同比仍有增加同时夏图店均收入也在稳步提高线下门店有效满足消费者购买前的试躺需求线上线下同步发展将持续巩固喜临门床垫龙头优势图26门店收入增势迅猛门店收入亿元yoy5080396406406030462241183402014631610020102540020172018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P15DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期图27门店数量图28店均提货额万元喜临门非喜眠喜临门喜眠夏图含MD喜临门夏图含MD400015032042837108930001045105123402168100848200060013715341062508001000596611380452503002019202020212022Q3201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所多产品系列多品牌打开开店空间公司产品均为多系列共同推进分别开店每个系列定位明确床垫门店主要包括净眠法诗曼和喜眠分别主攻高端中端以及下沉市场价格带互不重叠人群划分明晰设计风格有区隔沙发方面品牌包括主攻中低端的可尚以及主攻高端的夏图MD定位差异大价格带互不重叠的多系列品牌带来较大的开店空间我们推测城市多品牌加密下沉市场覆盖下公司门店数量仍有近翻倍的空间开店速度有望保持高水平表4床垫主要系列价格带系列定位对应人群主价格带净眠高端中产阶级人群1000020000元法诗曼中端一二三线年轻群体600010000元喜眠低端四五线及下沉市场群体35005000元资料来源公司公告东兴证券研究所培育大商助力快速开店门店向大面积精致化推进2017年起公司着力引进和培育大商给予优质经销商装修补贴一城一策等优惠措施目前已构建了一支实力强且忠诚度高的经销商队伍大商较强的资金实力以及丰富的运营经验助力公司实现了快速的门店铺设另一方面公司根据市场变化持续调整店态模式门店加大面积以容纳更多品类推动门店精致化改造提高品牌形象持续探索社区店家电融合店天猫京东线下体验店等创新渠道模式413套系化销售逐步推进客单价持续提升品类持续拓展打开成长空间公司以床垫起家品类逐步拓展至床床头柜等配套品沙发墙体衣柜等品类已可全面覆盖卧室空间床及配套品与床垫销售渠道重合公司最先拓展通过连带销售已实现较大收入规模配套品的持续丰富带来较高收入增速收入占比已超过30沙发方面公司2016年开始自主培育可尚品牌主攻中低端客群2018年收购米兰映像获取夏图MD品牌开拓沙发高端市场近几年沙发收入规模实现较快的增长品类逐步成熟墙体衣柜是公司最新开拓的品类依托酒店木制家具的生产经验补足卧室品类敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P16喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去图29软床及配套品收入及增速图30沙发收入及增速软床及配套品收入亿元yoy沙发品收入亿元yoy30100155024246870110540205010142723062104582010747205100-5000201720182019202020212018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所套系化销售逐步推进客单价持续提高公司逐步推进多品类的协同销售以床垫为核心连带销售多种品类持续提高客单价公司积极推动法诗曼喜眠门店中加入沙发位当前品类储备齐全未来有望逐步开设覆盖全卧室空间的大店随着存量房时代到来需求来源分散获客成本将逐步提高客单价的提升能够摊低获客成本保证经销商的利润率进而强化喜临门品牌优势42大宗业务稳步推进利润率回升可期大宗业务稳步推进利润率回升可期大宗业务主要分为代工和自主品牌工程其中代工为主代工业务主要为宜家NITORI欧派家居等国内外知名家具销售商提供床垫床沙发等产品的代加工服务整体收入稳健增长公司生产床垫三十余年生产工艺成熟且客户合作稳固国外持续发展潜在客户数家客户规模有望提升国内以服务精品客户为主整体来看业务有望稳步增长自主品牌工程业务主要为酒店房企等渠道供应床垫床及木质家具床具工程业务仍在快速拓展发力高星级酒店与携程等平台打造深睡房等与酒店合作有望助力打造高端品牌形象酒店家具业务近年来持续优化未来计划只做精品业务利润率有望得到改善大宗业务整体毛利率较低近年来受海运费原材料价格影响有所回落2022年随成本端利润率已有所回升图31大宗业务拆分收入情况图32大宗业务拆分毛利率情况代工收入自主品牌工程收入代工毛利率自主品牌工程毛利率25302132732632562017618217820187151151581371701057104643471219752968002017201820192020202120172018201920202021资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所43产能八大生产基地辐射全国提效降本助力业务拓展八大生产基地全国布局助力业务端顺利拓展公司自上市以来不断在全国布局产能当前已实现八大生产基地全国东南西北中全域覆盖的布局产能分散式布局有利于提高配送效率且降低配送成本助力业务敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P17DONGXINGSECURITIES喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期的全国拓展公司运输费用率受益产能布局多年呈现下降趋势由2015年的413下降到2020年的343江西萍乡生产基地还在建设中后备产能充足同时公司积极推动基地自动化改造在业内率先建立了5G工业互联网平台未来有望持续提效降本海外方面公司在泰国和越南设立工厂为海外业务规避贸易风险降低成本图33产能基地布局图34运输费用率保持下降态势地区生产基地地区生产基地运输费用率绍兴总部华北河北香河45绍兴袍江西部四川成都40华东浙江嘉兴华南广东佛山35江西萍乡华中河南兰考30建设中海外泰国越南201520162017201820192020资料来源公司公告东兴证券研究所资料来源公司公告东兴证券研究所5盈利预测与投资评级51盈利预测自有品牌零售业务门店门店方面预计喜临门品牌继续快速开店2022-2024保持年均700-800家的开店速度MD品牌门店数量稳步增加店效方面随品牌影响力提高套系化销售推进店效预计稳步增长喜眠系列拓展迅速叠加配套品占比提高整体门店的毛利率或有所下降线上喜临门品牌在线上优势显著预计仍将保持高速增长毛利率保持稳定大宗业务代工方面随海外客户开拓国内床垫行业的发展预计代工业务稳健发展毛利率随原材料价格稳定后有所回升自有品牌工程方面酒店家具业务优化逐步完成业务规模预计维稳主做精品业务推动毛利率提高而酒店床具业务继续拓展整体工程业务收入稳健毛利率提升因此大宗业务整体收入稳健增长毛利率逐步提高整体费用率2022年在行业压力下费用率有所上升预计2023年费用端回落明显后续稳步下行收入净利润综合上述因素预计公司2022-2024年实现营收89071067012493亿元归母净利润为6078631050亿元表5盈利预测表项目202020212022E2023E2024E品牌门店业务营业收入24123956450255316396YOY31636402137922871563敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P18喜临门603008床垫龙头品牌势能向上渠道品类拓展成长可期DONGXINGSECURITIES去毛利率48144470453544884418品牌线上业务营业收入6731098156021052842YOY35556326420035003500毛利率53143944410041004100大宗业务营业收入22142598272629143135YOY-7661736494687760毛利率1338915104412401303其他营业收入325119119119119合计营业收入5623777289071067012493YOY15443822146019791709毛利率33763200338335193560资料来源公司公告东兴证券研究所52投资评级喜临门深耕床垫三十余年当前已成为国内床垫行业中份额第一的品牌品牌影响力与产品力兼具公司近两年快速拓展渠道推动业绩端高速增长国内床垫行业集中度对比美国仍有数倍提升空间喜临门有望通过渠道拓展及价格带延伸充分享受集中度提升趋势同时公司积极推动套系化销售开拓软床沙发及墙体衣柜品类打开未来成长空间目前公司市值对应2022年业绩约19倍市盈率估值仍具性价比首次覆盖给予公司推荐评级6风险提示地产回暖不及预期原材料价格大幅波动疫情冲击超预期敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源