核心观点
　　22年公司推进激励落地，开启事业部制改革，强化核心单品渠道管控，系统化改革持续深化之下经营质量进一步提升。23年随着经济回暖消费复苏，公司本部事业部制改革有望激发渠道活力，助力本部产品结构进一步优化，同时，武陵酒开启全国化有望贡献公司业绩增长弹性。
　　事件
　　公司发布2022年度报告及2023年一季度报告。
　　2022年实现营业总收入46.53亿元（+15.54%），归母净利润7.08亿元（+81.81%），扣非归母净利润4.78亿元（+37.54%）；其中单Q4实现收入11.98亿元（-4.79%），归母净利润1.74亿元（+24.65%），扣非归母净利润1.62亿元（+29.87%）。
　　2023Q1实现营业总收入10.03亿元（+10.43%），归母净利润1.02亿元（-61.51%），扣非归母净利润0.94亿元（+33.20%）。
　　简评
　　产品结构进一步优化，22年改革持续发力带动业绩高质量增长。
　　2022公司产品持续推动结构升级，营销开展事业部制改革，机制落地股权激励激，进一步深化系统性改革，在需求受外部因素干扰之下仍超额完成年初制定的营收目标，白酒主业实现营收43.50亿元（+15.89%）。量价拆分来看，22年公司白酒销量4.98万吨（+3.78%），吨价提升至8.74万元/吨（+11.67%），吨价提升预计主要系公司产品结构进一步优化及武陵酒高增长贡献。
　　分品牌来看，22年老白干、板城、文王贡、孔府家、武陵系列分别贡献营收21.40亿元（+1.59%）、8.31亿元（+39.60%）、4.69亿元（+39.01）、1.46亿元（-17.57%）、7.63亿元（+42.27%）；量价拆分来看，老白干、板城、文王贡、孔府家、武陵系列吨价分别为7.30万元/吨（+2.63）、9.36万元/吨（+10.95%）、7.28万元/吨（+6.71%）、4.06万元/吨（+9.66%）、49.45万元/吨（+43.67%）。22年老白干本部事业部制改革，进一步聚焦次高端核心大单品，产品结构升级带来的吨价提升仍是本部增长的主要驱动力。分区域看，22年河北、安徽、湖南、山东、境外、其他省份分别贡献营收27.91亿元（+11.92%）、4.69亿元（+39.01%）、7.63亿元（+42.27%）、1.31亿元（-21.51%）、0.15亿元（+49.16%）、1.81亿元（-13.39%），河北大本营市场保持高质量稳健增长，湖南、安徽市场增长比较突出，预计主要与武陵酒、文王贡酒的高增长有关。分价位带看，高档酒、中档酒、低档酒分别贡献营收23.05亿元（+22.79%）、11.61亿元（+18.42%）、8.83亿元（-1.33%），高档酒占比提升2.98pcts至53.00%，公司产品结构进一步优化。
　　23Q1返乡潮拉动中低档酒高增，高档酒复苏节奏相对滞后。23Q1公司高档酒、中档酒、低档酒分别贡献营收3.89亿元（-9.53%）、2.86亿元（+38.03%）、2.40亿元（+36.39%），中低档酒增长相对突出一方面系22Q1基数相对较低，另一方面预计与春节返乡潮家庭消费拉动较强有关，相较而言高档酒一季度有所下滑，预计主要系22年底库存较高，23Q1公司高档酒控货挺价强化渠道管控，后续随公司启动动销拉动工作，Q2在商务、宴席消费场景的拉动下高档酒预计表现良好。
　　产品结构持续优化与费用率下降共振，推动公司盈利能力持续提升。
　　2022年公司毛利率提升1.04pcts至68.36%，销售费用率降低0.41pcts至30.32%，管理费用率降低0.63pcts至8.51%，税金及附加率提升0.49pcts至16.05%，归母净利率提升5.54pcts至15.21%，扣非归母净利率提升1.64pcts至10.27%。结合吨价提升来看，预计公司毛利率提升主要由产品结构提升贡献，同时规模效应逐步显现之下公司费用率有所下降，毛利率提升叠加费用率下降共同带动公司扣非净利率水平提升。公司净利率提升幅度较大主要系2022年初收到拆迁补偿款。
　　23Q1公司毛利率降低4.80pcts至65.42%，销售费用率降低10.86pcts至25.88%，管理费用率提升0.72pcts至11.43%，归母净利率降低19.08pcts至10.21%，扣非归母净利率提升1.60pcts至9.36%。一季度公司毛利率下降预计主要与高档酒阶段性下滑有关，管理费用率小幅提升预计主要与股权激励费用有关，销售费用率的下降预计主要与公司营销费用投放节奏有关。
　　激励落地释放经营潜力，营销改革激发渠道活力，23年武陵酒全国化开启公司高质量增长可期。
　　2023年公司提出“主营业务收入51.70亿元（+11%）”的积极目标。短期看，23年本部事业部制改革有望提升渠道积极性，进一步推动产品结构提升；武陵酒开启全国化，重点布局酱酒大市场，有望凭借品牌、产品优势逐步放量贡献业绩增长弹性。长期看，2019年以来公司大力推进品牌升级、本部产品结构优化及渠道调整，随着主品牌次高端产品占比提高和省内重点市场企稳回升，本部经营迎来质变，22年激励落地进一步激发公司管理层积极性；外延增长方面，公司管理赋能子公司，助力文王贡、孔府家等运营能力提升，扩产能奠定武陵酒全国化根基。未来随着本部产品结构不断优化和武陵酒全国化的稳步推进，公司经营质量有望持续提升。
　　盈利预测：
　　预计2023-2025年，公司实现收入55.84、67.06、79.71亿元，实现归母净利