事件：2022年公司全年实现营业收入364.88亿元（+0.31%），归母净利润为30.01亿元（+7%），扣非归母净利润为32.32亿元（-3.23%）。单Q4实现营业收入为95.73亿元（ +19.49% ），归母净利润为6.96亿元（+96.46%），扣非归母净利润为5.27亿元（+29.46%）。
　　健康品优势持续强化，线上渠道占比提升。主营业务收入首次突破60亿元，口腔护理、养元青品牌产品逆势增长，牙膏市场份额突破24.4%，继续保持市场份额第一；养元青洗护品类“双11期间”全网销售额增长超30%。健康产品线上渠道收入占比超过15%，实现进一步提升。我们认为公司凭借品牌影响力不断加强核心品类优势，销售渠道持续优化，健康品有望持续贡献业绩增量。
　　核心药品高速增长，品牌力进一步加强。主营业务收入59.83亿元，销售过亿产品达到10个。白药系列核心产品快速增长，云南白药气雾剂收入超过15亿元，同比增长超过20%，云南白药膏、云南白药胶囊收入均保持良好增长。传统产品突破主要源于终端推广突破、学术推广逆势增长，公司抓住22年四季度普药放量机遇。药品板块与超过30万家连锁药店，超过3万家等级医院以及超过5万家医疗机构建立合作关系。我们认为公司持续发力核心系列药品终端推广，未来该品类有较大放量空间。
　　中药资源事业部收入快速增长，品类持续拓展。2022年实现对外营业收入约14亿元，整体外销增长超过30%，其中中药材收入较21年增长36%，植物提取物、香精香料、进出口业务等收入实现高速增长。深化三七核心品种的领先优势，不断拓展中药品类，提升中药材成本优势，有望为集团提供优质、低成本中药战略品种供应。
　　研发管线储备丰富，提供未来增长潜力。公司目前拥有247个中成药品种，共涉及354个批文，其中独家中成药品种43个，独家批文53个。公司一方面大力推动中药品种的二次开发，另一方面以研发投入和科技力量推动中医药产品创新。推进宫血宁胶囊止血抗炎研究与千金藤素片抑制新冠病毒疗效研究。中药新药储备方面，公司集中研发优势资源孵化三款中药1.1类新药重点研发项目，包括治疗心脉瘀阻证相关症状的全三七片，以及用于温肾固本的国内首个获批临床的证候类中药新药附杞固本膏。
　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为44.65亿元、50.51亿元、55.06亿元，增速分别为48.8%、13.1%、9.0%，对应EPS为2.48元、2.81元、3.06元。公司拥有中药资源品代表性品牌，具备丰富创新产品矩阵，我们给予公司2023年30-35XPE，对应合理价值区间74.40-86.80元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示：中药材成本波动风险，药品集采影响加剧，核心产品放量不及预期。
　　我们对公司核心收入来源拆分的关键假设如下：
　　公司主营业务包括商业销售、工业销售、旅店饮食业、技术服务与种植业。
　　商业销售：22年业务受到疫情影响，增速大幅下滑，我们预计23年将恢复历史增长水平，23-25年增速分别为12%，11%，10%。
　　工业销售：预计23年恢复较高速增长，后续逐步恢复平稳。23-25年收入增速为8%，7%，6%。
　　旅店饮食业：23年疫情影响消除，预计实现相对高增长，24-25年增速逐步恢复平稳。23-25年增速分别为100%，80%，50%。
　　技术服务：保持平稳增长水平。23-25年维持30%增速。
　　种植业：保持平稳增长水平。23-25年维持50%增速。