相比过去十年间的历次经济复苏，本次修复的强度并不差。过去10年间中国出现了多次经济增速下滑后的修复企稳，分别是2013年、2016年、2020年和2023年。2023年是在经历三年疫情后首度开放，从PMI的修复斜率来看，本轮修复的强度要明显强于2013、2015、2020年的复苏。
　　生产端、需求端表面看上去均不算差。从工业增加值和发电量来看，生产端处于趋势水平之上，特别是3月份的数据边际仍在进一步改善。需求上，外需强于内需，投资也位于趋势水平之上。衡量内需的消费品零售数据3月份同比高达10.6%，高于市场预期。与外需相关的出口3月同比14.8%，远超市场预期。固定资产投资整体也显著强于趋势值，其中制造业投资、基建投资均在趋势水平之上，而房地产尽管低于趋势值，但也明显修复，拖累也相对较小。
　　隐忧在于物价疲软，背后反映供大于求。3月份cpi环比下降了0.2%，明显弱于往年的修复阶段。从流动性角度上来看，基础货币增量相比同比达到了8%，物价下跌并不是流动性的问题。排除了流动性的影响，物价下跌或许说明供给修复的节奏要快于需求的修复。
　　物价疲软，盈利或难逆转。我们用出口金额同比增速来衡量出口的需求，用出口导向的工业细分领域的增加值同比增速来衡量供给，可以很明显看到3月份需求的增速要显著快于供给，即便是需求相对较强的出口领域，价格也未出现明显反弹。价格的疲软也导致工业企业利润总额同比大幅下降22.9%，处于历史偏低的水平。考虑到后续外需仍存在较大不确定性，因此工业企业盈利短期看上去或难以逆转。
　　生产端要素投入充分，后续进一步提升较为困难。从劳动和资本利用两个角度来看，劳动供给的恢复已经比较充分了，外出农民工缺口处于疫情以来的低位，而产能的利用率也明显下降，后续生产端进一步提升空间较小。
　　综合供需两方面的情况来看，后续修复仍存在较大不确定性。我们构建了经济增长的可持续性指数，本轮复苏过程中该指数与GDP走势出现了明显的背离，说明复苏可持续性存疑。背离的原因与前文分析的供需失衡有关，供需失衡主要在于需求端缺少加杠杆的主体，供给主导的复苏暂时告一段落，后续修复还要看需求端的恢复情况。
　　风险提示：经济复苏超预期。