核心观点：5月加息预期接近充分计入，全年降息预期仍过于乐观，银行救助工具开启存量博弈。受超预期的PMI与“鹰王”布拉德讲话提振，5月加息预期已计入89%，一季度GDP（当前分析师预测+1.8%、美联储GDPNow模型预测+2.5%）大概率坐实5月25bps的加息，但仍需警惕全年2-3次的降息预期被纠正。本周美联储缩表继续放缓，银行救助工具出现了44亿美元回升，且呈现久期拉长的特征，这意味着虽然短期的流动性冲击告一段落，但已流失的存款或难以回归。报税日后财政部现金增长水平较弱，美国政府停摆、债务陷入技术性违约存在前置风险。我们维持5月加息25bps、6月停止加息、全年不降息的观点，当前市场到年底2-3次的降息预期仍过于乐观。
　　联邦基金利率预期：5月加息概率升至89%，全年降息预期仍过于乐观。①近端加息预期：CME联邦基金期货模型显示，5月FOMC加息25bps至[5.00,5.25]%概率升至89.3%（表1），主要受PMI数据超预期与部分官员鹰派发言影响。标普全球4月美国制造业PMI初值录得50.4（预期49、前值49.2），重回荣枯线以上，纽约制造业PMI录得10.8（预期-18、前值-24.6），前瞻经济指标经历了3月的银行业危机与央行救市后再度回暖。圣路易斯联储主席、“鹰王”布拉德本周发言表示，美联储应在5月加息25bps后再加息50bps至[5.50,5.75]%，因为通胀的降幅没有华尔街想象的快，且劳务市场的强劲意味着消费强劲，现在预测今年下半年的衰退不太合适。②远端降息预期：CME联邦基金期货模型显示，交易员预测美联储会在11、12月各降息一次，最新12月联邦基金利率为4.43%。而分析师则上调了过度乐观的降息预期，彭博调查分析师中位数预测已显示今年Q2-Q4的政策利率均为[5.00,5.25]%，与点阵图保持一致（表1）。
　　美联储资产负债表：缩表继续放缓，银行救助工具进入存量博弈时期。本周美联储缩表214亿至8.64万亿美元（表2）。①资产端：证券资产减持173亿至7.86万亿美元（国债、MBS分别减持158、14亿美元），贷款工具增加44亿至3255亿美元（主要贷款、BFTP分别增加23、21亿美元）。从期限来看（图11），15天以下的贷款工具存量已从硅谷银行危机时的2902亿缩减至1765亿美元，但16-90天的贷款工具存量从11亿升至670亿、91天-1年期贷款工具存量从0升至731亿美元。贷款工具久期的拉长意味着虽然短期的流动性冲击告一段落，但覆水难收，已流失的存款或难以回归。②负债端：负债增加161亿美元（逆回购减少104亿至2.67万亿美元，TGA增加1785亿至2651亿美元）。受1、2月个税缴纳减少影响，4月18日美国报税截止后，美国财政部仅流入现金1085亿美元，这意味着X-date可能会更快来临，技术违约风险增加也导致3个月期美国国库券认购热情不足。周三众议院议长麦卡锡公布提案，计划将当前31.4万亿的债务上限提高1.5万亿美元，以避免政府陷入停摆。本周美联储银行准备金余额减少1827亿美元。
　　风险提示：美联储紧缩周期持续过久造成金融条件过度收紧；美国衰退过早到来；全球供应链修复延后。