首次覆盖，给予“买入”评级。公司是国内电信光模块翘楚，脱胎于中兴光电子，深耕光传输行业二十余载，是我国光模块市场，尤其是电信侧长距离光模块市场的重要参与者。在数字中国大背景下，运营商云加码云基建与数据要素利用，对于大型数据中心之间互联建设的需求将进一步上行，有望带动长距离传输光模块景气上行。同时，随着全球AGI需求，带动计算卡加速放量，与之配套的数据中心高速光模块加速进入全新景气周期。双重景气周期下，公司有望迎来全新增长机会。
　　深耕行业20载，技术扎实的电信光模块翘楚。公司前身是于2000年成立的无锡中兴光电子。公司从掺铒光放大器起步，经过20余年行业耕耘，产品覆盖了光模块、光放大器与光传输子系统。公司光模块产品技术领先，在相干与非相干领域均拥有高端产品布局，同时面向数通侧的800G光模块正按计划研发与生产。公司下游客户包括中兴通讯、Infinera、Ciena、烽火通信、诺基亚、ECI等多家全球主流电信设备以及制造商、国内三大运营商和国家电网等国内外行业高端客户。
　　相干下沉，长距离光模块打开天花板。相干光模块与传统的数通光模块相比，具有传输距离长的特点，但其价格往往也较高。过去相干光模块往往用于城域网、骨干网等电信侧核心网络。近年来，随着相干光模块成本出现一定程度下降，同时数据爆发下传输网升级、超大型数据中心、分布式数据中心等加速发展，相干光模块应用范围加速下沉与扩展。德科立深耕长距离传输多年，在长距非相干与相干光模块行业均有深厚布局，有望充分受益相干下沉。
　　“AI+数据要素”景气双击，光模块周期反转加速。随着AI大模型的训练、迭代与推理需求高速增长，HPC建设需求加速释放。当下，通信性能已经成为限制高端计算卡与高端计算集群性能发挥的关键因素。HPC内部的光模块扩容与升级迫在眉睫。同时，我国光模块行业在全球具有较好的比较优势，国内龙头厂商直供北美核心客户，为德科立等二线数通厂商打开了供应链天花板。国内来看，随着“国资云”与数据要素下，国内运营商数据中心建设加速，用于数据中心间的传输网建设有望迎来景气周期，电信侧光模块有望加速走出5G下行周期。
　　投资建议：我们预计公司2023/2024/2025年收入为10.02/13.74/17.84亿元，净利润为1.72/2.28/2.87亿元。公司是光模块行业“灰马”，产品与技术布局蓄势待发，随着相干下沉趋势与AI带动下的全球光模块景气周期来临，公司有望实现高速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：算力发展不及预期，5G建设不及预期，关键假设存在误差的风险。

研究报告全文：证券研究报告首次覆盖报告2023年04月22日德科立688205SH光模块翘楚800G打开成长新空间首次覆盖给予买入评级公司是国内电信光模块翘楚脱胎于中兴光买入首次电子深耕光传输行业二十余载是我国光模块市场尤其是电信侧长距离股票信息光模块市场的重要参与者在数字中国大背景下运营商云加码云基建与数据要素利用对于大型数据中心之间互联建设的需求将进一步上行有望带行业通信设备月日收盘价元动长距离传输光模块景气上行同时随着全球AGI需求带动计算卡加速4208149放量与之配套的数据中心高速光模块加速进入全新景气周期双重景气周总市值百万元792735期下公司有望迎来全新增长机会总股本百万股9728其中自由流通股2400深耕行业20载技术扎实的电信光模块翘楚公司前身是于2000年成立30日日均成交量百万股316的无锡中兴光电子公司从掺铒光放大器起步经过20余年行业耕耘产股价走势品覆盖了光模块光放大器与光传输子系统公司光模块产品技术领先在相干与非相干领域均拥有高端产品布局同时面向数通侧的800G光模块正按计划研发与生产公司下游客户包括中兴通讯烽火通德科立沪深300InfineraCiena41信诺基亚ECI等多家全球主流电信设备以及制造商国内三大运营商和27国家电网等国内外行业高端客户140相干下沉长距离光模块打开天花板相干光模块与传统的数通光模块相比-14具有传输距离长的特点但其价格往往也较高过去相干光模块往往用于城-27域网骨干网等电信侧核心网络近年来随着相干光模块成本出现一定程-412022-082022-122023-04度下降同时数据爆发下传输网升级超大型数据中心分布式数据中心等加速发展相干光模块应用范围加速下沉与扩展德科立深耕长距离传输多年在长距非相干与相干光模块行业均有深厚布局有望充分受益相干下沉作者AI数据要素景气双击光模块周期反转加速随着AI大模型的训练分析师宋嘉吉迭代与推理需求高速增长HPC建设需求加速释放当下通信性能已经成执业证书编号S0680519010002为限制高端计算卡与高端计算集群性能发挥的关键因素HPC内部的光模块邮箱songjiajigszqcom扩容与升级迫在眉睫同时我国光模块行业在全球具有较好的比较优势分析师黄瀚国内龙头厂商直供北美核心客户为德科立等二线数通厂商打开了供应链天执业证书编号S0680519050002花板国内来看随着国资云与数据要素下国内运营商数据中心建设邮箱huanghangszqcom加速用于数据中心间的传输网建设有望迎来景气周期电信侧光模块有望分析师邵帅加速走出5G下行周期执业证书编号S0680522120003投资建议我们预计公司202320242025年收入为100213741784亿邮箱shaoshuaigszqcom元净利润为172228287亿元公司是光模块行业灰马产品与技相关研究术布局蓄势待发随着相干下沉趋势与AI带动下的全球光模块景气周期来临公司有望实现高速增长首次覆盖给予买入评级风险提示算力发展不及预期5G建设不及预期关键假设存在误差的风险财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元731714100213741784增长率yoy100-23403371299归母净利润百万元126102172228287增长率yoy-112-196695322260EPS最新摊薄元股130104177234295净资产收益率1915485101113PE倍627780460348276倍PB12042393531资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023420请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产7801983274131833836营业收入731714100213741784现金1022146669141187营业成本4804896659091181应收票据及应收账款360310561584903营业税金及附加356810其他应收款12334营业费用3534375065预付账款21071714管理费用2326263646存货307341398559622研发费用576272101139其他流动资产71106110611061106财务费用0-441723非流动资产143153193235272资产减值损失-14-12000长期投资1010999其他收益3013000固定资产110110143185222公允价值变动收益04112无形资产33332投资净收益08223其他非流动资产2031383839资产处置收益00000资产总计9232136293534184108营业利润144112194257325流动负债24823789411581570营业外收入42222短期借款30205557671037营业外支出00000应付票据及应付账款174176300351494利润总额148114196259327其他流动负债4441393939所得税2212233140非流动负债1210101010净利润126102172228287长期借款00000少数股东损益00000其他非流动负债1210101010归属母公司净利润126102172228287负债合计26024790411681581EBITDA164129217300383少数股东权益00000EPS元股130104177234295股本7397979797资本公积4711572157215721572主要财务比率留存收益119220379585837会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益6631889203022502527成长能力负债和股东权益9232136293534184108营业收入100-23403371299营业利润-100-221733323264归属母公司净利润-112-196695322260获利能力毛利率343315336338338现金流量表百万元净利率173142172166161会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE1915485101113经营活动现金流-221269122101ROIC17851688086净利润126102172228287偿债能力折旧摊销1720172433资产负债率282116308342385财务费用0-441723净负债比率-92-98-51-61-56投资损失0-8-2-2-3流动比率3184312724营运资金变动-182-58-182-143-237速动比率1967262220其他经营现金流1674-1-1-2营运能力投资活动现金流-30-1074-54-63-65总资产周转率0805040405资本支出3032404237应收账款周转率2121232424长期投资0-1050000应付账款周转率2328282828其他投资现金流0-2091-14-20-27每股指标元筹资活动现金流731078-37-24-33每股收益最新摊薄130104177234295短期借款4-9000每股经营现金流最新摊薄-023129009126104长期借款00000每股净资产最新摊薄6811942208723132598普通股增加024000估值比率资本公积增加311101000PE627780460348276其他筹资现金流39-37-37-24-33PB12042393531现金净增加额21131-83353EVEBITDA479520312225176资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年4月20日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日内容目录一投资要点4二深耕20载中国光模块重要力量5三AI叠加数据要素光模块站在黄金周期起点1031AIGC浪潮已来光通信弹性凸显1032计算卡性能升级带动光模块需求量速率双提升1133数字中国下算力加速建设12四长距优势明显数通突破在即14五电信数通双曲线享受景气双击16六盈利预测17七风险提示19图表目录图表1公司发展历程5图表2公司核心管理人员6图表3公司股权结构截至2022年底6图表4公司光模块产品7图表5公司光放大器产品7图表6公司光传输子系统产品8图表7公司制造工艺优势8图表82021年中国光模块厂商top99图表92021年公司前五名客户销售额万元9图表10各代GPT模型参数数量10图表11近年及2030年全球算力总规模单位EFLOPS10图表12AI模型算力需求10图表13计算140-nodeDGXSuperPOD的结构拓扑11图表14不同节点数架构对应的交换机与线缆数量11图表15NVLink的作用和演进过程11图表16DGXH100的数据网络架构11图表17127nodeDGXSuperPOD网络架构拓扑12图表18中国智能算力规模及预测12图表19近年三大运营商资本开支百万元13图表202021年固定互联网宽带各接入速率用户占比13图表212022年固定互联网宽带各接入速率用户占比13图表22市场可比同系列产品传输距离14图表23公司200GCFP2光模块14图表24光模块工作逻辑15图表25德科立参加OFC2023并展示800G光模块15图表26SAM的图像分割16图表27英伟达DGX多节点网络架构16图表28近年全球硅光市场规模及未来预测17图表29公司分部盈利预测18图表30可比公司估值取2023年4月20日收盘价19P3请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日一投资要点市场对于AI数据要素给光模块带来的景气周期认识仍然不够充分市场当前普遍认识到了光模块作为HPC与AI部件的重要性但对于弹性的具体测算以及光模块作为算力配套的天花板仍然较为模糊我们认为随着H100逐渐放量HPC将加速进入800G时代同时全新的NVlinkNetwork架构有望打开通信配套天花板HPC配套光模块需求弹性巨大此外市场对于电信侧光模块复苏预期不足市场普遍认为随着5G资本支出下行国内电信光模块缺乏投资机会我们认为一方面在数字中国顶层设计下东数西算数据要素体系加速建设国内运营商的传输网建设需求有望迎来新一轮景气周期传输网依赖于长距离传输光模块进行建设同时工信部提出千兆追光计划国内固网接入侧有望迎来新一轮升级换代周期配套的固网传输网接入网核心网侧均有升级机会因此国内电信侧光模块正逐渐从5G资本支出下行的周期中走出重新进入数字中国建设周期下的景气周期市场对于公司在光模块行业的竞争力认识较少公司2022年7月于科创板上市公司主业以电信光模块为主同时公司上市时正值5G资本支出下行周期因此市场对于公司的关注度低对于公司业务能力和在光模块行业中的地位认识不足公司是中国光模块尤其是电信光模块市场中的先驱之一公司前身是成立于2000年的中兴光电子公司在光模块光放大器光通信子系统三大产品上布局完善尤其是在长距离传输中公司在非相干长距光模块上具有较大的领先优势同时在相干模块中也覆盖了当前的主流高端产品数通侧公司的800G光模块正在按计划开发我们认为作为长距离光模块龙头与中国光模块行业先驱之一公司是除了当前中际旭创新易盛外800G光模块有力的竞争者之一有望充分享受AI时代的光模块升级浪潮关键假设1AI周期下海外光模块需求持续放量2运营商加速建设IDC与东数西算工程国内传输网光模块需求上升后续股价催化因素1公司相干光模块进入北美供应链2公司800G产品研发成功并进入客户供应链投资建议我们预计公司202320242025年收入为100213741784亿元净利润为172228287亿元公司是光模块行业灰马产品与技术布局蓄势待发随着相干下沉趋势与AI带动下的全球光模块景气周期来临公司有望实现高速增长首次覆盖给予买入评级风险提示算力发展不及预期5G建设不及预期关键假设存在误差的风险P4请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日二深耕20载中国光模块重要力量无锡市德科立光电子技术股份有限公司前身是无锡市中兴光电子技术有限公司成立于2000年经历20余年发展于2022年8月上市科创板公司专业从事光收发模块光放大器光传输子系统的研发生产和销售产品已通过德国TUV认证机构的ISO90012015质量体系认证公司技术实习雄厚承接过国家火炬计划国家高技术产业化示范工程863江苏省科技成果转化等项目WDM超长距离光传输设备项目获国家科技进步二等奖图表1公司发展历程时间里程碑事件公司成立2000年掺铒光纤放大器开发成功通过ISO9001质量管理体系认证2001年掺铒光放大器批量生产2002年宽带光放大器荣获国家重点新产品证书25G光模块开始给中兴通讯批量出货被信息产业部定为光纤放大器国标编写单位同月自主开发的多波长光纤放大器被列入国家级火炬计2003年划承担863通信主题重大项目WDM超长距离光传输技术的研究与实现并通过验收同时光纤放大器出2004年口北美主流通讯设备商2007年公司通过ISO14001环境体系认证WDM超长距离光传输设备获国家科技进步二等奖成功开发halfMSAMini系列光放大器高功率光放大器等产品2010年成功开发XFP和SFP10G光收发模块产品当年实现100万支以上光模块出货2015年公司自主研发的光传输子系统设备承担江苏省企业创新与成果转化项目2016年公司更名为无锡市德科立光电子技术有限公司昌吉-古泉1100KV特高压直流输电工程全程采用我司自主研发的超长距光放子系统设备成功投入运2018年营是目前世界上电压等级最高输送容量最大输送距离最远技术水平最先进的直流特高压输电工程长距离大容量光电混合集成智能光纤传输技术及其应用项目获江苏省科学技术二等奖基于光子集2021年成技术的新型O-Band密波光传输平台项目荣获2021年度全国颠覆性技术创新大赛优胜项目开发100GQSFP2880KM光模块光背板20-40KM长距离5G前传子系统等产品公司被认定为国家专精特新小巨人企业2022年首次公开发行股票并在科创板上市资料来源公司官网国盛证券研究所公司核心管理人员均具有深厚的电子或通信行业背景公司董事长桂桑2001年加入公司前身无锡中兴光电子历任工程师国内市场部销售总监子系统事业部总经理副总经理董事长公司董事总经理渠建平曾供职于中兴通讯康讯开发部质量部采购部公司董事副总经理财务总监董事会秘书张劭曾供职于TCL无锡夏普电子无锡华兆泓光电公司董事秦舒曾在无锡华润华晶微电子中国华晶电子集团江苏晶鼎电子华进半导体担任管理岗位工作P5请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日图表2公司核心管理人员姓名行业背景江苏省产业教授太湖人才计划创业领军人才团队带头人1990年9月至2001年3月任桐城市众兴桂桑机械有限公司原国营桐城滤清器厂工程师部门经理副总经理2001年3月至2019年5月任发行人工程师国内市场部销售总监子系统事业部总经理公司副总经理2019年5月至今任公司董事长江苏省科技企业家2001年3月至2011年12月历任中兴通讯康讯开发部质量部采购部管理干部渠建平2012年1月至2014年10月任公司副总经理2014年11月至今任公司董事总经理高级会计师1998年8月至2007年5月历任TCL集团股份有限公司多媒体事业本部全球运营中心会计财务经理副首席财务官2007年6月至2010年10月任无锡夏普电子元器件有限公司财务总监2010张劭年10月至2016年4月任无锡华兆泓光电科技有限公司董事副总经理财务总监2016年4月至2019年5月任公司副总经理财务总监董事会秘书2019年5月至今任公司董事副总经理财务总监董事会秘书1982年8月至2001年2月历任职于中国华晶电子集团公司工程师副厂长厂长2001年3月至2005年5月任无锡华润华晶微电子有限公司副总经理2005年5月至2010年9月任中国华晶电子集团公司进秦舒出口公司总经理2010年10月至2012年7月任江苏晶鼎电子材料有限公司常务副总经理2012年8月至今任华进半导体封装先导技术研发中心有限公司副总经理2021年3月至今任公司董事资料来源公司公告国盛证券研究所公司股权结构较为分散核心管理人员控股截至2022年底公司第一大股东无锡泰可领科实业投资合伙企业有限合伙直接持有公司股份2543泰可领科由桂桑渠建平张劭分别持股630223351363上述三位核心管理人员分别直接持有公司股份072054054此外德博管理为公司员工持股平台图表3公司股权结构截至2022年底资料来源公司公告国盛证券研究所公司聚焦三大产品线光收发模块光放大器光传输子系统应用于通信干线传输5G前传5G中回传数据链路采集数据中心互联特高压通信保护等国家重点支持发展领域P6请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日光收发模块是光通信系统中进行光信号和电信号转换的重要光电子传输器件公司的光收发模块覆盖多种速率封装形式涵盖SFPXFPQSFPCFP等可满足不同的电信数通应用场景下表是光模块产品按照传输速率的分类图表4公司光模块产品速率特点及应用场景图例10G封装形式SFPSFPXFP传输距离最大240km无中继传输应用场景光通信网络各类低速率应用场景10-100G封装形式SFP28QSFPQSFP28传输距离SFP28支持40kmQSFP28支持80km应用场景IDC内部IDC互联以太网存储网城域网5G前传100-400G封装形式QSFP-DDCFPCFP2传输距离最大40km应用场景IDC以太网5G回传城域网资料来源公司招股书公司官网国盛证券研究所光放大器的作用是在光纤通信中对光信号直接放大用于补偿光链路传输损耗以实现光纤通信系统中的全光中继长距离高速率传输相当于信号中继器公司主要产品有掺铒光放大器拉曼光放大器半导体光放大器图表5公司光放大器产品产品特点及应用场景图例EDFA利用掺铒光纤作为增益介质通过光泵浦激励增益介质实现光信号放大EDFA放大带宽正好匹配传输光纤低损耗窗口输出功率大增益高噪声低对各种传掺铒光放大器EDFA输速率透明EDFA广泛应用于骨干网城域网中在OTNPTN中应用广泛DRA利用传输光纤作为增益介质通过受激拉曼效应放大光信号DRA增益适中有效噪声很低甚至是负值可拉曼光放大器DRA以极大改善系统传输性能DRA及其衍生放大器主要应用于长距离和长跨距光传输系统中提高系统传输性能SOA通过电激励使半导体PN节中电子和空穴复合产生和入射光相同的发光实现放大SOA可以放大EDFA不半导体光放大器SOA能放大的带宽例如OESBand但噪声比EDFA略大输出功率不高SOA主要应用于5GDCI数据链路采集高速光模块中资料来源公司招股书国盛证券研究所P7请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日光传输子系统是定制化产品该设备与通信系统主设备进行交互功能与主通信设备互补用以实现特定的扩展功能增强原通信系统图表6公司光传输子系统产品产品特点及应用场景图例结构拓扑使用超强编码纠错技术混合放大技术遥泵放超长距离大技术非线性抑制技术等实现超长距无中继光传输子系传输最远无中继传输距离达到400km以上统应用于电力传输等需跨沙漠跨无人区跨山脉的专网应用场景使用OEO再生放大技术EDFA放大技术SOA数据链路放大技术等对核心网主干光信号进行分光放大采集子系后传送给后端数据分析设备统应用于信息安全网络安全大数据分析等应用场景使用25G10GWDM技术完成前传组网优化前传子系传输性能提高光缆纤芯利用率统主要用于4G5G网络建设主要包括数据中心传输子系统光线路保护子系其他子系统光网络优化子系统光纤传感子系统等统设备应用于数据中心大容量业务传输互联实现光线路保护光缆选芯光缆侦听的特殊场景资料来源公司招股书国盛证券研究所拥有垂直一体化设计制造能力公司卡位多速率多场景光模块供应商经过20多年技术积累公司形成以高速率长距离模块化为主要特点的核心技术具备芯片封测器件封装模块制造光传输子系统的垂直一体化能力公司拥有多项制造工艺优势具体见下表图表7公司制造工艺优势技术名称先进性用于高速激光模组和高速接收器模组的封装采用多种透镜组合对激光器的模斑进行变高速光学器件封装技术换使其与光纤模斑匹配从而达到最佳耦合性能有效提升传输速率目前已可满足100G200G及400G产品的应用要求未来具备向800G及更高速率迭代的潜力该技术为公司自有知识产权的先进制造技术用于实现高速激光发射模组和激光接收模组高速激光发射模组和激光接的平台化简单化可控化的生产制造整个先进制造技术包含CWDM耦合软件系统收模组生产制造平台技术基于MWDM的OAM测试系统多功能OSA控制系统软件等用于实现高速光收发模块的平台化简单化可控化的生产制造整个制造技术包含自动测试装置统一部署软件技术生产数据平台管理技术制造流程管理与执行系统生产指高速光收发模块生产制造平标设计系统研发辅助调测平台技术老化监控系统和ERP辅助系统等该技术显著提高台技术了模组的复用性缩短了软件开发周期加快了产品导入进度整个自动化软件系统具有高复用性低耦合性高鲁棒性等特点光放大器生产制造平台技术该技术为光放大器产品生产设计通用的工装夹具自动测试系统以及生产信息管理系统资料来源公司招股书国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日国内光模块市场份额集中于头部厂商地位相对稳定以营业收入计算2021年中国光模块营收前9位的企业如下表因海信宽带未披露2021年营收数据因此此处排名不计入海信宽带图表82021年中国光模块厂商top9排名公司名称光模块主要产品光模块营业收入百万元1中际旭创应用于电信和数通领域的各型号光收发769540模块且以数据中心产品为主2光迅科技应用于电信和数通领域的各型号光收发648630模块且以电信产品为主3华工科技应用于电信的10G25G光收发模块5379684新易盛应用于电信和数通领域的各型号光收发290838模块5索尔思应用于电信和数通领域的各型号光收发141647模块6博创科技应用于电信和数通领域的各型号光收发115414模块7德科立应用于电信和数通领域的各型号光收发68975模块8联特科技应用于电信和数通领域的中高速光收发68002模块9剑桥科技应用于电信和数通领域的中高速光收发45968模块资料来源各公司公告iFind国盛证券研究所公司客户资源优质集中度较高合作关系稳定公司客户分布全球二十多个国家和地区覆盖电信设备制造商数通设备制造商电信运营商数据运营商和专网等多个领域公司产品长期服务于包含中兴通讯中国移动中国电信InfineraCiena国家电网烽火通信中国联通诺基亚及ECI等优质客户2021年公司前五名客户依次为中兴通讯中国移动Ciena中国电信通鼎互联其中中兴通讯销售额318亿元公司向其供应光模块和光放大器占当年总营收43492022年公司前五名客户销售额456亿占当年营收总额的6391近年客户集中度较高图表92021年公司前五名客户销售额万元资料来源公司公告国盛证券研究所P9请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日三AI叠加数据要素光模块站在黄金周期起点31AIGC浪潮已来光通信弹性凸显AI未来已来AIGC大模型参数量节节攀升具体来看以GPT大模型为例经过3年迭代GPT模型参数量从初代的117亿个提升至2020年GPT-3的1750亿个OpenAI的论文数据显示训练参数完整的GPT-3模型会消耗算力3640PFLOPS-dav也就是说以一万亿次秒的速度进行计算一次训练需要3640天来完成而2023年3月的GPT-4新增多模态输入功能参数量只会有增无减图表10各代GPT模型参数数量GPT版本发布时间参数数量训练数据量GPT2018年6月117亿约5GBGPT-22019年2月15亿40GBGPT-32020年5月1750亿45TB资料来源Wikipedia36krinvgateSpringboardOpenAILanguageModelsareFew-ShotLearners国盛证券研究所AI时代算力就是生产力AI大模型的训练和推理都离不开强大算力支持否则AI发展将受到生产力瓶颈的制约据中国信通院数据2021年全球计算设备算力规模达到615EFLOPS同比增长44华为GIV预测2030年人类有望迎来YB数据时代全球算力规模达到56ZFLOPSCAGR达到65而近年诞生的大模型都宛如参数怪兽在算力资源的高度支持下才能跑出理想表现微软NewBing已经消耗了Azure近一半的算力资源微软不得不在内部建立Waitlist制度以合理调度算力资源图表11近年及2030年全球算力总规模单位EFLOPS图表12AI模型算力需求600005600050000400003000020000100004276150202020212030E资料来源中国信通院国盛证券研究所资料来源Nature国盛证券研究所在本次算力建设的大周期中光模块的增长弹性最为明显因此我们将光模块比作AI时代的逆变器首先光模块是我国的优势产业我国光通信企业生产的低中高速率数通电信光模块供应全球因此本轮北美的算力升级周期国内企业拿下海量订单具有高度确定性其次算力芯片升级推动超算中心内部的数据交换网络带宽升级光模块向800G16T速率迭代P10请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日32计算卡性能升级带动光模块需求量速率双提升在一个顶配的SuperPOD集群中单张A100对应最多6块200G光模块以140台DGX1120张的顶配集群为例在服务器到叶交换机层每张显卡连接一个叶层交换机口每个服务器有8张卡20台服务器分为7组所以需要7X8台叶交换机与1120条连线叶到脊层每组中的8台叶交换机连接分别有一条线连接向10台一组脊交换机同时UFM管理模块需要分别连接两个脊交换机共需要1124条连线脊到核心层连接方式较为复杂按照表共需1120条线目前A100SuperPOD主要用200Gquantum交换机全200G连接一条线缆对应2个200G光模块因此按照表中线缆数据单张A100对应6块200G光模块图表13计算140-nodeDGXSuperPOD的结构拓扑图表14不同节点数架构对应的交换机与线缆数量资料来源Nvidia国盛证券研究所资料来源Nvidia国盛证券研究所NVLink40带来了跨服务器的显存共享最高可以实现256张显卡显存共享同时延伸出服务器的NVLink线路800G需求大增图表15NVLink的作用和演进过程图表16DGXH100的数据网络架构资料来源Nvidia国盛证券研究所资料来源NvidiaSTH国盛证券研究所在一个顶配的SuperPOD集群中单张H100对应最多3块800G光模块参考H100的SuperPOD组网白皮书根据线缆数量计算光模块用量可以看到用于H100计算集群互联中服务器到叶层需要400G通路叶层到脊层交换机互联需要800G通路根据线缆计算叶层一张H100需要2块400G脊层H100需要2块800G因此计算集群互联中约等于需要3块800G算上用于前文显存互联的网络架构一P11请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日张H100需要75张800G用量实现质的提升图表17127nodeDGXSuperPOD网络架构拓扑资料来源Nvidia国盛证券研究所33数字中国下算力加速建设距离东数西算工程正式启动已有一年我国云计算产业迎来全新发展机会自东数西算启动以来政府行业企业逐步深入探索算力与数据要素的全新经济模式并投入大量资源以ChatGPT为代表的AIGC产品横空出世算力需求大增让市场确定了AI算力是当今应该优先发展的方向根据IDC与浪潮信息发布的2022-2023中国人工智能计算力发展评估报告2022年中国AI算力规模达到268EFLOPS未来5年CAGR有望达到523图表18中国智能算力规模及预测资料来源IDC浪潮信息2022-2023中国人工智能计算力发展评估报告国盛证券研究所P12请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日作为数字中国国家队运营商已有算力资源已经初显规模优势未来新建计划规模可观从三大运营商建成与计划的算力资源看2022年中国移动算力规模达到80EFLOPS同比增加28EFLOPS中国电信建成38EFLOPS同比增加17EFLOPS2023年计划达到62EFLOPS从资本开支规模看中国移动2023年算力网络计划投入452亿元同比增长349中国电信算力云资源计划投入195亿元同比增长393占2023年预计投资总额的197中国联通2023年算力网络投资将达149亿元同比增长近20图表19近年三大运营商资本开支百万元中国电信中国移动中国联通2500205018731952190418361852200017071722177515001339968887848867925100076974977610915008497216766907424495640421201420152016201720182019202020212022资料来源Wind国盛证券研究所千兆光网追光行动推进中光通信产业链有望充分受益据工信部数据截止2023年2月底我国互联网宽带接入用户数达到59867万户其中千兆及以上速率用户10205万户千兆渗透率1704运营商对加速千兆光网建设信心十足例如中国移动计划2023年新增1亿户千兆宽带覆盖住户我们认为千兆行动推动传输网带宽进一步升级传输网核心网建设有望迎来景气周期电信侧光模块有望走出5G下行周期图表202021年固定互联网宽带各接入速率用户占比图表212022年固定互联网宽带各接入速率用户占比1000M以上20M-100M20M以下65571000M以1220M-100M48上156100M-1000M866100M-1000M784资料来源工信部国盛证券研究所资料来源工信部国盛证券研究所P13请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日四长距优势明显数通突破在即光放大器相干非相干双轮驱动公司长距离传输具有优势公司参与过众多长距离光传输设备研发项目WDM超长距离光传输设备项目获国家科学技术进步二等奖超长跨距光传输系统五阶非线性和四阶色散智能补偿技术及其应用获江苏信息通信行业科学技术一等奖横向对比友商产品公司低速率OSCSFP非相干光模块可支持长达240km长度的无中继传输图表22市场可比同系列产品传输距离产品速率封装最长无中继传输距离德科立OSC系列0155125GOSCSFPOSCBIDISFP240km中际旭创10G系列10GSFPZR80km新易盛1G系列155MSFPFE200km资料来源各公司官网国盛证券研究所公司是业内少数能够同时提供高速相干与高速非相干光模块的公司在非相干光模块领域25G单波速率下100G425G80km产品传输距离业界领先50G单波速率下200G450G40km产品传输距离业界领先100G单波速率下400G4100G10km40km产品传输距离业界领先在相干光模块领域公司最新研发的100G200G相干光模块产品在国内市场仍处于技术领先水平图表23公司200GCFP2光模块资料来源公司官网国盛证券研究所掌握光放大器核心技术长距离传输优势更加凸显在长距离场景例如DCI传输网中需要光放大器作为中继否则可能面临信号噪声变大信号强度衰减等问题而导致传输网效率降低解决方案是使用定制的低速率长距离专用光模块或使用信号中继器而前者往往功耗高价格相对昂贵而光放大器光传输子系统可以有效解决上述问题并降低成本公司的大宽带光放大器已实现扩展CBand扩展LBand以及CL的扩展波段产品的批量出货L波段的产品已完成小批量在小型化方面可以实现设备尺寸更小在可插拔方面兼容的端口形式更为完整公司超长距离传输子系统在自研400km超长距离光模块的基础上叠加SBS抑制技术低噪声光放大技术拉曼技术遥泵技术等光放大技术实现无中继430km传输能力处于行业领先地位P14请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日图表24光模块工作逻辑资料来源易天光通信国盛证券研究所深耕电信进军数通公司近年主要聚焦电信市场而头部光模块企业往往专注于市场规模更大的数通市场而数通市场玩家经过一段时间的市场耕耘后随着雪球效应显现数通市场格局将向头部集中竞争将越发激烈在市场周期切换向400G800G速率时公司积极布局应用于数据中心的中高速率光模块按计划推进800G及更高速率光模块等新产品的研发和生产根据公司2022年年报目前公司的数据中心光收发模块项目研究以100G和400G为主800G光收发模块在技术讨论中符合行业发展趋势我们认为作为长距离光模块龙头与中国光模块行业先驱之一公司是除了当前中际旭创新易盛外最有力的800G光模块竞争者之一有望充分享受AI时代的光模块升级浪潮图表25德科立参加OFC2023并展示800G光模块资料来源公司官网国盛证券研究所P15请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日五电信数通双曲线享受景气双击AI时代算力就是生产力AIGC模型百花齐放算力建设势在必行例如Meta于近日发布图像分割基础模型SAMSegmentAnythingModelSAM模型能够在未经过同类数据训练的情况下自动分割图像中的所有内容自动根据提示词进行图像分割此种多模态输入多模态输出在训练推理时的算力需求远大于传统的小模型或者垂直模型同时图像模型包含的数据量更大训练过程中需要的计算能力通信能力和存储能力相较于文字模型更多因此视觉大模型的前提是海量的算力基建算力的重要性在LLM模式迈入图像领域时被再度提升图表26SAM的图像分割资料来源Meta国盛证券研究所新式超算架构对流量收敛比提出更高要求叠加计算卡算力升级带动单只光模块速率提升国内外云厂商加速部署超算中心带动光模块需求量的提升图表27英伟达DGX多节点网络架构资料来源Nvidia国盛证券研究所全球相干下沉硅光模块带来高价值量5G建设加速有线宽带需求稳步提升数据中心投资需求持续增长传统的接入网和承载网逐渐无法满足日益增长的通信传输要求目前全球通信市场主要采用相干下沉的解决方案采用硅光技术的相干光模块相比普通光模块价值量更高随着传输网带宽要求提升相干光模块市场有望进一步扩大根据Lightcounting预测全球硅光模块市场将在2026年达到近80亿美元公司依靠电信领域积累的技术基础衍生至数通领域两条业务曲线有望随着两个市场的景气度提升而实现业绩双击P16请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日图表28近年全球硅光市场规模及未来预测资料来源Lightcounting国盛证券研究所六盈利预测AIGC催化数通光模块需求电信侧5G建设传输层相干下沉带来价值量提升叠加公司在长距离光模块和信号中继系统的技术优势我们认为公司在本轮光通信周期中有望实现业绩的高速增长按照细分业务看我们预计公司202320242025年光放大器业务有望随东数西算千兆追光等政策影响而实现高速增长预计收入396531690亿元同比增长363430公司在光放大器领域经验丰富因此预计毛利率保持在35的稳定水平我们预计公司202320242025年光收发模块业务有望随5G建设相干下沉实现出货量增长预计收入361524723亿元同比增长484538随着400800G光模块有望量产价值量提升带来毛利率提升我们预计公司光模块毛利率分别为33335335我们认为公司202320242025年光传输子系统业务是公司独特优势预计收入210279326亿元同比增长403317公司的光传输子系统定制性较强因此预计毛利率保持在33的稳定水平其他主营业务我们预计202320242025年收入为03035038亿元增速为201510毛利率稳定在26P17请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日图表29公司分部盈利预测单位百万元2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营收入664697311071418100212137407178440光放大器203042589729119396025306668986光收发模块309772507824410361275238472290光传输子系统128941800114985209792790232645其他主营业务218238612512301434673813其他业务112273392490588706营业收入增速710-2403730光放大器2812360034003000光收发模块-19-3480045003800光传输子系统40-17400033001700其他主营业务77-35200015001000其他业务14444250020002000营业收入构成100100100100100100光放大器313541403939光收发模块473434363841光传输子系统192521212018其他主营业务354332其他业务001000营业成本4361148020489416652790941118067光放大器142461689919331257413449344841光收发模块179671656017102242053483548073光传输子系统96041139910480140561869421872其他主营业务174829441853223125652822其他业务046218175294353459毛利率344343315336338338光放大器30353435035350光收发模块42343033335335光传输子系统263730333333其他主营业务202426262626其他业务592055404035营业费用率371475474370367365管理费用率246317364260260260研发费用率573784867720736777财务费用率-021012014002001002归母净利润百万元142331264410162172202275728674资料来源Wind国盛证券研究所公司是长距离光模块龙头随着相干下沉趋势与AI带动下的全球光模块景气周期来临公司有望实现业绩高速增长我们预计公司202320242025年营业管理和财务费用率保持稳定预计研发费用率为720736777缓慢增长因此我们预计公司202320242025年收入为100213741784亿元净利润为172228287亿元我P18请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日们选取光模块龙头新易盛中际旭创以及上游光芯片厂商源杰科技作为可比公司我们认为公司可以享受与行业平均水平相当的估值倍数公司市值相距平均水平依旧有可观上涨空间首次覆盖给予买入评级图表30可比公司估值取2023年4月20日收盘价市值代码简称归母净利润亿元PE亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E300502新易盛41870102211331261409736963320300308中际旭创64878123514921757525343483693源杰科技6884981778611216722415880106507940平均841062314984688205德科立7927172228287460334772762资料来源Wind国盛证券研究所七风险提示1算力发展不及预期数通光模块受到AIGC催化算力需求发展而拉高光模块需求弹性如果算力发展不及预期将影响云厂商光模块采购量25G建设不及预期传输网升级带来相干下沉趋势若5G建设不及预期可能影响运营商对相干光模块光放大器光传输子系统的采购规模3关键假设存在误差的风险文中关于营收规模与净利润预期的测算均建立在一定假设上包括AI发展拉动算力建设以及5G建设中的核心网升级千兆追光等若AI发展5G建设不及预期相关市场规模与空间的测算存在下修的风险P19请仔细阅读本报告末页声明2023年04月22日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP20请仔细阅读本报告末页声明