事件：百亚股份发布2023年一季报。公司Q1实现营收5.23亿元，同比增长20.99%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长44.6%；实现扣非净利润0.75亿元，同比增长37.26%。
　　一季度业绩开门红，盈利能力环比提升。公司整体销售毛利率46.86%（+2.1pct.），归母净利率15.33%（+2.5pct.），扣非净利率为14.28%（+1.69pct.），盈利优化主要系：1）大促活动费用投放效率提升，收入冲抵影响降低。2）原材料成本回落叠加公司产品持续中高端化。费用端：Q1销售费用率22.83%（+1.13pct.)、管理及研发费率6.39%（-1.45pct.)，公司持续加大营销资源和市场投入力度赋能品牌形象及渠道拓展。
　　电商延续高增，同时线下渠道拓展顺利，Q2外围市场有望发力。1）线上：延续高增，全年有望盈亏平衡。去年三季度起公司电商渠道单季度实现翻倍增长，预计Q1电商维持高增，抖音等渠道收入快速放量。2023年，公司将继续开拓天猫超市及京东等平台流量、并发展线上到家业务，电商增长动力充沛。2）线下：整体双位数增长，经销发力、KA&外围市场有望修复。我们预计Q1经销渠道增长20%以上，KA渠道双位数下滑；其中，川渝/云贵陕预计同比+12%/+23%，外围市场个位数下滑。外围市场及KA渠道主要受湖南区域大客户波动影响，剔除该影响预计KA渠道整体规模持平，展望Q2，伴随大客户波动影响弱化及空白市场逐步贡献增量，外围市场有望稳步增长。
　　中高端产品放量，持续推新优化产品结构。1）卫生巾：2022年公司有机棉、敏感肌及安睡裤等系列收入增长50%以上，预计Q1延续高增，产品结构持续优化贡献增长动能。在产品推新上，公司去年三季度推出天然蚕丝敏感肌系列，今年二季度有望继续推出新品丰富中高端品类。2）纸尿裤&DOM：2022年公司婴裤业务收缩，预计Q1婴裤同比下滑、成裤低基数下快速放量。展望2023年，在前期重点布局的湖南、河北等省份公司将重点发力经销渠道建设进一步拓展市场份额，伴随公司品牌建设、渠道拓展稳步推进，看好公司长期成长。
　　投资建议：在产品升级及流量向线上渗透的趋势下、公司把握流量红利多渠道协同发展、业绩拐点验证，有望从区域走向全国，开启高速成长。我们预计公司2023-2025年实现营收20.17、24.47、29.46亿元，同增25.1%、21.3%、20.4%，归母净利润2.52、3.11、3.83亿元（电商渠道高增、高端化推进顺利，上调盈利预测，前次预测值为2.51、3.06、3.71亿元），同增34.7%、23.3%、23.1%，EPS为0.59、0.72、0.89元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险