2022收入及植入量均同比下滑2%及3%至4.1亿元人民币及3,500例，年内管理及研发费用因Cardiovalve并表增长较快，叠加Keystone商誉减值影响，年内归母净亏损10.6亿人民币（vs.2021年亏损3.7亿）。公司海外业务增长迅速，借助VenusP-Valve打开海外市场，公司计划2025E/28E海外收入占比将增至15%/40%，后续可重点关注公司盈利时点及国际化进展。我们预计公司2023E植入量增速将恢复至50%以上，维持“买入”评级，但考虑到国产品牌间竞争激烈，我们调整公司未来3年植入量增速预期，降目标价至17.5港元。
　　2022年业绩：国内增速略逊预期，海外增长强劲。收入4.1亿人民币（-2%），国内收入3.6亿（-13%），海外收入5,189万（+393%），植入量同比下滑3%至3,500例；毛利率77.3%（-0.7pcts），毛利率下降主因出厂价有所降低；归母净亏损10.6亿（2021年：亏损3.7亿），亏损高于市场预期，主因年内销售/研发/管理费用分别+21%/+104%/+50%至2.6亿/5.3亿/1.9人民币，研发、管理费用上升较快主因CardioValve并表影响，此外因Keystone核心产品TriGUARD3中美上市申请处于暂缓阶段，期内录得商誉减值4.2亿。
　　2023年植入量增速预计超50%，有望2024/25E达盈亏平衡：虽然2023年1月公司植入量同比仍有下滑，但自2月起显著恢复，2-3月植入量同比增长55%，3月植入量创月度新高。公司2022年植入量增速相对疲弱，主因行业竞争加剧及疫情影响，我们预计此前因疫情而延误的植入需求有望于2023年内陆续释放，我们预计2023E公司总植入量有望同比增长51%至5300例，我们预计公司有望于2025E实现盈亏平衡（vs公司指引2024E）。
　　借助VenueP-Valve加速推动国际化：VenusP-Valve自2022年4月获批以来全年录得4,087万人民币销售，公司借助P-Valve快速拓展海外知名度，公司预计2023年海外有望贡献1,200万美金收入。公司强调国际化发展，2022年海外收入占比提升10pcts至13%，目前海内外介入瓣膜产品毛利率虽相近（75-80%区间），但考虑到国内长期存在的政策及竞争压力及海外相对更低的销售费用率，整体利润率更具吸引力。公司预计2025E/28E海外收入占比将达15%/40%。
　　维持“买入”评级，降目标价15%至17.5港元。我们根据业绩及管理层指引调整预测，预计2023E/24E/25E收入6.2亿/9.2亿/13.7亿元，2023E/24E归母净亏损2.3亿/2,945万，2025E年实现盈亏平衡。我们继续采用DCF对公司进行估值，WACC&永续增长率假设与此前一致（WACC：11x；永续增长率：3%），降目标价15%至17.5港元，主因我们对公司未来3年植入量增速预期较此前更保守。
　　投资风险：VenusA系列销售不及预期；行业竞争加剧；集采时间早于预期；TAVR渗透率提升不及预期。