事件：2023年4月11日，彤程新材发布2022年年报：实现营业收入25.00亿元，同比+7.74%；实现归属于上市公司股东的净利润2.98亿元，同比-8.71%；摊薄平均净资产收益率为9.80%，同比下降1.93个百分点。销售毛利率23.99%，同比下降0.93个百分点；销售净利率11.23%，同比下降2.18个百分点。
　　其中，2022年Q4实现营收6.53亿元，同比9.95%，环比-2.58%；实现归母净利润0.58亿元，同比+13.98%，环比+2.13%；加权平均净资产收益率为1.90%，同比上升0.06个百分点，环比上升0.01个百分点。销售毛利率24.09%，同比上升9.59个百分点，环比上升0.32个百分点；销售净利率7.86%，同比上升0.46个百分点，环比-0.42个百分点。
　　点评：
　　Q4业绩同比+13.98%，特种橡胶助剂有所复苏
　　2022年，公司业绩小幅下滑，主要原因系投资收益下降，原材料价格上涨及研发等投入增加所致。公司Q4业绩改善，归母净利润同比+13.98%，毛利率同环比双增。毛利率提升主要系公司及时调整销售结构，增加海外市场的出口销售，并加大新产品新业务的开发。从酚醛树脂价差来看，2023Q1呈现底部回升，特种橡胶助剂景气度回升。分业务板块来看，2022年自产酚醛树脂实现15.69亿元，同比+0.81%；毛利率为25.89%，同比-0.54个百分点。自产电子材料实现营收3.77亿元，同比+241.11%；毛利率为25.07%，同比-7.47个百分点。自产其他产品实现营收2.77亿元，同比+8.96%；毛利率为11.59%，同比+3.88%。自产可降解材料实现营收0.11亿元，毛利率为-1.53%。贸易类其他产品实现营收2.44亿元，同比-30.87%；毛利率为24.80%，同比-5.39个百分点。
　　2022年公司经营活动产生现金流量净额达1.03亿元，同比-70.19%，主要系可降解业务试生产及年末备货增加所致。期间费用率方面，公司2022年销售/管理/财务/研发费用率分别达2.91%/13.11%/2.38%/6.33%，同比-0.10/-0.11/-0.94/0.01个百分点，期间费用控制良好。
　　高端光刻胶产品持续突破，打造一体化电子材料平台
　　在国际贸易摩擦背景下，半导体集成电路、显示面板等关键材料自主供给迫在眉睫，相关电子材料需求量呈现快速增长的态势。半导体光刻胶方面，2022年公司半导体光刻胶业务实现营业收入17,652万元（全公司口径），同比增长53.48%；公司半导体用G/I线光刻胶产品较上年同期增长45.45%；KrF光刻胶产品较上年同期增长321.85%。2022年，公司共有68支新品通过客户验证并获得订单，新产品销售额在半导体光刻胶总收入中的占比达到40%，再创历史新高。显示面板光刻胶方面，公司进一步收购北旭电子的股权，将北旭电子纳入公司合并报表范围，持股比例增至81.14%。新增项目方面，公司年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目已进入项目收尾验收阶段，预计2023年Q2投产；北旭工厂计划2023年年中扩产2000吨正型光刻胶产能。公司在高端光刻胶领域市占率有望持续提升，推进国产替代进程。此外，公司布局光刻胶树脂，打造一体化电子材料平台。其中多个G/I线酚醛树脂及部分KrF光刻胶树脂已经开发完成，目前在芯片厂商做认证；而面板光刻胶树脂已批量稳定生产。
　　战略合作巴斯夫，生物降解材料产能扩张
　　在经济复苏和行业政策推动下，可降解塑料需求有望显著改善。公司运用巴斯夫全球先进工艺技术的10万吨/年可生物降解材料项目(一期)在上海化工园区落地，截至2022年末处于工艺调试阶段，预计2023H1正式投产。公司PBAT重点关注高附加值应用，其优异的降解性能和安全的食品接触性能为公司在国内外高要求的快消行业打开市场，预计满产后将为公司带来营收约9.8亿元，未来前景广阔。
　　投资建议及盈利预测
　　盈利预测和投资评级：公司布局橡胶特种助剂、电子材料、生物可降解材料三大板块。横向拓展产品品类，纵向延伸产业链上下游，实现新材料平台战略。公司主业橡胶助剂有望迎来景气反转，电子材料和可降解塑料的产能逐步落地助推公司成长。预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为3.71、4.76、5.80亿元，对应PE 66、52、42X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；项目建设进度不及预期；下游需求恢复不及预期；国际政治经济局势变动剧烈；产品价格大幅波动；产品验证风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告橡胶2023年04月13日彤程新材603650SH2022年报点评特种橡胶助剂边际向好光刻胶业务未来可期评级买入首次覆盖李永磊证券分析师董伯骏证券分析师刘学联系人S0350521080004S0350521080009S0350122060018liyl03ghzqcomcndongbjghzqcomcnliux08ghzqcomcn最近一年走势预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元2500264830693426彤程新材沪深30004968增长率861612归母净利润百万元29837147658003415增长率-924282201863摊薄每股收益元05006208009700310ROE10111213-01242PE6166663251674242-02794PB604720632550PS735928801718EVEBITDA6206397228532320资料来源Wind资讯国海证券研究所相对沪深300表现表现1M3M12M彤程新材109296299沪深3003320-20请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2特种橡胶助剂边际向好光刻胶业务未来可期事件2023年4月11日彤程新材发布2022年年报实现营业收入2500亿元同比774实现归属于上市公司股东的净利润298亿元同比-871摊薄平均净资产收益率为980同比下降193个百分点销售毛利率2399同比下降093个百分点销售净利率1123同比下降218个百分点其中2022年Q4实现营收653亿元同比995环比-258实现归母净利润058亿元同比1398环比213加权平均净资产收益率为190同比上升006个百分点环比上升001个百分点销售毛利率2409同比上升959个百分点环比上升032个百分点销售净利率786同比上升046个百分点环比-042个百分点点评Q4业绩同比1398特种橡胶助剂有所复苏2022年公司业绩小幅下滑主要原因系投资收益下降原材料价格上涨及研发等投入增加所致公司Q4业绩改善归母净利润同比1398毛利率同环比双增毛利率提升主要系公司及时调整销售结构增加海外市场的出口销售并加大新产品新业务的开发从酚醛树脂价差来看2023Q1呈现底部回升特种橡胶助剂景气度回升分业务板块来看2022年自产酚醛树脂实现1569亿元同比081毛利率为2589同比-054个百分点自产电子材料实现营收377亿元同比24111毛利率为2507同比-747个百分点自产其他产品实现营收277亿元同比896毛利率为1159同比388自产可降解材料实现营收011亿元毛利率为-153贸易类其他产品实现营收244亿元同比-3087毛利率为2480同比-539个百分点2022年公司经营活动产生现金流量净额达103亿元同比-7019主要系可降解业务试生产及年末备货增加所致期间费用率方面公司2022年销售管理财务研发费用率分别达2911311238633同比-010-011-094001个百分点期间费用控制良好特种橡胶助剂边际向好光刻胶业务未来可期高端光刻胶产品持续突破打造一体化电子材料平台在国际贸易摩擦背景下半导体集成电路显示面板等关键材料自主供给迫在眉睫相关电子材料需求量呈现快速增长的态势半导体光刻胶方面2022年公司半导体光刻胶业务实现营业收入17652万元全公司口径同比增长5348公司半导体用GI线光刻胶产品较上年同期增长4545KrF光刻胶产品较上年同期增长321852022年公司共有68支新品通过客户验证并获得订单新产品销售额在半导体光刻胶总收入中的占比达到40再创历史新高显示面板光刻胶方面公司进一步收购北旭电子的股权将北旭电子纳入公司合并报表范围持股比例增至8114新增项目方面公司年产11万吨半导体平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目已进入项目收尾验收阶段预计2023年Q2投产北旭工厂计划2023年年中扩产2000吨正型光刻胶产能公司在高端光刻胶领域市占率有望持续提升推进国产替代进程此外公司布局光刻胶树脂打造一体化电子材料平台其中多个GI线酚醛树脂及部分KrF光刻胶树脂已经开发完成目前在芯片厂商做认证而面板光刻胶树脂已批量稳定生产战略合作巴斯夫生物降解材料产能扩张在经济复苏和行业政策推动下可降解塑料需求有望显著改善公司运用巴斯夫全球先进工艺技术的10万吨年可生物降解材料项目一期在上海化工园区落地截至2022年末处于工艺调试阶段预计2023H1正式投产公司PBAT重点关注高附加值应用其优异的降解性能和安全的食品接触性能为公司在国内外高要求的快消行业打开市场预计满产后将为公司带来营收约98亿元未来前景广阔投资建议及盈利预测盈利预测和投资评级公司布局橡胶特种助剂电子材料生物可降解材料三大板块横向拓展产品品类纵向延伸产业链上下游实现新材料平台战略公司主业橡胶助剂有望迎来景气反转电子材料和可降解塑料的产能逐步落地助推公司成长预计公司202320242025年归母净利润分别为371476580亿元对应PE665242X首次覆盖给予买入评级风险提示原材料价格大幅波动项目建设进度不及预期下游需求恢复不及预期国际政治经济局势变动剧烈产品价格大幅波动产品验证风险图表盈利预测2023412预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元250005264822306914342633增长率77459315891164归母净利润百万元29815370684757857960增长率-871243328352182摊薄每股收益元050062080097ROE980108612241297PE6166663251674242PB604720632550PS735928801718EVEBITDA6206397228532320资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5公司分产品经营数据数据图表公司年度经营数据20182019202020212022销量万吨78290995812971139单价不含税元吨18996901729767150042211998811377048自产酚醛树脂营收亿元14851572143815561569毛利亿元586583517411406毛利率39453708359526432589销量万吨131171181195-单价不含税万元吨148192712989259845321307487-自产其他产品营收亿元194222178255277毛利亿元044048039020032毛利率2289217921757711159销量万吨011082单价不含税元吨98345204594264自产电子材料营收亿元111377毛利亿元036095毛利率32542507销量万吨008单价不含税元吨1333779自产可降解产品营收亿元011毛利亿元000毛利率-153营收亿元030007贸易类电子材料产品毛利亿元000000毛利率088142营收亿元002006贸易类可降解产品毛利亿元000000毛利率943-054营收亿元495412427353244贸易类其他产品毛利亿元157134129107061毛利率31733264302130192480营收亿元001001003002008其他业务毛利亿元000000001001006毛利率25372098340153857820营业收入亿元21752208204623082500毛利润亿元787766686575600毛利率36203470335124922399归母净利润亿元412331410327298资料来源wind公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6公司分产品经营数据数据图表公司半年度经营数据2021H12021H22022H12022H2橡胶助剂及其他产品营收亿元1121104610381052电子材料营收亿元051089137248全生物降解材料产品营收亿元002001016营业收入亿元1172113611761324毛利润亿元367208283317毛利率3135183224062393归母净利润亿元23709184114资料来源wind公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7主要产品价格价差情况图表酚醛树脂价格价差元吨图表PBAT价格价差元吨资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表公司主要产品分季度价格价差元吨2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1价格101882811740121191132128572014257691370668128287512378311110100酚醛树脂价差325875317718316748370163407358385842382588380300383458价格281111125867472200549248736325266672300549205815220155061985000PBAT价差10620557704226940318206217471245885743202781041703148资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明82022营收增长774图表2022营收同比增长774图表2022年归母净利同比减少871资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表2022净资产收益率下降图表2022年资产负债率上升资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明92022费用率有所下降图表2022年资产周转率下降图表2022年毛利率净利率下降资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表2022年三费费用率下降图表2022年经营活动现金流净额同比下降7019资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明102022Q4归母净利润同比增长1398图表2022年研发费用率稳定资料来源wind国海证券研究所图表2022Q4营收同比增长995图表2022Q4归母净利同比增长1398资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明112022Q4毛利率净利率有所上升图表季度净资产收益率图表季度资产负债率资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表季度资产周转率图表季度毛利率及净利率资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明122022Q4期间费用率稳定图表季度期间费用率图表季度经营活动现金流资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表季度研发费用及研发费用率资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明132022年分产品数据图表2022年各产品贡献公司主要营收亿元图表2022各产品贡献公司主要毛利亿元资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表2022年各产品毛利率资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14公司PEPB-Band图表收盘价及PETTM图表PE-BAND资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图表PB-BAND资料来源wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15彤程新材盈利预测表证券代码603650股价4124投资评级买入首次覆盖日期20230412资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E现金及现金等价物723729528899营业收入2500264830693426每股指标营业成本1900193922022408应收款项723610935799EPS050062080097营业税金及附加10111214存货净额388159469228销售费用737790100BVPS510572652749其他流动资产503586659722管理费用170172203224估值财务费用60454854PE617663517424流动资产合计2338208425922648其他费用-收入158168194217PB60726355固定资产907165621242400营业利润302398510619PS74938072在建工程1078734593522营业外净收支4000利润总额306398510619财务指标2022A2023E2024E2025E无形资产及其他1157143117312018所得税费用25324150盈利能力净利润281365469568长期股权投资1383132412261146ROE10111213少数股东损益-17-5-7-11资产总计6861723182658733毛利率24272830归属于母公司净利润298371476580短期借款879102911741274现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E期间费率12111111应付款项766598983760经营活动现金流1037646311226销售净利率12141617净利润298371476580预收帐款0000成长能力少数股东权益-17-5-7-11收入增长率861612其他流动负债433455491514折旧摊销133376560668利润增长率-9242822流动负债合计2078208326492549公允价值变动-15000营运资金变动-192113-287115营运能力长期借款及应付债券1473147314731473投资活动现金流-536-852-916-891总资产周转率036037037039其他长期负债167167167167资本支出-344-1045-1175-1151应收账款周转率360437342435长期负债合计1640164016401640长期投资-226468668其他35147173192存货周转率64516626541501负债合计3719372342894189筹资活动现金流303938537偿债能力股本596596596596债务融资481150145100资产负债率54515248权益融资0000股东权益3142350739764544流动比112100098104其它-178-57-60-63负债和股东权益总计6861723182658733现金净增加额-1045-201371速动比090088077091请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16研究小组介绍化工小组介绍李永磊天津大学应用化学硕士化工行业首席分析师7年化工实业工作经验7年化工行业研究经验董伯骏清华大学化工系硕士学士化工联席首席分析师2年上市公司资本运作经验4年半化工行业研究经验刘学美国宾夕法尼亚大学化工硕士化工行业研究助理5年化工期货研究经验汤永俊悉尼大学金融与会计硕士应用化学本科化工行业研究助理2年化工行业研究经验贾冰浙江大学化学工程硕士1年半化工实业工作经验1年化工行业研究经验陈云香港科技大学工程企业管理硕士化工行业研究助理3年金融企业数据分析经验陈雨天津大学材料学本硕化工行业研究助理2年半化工央企实业工作经验分析师承诺李永磊董伯骏本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级股票投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数买入相对沪深300指数涨幅20以上中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17免责声明和风险提示免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18国海证券研究所化工研究团队心怀家国洞悉四海国海研究上海国海研究深圳国海研究北京上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋深圳市福田区竹子林四路光大银北京市海淀区西直门外大街168国海证券大厦行大厦28F号腾达大厦25F邮编200023邮编518041邮编100044电话021-61981300电话0755-83706353电话010-8857659719