新材料平台型企业，内生外延多元发展
　　彤程新材是新材料平台型上市公司，早期主营橡胶助剂代理、自产。2020年来，公司加速布局电子材料，收购半导体光刻胶领军企业北京科华、显示面板光刻胶龙头北旭电子、PI材料公司苏州聚萃12%股权，由彤程电子上海工厂建设年产1.1万吨光刻胶、2万吨配套试剂项目。此外，公司携手巴斯夫进军可降解塑料，引入PBAT技术并建设产能。公司通过内生外延打造多成长曲线，形成以汽车/轮胎用特种材料、电子材料、全生物降解材料为主的三大业务板块。
　　特种橡胶助剂：产业稳步向上，盈利有望转好
　　橡胶助剂主要用于轮胎等橡胶制品的生产，赋予橡胶制品抗老化、高弹性、高强度等优良性能，在轮胎与汽车工艺中起到不可或缺的作用。随着疫情影响逐步消散，国内汽车及轮胎产销有望持续提升，汽车保有量持续上行，有望带动橡胶助剂需求稳步向上。公司是国内特种橡胶助剂龙头，市占率接近30%，连续多年位列国内第一。苯酚是公司特种橡胶助剂最主要的生产原料，近年采购金额占比近30%；2021年以来，苯酚价格大幅上涨，橡胶助剂成本压力陡增，盈利受到挤压。2022下半年以来，国内苯酚产能集中投放，且上游原油价格波动趋稳，苯酚价格高位回落，2023年苯酚仍有较多待投产能，原料苯酚价格或将维持低位，公司特种橡胶助剂盈利有望迎来好转；海运费回落将刺激橡胶助剂—轮胎产业链出口，公司同样将有所受益。
　　光刻胶：厚积薄发，迎难而上
　　光刻胶用于精细线路图形加工，是微制造领域最关键的材料之一，按应用可分为PCB、面板和半导体光刻胶。半导体光刻胶单价较高，国内市场规模伴随晶圆扩产持续增长，预计2025年乐观情况可至50亿元。半导体光刻胶技术难度极高，市场美国杜邦（陶氏）、日本JSR、东京日化、信越化学等寡占。其中壁垒较高的KrF和ArF光刻胶需求量最大、增速更快，但国产化率极低，几乎全部依赖美、日进口，原材料“卡脖子”对产业产生巨大威胁。我国光刻胶对外依赖度更高，因此存在很大的供应链政策风险。公司旗下北京科华是唯一被SEMI列入全球光刻胶八强的中国光刻胶公司，G线市场占有率达60%，I线、KrF光刻胶实现批量稳定供货。面板光刻胶市场同样由外资所占，2021年大陆市场国产化率仅约14%，公司旗下北旭电子居显示面板光刻胶大陆企业市占率第一，在国内最大面板客户京东方占有率约45%-50%以上。此外，全资子公司彤程电子上海光刻胶项目投放在即，建成后将具备1万吨平板显示用光刻胶、0.1万吨半导体用光刻胶及2万吨相关配套试剂的生产能力。上海工厂投产后，公司光刻胶业务将迎来提速发力期。
　　可降解塑料：携手巴斯夫，大展宏图
　　PBAT是石油基可降解塑料，受益“限塑令”推动，发展潜力巨大。公司引入巴斯夫PBAT全套技术，投建10万吨/年可生物降解材料项目（一期），项目投放在即，有望贡献业绩增量。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　公司是特种橡胶助剂和光刻胶龙头，汽车/轮胎用特种材料、电子材料、可降解材料三大板块多线齐飞，橡胶助剂有望受益轮胎需求回升、原料及海运跌价而盈利转好，光刻胶业务持续突破，可降解塑料放量在即。预计22-24年公司业绩分别为2.9、4.9、6.2亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、宏观经济形势不及预期；
　　2、项目进展不及预期。

研究报告全文：公司研究丨深度报告丨彤程新材603650SHTableTitle特种橡胶助剂景气回升光刻胶扶摇直上丨证券研究报告丨报告要点公司是国内特种橡胶助剂TableSummary和光刻胶龙头汽车轮胎用特种材料电子材料可降解材料三大业务板块多线齐飞橡胶助剂有望受益轮胎消费改善原料及海运跌价盈利转好半导体光刻胶技术壁垒极高国产化率极低我国产业面临材料卡脖子风险公司是半导体光刻胶领军企业近年持续突破有望引领国产化浪潮预计22-24年公司业绩分别为29亿元49亿元62亿元维持买入评级分析师及联系人TableAuthor马太SACS0490516100002请阅读最后评级说明和重要声明229丨证券研究报告丨2023-02-09cjzqdt11111彤程新材603650SHTableTitle2公司研究丨深度报告特种橡胶助剂景气回升光刻胶扶摇直上TableRank投资评级买入丨维持新材料平台型企业内生外延多元发展TableSummary2公司基础数据彤程新材是新材料平台型上市公司早期主营橡胶助剂代理自产2020年来公司加速布局当前股价TableBaseData元3427电子材料收购半导体光刻胶领军企业北京科华显示面板光刻胶龙头北旭电子PI材料公司总股本万股59612苏州聚萃12股权由彤程电子上海工厂建设年产11万吨光刻胶2万吨配套试剂项目此流通A股B股万股594070外公司携手巴斯夫进军可降解塑料引入PBAT技术并建设产能公司通过内生外延打造多资产负债率5429成长曲线形成以汽车轮胎用特种材料电子材料全生物降解材料为主的三大业务板块每股净资产元502特种橡胶助剂产业稳步向上盈利有望转好市盈率当前7019橡胶助剂主要用于轮胎等橡胶制品的生产赋予橡胶制品抗老化高弹性高强度等优良性能市净率当前648在轮胎与汽车工艺中起到不可或缺的作用随着疫情影响逐步消散国内汽车及轮胎产销有望近12月最高最低价元42832230持续提升汽车保有量持续上行有望带动橡胶助剂需求稳步向上公司是国内特种橡胶助剂注股价为2023年2月8日收盘价龙头市占率接近30连续多年位列国内第一苯酚是公司特种橡胶助剂最主要的生产原料近年采购金额占比近302021年以来苯酚价格大幅上涨橡胶助剂成本压力陡增盈利受到挤压2022下半年以来国内苯酚产能集中投放且上游原油价格波动趋稳苯酚价市场表现对比图近12个月格高位回落2023年苯酚仍有较多待投产能原料苯酚价格或将维持低位公司特种橡胶助TableChart彤程新材沪深300指数剂盈利有望迎来好转海运费回落将刺激橡胶助剂轮胎产业链出口公司同样将有所受益18光刻胶厚积薄发迎难而上1-16光刻胶用于精细线路图形加工是微制造领域最关键的材料之一按应用可分为PCB面板和-33202222022620221020232半导体光刻胶半导体光刻胶单价较高国内市场规模伴随晶圆扩产持续增长预计2025年乐观情况可至50亿元半导体光刻胶技术难度极高市场美国杜邦陶氏日本JSR东京资料来源Wind日化信越化学等寡占其中壁垒较高的KrF和ArF光刻胶需求量最大增速更快但国产化率极低几乎全部依赖美日进口原材料卡脖子对产业产生巨大威胁我国光刻胶对外相关研究依赖度更高因此存在很大的供应链政策风险公司旗下北京科华是唯一被SEMI列入全球光TableReport2021年报点评电子材料大放异彩助剂业务刻胶八强的中国光刻胶公司G线市场占有率达60I线KrF光刻胶实现批量稳定供货承压下行2022-04-16面板光刻胶市场同样由外资所占2021年大陆市场国产化率仅约14公司旗下北旭电子居光刻胶快速突破橡胶助剂承压下行2021-10-显示面板光刻胶大陆企业市占率第一在国内最大面板客户京东方占有率约45-50以上31此外全资子公司彤程电子上海光刻胶项目投放在即建成后将具备1万吨平板显示用光刻光刻胶业务突飞猛进激励计划鼓舞人心胶01万吨半导体用光刻胶及2万吨相关配套试剂的生产能力上海工厂投产后公司光刻2021-08-17胶业务将迎来提速发力期可降解塑料携手巴斯夫大展宏图PBAT是石油基可降解塑料受益限塑令推动发展潜力巨大公司引入巴斯夫PBAT全套技术投建10万吨年可生物降解材料项目一期项目投放在即有望贡献业绩增量投资建议维持买入评级公司是特种橡胶助剂和光刻胶龙头汽车轮胎用特种材料电子材料可降解材料三大板块多线齐飞橡胶助剂有望受益轮胎需求回升原料及海运跌价而盈利转好光刻胶业务持续突破可降解塑料放量在即预计22-24年公司业绩分别为294962亿元维持买入评级风险提示1宏观经济形势不及预期更多研报请访问2项目进展不及预期长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究深度报告目录彤程新材新材料平台公司羽翼渐丰6新材料平台型企业内生外延多元发展6股权较为集中团队经验丰富7经营规模提升研发能力突出8特种橡胶助剂产业稳步向上盈利有望转好11橡胶助剂功能强大不可或缺11国内橡胶助剂产业稳步向上公司市占率持续提升12原料及海运价格下降助力公司盈利转好14光刻胶厚积薄发迎难而上18光刻胶为电子化学品皇冠上的明珠18半导体光刻胶国产化迫在眉睫彤程新材快速突破19面板光刻胶大陆企业自给率低彤程新材处于领先22上海项目蓄势待发光刻胶业务提速在即24可降解塑料携手巴斯夫大展宏图25维持买入评级27图表目录图1公司发展历程6图2公司股权结构图7图3公司营业收入及同比增速9图4公司归属净利润及同比增速9图5公司收入结构中自产酚醛树脂占比近70按行业9图6公司电子材料收入占比达1162022H1按产品9图7公司分业务毛利率9图8公司期间费用率情况10图9公司研发支出及收入占比10图10橡胶助剂产业链示意图11图11我国汽车产量及同比增速12图12我国汽车保有量持续增长12图13我国轮胎产量及同比增速13图14我国橡胶助剂产量逐年提升13图15我国橡胶助剂出口量近年来有所波动13图16我国橡胶助剂产量分布2021年14图17我国特种橡胶助剂产量占整体比例持续提高14图18公司特种橡胶助剂国内市占率持续提升14图19彤程新材酚醛树脂毛利率高于同行其他产品14图20PTBP增粘树脂产业链示意图15请阅读最后评级说明和重要声明429公司研究深度报告图21非改性苯酚甲醛树脂产业链示意图15图22国内苯酚市场价格较2022年高位已有明显回落15图23我国苯酚产能产量开工率走势图16图24海运价格指数自高点已有大幅回落17图25光刻技术的工艺原理18图26全球光刻胶行业细分产品应用占比情况19图272019年全球GI线光刻胶市场格局21图282019年全球KrF线光刻胶市场格局21图292021年全球ArF线光刻胶市场格局21图302021年全球全品类光刻胶市场格局21图31我国半导体光刻胶产品需求结构21图322020年国内半导体光刻胶市场竞争格局22图33我国显示面板光刻胶市场规模含预测23图342021年中国大陆LCD光刻胶国产化率24图352022年预计中国显示用光刻胶市占率24图36可降解塑料循环链25图37生物可降解塑料分为包括生物基和石油基可降解塑料25图38PBAT三种生产工艺26表1公司主要产品及产能7表2公司管理团队经验丰富实力雄厚8表3橡胶助剂分类11表4彤程新材主要特种橡胶助剂产品12表52023年国内苯酚预计仍将有大量产能投放16表6光刻胶原材料构成19表7半导体光刻胶不同类型应用20表8国内半导体光刻胶市场情景预测20表9国内半导体光刻胶主要生产企业进展22表10显示面板光刻胶种类及应用23请阅读最后评级说明和重要声明529公司研究深度报告彤程新材新材料平台公司羽翼渐丰新材料平台型企业内生外延多元发展特种橡胶助剂为基新材料领域多元布局公司在1999年于上海创建2018年在上交所上市公司最初开展橡胶助剂的代理业务后实现以橡胶用酚醛树脂为主的特种橡胶助剂自主生产主要经营管理团队深耕特种橡胶助剂行业已达24年2019年公司战略投资入股中策橡胶2020年来公司在电子材料领域加速布局成立上海彤程电子材料有限公司之后陆续收购半导体光刻胶供应商北京科华566股权收购显示面板光刻胶供应商北旭电子811股权战略全资收购瀚森树脂镇江收购PI材料公司苏州聚萃12股权并在彤程电子上海工厂建设年产11万吨光刻胶2万吨配套试剂项目此外公司携手巴斯夫进军可降解塑料引入PBAT技术并建设产能公司通过内生外延打造多条成长曲线现已形成以汽车轮胎用特种材料电子材料全生物降解材料为主的三大业务板块图1公司发展历程199920082011201820202022成立上海彤程化成立彤程集投资建设上交所收购科华微36北旭电子45股权收购PI材料公司苏州聚萃12股权工有限公司团有限公司金山工厂成功上市携手巴斯夫合作PBAT控股北旭81股权20062010201620192021投资建设华奇工厂成立上海功能材股份改制战略投资中策橡战略全资收购瀚森树脂镇江成立北京应用测试研发中料研发中心胶累计收购科华5656股权并签署一致行动协议心上海工厂建设年产11万吨光刻胶2万吨配套试剂项目资料来源公司公告长江证券研究所汽车轮胎用特种材料公司生产的橡胶用酚醛树脂是重要的特种橡胶助剂之一公司连续多年是最大的橡胶用酚醛树脂生产商2021年国内特种橡胶助剂市场占有率达2672021年12月13日公司彤程化学厂区6万吨年橡胶助剂项目投产目前彤程化学橡胶助剂产能达122万吨年华奇化工厂区橡胶助剂产能达72万吨年2021年初公司收购瀚森树脂镇江100股权瀚森树脂镇江具备4万吨年专业酚醛树脂产能并将酚醛树脂应用扩大至特种涂料复合材料电子材料等领域电子材料公司电子材料业务主要涵盖半导体光刻胶及配套试剂显示面板光刻胶PI材料及电子类树脂等产品依托旗下彤程电子整合集团内资源打造电子化学品产业化平台彤程电子在上海工厂建设年产11万吨光刻胶2万吨配套试剂项目子公司北京科华是国内领先的半导体光刻胶龙头生产商是唯一一家被SEMI列入全球光刻胶8强的中国光刻胶公司子公司北旭电子是大陆第一家Array用正性光刻胶本土生产厂家在京东方市占率约45-50以上公司于2023年5月收购苏州聚萃部分股权正式进入PI材料领域完善在柔性显示核心材料领域的业务布局全生物降解材料巴斯夫已授权公司使用其专有技术和指定使用相关设备公司是目前国内唯一一家得到巴斯夫授权企业公司在上海化学工业区计划建设10万吨年可降解塑料项目其中一期包含6万吨年PBAT副产4800吨年THF1000吨年BPE请阅读最后评级说明和重要声明629公司研究深度报告表1公司主要产品及产能主要产品子公司厂区产能项目万吨年备注彤程化学122特种橡胶助剂华奇化工72已投产酚醛树脂类镇江工厂40主营半导体光刻胶KrF和Iline光刻彤程电子-北京科华控股5656若干胶为核心产品2022H1科华半导体光刻胶业务实现营业收入8543万元主营显示面板光刻胶潜江工厂具备光刻胶6000吨年正型显示面板光刻胶彤程电子-北旭电子控股8114062022H1北旭显示面板光刻胶实现营收11965万元彤程电子-上海化工区光刻胶及相关产品项目11万吨光刻胶2万吨半导体高纯试剂将由全资子公司彤程电子运营一期将新建6万吨年PBAT副产4800可降解塑料彤程化学-上海化学工业区100吨年THF1000吨年BPE资料来源公司公告公司可转债信用评级报告长江证券研究所股权较为集中团队经验丰富股权较为集中董事长是实控人公司实际控制人为ZhangNing女士及LiuDongSheng先生其中ZhangNing是公司董事长截至2022年中报ZhangNing通过彤程投资持有公司4933股份LiuDongSheng通过维珍控股持有公司1674股份合计持有公司股份超过六成公司子公司较多彤程化学华奇化工彤程镇江主要负责生产彤程电子是公司电子材料产业运营平台图2公司股权结构图实际控制人及一致行动人LiuDongZHANGNINGSheng100100019彤程投资宇通投资维珍控股49417971674彤程新材料集团股份有限公司100100100100100100892华常彤彤彤彤中奇京程程程程策化化电化镇化橡工学子学江工胶56568114北北京旭科电华子资料来源Wind长江证券研究所注股权结构图截至2022年中报请阅读最后评级说明和重要声明729公司研究深度报告管理团队经验丰富实力雄厚公司管理团队大多曾任职于海内外知名企业公司董事副董事长周建辉曾任职于上海轮胎集团佳通轮胎等公司董事总裁丁林曾供职于亨斯迈集团管理团队具备丰富的产业经验与管理经历助力公司决策质量与效率提升表2公司管理团队经验丰富实力雄厚姓名职务主要工作经历自1999年8月创立彤程化工先后担任彤程化工董事长彤程有限董事长现任公司董事ZhangNing董事长长CheetahMobileInc猎豹移动公司独立董事北京石墨烯研究院有限公司董事长中策橡胶董事曾任上海正泰橡胶厂工程师上海轮胎集团股份有限公司炼胶厂技术科科长洛阳海虹轮胎有限公司副总经理上海轮胎集团销售公司大区经理上海轮胎集团股份有限公司集团办公周建辉董事副董事长室主任董事会秘书上海牡丹油墨有限公司副总经理佳通轮胎银川佳通有限公司常务副总佳通轮胎中国投资有限公司销售副总华奇化工总经理现任公司副董事长曾任亨斯迈集团聚氨酯事业部高级商务总监中国区总经理上海亨斯迈聚氨酯有限公司董丁林董事总裁事总经理亨斯迈集团先进材料事业部亚太区副总裁亨斯迈先进化工材料广东有限公司董事长等职现任公司董事总裁曾任中石化高桥分公司化工事业部车间主任副经理工程处处长安全监督管理处处长袁敏健董事副总裁彤程化学中国有限公司总经理现任公司董事副总裁于财务及会计方面拥有逾29年经验中国注册会计师协会会员曾任阜丰集团有限公司执行董事副总经理华地国际控股集团执行董事副总裁财务总监上海赛科石油化工有限责俞尧明董事副总裁财务负责人任公司会计经理中石化上海金山工程公司财务部副主任等现任公司董事副总裁财务负责人汤捷副总裁曾任彤程化工国外销售部经理总监公司监事现任公司副总裁曾任北京华胜天成科技股份有限公司董事副总裁董事会秘书天津绿茵景观生态建设股份有限公司副总裁董事会秘书天津膜天膜科技股份有限公司副总经理董事会秘书财郝锴董事会秘书副总裁务总监天津津滨发展股份有限公司证券事务代表董事会办公室主任华燊燃气控股有限公司财务部高级经理亚洲证券有限责任公司市场部经理天津市中融投资咨询有限公司分析师现任公司副总裁董事会秘书曾任首钢日电电子有限公司设备技术科科长制造部部长深圳方正微电子有限公司工厂长张旭东副总裁合肥京东方光电科技有限公司工厂长阜阳欣奕华材料科技有限公司副董事长总经理现任公司副总裁资料来源公司公告长江证券研究所经营规模提升研发能力突出公司经营规模持续提升受益产能及业务持续扩张公司近年营收呈稳定增长态势2019年受321响水安全生产事件影响公司彤程精细计提资产减值损失122亿元导致业绩同比下滑2021年公司主业橡胶助剂原料苯酚价格大幅上涨叠加海运费高企导致利润受到拖累全年实现营业总收入2308亿元同比增长128实现归属净利润33亿元同比下滑2042022年国内疫情反复影响橡胶助剂产销公司Q1-Q3实现营业总收入185亿元同比增长77实现归属净利润240亿元同比下滑129请阅读最后评级说明和重要声明829公司研究深度报告图3公司营业收入及同比增速图4公司归属净利润及同比增速归属净利润亿元同比右营业总收入亿元同比右54025203015420201031510501020-1051-5-200-100-30201720182019202020212022Q1-Q3201720182019202020212022Q1-Q3资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所橡胶助剂主业占比较大毛利率有所波动电子材料占比快速提升公司三大业务板块中汽车轮胎用特种材料业务占比较大近年自产酚醛树脂占收入比重在7成左右受疫情及原料海运费上涨影响公司橡胶助剂盈利有所波动内生外延战略下公司电子材料业务占比持续提升2022H1公司电子材料业务实现收入14亿元比重达116占比较2021年大幅提升图5公司收入结构中自产酚醛树脂占比近70按行业图6公司电子材料收入占比达1162022H1按产品自产酚醛树脂贸易类产品自产其他产品其他10011680橡胶助剂类60电子材料40可降解塑料678832002018201920202021资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图7公司分业务毛利率自产酚醛树脂自产其他产品贸易业务电子化学品40302010020172018201920202021资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明929公司研究深度报告期间费用率稳定研发持续提升公司近年期间费用率整体保持稳定2021年以来公司电子材料板块持续推进研发投入大幅提升2021年2022Q1-Q3公司研发支出分别为16亿元11亿元占营收比重达6761图8公司期间费用率情况图9公司研发支出及收入占比销售费用率管理费用率研发支出亿元占营收比例右财务费用率期间费用率1620871215658104430520201720182019202020212022Q1-Q31-4000201720182019202020212022Q1-Q3资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1029公司研究深度报告特种橡胶助剂产业稳步向上盈利有望转好橡胶助剂功能强大不可或缺橡胶助剂主要用于轮胎等橡胶制品的生产橡胶助剂是橡胶加工过程中添加的化工产品的总称用于赋予橡胶制品优良弹性和提高使用性能调整橡胶产品的结构改善橡胶加工工艺等在橡胶工业中扮演着不可或缺的角色是橡胶工业重要的原材料橡胶助剂的上游原料主要是各类石油化工产品而下游广泛应用于轮胎胶管胶带胶鞋等橡胶制品的生产过程中其中最主要应用于轮胎制造业图10橡胶助剂产业链示意图资料来源公司公告长江证券研究所橡胶助剂产品种类丰富可大致分为通用型及特种橡胶助剂橡胶助剂产品通常分为五大类包括防老剂促进剂硫化剂及硫化活性剂功能性橡胶助剂和加工型橡胶助剂其中防老剂促进剂硫化剂及硫化活性剂被广泛大量使用且各类产品在性能及技术上较为成熟因此被统称为通用型橡胶助剂功能性橡胶助剂加工型橡胶助剂起到了改善橡胶制品的性能及质量提高橡胶制品的生产效率增强异质材料的粘合性等重要的特殊作用因此被统称为特种橡胶助剂特种橡胶助剂是推动轮胎工业工艺技术变革的创新型材料是跟随轮胎工业工艺技术变革最密切的领域表3橡胶助剂分类系列类型主要产品用途防老剂防老剂6PPD防老剂TMQ等延缓橡胶老化延长橡胶制品的贮存期和使用寿命促进剂MBT促进剂CBS促进剂通用型橡胶助剂促进剂加速硫化反应缩短硫化时间降低硫化温度TBBS等使链状橡胶分子进行交联成为三维网状结构从而使橡胶变得硬实而硫化及硫化活性剂不溶性硫磺氧化锌等有弹性即硫化改善操作条件改善橡胶胶料的加工性能提高生产效率提高橡胶加工型橡胶助剂增粘剂补强剂均匀剂防焦剂等产品的内在和外观质量特种橡胶助剂用于橡胶与化学纤维帘线或镀黄铜钢丝帘线橡胶骨架材料的粘合功能性橡胶助剂粘合剂等在粘合界面上形成异质材料之间的化学键合资料来源中橡协橡胶助剂专业委员会公司招股说明书长江证券研究所公司的产品主要包括增粘树脂补强树脂粘合树脂等特种橡胶助剂增粘树脂能够改善未硫化胶各接触表面的相互融合从而改善成型时胶料的自粘性也可同时改善胶料请阅读最后评级说明和重要声明1129公司研究深度报告的流动性补强树脂用于橡胶补强在硫化前起增塑和分散作用硫化后可提高硫化胶硬度模量提高耐磨耐老化和耐化学腐蚀性能粘合树脂用作橡胶与钢丝帘线或纤维的粘合增进剂可减轻间苯二酚升华现象减少刺激性气味的产生减轻对环境的污染表4彤程新材主要特种橡胶助剂产品系列主要产品用途适用于天然橡胶丁苯橡胶顺丁橡胶等橡胶以及这些橡胶的并用胶料主要用于合成胶配合量大而且要求PTBP增粘树脂加工粘性高的橡胶制品如轮胎传送带胶管胶辊胶片电线电缆胶粘剂翻胎等各种产品也可以增粘树脂用于橡塑制品胶粘剂等PTOP增粘树脂具有优异的增粘性能可用于任何需要高粘度连接的复合橡胶制品尤其是合成橡胶改性苯酚-甲醛树脂补强树脂主要应用在轮胎的胎圈部位也用于鞋底胶及车窗密封条等非改性苯酚-甲醛树脂广泛用于天然橡胶丁苯橡胶顺丁橡胶三元乙丙橡胶或这些橡胶的并用胶料与钢丝尼龙人造丝棉聚粘合树脂间苯二酚甲醛树脂酯维尼龙玻璃纤维粘合资料来源公司公告长江证券研究所国内橡胶助剂产业稳步向上公司市占率持续提升汽车产量逐步复苏保有量持续提升将有望带动轮胎需求不断增长进而提振橡胶助剂需求橡胶助剂的需求与橡胶工业尤其是轮胎制造行业的发展息息相关根据国家统计局数据2022年我国汽车产量达27476万辆同比增长34随着国内疫情管控政策的优化以及国内经济复苏未来国内汽车产量增速有望得到提振替换是轮胎的主要需求2022年我国汽车保有量达到319亿辆同比增长58中国成为全球最大的存量市场不断提升的汽车保有量将持续拉动轮胎替换需求在汽车工业快速发展的背景下我国轮胎工业迎来快速发展的契机2005年我国轮胎产量跃居世界第一位此后连续十余年排名世界第一尽管国内轮胎产量在2015年之后短暂下滑但近年来重新稳定在较高水平2022年受疫情反复影响国内轮胎产销受阻产量有所下滑轮胎全年产量为86亿条同比下降40展望未来随着疫情影响逐步消散国内汽车及轮胎产销有望持续提升带动橡胶助剂需求稳步向上图11我国汽车产量及同比增速图12我国汽车保有量持续增长中国汽车产量万辆同比右中国汽车保有量亿辆同比右352435003530203000302525162500202020001512151500105810001004500-5050-100002010201620222009201120122013201420152017201820192020202120072018200820092010201120122013201420152016201720192020202120222006资料来源国家统计局长江证券研究所资料来源公安部长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1229公司研究深度报告图13我国轮胎产量及同比增速轮胎产量亿条同比右12302510208156105402-50-102001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源Wind长江证券研究所国内橡胶助剂日趋成熟稳步向上经过十多年快速发展我国橡胶助剂已经形成了品种门类齐全性能指标可靠结构相对合理的产业体系基本满足国内橡胶工业发展需求根据中橡协橡胶助剂专业委员会的数据我国已成为橡胶助剂第一大国产量从2002年的180万吨快速增长至2022年的1437万吨年均复合增速达到109产量在全球中比重逐年增加已接近802020年上半年因为疫情的影响行业经历了较大的考验但下半年国内市场得到快速恢复故全年产量同比2019年维持06的增长2021年海内外需求有所修复国内橡胶助剂全年产量同比增长1062022年国内橡胶助剂产量为1437万吨同比增长49从出口情况来看我国橡胶助剂出口量近年来有所波动但基本维持在30万吨左右2020年因为疫情影响海外需求故出口量有所下滑2021年海外市场从疫情中逐渐修复我国橡胶助剂出口达376万吨同比增长2952022年我国橡胶助剂出口375万吨与2021年基本持平我国橡胶助剂工业在2022年经历了复杂严峻的国际环境和国内疫情多发散发状况依然保持着良好的发展势头图14我国橡胶助剂产量逐年提升图15我国橡胶助剂出口量近年来有所波动中国橡胶助剂产量万吨同比右出口量万吨同比右1603540375403014035301202530201002015258010201060515400020-510-100-1050-20200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220122013201420152016201720182019202020212022资料来源中橡协橡胶助剂专业委员会长江证券研究所资料来源中橡协橡胶助剂专业委员会长江证券研究所特种橡胶助剂快速发展占整体比例持续提高从我国橡胶助剂的产量分布来看占据主要份额的依然是防老剂促进剂硫化剂等通用型橡胶助剂但功能性橡胶助剂以及加工型橡胶助剂等特种橡胶助剂的发展速度更为迅猛国内特种橡胶助剂产量由2009年的112万吨快速增长至2021年的427万吨年复合增长率为118高于2009-2021年整体行业产量增速69占整体产量的比例亦从2009年的188提升至2021请阅读最后评级说明和重要声明1329公司研究深度报告年的311国内特种橡胶助剂市场已经完成从主要依赖国外进口到大部分产品国产化的转变过程根据估算目前国内特种橡胶助剂产量占全球比例约60图16我国橡胶助剂产量分布2021年图17我国特种橡胶助剂产量占整体比例持续提高特种橡胶助剂产量万吨同比右占比右9845454040302防老剂353530促进剂302142525硫化剂及过氧化物202015加工助剂1510特种功能性助剂101265502600-52009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源中橡协橡胶助剂专业委员会长江证券研究所资料来源中橡协橡胶助剂专业委员会长江证券研究所公司是特种橡胶助剂龙头市占率稳步提升彤程新材连续多年是中国最大的橡胶用酚醛树脂生产商公司特种橡胶助剂产品系列较为丰富可广泛满足下游客户多样化的使用需求目前公司自产产品型号达200余种还代理销售十余家国际知名化工企业的百余种橡胶助剂产品如巴斯夫的超级增粘树脂FlowPolymers的均匀剂住友化学的间苯二酚Struktol的均匀剂及其他加工助剂道达尔的环保油等对于轮胎制造企业而言如果不同工艺性能的轮胎使用不同供应商的特种橡胶助剂产品将增加采购成本延长生产时间并加大轮胎产品潜在的质量风险公司凭借丰富的产品线能够为客户提供特种橡胶助剂产品一站式服务从而增强与客户的合作黏性提升公司市场竞争力根据公司公告2021年公司的特种橡胶助剂产量达108万吨国内市场占有率达267近年来持续提升公司6万吨年橡胶助剂扩建项目产能逐渐释放预计产销将进一步增长市占率有望持续提升此外特种橡胶助剂的壁垒更高格局较好相较同行其他通用型橡胶助剂产品彤程新材产品毛利率更高盈利能力更强图18公司特种橡胶助剂国内市占率持续提升图19彤程新材酚醛树脂毛利率高于同行其他产品彤程新材-酚醛树脂硫化助剂体系公司产量万吨国内产量万吨市场占有率右加工助剂胶母粒橡胶防护蜡5030502674028403026302024201022100200201720182019202020212015201620172018201920202021资料来源公司公告长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所原料及海运价格下降助力公司盈利转好原料苯酚价格高位回落成本压力将有缓解成本构成方面原材料成本占生产成本的80以上因此原材料价格的变动是影响公司生产成本的重要因素公司生产所需要的原材料主要是苯酚间苯二酚异丁烯二异丁烯甲醛等其中苯酚是公司最主要的生产原材料公司近年苯酚采购金额占自产原材料采购金额的近30请阅读最后评级说明和重要声明1429公司研究深度报告图20PTBP增粘树脂产业链示意图图21非改性苯酚甲醛树脂产业链示意图资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所2021年以来在原油价格上涨化工品需求普遍上涨的大背景下苯酚价格大幅上涨公司成本端面临较大压力盈利受到影响2022年以来油价整体呈现回落态势且苯酚装置投放较多供给偏向过剩价格明显回落根据百川盈孚统计国内苯酚总产能由2021年底的343万吨提升至2022年底的433万吨同比增长262截至2023年2月1日国内苯酚市场参考价格跌至79625元吨同比2022年同期下滑289图22国内苯酚市场价格较2022年高位已有明显回落14000国内苯酚市场价格元吨12000100007962580006000400020000181191201211221231资料来源卓创资讯长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1529公司研究深度报告图23我国苯酚产能产量开工率走势图产能万吨年产量万吨开工率右500100433400803383433002762766020040100200020182019202020212022资料来源百川盈孚长江证券研究所预计2023年国内苯酚新增产能仍较多若油价没有大幅波动苯酚价格或将在低位维系根据百川盈孚统计2023年国内苯酚新增产能预计达176万吨年约为2022年行业总产能的40预计在大量产能待投放的背景下苯酚供给过剩局面难以逆转价格或将由前端油价主导表52023年国内苯酚预计仍将有大量产能投放投产月度省份企业名称新增产能万吨年20239山东青岛海湾化学有限公司2020238黑龙江黑龙江省新产业投资集团龙江化工有限公司2020236山东鲁西化工集团股份有限公司2020236广西广西华谊新材料有限公司1620236辽宁恒力石化大连新材料科技有限公司4020236海南海南华盛新材料科技有限公司4020233广东惠州忠信化工有限公司20合计176资料来源百川盈孚长江证券研究所海运价格回归理想橡胶助剂及轮胎出口收益我国是全球最大的橡胶助剂轮胎生产国和出口国海运费大幅上涨对橡胶助剂轮胎产业链产生较大负面影响2022年下半年以来海运价格显著回落橡胶助剂及其下游轮胎出口的高运输成本有望得到缓解产业链将有所受益公司作为特种橡胶助剂龙头盈利有望转好请阅读最后评级说明和重要声明1629公司研究深度报告图24海运价格指数自高点已有大幅回落美西美东欧洲地中海2500020000150001000050000Jul17Jul18Jul19Jul20Jul21Jul22Oct16Apr17Oct17Apr18Oct18Apr19Oct19Apr20Oct20Apr21Oct21Apr22Oct22Jan17Jan18Jan19Jan20Jan21Jan22Jan23资料来源FreightOS长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1729公司研究深度报告光刻胶厚积薄发迎难而上光刻胶为电子化学品皇冠上的明珠光刻胶主要用于微电子领域的精细线路图形加工是微制造领域最为关键的材料之一光刻胶又称光致抗蚀剂是由感光树脂增感剂和溶剂三种主要成分组成的对光敏感的混合液体光刻胶自1950年被发明以来就因其基片粘附性佳感光速度快抗湿法刻蚀能力强等优点逐渐成为电子工业的主要用胶之后光刻胶被改进运用到印制电路板PCB制造工艺中成为PCB生产的重要材料二十世纪九十年代光刻胶又被运用到LCD器件的加工制作中对LCD面板的大尺寸化高精细化彩色化起到了重要的推动作用同时光刻胶也被应用到要求更高的半导体领域在微电子制造业精细度不断提升的进程中光刻胶起着举足轻重的作用光刻胶的作用原理为利用辐射前后光刻胶溶解度差异转移图案在微电子制造业如大规模集成电路的制造过程中由于器件尺寸太小无法直接进行传统的机械加工所以光刻技术发展成了精细线路及图形加工中的核心工艺通过辐照过程光刻胶的曝光区与非曝光区的溶解度出现差异显影和刻蚀后掩膜板上的线路图案就转移到了基板上在图形转移过程中一般要进行多次光刻不同的基片所需的光刻胶各不相同图25光刻技术的工艺原理资料来源影像科学与光化学长江证券研究所光刻胶主要由光刻胶树脂增感剂光引发剂光增感剂光致产酸剂单体溶剂和其他助剂组成由于应用场景颇多不同用途的光刻胶在曝光光源制造工艺成膜特性等性能要求不同对材料的溶解性耐蚀刻性和感光性能等要求不同不同原料的占比会有很大幅度变化其中光刻胶树脂是光刻胶主要成分成本占比达到50光刻胶为集成电路中极为重要的材料作为图形媒介物质用于芯片制造的光刻环节是必不可缺的关键材料请阅读最后评级说明和重要声明1829公司研究深度报告表6光刻胶原材料构成原料主要作用用量占比成本占比光刻胶中比例最大的组分构成光刻胶的基本骨架主要决定曝光后光刻胶的基光刻胶树脂10-6050本性能包括硬度柔韧性附着力溶解度变化等光引发剂光刻胶的关键成分对光刻胶的感光度分辨率起决定性作用能吸收光能将能量转移给光引发剂或本身不吸收光能但协同参与光化学反应提高增感剂光增感剂1-5引发效率的物质在吸收光能后分子发生光解反应产生强酸引发反应的物质用于最尖端的化学15光致产酸剂增幅光刻胶溶剂使光刻胶具有流动性易挥发对于光刻胶的化学性质几乎没有影响40-90助剂根据不同的用途添加的颜料固化剂分散剂等调节性能的添加剂0-5含有可聚合官能团的小分子也称之为活性稀释剂一般参加光固化反应降低单体135光固化体系粘度同时调节光固化材料的各种性能资料来源中商情报网赵成阳光刻胶发展概述长江证券研究所光刻胶按应用领域分为PCB面板和半导体光刻胶半导体光刻胶将成为光刻胶市场主要增长因素根据Cision2019年全球光刻胶市场规模约91亿美元至2022年市场规模将超过105亿美元年化增长率约5其中面板PCB和半导体光刻胶的应用占比分别为278230和219在下游PCB和面板二者复合增速缓慢的情况下半导体光刻胶将在半导体市场的快速增长下叠加其单位价值量相较于PCB光刻胶和面板光刻胶更高的特性有望成为全球光刻胶市场增长的主要因素随着IC制程的不断提高为了满足集成电路对电路密度和集成水平更高要求光刻胶通过不断缩短曝光波长不断提升图形的分辨率经过几十年的研发按照曝光波长目前光刻胶的波长由紫外宽谱逐步至G线436nmI线365nmKrF248nmArF193nmKrF和ArF合计称为DUV光刻胶以及最先进的EUV135nm水平图26全球光刻胶行业细分产品应用占比情况面板光刻胶273278半导体光刻胶PCB光刻胶230219其他光刻胶资料来源ReportLinker长江证券研究所半导体光刻胶国产化迫在眉睫彤程新材快速突破半导体光刻胶存差异应用于不同芯片制程随着曝光波长缩短光刻胶达到的极限分辨率不断提高得到的精密度更佳目前市场上能得到分辨率最高的是EUV光刻胶用于14nm以下先进制程由于整体较高的壁垒仅GI线有少量国产份额KrF和ArF国产化率极低EUV方面仅荷兰的ASML能制造EUV光刻机国内尚无企业请阅读最后评级说明和重要声明1929公司研究深度报告拥有先进制程芯片产能因此国内并没有EUV光刻胶市场目前国内市场大多集中在G线I线KrFArF等用于28nm以上成熟制程的半导体光刻胶表7半导体光刻胶不同类型应用类型曝光波长国产化率应用晶圆尺寸集成电路尺寸原料国内公司G线436nm10050m苏州瑞红02专酚醛树脂和重氮项北京科华紫外光刻胶4-6寸I线365nm10035-050m萘醌化合物容大感光潍坊星泰克聚对羟基苯乙烯KrF248nm18-12寸013-035m及其衍生物和光苏州瑞红北京深紫外光刻胶致产酸剂科华南大光电DUV光刻胶聚脂环族丙烯酸02专项上ArF193nm112寸32nm-013m酯及其共聚物和海新阳光致产酸剂聚酯衍生物分子极紫外光刻胶EUV135nm无12寸32nm玻璃单组分材料和光致产酸剂资料来源庞玉莲光刻材料的发展及应用电子工程世界前瞻产业研究院长江证券研究所未来我国半导体光刻胶增速将远超世界增速由于世界新增晶圆产能大部分在中国大陆光刻胶需求也将随之增长根据Techcet预测2021年全球半导体光刻胶市场规模约19亿美元预计到2025年超过24亿美元年化增长率为6以上根据TrendBank我国2021年半导体光刻胶市场预计290亿元中国作为未来全球晶圆产能增长的主力军综合表5中晶圆厂在建情况当前到2025年在建和计划8寸和12寸晶圆产能总共达到84万片增幅为当前的60结合到2021-2025年五年时间完全达产给予平均每年12作为我国半导体光刻胶中性复合增速由于我国的芯片产能结构将整体提高综上情况和假设判断到2025年我国半导体光刻胶市场规模将保守在40亿元乐观50亿元以上表8国内半导体光刻胶市场情景预测基于2021年290悲观10可能性中性60可能性乐观30可能性亿元市场预测我国半导体产业蓬勃发中国半导体产值增速不及发展状况晶圆厂扩张计划符合预期展晶圆产能供不应求预期晶圆需求低于预期产能扩张速度较快CAGR912152025年中国半导体409456507光刻胶需求gi线市场-15616877KrF市场-40164182203ArF市场-45184205228资料来源TrendBank长江证券研究所半导体光刻胶市场被美日企业寡占纵观全球半导体光刻胶供给端除美国陶氏外其余头部半导体光刻胶企业均为日本企业且技术要求越高的光刻胶头部聚集效应越明显其中较低壁垒的GI线光刻胶前四大企业占比为74而较高壁垒的ArF光刻胶前四大企业占比提升到82请阅读最后评级说明和重要声明2029