事件概述
　　公司发布2022年报及2023年一季报：2022全年实现营收113.8亿元，同比+44.7%，归母净利7.0亿元，同比+70.4%，扣非归母8.0亿元，同比+124.8%；其中22Q4营收27.5亿元，同比+26.5%，环比-26.2%，归母净利1.3亿元，同比+43.3%，环比-50.4%。23Q1营收28.8亿元，同比+27.3%，环比+4.8%，归母净利2.1亿元，同比+99.6%，环比+60.4%。
　　分析判断:
　　2022：两四轮量价齐升盈利能力持续提升
　　营收端：2022年公司两轮摩托车及四轮全地形车业务同步迎来量价齐升，销量分别14.5/16.7万辆，同比分别+30.4%/+10.7%，我们测算ASP分别2.3/4.1万元，同比分别+12.5%/+26.6%，四轮车产品结构改善超出预期，22H2四轮ASP提升至4.5万元，同环比分别+39.6%/+20.8%，我们预计主要源于U/Z系列占比提升（单价约ATV两倍）。
　　利润端：2022年归母净利7.0亿元，同比+70.4%，扣非归母8.0亿元，同比+124.8%，处于前期业绩预告中间偏上水平。其中22Q4归母净利1.3亿元，同比+43.3%，环比-50.4%，扣非归母1.0亿元，同比+73.2%，环比-71.9%，环比大幅下滑我们预计主因：1）22Q4收入端受销售淡季、国内疫情等影响环比26.2%；2）22Q4美元汇率下行，季度末汇率环比下降0.2，叠加高点结汇，产生约1.3亿汇兑损失。若还原汇兑损益、套保影响，22Q4公司实际净利率水平8.4%，对比21Q4、22Q3的4.8%和4.4%提升明显，体现盈利能力提升，再度超出此前预期。
　　现金流及费用：2022年公司经营活动现金流为17.0亿元，同比+543.8%；销售、管理、研发、财务费率分别7.7%、4.4%、6.6%、-2.6%，同比分别+1.1pct、+0.9pct、+1.8pct、-3.0pct，汇兑收益基本对冲费用增长。
　　23Q1：利润超出预期快乐春风加速
　　营收端：23Q1公司延续高速增长趋势，营收实现28.8亿元，同比+27.3%，环比+4.8%，预计主要源自产品结构改善带来的ASP提升及新车（800NK、狒狒）、出口拉动。根据中国摩托车商会数据，2023年1-2月公司250cc(含)及以上中大排摩托车、全地形车销量同比增速分别+17.2%、+0.5%。
　　利润端：23Q1公司毛利率、净利率分别达34.2%、7.3%，同比分别+14.6、+2.6pct，环比分别+3.2、+2.5pct，大幅超出此前预期，我们预计主要因为汇率同比提升、海运费降低和产品结构改善：1）汇率：22Q1/22Q4美元平均汇率6.35/7.09，23Q1为6.85（2022全年平均6.73，全年风险可控）；2）海运费：2022年2月中旬起海运费呈现回落趋势，23Q1已回落至运费爆涨前2019-2020H1水平。展望2023全年，我们判断汇率、海运费带来的利润促进仍将得以延续，叠加海外建厂（泰国、墨西哥）关税节约，全年展望30%毛利率、7.7%净利率水平。
　　费用端：23Q1公司销售、管理、研发、财务费率分别14.7%、4.8%、5.9%、-0.1%，同比分别+9.5pct、+1.1pct、+0.9pct、-0.6pct，环比分别+5.5pct、-1.4pct、-1.3pct、-3.8pct，销售费率提升我们预计主要源于终端渠道库存促销，相对阶段性影响。
　　中大排摩托车引领消费升级产品大年开启
　　摩托车销量和业绩贡献快速增长，2020年以来公司深入挖掘增量领域，重磅车型不断催化。展望后续，预计内销、出口将为两轮提供双重增长驱动：
　　1）内销方面：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6月开启交付（据商会数据，1-2月出货分别0.11、0.37万辆）；同时据春风2022年秋季战略发布会，2023年公司将迎产品大年，包含6款燃油两轮（800NK、XO狒狒已于春季发布会发布并开启交付）、4款电动两轮产品，对于销量的拉动作用值得期待；
　　2）出口方面：2021年起在海外四轮市场地位逐步稳固之后，两轮加速向海外市场拓展，开启两轮海外新增长极：据中国摩托车商会数据，2021年、2022年250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35万辆，同比分别+227%、+87%，2023全年我们预计50+%增长。
　　全地形车深入挖掘美国市场扰动改善利润兑现
　　公司是国内第一大全地形车生产商，出口龙头地位稳固。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场，目前公司在美国可与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，我们预计2022年公司北美市占率提升至约10%，中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势提升至20+%，有效对冲潜在的行业下滑风险。短期需求维度，据商会数据，2022年10月至2023年2月春风四轮生产分别1.32、1.54、1.62、0.52（春节假期影响）、1.28万辆，体现海外四轮需求仍然稳健。
　　2021年公司同步受到关税加征、海运费及原材料价格上涨、人民币对美元升值等多重因素影响，致2021年公司利润未充分释放，利润增速低于营收增速约61pct。但自22Q2起，扰动因素明显改善，叠加终端调价拉动利润充分释放。
　　投资建议
　　公司中大排量摩托车业务受益于爆款车型投放及市场扩容，销量持续向上；全地形车业务深入挖潜美国市场，出口龙头地位不断强化；ZEEHO电动品牌针对科技出行需求，与CFMOTO品牌互补。鉴于23Q1盈利超出预期，上调盈利预测，预计公司2023-2024年

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司点评报告TableDate2023年04月11日QTableTitle1业绩大超预期量价利三重共振TableTitle2春风动力603129系列点评之十九评级及分析师信息TableRank事件概述TableSummary评级买入上次评级买入公司发布2022年报及2023年一季报2022全年实现营收目标价格1138亿元同比447归母净利70亿元同比704最新收盘价12297扣非归母80亿元同比1248其中22Q4营收275亿元同比265环比-262归母净利13亿元同比433股票代码TableBasedata603129环比-50423Q1营收288亿元同比273环比4852周最高价最低价17369141归母净利21亿元同比996环比604总市值亿18501自由流通市值亿18501自由流通股数百万15045分析判断TablePic春风动力沪深3002022两四轮量价齐升盈利能力持续提升7860营收端2022年公司两轮摩托车及四轮全地形车业务同步迎来量价齐升销量分别145167万辆同比分别4123304107我们测算ASP分别2341万元同比分别相对股价4-14125266四轮车产品结构改善超出预期22H2四轮ASP202204202207202210202301202304138793提升至45万元同环比分别396208我们预计主要源于UZ系列占比提升单价约ATV两倍TableAuthor分析师崔琰利润端2022年归母净利70亿元同比704扣非归母邮箱cuiyanhx168comcn80亿元同比1248处于前期业绩预告中间偏上水平其SACNOS1120519080006中22Q4归母净利13亿元同比433环比-504扣非归相关研究TableReport母10亿元同比732环比-719环比大幅下滑我们预1华西汽车春风动力603129事件点评计主因122Q4收入端受销售淡季国内疫情等影响环比-800NK正式发布产品大年开启262222Q4美元汇率下行季度末汇率环比下降02叠202303012华西汽车春风动力6031292022年业绩加高点结汇产生约13亿汇兑损失若还原汇兑损益套保预告点评Q4利润符合预期迈向全球Powersport影响22Q4公司实际净利率水平84对比21Q422Q3的龙头48和44提升明显体现盈利能力提升再度超出此前预20230119期3华西汽车春风动力6031292022年三季报点评22Q3业绩超预期快乐春风加速现金流及费用2022年公司经营活动现金流为170亿元同20221020比5438销售管理研发财务费率分别774466-26同比分别11pct09pct18pct-30pct汇兑收益基本对冲费用增长23Q1利润超出预期快乐春风加速营收端23Q1公司延续高速增长趋势营收实现288亿元同比273环比48预计主要源自产品结构改善带来的ASP提升及新车800NK狒狒出口拉动根据中国摩托车商会数据2023年1-2月公司250cc含及以上中大排摩托车全地形车销量同比增速分别17205利润端23Q1公司毛利率净利率分别达34273同比请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明962618721201902281659证券研究报告公司点评报告分别14626pct环比分别3225pct大幅超出此前预期我们预计主要因为汇率同比提升海运费降低和产品结构改善1汇率22Q122Q4美元平均汇率63570923Q1为6852022全年平均673全年风险可控2海运费2022年2月中旬起海运费呈现回落趋势23Q1已回落至运费爆涨前2019-2020H1水平展望2023全年我们判断汇率海运费带来的利润促进仍将得以延续叠加海外建厂泰国墨西哥关税节约全年展望30毛利率77净利率水平费用端23Q1公司销售管理研发财务费率分别1474859-01同比分别95pct11pct09pct-06pct环比分别55pct-14pct-13pct-38pct销售费率提升我们预计主要源于终端渠道库存促销相对阶段性影响中大排摩托车引领消费升级产品大年开启摩托车销量和业绩贡献快速增长2020年以来公司深入挖掘增量领域重磅车型不断催化展望后续预计内销出口将为两轮提供双重增长驱动1内销方面仿赛新车450SR对标川崎Ninja4002022年6月开启交付据商会数据1-2月出货分别011037万辆同时据春风2022年秋季战略发布会2023年公司将迎产品大年包含6款燃油两轮800NKXO狒狒已于春季发布会发布并开启交付4款电动两轮产品对于销量的拉动作用值得期待2出口方面2021年起在海外四轮市场地位逐步稳固之后两轮加速向海外市场拓展开启两轮海外新增长极据中国摩托车商会数据2021年2022年250cc含及以上出口分别233435万辆同比分别227872023全年我们预计50增长全地形车深入挖掘美国市场扰动改善利润兑现公司是国内第一大全地形车生产商出口龙头地位稳固美国是全球最大的全地形车市场近年来公司集中资源开拓美国市场目前公司在美国可与北极星庞巴迪本田等一线品牌比肩我们预计2022年公司北美市占率提升至约10中长期则有望依屏产品线扩充UZ系列性价比优势提升至20有效对冲潜在的行业下滑风险短期需求维度据商会数据2022年10月至2023年2月春风四轮生产分别132154162052春节假期影响128万辆体现海外四轮需求仍然稳健2021年公司同步受到关税加征海运费及原材料价格上涨人民币对美元升值等多重因素影响致2021年公司利润未充分释放利润增速低于营收增速约61pct但自22Q2起扰动因素明显改善叠加终端调价拉动利润充分释放投资建议公司中大排量摩托车业务受益于爆款车型投放及市场扩容销量持续向上全地形车业务深入挖潜美国市场出口龙头地位不断强化ZEEHO电动品牌针对科技出行需求与CFMOTO品牌互补鉴于23Q1盈利超出预期上调盈利预测预计公司请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司点评报告2023-2024年营收由14901884亿元调整为15041898亿元归母净利由107144亿元调整为112154亿元EPS由712958元调整为7471026元新增2025年营收预测2331亿元归母净利预测205亿元对应EPS1360元对应2023年4月11日12297元股收盘价PE分别16129倍维持买入评级风险提示禁限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑外资品牌导致市场竞争加剧海外四轮需求不及预期海运费汇率波动盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元786111378150431898023305YoY737447322262228归母净利润百万元412701112415442047YoY128704602374326毛利率215254296297299每股收益元27446674710261360ROE113167210223228市盈率4496263816461198904资料来源Wind华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入11378150431898023305净利润740116115892099YoY447322262228折旧和摊销96102115139营业成本8491105941335116331营运资金变动920281559599营业税金及附加142241323419经营活动现金流1698156122772851销售费用876135416131911资本开支-439-452-449-449管理费用5007078731049投资351000财务费用-297-48-60-78投资活动现金流-76-452-449-449研发费用75290311201352股权募资0000资产减值损失-33-15-15-15债务募资0000投资收益-123000筹资活动现金流-134-180-300-420营业利润781127817452306现金净流量168092915281982营业外收支-6-211主要财务指标2022A2023E2024E2025E利润总额774127617462307成长能力所得税35115157208营业收入增长率447322262228净利润740116115892099净利润增长率704602374326归属于母公司净利润701112415442047盈利能力YoY704602374326毛利率254296297299每股收益46674710261360净利润率65778490资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E总资产收益率ROA7394101107货币资金4323525267808762净资产收益率ROE167210223228预付款项117146184225偿债能力存货2067258032513977流动比率151151152157其他流动资产1172159019492344速动比率108108109114流动资产合计767995681216415308现金比率085083085090长期股权投资34343434资产负债率550543535519固定资产957106312791594经营效率无形资产132176217256总资产周转率119125124122非流动资产合计1875242530823836每股指标元资产合计9554119931524619144每股收益46674710261360短期借款0000每股净资产2800356146025977应付账款及票据4555568371628761每股经营现金流1128103715131895其他流动负债5356628261003每股股利000120200280流动负债合计5090634579889764估值分析长期借款0000PE263816461198904其他长期负债169169169169PB402345267206非流动负债合计169169169169负债合计5259651481579933股本150150150150少数股东权益83120165218股东权益合计4295547870899211负债和股东权益合计9554119931524619144资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司点评报告分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6