事件：公司发布2022年度报告。公司2022年实现营业收入112.23亿元，同比+7.84%；实现归母净利润10.64亿元，同比+768.28%；扣非后归母净利润9.37亿元，同比+2859.01%，业绩符合市场预期。单季度看，22Q4实现营业收入32.89亿元，同比+3.96%；实现归母净利润2.61亿元，同比+135.92%；扣非后归母净利润1.86亿元，同比+124.52%。
　　全力深化整家战略，客单价提升效果显著。分品牌看：1）索菲亚品牌实现营业收入95.09亿元，22年工厂端平均客单价18498元，同比+28%。截至22年末，索菲亚品牌经销商1781个，专卖店2829家（较21年末+99家）。整家定制模式下索菲亚品牌客单价增长明显，并逐步开拓橱卫、门窗和墙地市场，整家战略持续深化2）米兰纳品牌实现收入3.2亿元，同比+242.6%（对公司营业收入增长的贡献为2.2pp），22年工厂端平均客单价13023元，同比+17%。截至22年末米兰纳供拥有经销商465位（较21年末+105位），专卖店338家（较21年末+116家）.米兰纳下沉蓝海市场，拓店顺利，收入贡献提升较快并开始贡献利润。3）司米品牌：22年实现收入10.4亿元，截至22年末拥有经销商615个，专卖店614家。22年司米品牌橱柜产品工厂端平均客单价12,197元；在已转型整家策略的门店中，订购衣柜、橱柜等全屋产品的工厂端平均客单价达32067元。4）华鹤品牌：22年华鹤品牌实现营业收入1.69亿元，同比+14.09%。22年华鹤木门产品工厂端平均客单价8211元。截至22年末，华鹤品牌共有经销商328个，专卖店319家，全品类展示门店数量达148家。
　　整装渠道实现翻倍增长，大宗渠道客户结构持续优化。分渠道看，经销渠道收入92.25亿元，同比+10.34%；大宗渠道收入2.77亿元，同比-4.91%；直营渠道收入2.77亿元，同比-19.06%（主要受疫情封控影响）。公司零售渠道增长稳健；整装渠道进入放量期，同比增长115.14%；大宗渠道仍处于客户结构优化期，叠加地产影响22年收入小幅下滑但优质客户贡献收入占比达55%。分产品看，定制衣柜及配件收入91.77亿元，同比+10.98%，单价及销量同比分别+12.8%/-1.6%；橱柜及配件收入12.72亿元，同比-10.41%，单价及销量同比分别+1.1%/-11.4%。木门产品收入4.34亿元，同比-5.26%，单价及销量同比分别-18.2%/+15.8%。
　　盈利能力有望持续改善。22年公司毛利率同比-0.22pp至32.99%，主要受22H1原材料成本高位及新品花色拉低板材利用率的影响，随着原材料价格逐步回落及冗余花色调整到位，22H2盈利能力已有改善，我们预计23年盈利能力将进一步修复。拆分来看，22年衣柜及配套产品毛利率同比-1.4pp至34.3%；橱柜毛利率同比-1.09pp至25.2%；木门毛利率同比+6.81pp至23.95%。期间费用方面，22年销售费用率+0.24pp至9.94%;管理费用率同比+0.15pp至9.95%;研发费用率同比+0.4pp至3.19%;财务费用率同比-0.03pp至0.62%；销售净利率同比+8.1pp至9.58%（剔除资产及信用减值后的销售净利率为10.8%）。
　　现金流及运营效率表现良好。现金流方面，公司22年实现经营现金流13.63亿元，同比-3.95%；经营现金流/经营活动净收益比值为115.51%；销售现金流/营业收入同比8.66pp至106.79%。经营效率方面，公司22年净营业周期3.84天，同比上升2.24天；其中，存货周转天数34.82天；同比+1.44天；应收账款周转天数37.43天；同比+5.11天。
　　投资建议：公司整家战略不断深化，驱动客单价显著提升；品牌矩阵优化后定位清晰，为后续增长提供充足动力。我们预期公司2023-2025年实现销售收入129.7、148.9、169.2亿元，同比增长15.6%、14.8%、13.6%，实现归母净利润13.4、15.7、18.3亿元（根据年报数据微调盈利预测，前次2023-2024年预测值为13.5、15.2亿元），同比增长26.0%、16.7%、16.9%，EPS为1.47、1.72、2.00元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险

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