事件：4月10日，公司发布2022年度报告。
　　B端复苏与C端放量，渠道与客户结构优化。2022年公司实现收入20.4亿，同比+29.1%；折合22Q4为5.6亿，同比+31%。总体看，B端业务随着防疫政策优化迎来需求端环比改善，叠加C端空刻意面受益于平台红利与品类势能实现持续放量（厨房阿芬22年收入同比+74.7%），共同推动整体收入实现高增长。分产品，22Q4复调/轻烹/配料收入分别同比+15.5%/+58.8%/-28.2%，复调环比提速主要系B端需求改善，轻烹高增主要得益于空刻意面放量，配料在疫情冲击下仍在调整。分区域，22Q4核心市场华东收入同比+32.1%，收入占比82.2%，新兴市场中华北/东北/华中收入同比+77.1%/25.9%/21.9%。分渠道，22Q4直销/经销收入分别同比+28.6%/41.6%，22年前五大客户/百胜收入占比下降至27.8%/14.0%，经销商快速开拓KA渠道，22Q4末经销客户271家，环比+22家，主要集中在C端KA渠道。
　　销售费用投放致毛销差承压，其他费用优化致Q4盈利改善。净利率：2022年销售净利率为11.3%，同比-1.03pct；折合22Q4为11.4%，同比+0.9pct，剔除扣非项目扰动后同比+0.6pct，主要得益于其他费用率下降；2022年厨房阿芬净利率5%，同比+1.1pct，折合22H2同比-1.9%，主要系线上促销力度加大与新品投放所致。毛利率：22Q4为35.3%，同比+2.2pct，主要得益于品类结构优化以及部分B端产品提价。费用率：22Q4销售费用率15.8%，同比+3.3pct，主要系空刻占比提升导致线上费用明显增加。
　　23年高增趋势有望延续，长期三大成长曲线共振。短期看：1）2023年防疫政策优化推动B端业务逐步复苏；2）C端空刻意面品类势能延续；3）3月推出烘焙产品布局新客户；4）线下C端与小B端渠道持续扩张。长期看：1）B端渠道扩张，大B客户持续渗透并且小B渠道加速扩张；2）B端品类扩张，瞄准意面、披萨等长保质期且重调味的大单品，通过技术与客户方面的协同效应实现快速突破；3）C端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。
　　投资建议：结合公司年报，我们引入2025年盈利预测。预计2023~2025年归母净利润为2.86/3.46/34.22亿元，同比+32.8%/21.0%/22.0%，EPS为0.71/0.86/1.05元，对应PE为34/28/23X，长期看好公司B+C端共振驱动业绩持续增长，但考虑到估值水平，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：新客户表现不及预期，竞争超预期，费用投放超预期，食品安全问题

研究报告全文：公司点评报告调味发酵品TableIndustryNameTableReportDate2023年04月11日TableTitle公司深度报告模板B端复苏与C端放量高增趋势有望延续宝立食品TableStockCode6031702022年报点评谨慎推荐TableInvestRank维持核心观点事件TableSummary4月10日公司发布2022年度报告分析师TableAuthorsB端复苏与C端放量渠道与客户结构优化2022年公司实现收入204亿同刘光意比291折合22Q4为56亿同比31总体看B端业务随着防疫政策优化021-20252650迎来需求端环比改善叠加C端空刻意面受益于平台红利与品类势能实现持续放量liuguangyiyjchinastockcomcn分析师登记编码S0130522070002厨房阿芬22年收入同比747共同推动整体收入实现高增长分产品22Q4复调轻烹配料收入分别同比155588-282复调环比提速主要系B端需求改善轻烹高增主要得益于空刻意面放量配料在疫情冲击下仍在调整分区域市场数据TableMarket2023-04-1022Q4核心市场华东收入同比321收入占比822新兴市场中华北东北华中A股收盘价元2415收入同比771259219分渠道22Q4直销经销收入分别同比28641622年前五大客户百胜收入占比下降至278140经销商快速股票代码603170开拓KA渠道22Q4末经销客户271家环比22家主要集中在C端KA渠道A股一年内最高价元3412销售费用投放致毛销差承压其他费用优化致Q4盈利改善净利率2022年A股一年内最低价元1447销售净利率为113同比-103pct折合22Q4为114同比09pct剔除扣上证指数331536非项目扰动后同比06pct主要得益于其他费用率下降2022年厨房阿芬净利率市盈率2023E3575同比11pct折合22H2同比-19主要系线上促销力度加大与新品投放所致毛利率22Q4为353同比22pct主要得益于品类结构优化以及部分B总股本万股40001端产品提价费用率22Q4销售费用率158同比33pct主要系空刻占比提实际流通A股万股4001升导致线上费用明显增加流通A股市值亿元1023年高增趋势有望延续长期三大成长曲线共振短期看12023年防疫政策0000000优化推动B端业务逐步复苏2C端空刻意面品类势能延续33月推出烘焙产TableQuotePic相对沪深TableChart300表现图品布局新客户4线下C端与小B端渠道持续扩张长期看1B端渠道扩张TableChart160大B客户持续渗透并且小B渠道加速扩张2B端品类扩张瞄准意面披萨等140120长保质期且重调味的大单品通过技术与客户方面的协同效应实现快速突破310080C端新业态扩张空刻短期已具先发优势未来可通过产品裂变线下扩张低价6040格带品牌等策略转型为长红产品200投资建议结合公司年报我们引入2025年盈利预测预计20232025年归母净-20-40利润为2863463422亿元同比328210220EPS为0710861052296234622715元对应PE为342823X长期看好公司端共振驱动业绩持续增长但考虑23212221221BC221029到估值水平维持谨慎推荐评级宝立食品沪深300风险提示新客户表现不及预期竞争超预期费用投放超预期食品安全问题资料来源中国银河证券研究院主要财务指标TableMainFinance20222023E2024E2025E相关研究银河食饮宝立食品TableResearch2022年中报点评Q2餐营业收入百万元203678256838310774371376调承压触底意面单品红利延续增长率2910261021001950银河食饮宝立食品深度报告系列一西餐供应链风起意面开辟第二曲线归母净利润百万元21536285983459142200增长率1615327920962200摊薄EPS元054071086105PE5262337827932289资料来源公司公告中国银河证券研究院wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明公司点评报告附录公司财务预测表百万元利润表2022A2023E2024E2025E资产负债表2022A2023E2024E2025E营业收入203678256838310774371376流动资产93476121202163328202979营业成本133269166688201071239537现金403945460983272107739营业税金及附加1595201224342909应收账款25455320993884046414营业费用31051399894869858194其它应收款459579701838管理费用58448219994511884预付账款3659457755216577财务费用-012-649-682-1059存货21996275123318739536资产减值损失-1034000000000其他1511182518081875公允价值变动收益000000000000非流动资产59673694167830188035投资净收益000366355318长期投资000000000000营业利润29454380804667456989固定资产34970409704897056970营业外收入115000000000无形资产76078164957311114营业外支出042000000000其他17097202821975819951利润总额29528380804667456989资产总计153149190617241629291014所得税647883551024012503流动负债34406421495672761626净利润23050297253643444486短期借款00000066372644少数股东损益1513112718432286应付账款15326191692312327546归属母公司净利润21536285983459142200其他19081229812696731436EBITDA32191369114460853413非流动负债4295429542954295EPS元054071086105长期借款100100100100其他419541954195419538701464446102265921负债合计少数股东权益1649277646196905现金流量表2022A2023E2024E2025E归母股东权益112798141396175988218188经营活动现金流25228260273326840511负债和股东权益153149190617241629291014净利润23050297253643444486折旧摊销4604244325912459主要财务比率2022A2023E2024E2025E财务费用358004137190营业收入2910261021001950投资损失000-366-355-318营业利润1704292822572210归属母公司净利-3976-5768-5523-62911615327920962200营运资金变动润其它1194-011-015-015毛利率3457351035303550投资活动现金流-7106-11808-11105-11861净利率1057111311131136资本支出-7026-12174-11460-12179ROE1909202319661934长期投资000000000000ROIC1807180717091711其他-080366355318资产负债率2527243725252265筹资活动现金流12267-0046501-4183每股收益054071086105短期借款-87120006637-3993每股经营现金063065083101长期借款-5209000000000每股净资产282353440545其他26188-004-137-190PE5262337827932289现金净增加额30390142142866324467PB1005683549443EVEBITDA3410248220041621PS474376311260数据来源公司数据中国银河证券研究院tablegz请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2公司点评报告分析师简介及承诺1922Beta11014031685171017391773TableResume刘光意经济学硕士2020年加入民生证券研究院2022年加入银河证券研究院覆盖餐饮供应链调味品速冻食品软饮料乳制品等行业擅长通过历史复盘与海外比较视角深度挖掘行业投资价值本人承诺以勤勉的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关评级标准行业评级体系未来6-12个月行业指数或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数相对于基准指数交易所指数或市场中主要的指数推荐行业指数超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐行业指数超越基准指数平均回报中性行业指数与基准指数平均回报相当回避行业指数低于基准指数平均回报10及以上公司评级体系推荐指未来6-12个月公司股价超越分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报20及以上谨慎推荐指未来6-12个月公司股价超越分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报1020中性指未来6-12个月公司股价与分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报相当回避指未来6-12个月公司股价低于分析师或分析师团队所覆盖股票平均回报10及以上免责声明TableAvow本报告由中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格除非另有说明所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券书面授权许可任何机构或个人不得以任何形式转发转载翻版或传播本报告特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权联系中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电tablecontact深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区苏一耘0755-83479312suyiyunyjchinastockcomcn程曦0755-83471683chengxiyjchinastockcomcn上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区何婷婷021-20252612hetingtingchinastockcomcn陆韵如021-60387901luyunruyjchin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