事件：
　　国家统计局发布了2023年3月份全国CPI和PPI数据。1）CPI同比0.7%，前值1.0%，市场预期1.0%；CPI环比-0.3%，前值-0.5%；2）核心CPI同比0.7%，前值0.6%；3）PPI同比-2.5%，前值-1.4%，市场预期-2.3%；PPI环比0%，前值0%。
　　核心观点：
　　3月，受食品价格季节性下跌、能源价格走弱、汽车降价促销等因素影响，CPI同比回落至0.7%，再度低于市场预期。PPI环比走平，同比下跌2.5%，指向国际石油、有色价格回落，而国内建筑业、下游消费回暖的线索。
　　国内低通胀的背后，指向的是需求侧恢复偏慢、消费复苏冷热不均的现状。考虑到当前处在经济恢复的关键时期，我们预计稳增长政策仍有进一步释放的空间，聚焦消费、房地产等领域。
　　食品、能源价格下跌，带动CPI同比加快回落
　　3月，CPI同比增速进一步回落至0.7%，低于市场预期的1%。一是，食品价格季节性下跌。一方面，天气转暖、供给增加，带动菜价季节性下跌；另一方面，由于生猪供应充足、消费需求回落，带动猪价进一步下跌。二是，交通通信价格下跌，主要受汽车降价促销和能源价格下跌影响。
　　但是，3月核心CPI同比小幅回升至0.7%，略高于上月的0.6%。其中，与出行相关的服务、衣着价格仍保持温和上涨，指向出行类消费仍在温和修复。
　　PPI环比走平，同比跌幅加深
　　3月PPI环比继续持平，但受高基数影响，同比跌幅持续扩大，跌幅降至2.5%。一是，受国际输入性因素影响的石油、有色价格转为下跌。二是，受气温回升、用煤需求减少影响，煤炭价格进一步下跌。三是，施工进程加快推进，建筑业需求回暖，带动钢铁、水泥价格上涨。四是，下游行业产品价格环比小幅回升，指向国内消费正逐步复苏，带动相关制造业景气度回暖。
　　消费延续弱复苏，CPI步入低通胀阶段
　　国内疫后高通胀之所以并未出现，一是与服务业供给快速恢复有关；二是与疫后消费需求恢复偏弱有关，各消费领域复苏冷热不均，例如，疫情期间受到压制的出行类消费持续修复，而与居民收入、地产后周期密切相关的汽车等耐用品消费仍然表现疲弱。
　　随着今年一季度通胀数据披露、以及3月后国内经济复苏节奏放缓，市场从前期的通胀担忧持续转向通缩隐忧。但是，3月CPI同比增速跌破1%，与食品价格季节性下跌、国际油价走弱等短期因素有较大关联。而3月生活资料、核心通胀价格均同步回升，指向当前消费领域仍在复苏进程中。
　　考虑到居民收入分化、就业形势不稳、中低收入群体收入恢复偏慢等原因，疫后国内消费总体呈现渐进式温和复苏。预计在消费渐进式复苏、猪周期仍处在下行阶段的背景下，年内总体通胀将保持在较低水平，预计未来一个季度内，CPI同比增速大概率仍低于1%。
　　风险提示：海外需求回落超预期；国内需求恢复不及预期。
　　

研究报告全文：2023年4月11日总量研究如何看待CPI同比跌破12023年3月价格数据点评要点作者事件国家统计局发布了2023年3月份全国CPI和PPI数据1CPI同比07分析师高瑞东前值10市场预期10CPI环比-03前值-052核心CPI同比执业证书编号S093052012000207前值063PPI同比-25前值-14市场预期-23PPI环010-56513108gaoruidongebscncom比0前值0核心观点分析师刘星辰执业证书编号S09305220300013月受食品价格季节性下跌能源价格走弱汽车降价促销等因素影响CPI021-52523880同比回落至07再度低于市场预期PPI环比走平同比下跌25指向liuxcebscncom国际石油有色价格回落而国内建筑业下游消费回暖的线索国内低通胀的背后指向的是需求侧恢复偏慢消费复苏冷热不均的现状考相关研报虑到当前处在经济恢复的关键时期我们预计稳增长政策仍有进一步释放的空间聚焦消费房地产等领域拆解拜登政府2024财年预算案剑指印太大国博弈系列第四十篇2023-04-03食品能源价格下跌带动CPI同比加快回落3月CPI同比增速进一步回落至07低于市场预期的1一是食品价制造业扩张放缓服务复苏继续加快2023年3月PMI点评2023-03-31格季节性下跌一方面天气转暖供给增加带动菜价季节性下跌另一方面由于生猪供应充足消费需求回落带动猪价进一步下跌二是交通通对美出口大幅回落的背后产业转移在加速信价格下跌主要受汽车降价促销和能源价格下跌影响大国博弈系列第三十九篇2023-03-但是3月核心CPI同比小幅回升至07略高于上月的06其中与出29行相关的服务衣着价格仍保持温和上涨指向出行类消费仍在温和修复新一轮稳增长组合拳正在路上经济复苏追PPI环比走平同比跌幅加深踪系列第四篇2023-03-283月PPI环比继续持平但受高基数影响同比跌幅持续扩大跌幅降至盈利增速见底回升趋势确认2023年1-225一是受国际输入性因素影响的石油有色价格转为下跌二是受气月工业企业盈利数据点评2023-03-27温回升用煤需求减少影响煤炭价格进一步下跌三是施工进程加快推进建筑业需求回暖带动钢铁水泥价格上涨四是下游行业产品价格环美联储会转向危机叙事吗光大宏观周报比小幅回升指向国内消费正逐步复苏带动相关制造业景气度回暖2023-03-252023-03-25消费延续弱复苏CPI步入低通胀阶段通胀和金融稳定美联储的平衡术2023年国内疫后高通胀之所以并未出现一是与服务业供给快速恢复有关二是与疫3月FOMC会议点评2023-03-24后消费需求恢复偏弱有关各消费领域复苏冷热不均例如疫情期间受到压从七大视角看买方观点如何变化他山制的出行类消费持续修复而与居民收入地产后周期密切相关的汽车等耐用之石系列报告第二篇2023-03-14品消费仍然表现疲弱随着今年一季度通胀数据披露以及3月后国内经济复苏节奏放缓市场从前非农传递的三大边际信号2023年2月美国期的通胀担忧持续转向通缩隐忧但是3月CPI同比增速跌破1与食品价非农数据点评2023-03-12格季节性下跌国际油价走弱等短期因素有较大关联而3月生活资料核心强信贷弱通胀内需究竟如何光大宏观通胀价格均同步回升指向当前消费领域仍在复苏进程中2月金融数据点评兼周报2023-03-11考虑到居民收入分化就业形势不稳中低收入群体收入恢复偏慢等原因疫后国内消费总体呈现渐进式温和复苏预计在消费渐进式复苏猪周期仍处在国内通胀缘何大幅降温2023年2月价格数据点评2023-03-09下行阶段的背景下年内总体通胀将保持在较低水平预计未来一个季度内CPI同比增速大概率仍低于1如何看待货币发力增量空间2022年四季度货币政策执行报告点评兼光大宏观周报2023-02-26风险提示海外需求回落超预期国内需求恢复不及预期黄金短期承压中长期趋势仍然向上光大宏观周报2023-2-19敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一食品能源价格下跌带动CPI同比增速加快回落3二PPI环比走平同比跌幅加深4三消费延续弱复苏CPI步入低通胀阶段5四风险提示6图目录图13月食品价格同比涨幅收敛非食品价格同比增速回落加快3图23月食品交通通信价格走弱是导致CPI同比增速回落的主因3图33月食品价格季节性下跌环比跌幅略低于季节性水平4图43月交通通信生活用品及服务价格环比低于季节性4图53月PPI环比持平同比跌幅加深5图63月上游原材料价格普遍下跌中下游价格逐步回暖5图7生产资料中加工工业价格环比增速连续两个月回升5图83月生活资料各分项价格环比增速多数回升5敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济一食品能源价格下跌带动CPI同比增速加快回落3月CPI同比增速进一步回落至07低于市场预期的13月CPI同比自上月的1降至07连续第二个月下跌环比下降03降幅较上月收窄02个百分点高于季节性水平-06选取2018-2022年同期均值下同3月核心CPI同比小幅回升至07略高于上月的06环比持平高于2月环比-02高于季节性水平-02可以看出食品能源价格下跌带动总体通胀水平回落而服务价格上涨驱动核心CPI回升具体来看导致CPI同比增速走低的原因一是食品价格季节性下跌同比自上月的26回落至24对CPI同比拉动率较上月下降01个百分点一方面由于天气转暖鲜菜供给增加3月鲜菜价格环比下降72降幅比上月扩大28个百分点影响CPI下降约017个百分点另一方面受生猪供应充足消费需求回落等因素影响3月猪肉价格环比下降42降幅较上月收窄72个百分点其余粮食食用油鲜果鸡蛋禽肉类等食品价格较为稳定环比涨跌幅在-0104之间二是交通通信价格下跌同比自上月的01降至-19对CPI同比拉动率较上月下降02个百分点3月交通通信价格下跌主要受汽车降价促销和能源价格下跌影响3月燃油小汽车价格同比下降45汽油和柴油价格同比分别下降66和73但与出行相关的服务衣着价格仍保持温和上涨指向出行类消费仍在温和修复与3月服务业PMI延续回升的线索相一致3月衣着价格环比为05高于上月的-01略高于季节性水平043月服务价格环比为01高于上月的-04高于季节性水平-04同期服务价格同比升至08高于上月的06其中旅游交通工具使用和维修家庭服务价格同比分别上涨530920均高于上月的300519国内疫后高通胀之所以并未出现一是与服务业供给快速恢复有关二是与疫后消费需求恢复偏弱有关各消费领域复苏冷热不均例如疫情期间受到压制的出行类消费持续修复而与居民收入地产后周期密切相关的汽车等耐用品消费仍然表现疲弱图13月食品价格同比涨幅收敛非食品价格同比增速回落加图23月食品交通通信价格走弱是导致CPI同比增速回落的快主因CPI同比非食品CPI食品CPI右食品衣着310生活用品及服务医疗保健及个人用品交通和通信教育文化和娱乐844居住CPI同比右2633422121100-200-4-1-1-1-6-2-22021-092021-112022-012021-032021-052021-072022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032022-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112023-012023-022023-032022-01资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所注上述数据为CPI分项的同比拉动率敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济图33月食品价格季节性下跌环比跌幅略低于季节性水平图43月交通通信生活用品及服务价格环比低于季节性历史环比均值3月环比历史环比均值3月环比非食品食品105奶类鲜菜其他05衣着000蛋类-5鲜果-05-10医疗-10居住水产品粮食文娱教育生活用品及服务羊肉猪肉牛肉交通通信资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所注历史环比均值为2018-2022年各年3月环比均值注历史环比均值为2018-2022年各年3月环比均值二PPI环比走平同比跌幅加深3月PPI环比继续持平但受高基数影响同比跌幅持续扩大跌幅降至25其中生产资料价格环比由上月上涨01转为持平生活资料价格由上月下降03转为持平主要与下游消费回暖上游能源价格回落有关一是受国际输入性因素影响的石油有色价格转为下跌其中石油煤炭及其他燃料加工业价格有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别下降0403上月环比分别为上涨06103月上旬受硅谷等中小银行流动性事件影响市场避险情绪大幅升温大宗商品美股等风险资产价格普遍下跌3月下旬后随着流动性风险担忧缓和风险资产价格向上修复月末基本修复至3月初水平二是受气温回升用煤需求减少影响煤炭价格进一步下跌3月煤炭开采和洗选业价格环比下降12上月环比下降22三是施工进程加快推进建筑业需求回暖带动钢铁水泥价格上涨3月黑色金属冶炼和压延加工业水泥制造价格环比均上涨13与气候转暖后各地施工进度加快推进有关但进入3月下旬后螺纹钢价格下跌水泥价格反季节性回落指向前期赶工进程或告一段落进入4月后30大中城市商品房销售数据走弱指向房地产复苏进程尚未稳固或将导致后续建筑业需求承压四是下游行业价格环比小幅回升指向国内消费正逐步复苏带动相关制造业景气度回暖PPI生活资料中3月衣着类日用品耐用消费品类价格环比分别为0102-01均高于上月的-03-03-05敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济图53月PPI环比持平同比跌幅加深图63月上游原材料价格普遍下跌中下游价格逐步回暖PPI全部工业品环比右轴PPI全部工业品当月同比2023-032023-022023-01153煤炭开采和洗选业石油煤炭及其他燃料加工业102电力热力的生产和供应业有色金属冶炼及压延加工业51汽车制造业00食品制造业非金属矿物制品业-5-1化学原料及化学制品制造业-10-2纺织业化学纤维制造业-15-3计算机通信和其他电子设备制造业黑色金属冶炼及压延加工业-4-3-2-10122023-012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-032021-03资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所图7生产资料中加工工业价格环比增速连续两个月回升图83月生活资料各分项价格环比增速多数回升PPI生产资料采掘工业环比PPI生活资料食品类环比PPI生产资料原材料工业环比PPI生活资料衣着类环比PPI生产资料加工工业环比10PPI生活资料一般日用品类环比20PPI生活资料耐用消费品类环比1508100605040002-0500-10-02-15-04-202023-012022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-022023-032023-022022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-032022-05资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所三消费延续弱复苏CPI步入低通胀阶段随着今年一季度通胀数据发布市场从前期的通胀担忧持续转向通缩隐忧在1月通胀数据发布前市场担心由于疫后需求加快释放服务供给恢复滞后叠加前期流动性宽松会导致国内通胀面临上行风险类似于海外国家出现疫后高通胀进而约束货币政策空间但随着通胀数据接连回落并且持续低于预期之后市场开始转向对于通缩问题的关注从各类经济数据看3月后国内经济复苏节奏放缓市场对于通缩问题的担忧有其合理性例如3月韩国越南出口数据转弱同期国内PMI新出口订单指数回落出口走弱趋势进一步明确对国内生产就业影响将陆续显现消费复苏力度偏弱服务价格涨幅低于市场预期4月30大中城市房地产销售数据转弱恢复的持续性仍有待观察但从价格维度看3月CPI同比增速跌破1与食品价格季节性下跌国际油价走弱等短期因素有较大关联而3月生活资料核心通胀价格均同步回升指向当前消费领域仍在复苏进程中但受限于居民收入分化就业形势不敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济稳中低收入群体收入恢复偏慢等原因消费总体呈现渐进式温和复苏因此当前低通胀的背后指向的是需求侧恢复偏慢而非需求转弱的现状我们此前也认为在经济恢复的关键时期稳增长政策仍有进一步释放的空间重点聚焦消费房地产领域详见2023年3月28日外发报告新一轮稳增长组合拳正在路上经济复苏追踪系列第四篇从趋势上看预计消费渐进式复苏将带动非食品价格缓慢上涨但鉴于年内猪周期仍处在下行阶段带动食品价格同比回落将使得总体通胀水平保持在较低水平预计未来一个季度内CPI同比增速大概率仍低于1四风险提示海外需求回落超预期国内需求恢复不及预期敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒基准指数说明生指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告