引言：
　　从海外经验看，人口抚养比拐点到来之后，由于住房需求回落，房价往往出现阶段性见顶。当前我国正处在人口老龄化加速、抚养比持续回升的现实环境中，未来房地产需求将如何变化？本文通过分析人口与住房需求的内在关联，进而测算未来20年内房地产新增需求的中枢。
　　核心观点：
　　从人口视角看，鉴于城镇化率快速推进，改善性购房群体人数处在高位，预计2030年前，我国住房需求仍相对稳健，其中，2023-2025年潜在住房需求为年均12亿平。进入2030年之后，随着我国从“人口红利”过渡至“人口负债”，住房市场将逐步向存量市场演变，预计2031-2040年、2041-2050年，潜在住房需求分别降至年均8.5、4.8亿平，改善性需求将成为结构性亮点。
　　从人口视角观察住房需求的三个维度
　　一是，人口发展模式带来的住房需求，由总人口和城镇化率决定。包括新增城镇人口的购房需求，以及因拆迁重建工作带来的住房更新需求。
　　二是，人口结构变化带来的住房需求，主要受年龄结构、家庭结构影响。一方面，人口抚养比回升，往往意味着后续购房需求放缓；另一方面，家庭是住房需求的基本单位，家庭结构小型化相应推升住房需求。
　　三是，居民资产配置偏好驱动的住房需求，主要受房价上涨预期影响。2019年，我国居民资产中住房资产占比达到59.1%，显著高于同期美国的25.2%与日本的34.7%。
　　人口驱动下的房地产周期变化
　　基于人口总量和结构变化，我们将国内房地产周期变化分为前中后期。三者分别对应人口红利上升、人口红利减弱，以及转向人口负债的阶段。
　　（1）1999-2010年，伴随劳动适龄人口持续增加、城镇化率快速提升，人口红利加速释放，推升大量购房需求，住房市场呈现为“供不应求”的特征。
　　（2）2011-2030年，人口周期拐点到来，人口红利支撑转弱，但购房需求依旧维持高位。导致这种现象的原因：一是，我国普遍存在“老年人为子女购房”现象，导致老年人口并未真正退出住房市场；二是，房地产投资投机性需求较强；三是，家庭户均人口下降推升住房需求；四是，棚改带动住房更新需求。
　　（3）2030年之后，人口红利期基本结束，逐步过渡至人口负债期，房地产将转向存量市场，以改善性需求为主。因家庭小型化和住房条件改善，带来的人均住房面积提升，将成为带动住房需求的主要变量。
　　未来20年我国房地产潜在需求测算
　　基于新增城镇人口购房需求、人均居住面积提升带来的改善性住房需求，以及旧房拆迁推动的住房更新需求，我们测算中长期住房购置需求。
　　短期来看，2023-2025年间，我们预计住房潜在新增需求为年均12.1亿平，高于2022年商品住宅实际销售面积11.5亿平，指向今年房地产销售回暖有潜在基础。中长期看，2030年前我国商品住房需求相对稳健，2021-2030年潜在新增需求为年均11.0亿平，主要受改善性需求支撑。但2030年之后，随着城镇化进程放缓和人口年龄结构老化，新增住房需求将加快回落，房地产将逐步转向存量市场。
　　风险提示：出生率持续低迷；居民购房需求超预期放缓。
　　

研究报告全文：2023年4月6日总量研究从人口视角看未来20年房地产需求演变人口峭壁第八篇要点作者引言从海外经验看人口抚养比拐点到来之后由于住房需求回落房价往往出现分析师高瑞东阶段性见顶当前我国正处在人口老龄化加速抚养比持续回升的现实环境中未来房地产需求将如何变化本文通过分析人口与住房需求的内在关联执业证书编号S0930520120002进而测算未来20年内房地产新增需求的中枢010-56513108gaoruidongebscncom核心观点分析师刘星辰从人口视角看鉴于城镇化率快速推进改善性购房群体人数处在高位预计执业证书编号S09305220300012030年前我国住房需求仍相对稳健其中2023-2025年潜在住房需求为年021-52523880均12亿平进入2030年之后随着我国从人口红利过渡至人口负liuxcebscncom债住房市场将逐步向存量市场演变预计2031-2040年2041-2050年潜在住房需求分别降至年均8548亿平改善性需求将成为结构性亮点相关研报从人口视角观察住房需求的三个维度拆解拜登政府2024财年预算案剑指印太一是人口发展模式带来的住房需求由总人口和城镇化率决定包括新增城大国博弈系列第四十篇2023-04-03镇人口的购房需求以及因拆迁重建工作带来的住房更新需求二是人口结构变化带来的住房需求主要受年龄结构家庭结构影响一方制造业扩张放缓服务复苏继续加快2023年3月PMI点评2023-03-31面人口抚养比回升往往意味着后续购房需求放缓另一方面家庭是住房需求的基本单位家庭结构小型化相应推升住房需求对美出口大幅回落的背后产业转移在加速三是居民资产配置偏好驱动的住房需求主要受房价上涨预期影响2019大国博弈系列第三十九篇2023-03-29年我国居民资产中住房资产占比达到591显著高于同期美国的252与日本的347新一轮稳增长组合拳正在路上经济复苏追人口驱动下的房地产周期变化踪系列第四篇2023-03-28基于人口总量和结构变化我们将国内房地产周期变化分为前中后期三者分盈利增速见底回升趋势确认2023年1-2别对应人口红利上升人口红利减弱以及转向人口负债的阶段月工业企业盈利数据点评2023-03-2711999-2010年伴随劳动适龄人口持续增加城镇化率快速提升人口红美联储会转向危机叙事吗光大宏观周报利加速释放推升大量购房需求住房市场呈现为供不应求的特征2023-03-252023-03-2522011-2030年人口周期拐点到来人口红利支撑转弱但购房需求依旧通胀和金融稳定美联储的平衡术2023年维持高位导致这种现象的原因一是我国普遍存在老年人为子女购房3月FOMC会议点评2023-03-24现象导致老年人口并未真正退出住房市场二是房地产投资投机性需求较强三是家庭户均人口下降推升住房需求四是棚改带动住房更新需求从七大视角看买方观点如何变化他山之石系列报告第二篇2023-03-1432030年之后人口红利期基本结束逐步过渡至人口负债期房地产将转向存量市场以改善性需求为主因家庭小型化和住房条件改善带来的人非农传递的三大边际信号2023年2月美国均住房面积提升将成为带动住房需求的主要变量非农数据点评2023-03-12未来20年我国房地产潜在需求测算强信贷弱通胀内需究竟如何光大宏观基于新增城镇人口购房需求人均居住面积提升带来的改善性住房需求以及2月金融数据点评兼周报2023-03-11旧房拆迁推动的住房更新需求我们测算中长期住房购置需求国内通胀缘何大幅降温2023年2月价格短期来看2023-2025年间我们预计住房潜在新增需求为年均121亿平高数据点评2023-03-09于2022年商品住宅实际销售面积115亿平指向今年房地产销售回暖有潜在基础中长期看2030年前我国商品住房需求相对稳健2021-2030年潜在新如何看待货币发力增量空间2022年四季增需求为年均110亿平主要受改善性需求支撑但2030年之后随着城镇度货币政策执行报告点评兼光大宏观周报化进程放缓和人口年龄结构老化新增住房需求将加快回落房地产将逐步转2023-02-26向存量市场黄金短期承压中长期趋势仍然向上光风险提示出生率持续低迷居民购房需求超预期放缓大宏观周报2023-2-19敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录1从人口视角刻画住房需求的三个维度42人口驱动下的房地产周期变化73未来20年我国房地产潜在需求测算114风险提示14敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济图目录图1美国人口抚养比拐点前后房价均出现阶段性见顶5图2与美国类似英国人口抚养比拐点同样与房价密切相关5图3德国人口抚养比上行期内房价见顶回落5图4日本两次人口抚养比上行期内房价均见顶回落5图52011年中国人口抚养比回升后房价仍在持续上涨6图62010年起我国人口红利开始转弱预计2039年步入人口负债期6图7中国家庭户规模总体呈持续下降态势6图8海外发达国家普遍呈现家庭规模小型化特征6图92010年以前我国25-44岁购房适龄群体处在高位7图101999-2010年住宅销售保持高速增长7图112012-2021年年新增城镇人口规模下降但住宅销售面积仍呈现较快增长8图122011年之后我国50-59岁老年人口快速增长8图132011年之后投资性购房需求明显增多9图142010-2017年我国实际房价与上涨预期持续共振9图152013年-2018年我国棚改进程加速推进10图162018年之后房价涨幅明显回落上涨预期持续减弱10图172030年之后适龄购房群体规模持续回落10图182020年起我国人口老龄化加速推进10图19我国城镇化率呈现S型曲线当前步入减速阶段11图202020年之后新增城镇人口规模持续走低11图21预计2021-2030年新增城镇人口带来的购房需求维持高位2030年之后逐步回落12图22中国人均住房面积相较发达国家仍有较大差距12图23我国家庭户住房房龄分布13图24我国家庭户住房房龄存量预测13图252021-2050年我国新增住房年均需求预测14图262021-2050年我国新增住房需求结构预测14敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济1从人口视角刻画住房需求的三个维度改革开放以来我国房地产业取得持续快速的发展其发展动能不仅来自于住房制度创新土地制度改革资金要素驱动等等更是与人口驱动的住房需求密切相关具体而言人口对住房需求的影响主要包括以下三方面一是人口发展模式驱动的住房需求由总人口和城镇化率决定一方面我国人口增长模式已经从传统型过渡至现代型即低出生率低死亡率低自然增长率人口规模已经接近峰值未来人口总量的回落对住房需求的抑制将逐步显现另一方面我国城镇化率仍处在快速增长阶段人口从农村到城市的流动持续推进将继续释放新增购房需求此外在城镇化推进过程中因城市更新带来的拆迁重建工作同样会增加住房需求根据国际经验当一个国家城镇化率达到3070时意味着城镇化处于加速阶段这一时期受益于人口加快流动持续释放住房需求当一个国家的城镇化率达到80左右时人口从农村往城市的流动基本停止甚至会出现逆向流动伴随人口地域结构的稳定房地产需求进入平稳期步入存量市场二是人口结构变化驱动的住房需求主要受年龄结构家庭结构影响1年龄结构对住房需求的影响从生命周期角度看不同年龄阶段的人群对房屋面积需求差异较大从我国实际情况看25-44岁为主要购房群体国家信息中心在人口与房地产市场关系分析报告中提到根据中国指数研究院的调查结果25-34岁的年轻人是第一大购房群体约占购房总人数的50这部分人群往往是结婚购房属于首次购房需求需求的价格弹性较小35-44岁的中年人是第二大购房群体约占购房者总数的245这部分人群属于改善型需求购房价格弹性较大而且这部分人群也往往是住房投资的主体这两个年龄段的购房者占据了总购房人数的34成为影响房地产市场需求的主力军1国际上一般采用人口抚养比刻画人口年龄结构对房地产市场的影响当人口抚养比较低时意味着中青年购房适龄群体较多购房需求较为旺盛当劳动年龄人口比例和购房适龄人口逐步下降将导致社会总抚养比上升房地产刚需大幅减少从海外国家经验看在人口抚养比见底回升的一段时间内即从人口红利期逐步转向人口负债期的阶段往往出现房价见顶的情况例如美英德在1986年前后人口抚养比均见底回升随后的3-10年内房价阶段性见顶日本1990年房地产泡沫破裂美国2007年次贷危机发生时均处在人口抚养比由降转升的拐点人口结构中蕴含着的经济增长风险债务等宏观经济力量往往会在人口转折期突然释放导致资产价格的波动放大1国家信息中心经济预测部人口与房地产市场关系分析2016敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济图1美国人口抚养比拐点前后房价均出现阶段性见顶图2与美国类似英国人口抚养比拐点同样与房价密切相关美国人口抚养比OECD实际房价指数美国英国人口抚养比OECD实际房价指数英国65150651401201306060100110805555906050504070204550450197019821994200620181973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018202119731976197919851988199119972000200320092012201520211970资料来源Wind光大证券研究所左轴单位资料来源Wind光大证券研究所左轴单位图3德国人口抚养比上行期内房价见顶回落图4日本两次人口抚养比上行期内房价均见顶回落德国人口抚养比OECD实际房价指数德国日本人口抚养比OECD实际房价指数日本651507520014070601306515055120601005011055100505045904540804001964199219601968197219761980198419881996200020042008201220162020197319761979198219851988199119941997200020032006200920122015201820211970资料来源Wind光大证券研究所左轴单位资料来源Wind光大证券研究所左轴单位从国内实际情况看我国正逐步走出人口红利期迈入人口负债期我国在1990年前后步入人口红利期对应人口抚养比在50以下随后人口抚养比持续下降直至2010年降至最低点342此后由于老年人口增多人口抚养比开始进入上升阶段指向人口红利开始逐渐消退我们根据队列要素法估算未来人口趋势预计2030年人口抚养比将升至50以上意味着人口红利期正式结束并于2039年步入人口负债期即人口抚养比超过60但与海外国家不同的是中国在2010年人口抚养比见底回升后房价反而呈现加速上涨的趋势这与中国特殊的制度转型和人口政策有关在计划经济时期福利分房制度使得上一代人有额外的储蓄叠加计划生育政策形成一对夫妻养育一个孩子的家庭结构上一代人有较强烈的动力帮助下一代人购房形成两代人储蓄同时释放于房地产市场的情况随着最后一代20世纪70年代初出生享受福利分房人口的额外储蓄释放完毕预计在2020-2030年间那么在2030年之后老龄化率的进一步上升将对房价形成抑制作用敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济图52011年中国人口抚养比回升后房价仍在持续上涨图62010年起我国人口红利开始转弱预计2039年步入人口负债期人口抚养比中国住宅平均销售价格右轴元平方米少儿抚养比老年抚养比人口抚养比551200080701000050608000人口负债期4550人口红利期6000404030400020352000103000200319871989199119931995199719992001200520072009201120132015201720192021199319961999200220052008201120142017202020232026202920322035203820412044204720501990资料来源Wind光大证券研究所注人口抚养比数据截至2022年住宅平均销售资料来源Wind联合国光大证券研究所预测注2023年及之后的数据为光大证价格数据截至2021年券研究所预测2家庭结构对住房需求的影响家庭是住房需求的基本单位在总人口不变的情况下户均人口越少意味着住房需求越旺盛近年来由于人口流动规模扩大生育率下降结婚率走低离婚率走高等多重因素影响我国家庭结构小型化特征明显1953年我国家庭人口平均数为433人户2010年降至31人户2020年进一步降至262人户一人户和二人户比例不断提升从国际情况看由于老年人预期寿命延长年轻人生育意愿下降发达国家的家庭规模下降也成为普遍现象2021年美国韩国家庭规模分别降至251人243人德国2019年为20人日本2018年为23人图7中国家庭户规模总体呈持续下降态势图8海外发达国家普遍呈现家庭规模小型化特征中国平均家庭户规模人户德国家庭人口平均数韩国家庭人口平均数5034日本家庭人口平均数32453402826352430222251819831986195319561959196219651968197119741977198019891992199519982002200520082011201420172020201520171999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201620182019202020211998资料来源Wind国家统计局光大证券研究所资料来源各国统计局光大证券研究所注日本数据截至2018年德国数据截至2019年韩国数据截至2021年三是居民资产配置偏好驱动的住房需求主要受房价上涨预期影响在我国城镇化进程的加快推进以及土地财政的特殊运转模式长期推升住房价格不断强化房价上涨预期加之国内城镇居民可投资渠道少购买多套住房保有成本低等因素使得住房投资投机需求大量增加并带来部分刚性改善性住房需求提前释放国内居民资产配置比重明显高于其他国家据央行调查显示2019年我国居民资产中住房资产占比达到591显著高于同期美国的252与日本的347指向我国居民资产配置呈现出过度集中敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济房产的特征详见2023年3月9日外发报告居民资产转移浪潮开启A股估值中枢有望重塑人口峭壁系列第七篇2人口驱动下的房地产周期变化基于人口总量和结构变化我们将国内房地产市场发展分为前中后期三者分别对应人口红利上升人口红利减弱以及转向人口负债的阶段房地产市场从高速增长转向波动发展最后步入存量博弈11999-2010年人口红利加速释放推升大量购房需求房地产市场进入高速发展期1998年住房制度改革拉开商品房市场的序幕此后伴随人口快速增长城镇化率水平快速提升居民住房需求持续增加一方面劳动适龄人口持续上升人口抚养比快速下降尤其是建国一代推动的购房适龄群体正处在快速上升期自1998年至2010年我国35-44岁人口增加68亿人增幅达到39形成一轮庞大的购房群体另一方面城镇化率处在加速上行阶段1996年我国城镇化率突破30至2010年城镇化率便快速提升至50期间每年新增城镇人口达到2100万人左右这一时期内住房市场多呈现为供不应求状态随着城镇住房大规模建设住房短缺问题基本解决2013年人民网发文住房总量充足区域性短缺指出2010年我国家庭户均拥有住房约102套房至2015年户均住房可能会达到108套住房总量告别短缺时代图92010年以前我国25-44岁购房适龄群体处在高位图101999-2010年住宅销售保持高速增长商品住宅销售面积万平方米千人25-34岁35-44岁千人商品住宅销售面积增速右轴30000050-59岁25-44岁右轴50000018000060450000160000502500004000001400004035000030200000120000203000001000001015000025000080000200000010000060000150000-1040000100000-205000020000-30500000-4000201420182022199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201520162017201920202021200819821984198619881990199219941996199820002002200420062010201220142016201820201980资料来源联合国光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所注黄色线指代2000-2010年商品住宅销售增速均值22蓝色线指代2011-2021年商品住宅销售增速均值522011-2030年人口周期拐点到来人口红利支撑转弱房地产行业进入波动式发展2010年起我国人口红利开始转弱从数量型转入质量型发展一是劳动年龄人口占比开始回落人口抚养比见底回升这段时期内建国一代婴儿潮开始退出房地产市场对应35-44岁购房群体数量明显下降由2010年的242亿人降至2020年的197亿人共减少4400万人二是城镇化率突破50后上升速度有所放缓自2011年至2020年我国城镇化率由513升至6392012-2016年期间年新增城镇人口规模开始震荡下降但仍处于高敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济位平均接近2400万人但自2017年起新增城镇人口规模开始持续下降由2016年的2622万人持续回落至2021年的1205万人图112012-2021年年新增城镇人口规模下降但住宅销售图122011年之后我国50-59岁老年人口快速增长面积仍呈现较快增长25-34岁35-44岁商品住宅销售面积万平方米千人千人50-59岁25-44岁右轴新增城镇人口右轴万人3000005000001800003500450000160000250000300040000014000035000025002000001200003000002000100000150000250000800001500200000600001000001000150000400001000005000050020000500000000198020181982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162020201620172000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201820192020202120221999资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所从发达国家经验看当人口抚养比见底回升后房地产购置需求往往放缓房地产周期随后见顶而从我国具体情况看尽管2011年起人口抚养比开始回升但商品房销售面积仍保持较高增速房价也持续创新高导致这一特殊情况的原因我们认为主要有以下几点一是我国普遍存在老年人为子女购房情况导致老年人口并未真正退出住房市场22010年-2016年我国25-34岁刚需购房群体人数快速上升即80后开始进入住房市场他们的父母大多出生在50-60年代享受建国后福利分房制度因此拥有较多额外储蓄往往出现两代人储蓄共同释放到房地产的情况二是受前期住房投资收益率较高房价上涨预期等因素影响投资性需求抬升住房价格从全国住宅平均销售价格看2001-2010年房价年均涨幅为932011-2020年间房价年均涨幅也高达78在居民缺乏合适投资渠道的情况下房地产凭借其长期稳健的收益率无疑成为当时居民进行大额资产配置的首选CHFS发布的2018年城镇家庭资产指数一季度报告显示2010年-2018年间居民新购房产中刚需住房占比持续下降而投资性住房占比持续增多2010年新购房为刚需房的比例为699到2018年一季度下降至319而购置投资性住房的比例明显加快从2010年的208增长到2018年一季度的5032徐建炜徐奇渊何帆房价上涨背后的人口结构因素国际经验与中国证据2012敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告宏观经济图132011年之后投资性购房需求明显增多图142010-2017年我国实际房价与上涨预期持续共振刚需住房改善性住房投资性住房70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比10020中国房价预期上涨比例右轴509020202145242428272833158038405035701030605255020400153010-520510-10002006-032011-032016-032021-032007-032008-032009-032010-032012-032013-032014-032015-032017-032018-032019-032020-032022-032023-0320092010201120122013201420152016201720182008资料来源CHFS光大证券研究所注数据更新至2018年一季度资料来源Wind光大证券研究所注70个大中城市新建商品住宅价格数据更新至2023年2月房价预期上涨比例更新至2023年3月三是家庭小型化带来新增住房需求抵消新增城镇人口规模下降的影响一般来说家庭是住房需求的基本单位在总人口不变的情况下户均人口越少住房需求越旺盛受现代化水平提升生育率下降等因素影响我国家庭户均规模持续下降2010年我国家庭户均人口规模为310人较2000年减少034人2020年七普数据显示中国家庭户均规模为262人较2010年减少048人下降速度明显加快在假设总人口和户均住房面积不变的情况下2020年仅因家庭户均规模下降带来的住房需求相较2010年增加18四是棚改大规模推进带动住房更新需求2015-2019年我国棚改货币化进程加速估算每年带动新增购房面积约2亿平2008年为扩大内需改善居住条件全国启动棚户区改造截至2012年基本建成各类棚户区改造安置住房750万套2013年起棚改工作进入加速阶段2013年改造开工350万套2014年提升至470万套2015年为消化三四线城市房地产库存政府积极推进棚改货币化安置20152018年全国棚改开工量一直维持在600万套以上直至2019年降至316万套标志着棚改开始步入退潮期2015年2016年据住建部披露棚改货币化安置比例分别为3049假设2017-2019年货币化安置比例维持在50每套建筑面积为80平则2015-2019年带动新建购房面积约为10亿平方米年均2亿平方米2020年-2030年间考虑到棚改带动的住房更新需求退坡投资性需求减弱住房市场转向刚需和改善性需求驱动总需求相较过去十年将呈现小幅放缓但考虑到35-44岁改善性购房需求人群的规模仍处在高位城镇化率仍在持续提升家庭小型化趋势明显预计总体住房需求相对稳健敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告宏观经济图152013年-2018年我国棚改进程加速推进图162018年之后房价涨幅明显回落上涨预期持续减弱700实际执行棚户区改造住房万套货币化安置比例右轴60百城住宅价格指数同比房价预期上涨比例右轴204060050153550040304001030253005202020001510100-5100020132014201520162017201820192014-122011-122012-092013-062014-032015-092016-062017-032017-122018-092019-062020-032020-122021-092022-062023-032011-03资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所注百城住宅价格指数更新至2023年2月房价预期上涨比例更新至2023年3月32030年之后我国人口红利期基本结束逐步过渡至人口负债期房地产将转向存量市场以改善性需求为主进入2030年之后据我们测算人口抚养比将超过50标志着人口红利期正式结束逐步向人口负债期过渡具体而言预计在2030年之后25-44岁适龄购房群体人数进入下降期根据现有城镇化率提升速度预计在2026-2030年间我国城镇化率将提升至70此后上行速度将明显放缓对应新增城镇人口将明显回落甚至转负总体住房需求将逐步降低因家庭小型化和住房条件改善带来的人均住房面积提升将成为带动住房需求的主要增量来源图172030年之后适龄购房群体规模持续回落图182020年起我国人口老龄化加速推进万人25-34岁35-44岁万人60岁以上人口总人口60岁人口占比右2400024000160000万人452200022000140000402000020000120000353018000180001000002050年深2580000度老龄化16000160002037年重20600002023年中度老龄化151400014000度老龄化4000010120001200020000500202120312041205120612071100001000020112038202220242026202820302032203420362040204220442046204820502020年年年年年年年资料来源Wind联合国光大证券研究所注2023年及以后数据为光大宏观预测资料来源Wind联合国光大证券研究所注2023年及以后数据为光大宏观预测敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告宏观经济3未来20年我国房地产潜在需求测算为进一步把握中长期内2021-2050年新增商品住宅购房需求我们将其拆分为三个部分测算一是新增城镇人口带来的刚性购房需求二是人均居住面积提升带来的改善性住房需求三是旧房拆迁推动的住房更新需求12020年之后随着新增城镇人口数量放缓释放的刚性购房需求逐步退坡刚性购房需求主要由新增城镇人口人均住房面积计算得到我们对每个变量进行具体假设城镇化率2022年我国常住人口城镇化率为652距离发达国家80左右的城镇化率水平仍有提升空间从国际经验看城镇化增长符合S型曲线一般会经历初始加速减速和饱和四个发展阶段其中城镇化率达到30之前属于初始阶段30-50属于加速阶段50-70属于减速阶段70之后进入饱和阶段目前我国正步入城镇化的减速增长阶段我们预计2023年-2025年年均增长10百分点低于2010-2020年的年均14个百分点的增长幅度2026-2028年年均增长08个百分点此后增幅每三年降低01个百分点直至01则预计2050年城镇化率达到791总人口据国家统计局公布2022年我国人口总量为1412亿人我们参考联合国对于生育率死亡率的假设使用队列要素法预测我国的人口变动趋势预计我国人口峰值基本在2022年前后见顶预计在2033年以前总人口规模相对稳定仍在14亿人以上此后呈现缓慢下降趋势图19我国城镇化率呈现S型曲线当前步入减速阶段图202020年之后新增城镇人口规模持续走低万人城镇化率国家统计局城镇化率预测万人新增城镇人口右轴总人口城镇人口901600003500801400003000701200002500602000100000501500408000010003060000500204000001020000-50000-1000198519501955196019651970197519801990199520002005201020152020202520302035204020452050197019781982198619901994199820022006201020142018202220262030203420382042204620501974资料来源Wind光大证券研究所注2023年-2050年为光大宏观预测资料来源Wind光大证券研究所注2023年-2050年为光大宏观预测人均住房建筑面积根据七普数据计算2020年我国城镇人均住房建筑面积为386平方米相较2010年年均增长08平方米考虑到随着家庭规模减小居民住房条件改善城镇人均住房建筑面积将呈现动态增长趋势一方面考虑到我国住房存在公摊面积等特殊情况如果根据80的得房率简单计算实际使用面积2020年我国人均住房使用面积为309平方米相较于欧美等发达国家仍具有一定提升空间2020年日本人均住房面积为395平方米2019年德国人均住房面积为457平方米另一方面国内不同地区分化较大例如2020年湖南江西河南湖北广西城镇家庭户人均住房建筑面积介于43-45平方米仅次于西藏而广东上海北京城镇家庭敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告宏观经济户人均住房建筑面积介于30-34平方米为全国最低因此我们假设2021-2025年间人均建筑面积年均增加08平方米此后人均建筑面积年增长量每五年降低01平方米直至2050年达到551平方米图21预计2021-2030年新增城镇人口带来的购房需求维持图22中国人均住房面积相较发达国家仍有较大差距高位2030年之后逐步回落万平方米新增城镇人口购房需求人均住房面积右轴平方米平方米人美国德国日本中国801000006070800005060600004050400003040200002030020-200001010-4000000美国德国日本中国20312004200720102013201620192022202520282034203720402043204620492001资料来源Wind国家统计局光大证券研究所注200020102020年人均住房面资料来源各国统计局光大证券研究所注中国根据人均住房建筑面积得房率计算实积来自于人口统计年鉴中间年份假设为线性增长2021年-2050年为光大宏观预测际使用面积实际销售中得房率一般介于75-85本文取80进行估算美国将数新增住房需求的测算根据人均住房面积新增城镇人口得到地下室车库等计入在内因此人均住房面积偏高美国日本中国数据为2020年德国数据为2019年基于以上假设预计2021-2030年间每年新增城镇人口平均为1100万人对应每年新增刚性住房需求平均为47亿平方米低于2011-2020年间的年均新增刚性住房需求81亿平方米主要由于新增城镇人口放缓2031-2040年间预计随着年新增城镇人口进一步放缓至500万人每年新增刚性住房需求降至24亿平方米2040年之后由于人口总量的回落城镇化率放缓不再释放新增刚性住房需求若考虑部分居住需求通过租房满足则2021-2030年2031-2040年间平均新增刚性购房需求分别为35亿平方米18亿平方米根据七普数据2020年我国存量住房中租房比例为26因此我们假设2021-2040年间74的居住需求通过购房解决22021-2030年间改善性需求释放空间较大此后缓慢回落随着新型城镇化的推进收入水平的提高以及家庭结构的小型化我国城镇居住水平有进一步的上升空间改善性需求仍将持续释放改善性住房需求主要依据存量城镇人口人均住房面积增量进行计算例如2021年-2025年间的改善性住房需求的计算方式为2020年城镇人口2025年人均住房面积-2020年人均住房面积其中城镇人口和人均住房面积的预测数采用第一种需求测算下的假设预计2021-2030年2031-2040年2041-2050年间改善性需求年均分别增加70亿平方米56亿平方米37亿平方米根据这一计算方式预计2021-2030年间人均住房面积从2020年末的386平方米提升至461平方米对应改善性需求年均增加70亿平方米2031-2040年间人均住房面积进一步提升至516平方米对应改善性需求年均增加56亿平方米2041-2050年间人均住房面积提升至551平方米对应改善性需求年均增加37亿平方米敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告宏观经济3大规模棚改时期已过住房更新需求回落至低位我们主要根据六普和七普数据计算总体住房存量以及各房龄段的住房更新率用于推算中长期住房更新需求首先根据六普和七普披露的家庭户人数和人均住房建筑面积估算出20102020年城镇住房存量面积分别为179亿平方米295亿平方米其次七普六普对家庭户进行抽样得到各房龄段分布数据例如在2020年住房存量中1990年以前建成的住房占比为91990-1999年建成的住房占比为192000-2009年建成的住房占比为342010年之后建成的住房占比为38我们根据各房龄段分布占比总体住房存量估算出20102020年各房龄段住房存量计算出各房龄段住房更新率2010-2020年期间1990年以前和1990-1999年建成的住房存量共下降20亿平方米对应每年拆迁面积2亿平方米其中1990年以前住房更新率为341990年-1999年住房更新率为14前者基本对应30年使用寿命下的住房更新率即130后者对应70年土地使用权期限下的住房更新率即170图23我国家庭户住房房龄分布图24我国家庭户住房房龄存量预测1990年以前1990-1999年2000-2009年2010年-2020年亿平方米1990年以前1990-1999年1001202000-2009年2010年-2020年901008043387080605060344035403020192010229002010年住房存量2020年住房存量2010年住房存量2020年住房存量资料来源国家统计局光大证券研究所注图中年份区间为住房建成年份资料来源国家统计局光大证券研究所注图中年份区间为住房建成年份十三五期间我国加速推进棚改进程叠加货币化安置比例提高旧房拆迁重建过程中带来新增商品住宅购房需求进入十四五之后我国城市更新逐步转向以旧改为主导棚改步伐相应放缓预计城镇住房更新率将有所下降2020年住建部明确表示未来城市规划要摈弃急功近利和大拆大建2021年8月底住建部正式发布关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知明确提出了避免要过度房地产化的开发建设方式即严控大规模拆除严控大规模增建严控大规模搬迁具体要求为拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20拆建比不应大于2以及就地就近安置率不宜低于50因此对于2020-2050年间的住房更新率我们进行分段假设对房龄在30年以内的住房不考虑拆迁需求2021-2030年假设1990年以前建成的住房更新率为31990-1999年建成的住房更新率均为142031-2040年假设2000年以前建成的住房更新率为32000-2009年建成的住房更新率均为142041-2050年假设2010年以前建成的住房更新率为32010-2020年建成的住房更新率为14敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告宏观经济根据这一计算方式预计2021-2030年2031-2040年2041-2050年间住房更新需求年均分别为2亿平方米34亿平方米55亿平方米若假设货币化安置比例降至30则对应新增购房需求分别为06亿平方米10亿平方米17亿平方米4总体结论短期内住房需求仍有韧性2030年后或转入存量市场短期来看2023-2025年间我们预计住房潜在新增需求为121亿平高于2022年商品住宅实际销售面积115亿平指向今年房地产销售回暖有潜在的微观基础中长期看2030年前我国商品住房需求相对稳健但2030年之后随着城镇化进程放缓和年龄结构老化房地产需求或加快回落逐步转向存量市场我们预计2021-2030年2031-2040年2041-2050年商品住宅的潜在新增需求年均分别为1108548亿平低于2011-2020年间的128亿平2021-2030年间改善性需求将成为住宅需求的主要增量年均新增近7亿平支撑总体住房需求稳定进入2030年后随着城镇化进程放缓适龄购房群体数量下降总体住房需求回落速度有所加快进入2040年后房地产转向存量市场届时改善性需求和住房更新需求将成为主要需求增量来源图252021-2050年我国新增住房年均需求预测图262021-2050年我国新增住房需求结构预测万平方米刚性需求改善性需求更新需求刚性需求改善性需求旧房更新需求1600001001400001200008010000043638000060676000040400007820000200-200000-202011-20202021-20302031-20402041-20502046-20502016-20202021-20252026-20302031-20352036-20402041-20452011-2015资料来源Wind光大证券研究所预测资料来源Wind光大证券研究所预测4风险提示出生率持续低迷居民购房需求超预期放缓敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒基准指数说明生指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告