22年归母净利同增96%，分红比例降至35%。2022年公司营收/归母净利360.4/57.2亿元，同比+21.4%/95.9%。其中，22Q4单季归母净利10亿元，同比/环比-13.6%/-26.8%。22年公司拟每10股现金分红8.7元（含税），分红总额20.1亿元，分红比例约35.2%，较19-21年60%的分红比例下降，或由于公司资本开支显著提升，22/23年实际完成/投资计划为46.9/53.6亿元（20/21年实际完成31.4/36亿元），对应4月6日股息率为8.4%。
　　经营数据：22年产量增长5%，售价/成本增加22%/11%。1）产销量：2022年公司原煤产量/商品煤销量3030/3092万吨，同比+5%/0.9%，其中Q4单季分别为762/734万吨，环比-0.6%/-4.4%。结构方面，22年混煤/精煤产量1280/1187万吨，同比-3%/持平，混煤/精煤销量1292/1196万吨，同比-8.5%/-0.2%，精煤销量占比38.7%，同比-0.4pct。2）价格：2022公司销售均价1118元/吨，同比+22.1%，其中精煤/混煤售价2172/559元/吨，同比+36%/2.1%，精煤售价提升带动公司销售均价上涨。Q4单季商品煤销售均价为1033元/吨，环比-5.9%。3）成本：2022单位成本为724元/吨，同比+11.5%，其中精煤/混煤单位成本为1253/507元/吨，同比+21.1%/-7.2%。4）毛利：2022年商品煤吨毛利为394元/吨，同比+128元/吨，增幅48%，其中精煤/混煤吨毛利919/89元/吨，同比+357/48元/吨，增幅+63%/115%。
　　23年煤炭量价平稳，减员提效或持续推进。根据公司23年经营计划，公司原煤/精煤产量计划3038/1200万吨，同比+0.2%/1.1%，公司预计23年煤炭供给偏紧格局或将持续，优质焦煤作为稀缺性资源，价格或将持续保持高位。22年，公司在职员工下降1.16万人至5.36万人，自2017年超9万人水平持续下降，人均工效同比提升24%。我们认为，由于21-22年公司盈利较好，人均薪酬显著提升，减员带来的降本效应暂未体现，但随着减员提效的持续推进，其降本潜力有望逐步兑现。
　　可转债已发布，23年拟发行可续期公司债。公司已于3月16日公开发行29亿元可转债，将于4月10日挂牌交易，初始转股价格为11.79元/股。4月7日公司公告，拟申请注册发行总额为不超过15亿元的可续期公司债券，有望公司债务结构、拓宽融资渠道、降低融资成本，进一步满足业务发展需要。
　　盈利预测与估值。我们认为，经济预期稳中向好，煤焦钢产业链有望边际改善，叠加焦煤库存持续低位，若需求边际出现改善弹性可期。公司是国内低硫优质主焦煤的第一大生产商和供应商，有望显著受益焦煤长协价格高位。我们预计公司23-25年归母净利为62.53/63.87/69.46亿元，EPS为2.70/2.76/3.00元，参考可比公司，给予公司2023年7~8倍PE，对应合理价值区间18.91~21.61元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。需求大幅下滑、澳煤进口限制政策延续存在不确定性。