中青旅发布2022年年报。2022年，中青旅营业收入64.17亿元/yoy25.69%；营业成本53.9亿元/yoy-23.4%；销售费用6.6亿元/yoy-19.9%；管理费用6.6亿元/yoy+0.9%；财务费用2.2亿元/yoy+11.7%；研发费用0.1亿元/yoy+35.3%；归母净利润-3.3亿元，21年同期为0.2亿元。2022年营业收入及归母净利润下滑，主要是疫情扰动下公司各版块业务受影响所致。
　　乌镇景区：全年客流受疫情影响承压，创意产品开发/多元宣传渠道为23年复苏蓄力。2022年，乌镇景区接待游客115.58人次/yoy-68.65%，其中东栅景区接待游客16.13万人次/yoy-87.25%，西栅景区接待游客99.45万人次/yoy58.94%。乌镇公司实现收入6.29亿元/同比-64.22%，净亏损2.64亿元。受疫情影响，乌镇西栅/东栅景区全年有部分时间闭园（两大景区自22年4月2日起闭园，分别于5月31日/7月7日重新开业），且因出行限制、游客出行顾虑及四季度非经营旺季等因素影响，非闭园时间客流也有所缩减，因而全年客流及营收表现不佳。在经营受疫情承压背景下，乌镇景区通过1）围绕传统节假日开发民俗体验路线、非遗研学营、金秋奇妙夜等产品拓展研学游/休闲度假游市场；2）紧随互联网时代营销风向，通过直播等方式精准营销；3）加强配套设施建设，完善景区经营架构；等多种方式勤修内功，丰富游客景区体验，23年旅游市场经营环境向好、需求端逐步恢复，乌镇客流有望快速恢复。
　　古北水镇景区：紧抓周边游市场展现经营韧性，通过多元化景区业态打造综合旅游度假区。2022年，古北水镇景区接待游客112.95万人/yoy-25.70%；实现收入6.88亿元/yoy-10.44%；净利润-0.87亿元，21年同期为0.55亿元。由于古北水镇以周边游客流为主且22年疫情扰动期间持续捕捉周边游市场需求，全年客流及收入下滑幅度相对乌镇较小。2022年，古北水镇借助景区地理位置及气候优势，全年推出泳池派对、帐篷露营、红叶雅集、冰雕冰滑、童话主题巡游等特色活动，通过丰富的景区业态与产品矩阵捕捉消费者避暑游/露营游/研学游/冰雪游/亲子游需求，景区知名度逐步提升，23年在客流恢复同时有望进一步开拓长线游市场。
　　未来展望：濮院新项目试行，出境游业务逐步恢复。公司濮院景区于23年3月1日试营业，中长期有望成为公司业绩支撑点；全国出境游业务于23年2月6日试点恢复，中青旅疫情前深耕出境旅游业务，疫情期间与全球2000余家合作伙伴保持紧密沟通，全球储备目的地超100个，随着国家文旅部放开旅行社组团业务及部分国家和地区出境游进一步放开，公司出境游业务有望加速复苏。
　　投资建议：我们看好公司景区业务后续发展，关注带动中青旅景区业务修复与增长的三大核心驱动力：1）长线游市场景气度逐步回升，乌镇景区经营表现或将有望向好，公司国内旅行社长线游业务也有望持续回暖；2）出境游市场逐步步入恢复期，公司疫情前出境游渠道深耕+近期出境游业务快速发力有望带动公司出境游业务快速回暖并抢占更多市场份额；3）濮院景区卡位优质旅游资源，后续有望成为公司利润新增长点。预计23-25年公司归母净利润分别为4.14/5.80/7.91亿元，对应23-25年PE为27X/20X/14X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：疫情反复，市场竞争加剧，新项目开业不及预期。

研究报告全文：中青旅600138SH2022年年报点评丰富景区业态蓄力疫后复苏2023年04月06日中青旅发布2022年年报2022年中青旅营业收入6417亿元yoy-推荐维持评级2569营业成本539亿元yoy-234销售费用66亿元yoy-199管理费用66亿元yoy09财务费用22亿元yoy117研发费用01亿当前价格1568元元yoy353归母净利润-33亿元21年同期为02亿元2022年营业收入及归母净利润下滑主要是疫情扰动下公司各版块业务受影响所致乌镇景区全年客流受疫情影响承压创意产品开发多元宣传渠道为23年复苏蓄力2022年乌镇景区接待游客11558人次yoy-6865其中东栅景TableAuthor区接待游客1613万人次yoy-8725西栅景区接待游客9945万人次yoy-5894乌镇公司实现收入629亿元同比-6422净亏损264亿元受疫情影响乌镇西栅东栅景区全年有部分时间闭园两大景区自22年4月2日起闭园分别于5月31日7月7日重新开业且因出行限制游客出行顾虑及四季度非经营旺季等因素影响非闭园时间客流也有所缩减因而全年客流及营收表现不佳在经营受疫情承压背景下乌镇景区通过1围绕传统节假日开发民俗体验路线非遗研学营金秋奇妙夜等产品拓展研学游休闲度假游市场分析师刘文正2紧随互联网时代营销风向通过直播等方式精准营销3加强配套设施建设执业证书S0100521100009完善景区经营架构等多种方式勤修内功丰富游客景区体验23年旅游市场经电话13122831967营环境向好需求端逐步恢复乌镇客流有望快速恢复邮箱liuwenzhengmszqcom古北水镇景区紧抓周边游市场展现经营韧性通过多元化景区业态打造综分析师饶临风合旅游度假区2022年古北水镇景区接待游客11295万人yoy-2570实执业证书S0100522120002现收入688亿元yoy-1044净利润-087亿元21年同期为055亿元由电话15951933859于古北水镇以周边游客流为主且22年疫情扰动期间持续捕捉周边游市场需求邮箱raolinfengmszqcom全年客流及收入下滑幅度相对乌镇较小2022年古北水镇借助景区地理位置研究助理邓奕辰执业证书S0100121120048及气候优势全年推出泳池派对帐篷露营红叶雅集冰雕冰滑童话主题巡电话13585520099游等特色活动通过丰富的景区业态与产品矩阵捕捉消费者避暑游露营游研学邮箱dengyichenmszqcom游冰雪游亲子游需求景区知名度逐步提升23年在客流恢复同时有望进一步开拓长线游市场未来展望濮院新项目试行出境游业务逐步恢复公司濮院景区于23年相关研究3月1日试营业中长期有望成为公司业绩支撑点全国出境游业务于23年21中青旅600138SH2022年业绩预告点月6日试点恢复中青旅疫情前深耕出境旅游业务疫情期间与全球2000余家评22年业绩预亏看好23年长线游及出境合作伙伴保持紧密沟通全球储备目的地超100个随着国家文旅部放开旅行社游市场回暖推动业绩复苏增长-20230131组团业务及部分国家和地区出境游进一步放开公司出境游业务有望加速复苏2中青旅600138SH2022年三季报点评投资建议我们看好公司景区业务后续发展关注带动中青旅景区业务修复景区业务三季度恢复向好四大驱动力推动后与增长的三大核心驱动力1长线游市场景气度逐步回升乌镇景区经营表现续复苏-20221029或将有望向好公司国内旅行社长线游业务也有望持续回暖2出境游市场逐3中青旅600138SZ首次覆盖报告蓄力步步入恢复期公司疫情前出境游渠道深耕近期出境游业务快速发力有望带动疫后发展景区客流空间未来有望持续扩大-20220914公司出境游业务快速回暖并抢占更多市场份额3濮院景区卡位优质旅游资源后续有望成为公司利润新增长点预计23-25年公司归母净利润分别为414580791亿元对应23-25年PE为27X20X14X维持推荐评级风险提示疫情反复市场竞争加剧新项目开业不及预期盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元6417104781313615807增长率-257633254203归属母公司股东净利润百万元-334414580791增长率-2241401363每股收益元-046057080109PE-272014PB19181615资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年4月4日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1中青旅600138商业零售及社会服务公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入6417104781313615807成长能力营业成本53897975997511832营业收入增长率-2569632825372034营业税金及附加5284106127EBIT增长率-4806340254730销售费用658103812811522净利润增长率-2241440113627管理费用6617639161067盈利能力研发费用131287毛利率1602238924062515EBIT-1596068501252净利润率-735419468592财务费用217294303304总资产收益率ROA-190216277345资产减值损失-87000净资产收益率ROE-5546418241010投资收益-67992107偿债能力营业利润-5475217381138流动比率094106116128营业外收支6273132速动比率058059067075利润总额-5415487681169现金比率018017020024所得税-69110154234资产负债率5387554156235587净利润-472439615935经营效率归属于母公司净利润-334414580791应收账款周转天数12313889588738806EBITDA309112013981837存货周转天数14385137121280112533总资产周转率037055063069资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金1197122615702048每股收益-046057080109应收账款及票据2165255331933814每股净资产8328929721081预付款项239337412482每股经营现金流-043022093129存货2124299634994063每股股利000000000000其他流动资产395505562631估值分析流动资产合计61207617923611038PE-272014长期股权投资2762276227622762PB19181615固定资产4535476349955224EVEBITDA541915551260957无形资产1189125113291417股息收益率000000000000非流动资产合计11445115911173711880资产合计17565192082097322918短期借款3710391340674173现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据1071149119232332净利润-472439615935其他流动负债1744180619802144折旧和摊销468514548585流动负债合计6525721079708649营运资金变动-569-985-670-750长期借款1257188023932844经营活动现金流-312156673935其他长期负债1680155414311310资本开支-610-633-663-697非流动负债合计2937343438244155投资-5000负债合计9462106441179412804投资活动现金流-607-555-571-589股本724724724724股权募资3000少数股东权益2083210821422287债务募资153700544437股东权益合计81038564917910114筹资活动现金流737429241133负债和股东权益合计17565192082097322918现金净流量-18030343479资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2中青旅600138商业零售及社会服务分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3