★欧洲天然气市场库存拐点未至：
　　从欧洲天然气库存的移动轨迹来看，需求的坍塌程度是很可怕的。在供应严重受限的情况下，欧洲天然气的库存竟然回到了新冠危机冲击时的水平。也就是当下需求之弱已经超过了新冠危机时的水平了。欧洲天然气库存向上的拐点大概是在22年俄乌冲突爆发时，库存偏离度从-30%一路上升到65%附近。目前尚未显示出库存拐点的出现。
　　★美国天然气供应的负反馈尚未形成：
　　极低的气价一定会对供应形成负反馈，但是需要低气价持续的时间比较长。这一次首行跌到2USD/MMBtu附近，跟2020年新冠危机和2016年时的情形均有所差异。2020年新冠危机远期价格区间基本上只有2.3-3 USD/MMBtu，2016年区间为2.5-3 USD/MMBtu，而现在仍然高达3.2-5USD/MMBtu。当下虽然近端价格非常低，但是远期价格仍然高企，所以对于抑制供应的作用会大打折扣。此外，如果前一年出现过高气价，第二年即使价格大幅下跌，供应也未必会下降，参照2019年。油气伴生，现在气价虽然较低，但是油价并不低，只要上游仍然维持着对油的资本开支，气的产量也很难下降。因此我们对于2023年美国干气产量的预估仍维持年报中的预测，较2022年小幅增加。
　　★投资建议：
　　欧美市场均进入到自2022年3月份以来的再库存周期当中。在此周期中，波动率回归的确定性相对比较强。目前，欧美都尚未形成较为明确的库存顶点，原因在于需求十分疲弱。在库存见顶之前，气价很有可能尚未见底。每一次的反弹都给人带来以希望，但最终还将成为失望。接下来市场会进入到新的平衡态，在底部区间震荡可能是贯穿2023年剩下3个季度的主旋律。我们依然维持对TTF和HH的“震荡”评级，TTF和HH区间分别为40-80欧元/MWh和2-3.5美元/MMBtu。
　　★风险提示：
　　需求超预期复苏，意外供给中断等。