投资要点
　　事件：皖通高速发布2022年报：2022年公司实现营业收入52.06亿元，同比增长32.78%，扣除零毛利的建造期收入，同比下滑-3.37%；归母净利润14.45亿元，同比下滑4.57%，2022年基本EPS为0.87元/股；扣非后归母净利润14.25亿元，同比增长4.55%。2022年公司每10股拟派发现金红利5.5元，分红比例为63%，对应2023年3月30日收盘价8.52元，股息率为6.46%。
　　点评：
　　专注高速公路运营管理，路网经济效益凸显，疫情期间表现较为坚挺：皖通高速是安徽省内唯一的公路类上市公司，截至2022年底所经营控股的收费公路项目共10个，营运公路里程约609公里，所属路段均为穿越安徽地区的过境国道主干线，地理位置优越、区位优势明显。2022年，公司实现通行费收入36.76亿元，同比减少4.04%，主要受到疫情导致车流量下滑，以及第四季度收费公路货车通行费减免10%的影响；毛利润方面，公司2022年实现毛利润22.07亿元，同比减少4.69%。在行业内的横向比较中，皖通高速表现较为坚挺，营收、毛利下滑幅度较小。典当业务由于行业经营环境不利，清算解散，目前清算主体工作已经基本完成，已无收入贡献。
　　疫情及施工影响，合宁高速通行费收入短暂受损，未来改扩建效应有望持续兑现：合宁高速是公司核心路段，于2019年年底改扩建结束通车，车流量尚属于较快增长期，且2022年6月底滁河大桥全线通车后利好车流量增长。但到金寨路收费站自2022年5月起封闭施工至2022年底的影响，合宁高速2022年实现营业收入11.79亿元、同比下滑0.26%，毛利润7.15亿元、同比下滑0.90%。随着疫情影响的消散、宏观经济的回暖，改扩建效应有望持续兑现。
　　断头路通车有望带来增量车流：（1）宁宣杭高速安徽至江苏段2022年9月10日全线贯通后，狸宣段车流量及效益稳步增长，但同时受与宁宣杭高速宁千段顺接的329国道实行黄牌货车禁行措施影响，宁宣杭高速2022年实现营业收入1.00亿元、同比下滑10.22%，毛利润-1.75亿元、同比下滑16.74%。未来禁行措施的调整以及疫情影响的消散，路网协同效应有望持续兑现。（2）岳武高速是国家路网G4221沪武高速的组成部分，受益于2022年春运期间外出务工人员返乡，客运流量稳步增长，实现营业收入1.31亿元，同比增长0.67%。预计2023年岳武高速安徽段东延线将建成通车，届时，从岳武高速安徽段向西看，有望分流从安徽省去往武汉的车辆；向东看，与合安高速相连，车辆导流效应明显，车流量有望迎来爆发式增长，未来有望扭亏为盈，并为公司贡献可观收益。
　　宣广高速改扩建PPP项目顺利实施，助力公司可持续发展：宣广高速是公司拥有的重要路段之一，但剩余收费期限较短，需要进行改扩建来保证公司的可持续发展。宣广高速改扩建项目全长91.2公里，其中广德北线新建六车道，其余路段进行“四改八”改扩建，预计2024年完工。项目完成后将提升宣广高速的通行能力及服务水平，并延长收费期限，收费年限重新核定为30年。
　　项目总投资约137.78亿元，资本金约27.56亿元，车辆购置税补助13.79亿元作为建设期投资补助注入。除补助外，其余资金由安徽省交控集团与皖通高速控股子公司宣广公司组成联合体广宣公司负责出资，两者所占股权比例分别为1%、99%。改扩建PPP项目中，宣广公司承担项目资本金约27.29亿元，按股权比例，皖通高速对宣广改扩建项目投资额为15.14亿元。2022年确认宣广改扩建PPP项目建造服务收入14.17亿元。
　　投资策略：皖通高速坐拥安徽省内多条跨省干线，核心路产盈利能力强，通过改扩建及收购不断做强做大路产主业。安徽省受益于长三角地区一体化和新兴产业发展，GDP增速快，产业发展过程中将催生车流量、尤其是货车车流，有望为公司业绩提供支撑。公司于2021年提升分红率至60%，分红率和股息率在高速板块中名列前茅。我们预计公司2023年-2025年可实现归母净利润16.04亿元、17.04亿元、18.04亿元，EPS为0.97元、1.03元、1.09元，3月30日收盘价8.52元，PE估值为8.8X、8.3X、7.8X。假设公司分红率维持60%，2023年-2025年A股息率分别为6.81%、7.31%、7.66%，H股股息率分别为8.79%、9.34%、9.89%。
　　风险提示：局部地区疫情扰动、经济下行导致车流量下降、收费政策变化、再投资风险等。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId高速公路dyCompany皖通高速600012investSugtitle增持维持gestionCh000009疫情期间表现坚挺未来增长可期angecreateTime1年月日2023331投资要点公marketDatasummary市场数据事件皖通高速发布2022年报2022年公司实现营业收入5206亿元同比增长司日期20233303278扣除零毛利的建造期收入同比下滑-337归母净利润1445亿元同点收盘价元852比下滑4572022年基本EPS为087元股扣非后归母净利润1425亿元同评总股本百万股165861比增长4552022年公司每10股拟派发现金红利55元分红比例为63对报流通股本百万股116560应2023年3月30日收盘价852元股息率为646净资产百万元13505告点评总资产百万元2130337每股净资产元814专注高速公路运营管理路网经济效益凸显疫情期间表现较为坚挺皖通来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理高速是安徽省内唯一的公路类上市公司截至2022年底所经营控股的收费公路项目共10个营运公路里程约609公里所属路段均为穿越安徽地区relatedReport相关报告的过境国道主干线地理位置优越区位优势明显2022年公司实现通行皖通高速600012SH核心费收入3676亿元同比减少404主要受到疫情导致车流量下滑以及第路段潜力释放分红提升彰显信四季度收费公路货车通行费减免10的影响毛利润方面公司2022年实心2022-12-21现毛利润2207亿元同比减少469在行业内的横向比较中皖通高速表现较为坚挺营收毛利下滑幅度较小典当业务由于行业经营环境不利清算解散目前清算主体工作已经基本完成已无收入贡献疫情及施工影响合宁高速通行费收入短暂受损未来改扩建效应有望持续分析师兑现合宁高速是公司核心路段于2019年年底改扩建结束通车车流量尚王春环属于较快增长期且2022年6月底滁河大桥全线通车后利好车流量增长wangchunhuanxyzqcomcn但到金寨路收费站自2022年5月起封闭施工至2022年底的影响合宁高速S01905150600032022年实现营业收入1179亿元同比下滑026毛利润715亿元同比下滑090随着疫情影响的消散宏观经济的回暖改扩建效应有望持续张晓云兑现zhangxiaoyunxyzqcomcnS0190514070002断头路通车有望带来增量车流1宁宣杭高速安徽至江苏段2022年9月10日全线贯通后狸宣段车流量及效益稳步增长但同时受与宁宣杭高速宁千段顺接的329国道实行黄牌货车禁行措施影响宁宣杭高速2022年实现营业收入100亿元同比下滑1022毛利润-175亿元同比下滑1674主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元5206537454794517同比增长3283220-176归母净利润百万元1445160417041804同比增长-461106259毛利率432448456584ROE121118111105每股收益元087097103109市盈率98888378来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情未来禁行措施的调整以及疫情影响的消散路网协同效应有望持续兑现2岳武高速是国家路网G4221沪武高速的组成部分受益于2022年春运期间外出务工人员返乡客运流量稳步增长实现营业收入131亿元同比增长067预计2023年岳武高速安徽段东延线将建成通车届时从岳武高速安徽段向西看有望分流从安徽省去往武汉的车辆向东看与合安高速相连车辆导流效应明显车流量有望迎来爆发式增长未来有望扭亏为盈并为公司贡献可观收益宣广高速改扩建PPP项目顺利实施助力公司可持续发展宣广高速是公司拥有的重要路段之一但剩余收费期限较短需要进行改扩建来保证公司的可持续发展宣广高速改扩建项目全长912公里其中广德北线新建六车道其余路段进行四改八改扩建预计2024年完工项目完成后将提升宣广高速的通行能力及服务水平并延长收费期限收费年限重新核定为30年项目总投资约13778亿元资本金约2756亿元车辆购置税补助1379亿元作为建设期投资补助注入除补助外其余资金由安徽省交控集团与皖通高速控股子公司宣广公司组成联合体广宣公司负责出资两者所占股权比例分别为199改扩建PPP项目中宣广公司承担项目资本金约2729亿元按股权比例皖通高速对宣广改扩建项目投资额为1514亿元2022年确认宣广改扩建PPP项目建造服务收入1417亿元图1宣广高速改扩建PPP项目出资情况示意图资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情投资策略皖通高速坐拥安徽省内多条跨省干线核心路产盈利能力强通过改扩建及收购不断做强做大路产主业安徽省受益于长三角地区一体化和新兴产业发展GDP增速快产业发展过程中将催生车流量尤其是货车车流有望为公司业绩提供支撑公司于2021年提升分红率至60分红率和股息率在高速板块中名列前茅我们预计公司2023年-2025年可实现归母净利润1604亿元1704亿元1804亿元EPS为097元103元109元3月30日收盘价852元PE估值为88X83X78X假设公司分红率维持602023年-2025年A股息率分别为681731766H股股息率分别为879934989风险提示局部地区疫情扰动经济下行导致车流量下降收费政策变化再投资风险等图22018-2022营业收入构成亿元图32018-2022毛利润构成亿元资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图42018-2022高速公路营业收入构成亿元图52018-2022高速公路毛利润构成亿元资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产521499941249915148营业收入5206537454794517货币资金473195001199914732营业成本2955296729791880交易性金融资产0000税金及附加30353429应收票据及应收账款0000销售费用0000预付款项1000管理费用164164166168存货5000研发费用0000其他477494500416财务费用144177173174非流动资产16089146311446314299其他收益16161616长期股权投资147000投资收益38387263固定资产954937842707公允价值变动收益1000在建工程2601306533信用减值损失-0-0-0-0无形资产13452134521345213452资产减值损失0000商誉0000资产处置收益9999长期待摊费用0000营业利润1976209422242355其他1277112105108营业外收入1111资产总计21303246252696229447营业外支出0000流动负债1378216718361554利润总额1977209522252356短期借款027500所得税563524556589应付票据及应付账款605870267860151450净利润1414157116691767其他773102210501039少数股东损益-31-33-35-37非流动负债6421730883089308归属母公司净利润1445160417041804长期借款6202720282029202EPS元087097103109其他219106106106负债合计779994751014310861主要财务比率股本1659165916591659会计年度20222023E2024E2025E资本公积0000成长性未分配利润9875117341357315592营业收入增长率3283220-176少数股东权益1580154715121475营业利润增长率-68606259股东权益合计13505151501681918586归母净利润增长率-461106259负债及权益合计21303246252696229447盈利能力毛利率432448456584现金流量表单位百万元归母净利率278298311399会计年度20222023E2024E2025EROE121118111105归母净利润1445160417041804偿债能力折旧和摊销924147161168资产负债率366385376369资产减值准备0000流动比率378461681975资产处置损失-9-9-9-9速动比率378461681975公允价值变动损失-1000营运能力财务费用166177173174资产周转率253234212160投资损失-38-38-72-63应收帐款周转率----少数股东损益-31-33-35-37存货周转率5851011260843--营运资金的变动-566540-72-200每股资料元经营活动产生现金流量1938226118561833每股收益087097103109投资活动产生现金流量-247713738172每股经营现金117136112111融资活动产生现金流量831135562828每股净资产7198209231032现金净变动-456476924992733估值比率倍现金的期初余额33604731950011999PE98888378现金的期末余额290495001199914732PB12100908请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-