公司2022年业绩低于预期，系疫情和行业竞争加剧等多重因素影响。固危废市场竞争情况预计在经济复苏、工业加速复工复产后有所改善。公司原有主业大规模资本支出期逐渐进入尾声，正谋求布局碳中和新业务以引领转型和打造新增长点。我们下调2023~2024年预测EPS至0.30/0.42港元，新增2025年预测EPS 0.50港元，当前股价对应P/E分别为5/4/3倍。参考公司过去三年5倍的PE均值，给予2023年5倍目标PE，对应目标价为1.80港元，维持“买入”评级。
　　▍EPS 0.16港元，业绩低于预期。2022年公司实现营业收入80.48亿港元，同比减少4.7%；实现归母净利润3.40亿港元，同比减少69.4%，折算基本每股收益0.16港元。公司业绩低于预期，系2022年国内局部疫情反复多发，导致上游工业产废量减少和危废收运成本上升；生物质原材料价格大幅上升；市场竞争格局进一步恶化带动危废处置单价持续下行；同时，受经营环境恶化及国补发放迟缓影响，公司2022年计提商誉和固定资产减值0.30亿港元以及应收账款减值0.96亿港元。
　　▍收入及利润率略微下滑，但营收结构持续改善。2022年，公司生物质综合利用/危废及固废处置/环境修复/光伏发电及风电四大板块收入同比分别变动-4%/+1%/-53%/-8%，综合致使收入同比减少4.7%。随着行业及公司新建项目减少，2022年公司建造服务收入同比下降25%，公司大规模资本支出期逐渐进入尾声，现金流情况有望稳步向好。公司2022年实现毛利率20.9%，同比下降2.2pcts，主要系生物质收运成本大幅上升；固危废行业竞争加剧，处置单价持续下行，且处置量受到上游工业产废减少而有所下降。2022年公司管理/财务费用率分别为7.7%/9.2%，同比分别上升0.2/0.4pct，期间费用率维持平稳。
　　▍精进主业攻坚克难，聚焦转型探索新增长。展望2023年，公司将继续精进主业，生物质板块供热市场持续开发，预计供热规模有望突破400万吨；危固废板块向资源化转型，专注降本增效；环境修复板块收入有望随着新项目投产而逐步释放，2022年新增合同额2.44亿元，同比上升23%。同时，公司不断寻求转型探索新增长。公司利用现有生物质项目优势，不断扩大分布式光伏业务版图。2022年公司新获取6个分布式光伏项目，总投资达0.26亿元，装机规模达5.704MW。除此之外，公司整合现有清洁能源业务资源，开拓虚拟电厂业务。目前公司已与阿里云签署合作协议，同时分别与江苏涟水县及淮安市淮阴区签署“低碳城市”及“零碳园区”合作框架协议，有望开拓第二增长曲线。
　　▍风险因素：补贴政策超预期调整；燃料收集成本大幅上升；工业废物量/价下滑。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到行业竞争加剧，利润率面临下滑压力，同时公司未来新建项目减少，建造收入释放或不及预期，我们下调2023~2024年预测EPS至0.30/0.42港元（原预测0.41/0.47港元），新增2025年预测EPS 0.52港元，当前股价对应P/E分别为5/4/3倍。参考公司过去三年5倍的PE均值，给予2023年5倍目标PE，对应目标价为1.80港元，维持“买入”评级。