交通银行资产投放顺畅，全年信贷高增，负债管理进一步提升存款表现亮眼。同时资产质量稳中有进，不良率改善至2015年以来最优水平，拨备反哺利润明显，预计基本面整体改善趋势仍将延续。维持公司“增持”评级。
　　▍事项：交通银行发布2022年年报，全年营业收入同比增长1.3%，归母净利润同比增长5.2%；四季度不良率季度环比下降0.06pct至1.35%，降至2015年以来最低水平。
　　▍营收短期承压，利润表现平稳。公司全年营业收入增速（+1.3%）明显低于前三季度增速（+5.1%）。全年归母净利润同比+5.1%（前三季度同比+5.5%），盈利表现相对稳定。1）收入端，利息非息均有压力。四季度利息收入/非息收入分别同比-1.3%/-22.2%，定价压力、债市回撤和资本市场波动均压制公司收入表现。2）支出端，发力成本控制。全年业务及管理费同比+3.1%（前三季度同比+9.6%），费用节约明显下全年成本收入比小幅提升0.47pct。3）拨备端，资产质量反哺利润增长。全年资产减值损失同比-9.3%（前三季度同比-1.3%），公司资产质量改善的效果显现。
　　▍扩表顺畅，息差承压。2023年利息净收入同比+5.1%（前三季度为+7.4%）。1）资产投放顺畅，全年存款高增。公司总资产较年初+11.4%（四季度环比+2.4%），贷款总额较年初+11.3%（四季度环比+1.2%），四季度疫情扰动叠加提前还款压力下信贷投放增速小幅弱于整体扩表，而存款较年初+18.4%（四季度环比+0.8%），全年表现亮眼。2）以量补价面临压力，息差延续下行，2023年利息净收入同比+5.1%（前三季度为+7.4%），四季度加大投放情况下利息净收入同比小幅收缩（-1.3%）。2023年全年净息差较2022年下降8bps至1.48%。其中贷款利率下降12bps，而存款端由于定期化趋势明显（定存占比较年初+5.2pcts）导致存款利率较年初/年中分别+9bps/+5bps，存贷两头承压情况预计延续至今年一季度，息差仍有一定压力。
　　▍投资阶段回撤，中收降幅相对较小。公司全年非息收入同比-18.01%（前三季度同比-16.13%）。1）投资类收入降幅明显，四季度债市波动明显：四季度投资类收入（投资收益+公允价值变动损益+汇兑损益）同比下降66.4%，全年下降26.1%，是四季度及全年营收增速承压主要因素，与债市大幅回撤-理财赎回波动相关。2）中收降幅相对较小，企稳仍需市场回暖：全年手续费及佣金净收入同比-6.2%（前三季度同比-3.9%），其中分项来看代理类/理财业务分别同比-12.1%/-13.8%，对手续费及佣金收入下滑贡献度达78%，反映中收业务主要受制于财富管理业务的阶段遇冷。
　　▍资产质量整体平稳，地产风险略有抬升。1）不良率延续下行，关注率小幅提升，公司年末不良率1.36%，较年初/三季度末分别下行0.13pct/0.06pct，同时核销+转出较去年下降4.5%，对应测算不良生成率下降0.09pct，而关注率则较年初提升0.09pct至1.44%，较年中（1.43%）基本维持稳定，反映公司资产质量边际上整体改善。2）拨备覆盖率较为稳定，拨贷比有所下降。年末拨备覆盖率较三季度基本稳定于180.7%，较年初则小幅提升14.2pcts，主要受益于公司资产质量改善，而信用减值损失较2021年同比下行9.0%，而信贷增速较高导致拨贷比较年初下降0.02pct。3）地产不良率提升明显，响应政策加大投放：地产对公贷款不良率/不良余额较年初分别提升1.55pcts/93亿，较年中分别提升0.9pct/52亿，按风控要求对地产信用风险进行持续暴露，而公司亦根据国家政策鼓励，积极投放地产对公信贷，房地产贷款较上年末增加1,000.4亿元，增幅为23.8%，较年中增加258亿，增幅为5.2%，去年主要为优质房企逆势扩张，反映公司强大的头部客户经营能力，对应增量风险有限。
　　 ▍风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；稳地产政策落地不及预期；行业监管政策超预期调整。
　　▍投资建议：稳中向好，价值可期。交通银行资产投放顺畅，全年信贷高增，负债管理进一步提升存款表现亮眼。同时资产质量稳中有进，不良率改善至2015年以来最优水平，拨备反哺利润明显，预计基本面整体改善趋势仍将延续。小幅调整公司2023年EPS预测至1.21元（原预测1.30元），新增公司2024/25年EPS预测1.29元/1.39元，当前A股/H股股价分别对应2023年0.42xPB/0.35x PB。结合三阶段股利折现模型（DDM）和可比公司估值，给予公司A股目标估值0.50x PB（2023年），对应目标价6.15元，给予公司H股目标估值0.45x PB（2023年），对应目标价6.15港元。维持公司A、H股“增持”评级。
　　

研究报告全文：稳中向好价值可期交通银行601328SH03328HK2022年年报点评2023331中信证券研究部核心观点交通银行资产投放顺畅全年信贷高增负债管理进一步提升存款表现亮眼同时资产质量稳中有进不良率改善至2015年以来最优水平拨备反哺利润明显预计基本面整体改善趋势仍将延续维持公司增持评级事项交通银行发布2022年年报全年营业收入同比增长13归母净利润同比增长52四季度不良率季度环比下降006pct至135降至2015年以来最低水平肖斐斐银行业首席分析师营收短期承压利润表现平稳公司全年营业收入增速13明显低于前三S1010510120057季度增速51全年归母净利润同比51前三季度同比55盈利表现相对稳定1收入端利息非息均有压力四季度利息收入非息收入分别同比-13-222定价压力债市回撤和资本市场波动均压制公司收入表现2支出端发力成本控制全年业务及管理费同比31前三季度同比96费用节约明显下全年成本收入比小幅提升047pct3拨备端资产质量反哺利润增长全年资产减值损失同比-93前三季度同比-13公司资产质量改善的效果显现彭博扩表顺畅息差承压年利息净收入同比前三季度为银行业联席首席分202351741析师资产投放顺畅全年存款高增公司总资产较年初114四季度环比24S1010519060001贷款总额较年初113四季度环比12四季度疫情扰动叠加提前还款压力下信贷投放增速小幅弱于整体扩表而存款较年初184四季度环比08全年表现亮眼2以量补价面临压力息差延续下行2023年利息净收入同比51前三季度为74四季度加大投放情况下利息净收入同比小幅收缩-132023年全年净息差较2022年下降8bps至148其中贷款利率下降12bps而存款端由于定期化趋势明显定存占比较年初52pcts导致存款利率较年初年中分别9bps5bps存贷两头承压情况预计联系人林楠延续至今年一季度息差仍有一定压力投资阶段回撤中收降幅相对较小公司全年非息收入同比-1801前三季度同比-16131投资类收入降幅明显四季度债市波动明显四季度投资类收入投资收益公允价值变动损益汇兑损益同比下降664全年下降261是四季度及全年营收增速承压主要因素与债市大幅回撤-理财赎回波动相关2中收降幅相对较小企稳仍需市场回暖全年手续费及佣金净收入同比-62前三季度同比-39其中分项来看代理类理财业务分别同比-121-138对手续费及佣金收入下滑贡献度达78反映中收业务主要受制于财富管理业务的阶段遇冷交通银行601328SH资产质量整体平稳地产风险略有抬升1不良率延续下行关注率小幅提升评级增持维持公司年末不良率136较年初三季度末分别下行013pct006pct同时核销当前价513元转出较去年下降45对应测算不良生成率下降009pct而关注率则较年初目标价615元总股本74263百万股提升009pct至144较年中143基本维持稳定反映公司资产质量边流通股本39251百万股际上整体改善2拨备覆盖率较为稳定拨贷比有所下降年末拨备覆盖率较总市值3810亿元三季度基本稳定于1807较年初则小幅提升142pcts主要受益于公司资产近三月日均成交额381百万元质量改善而信用减值损失较2021年同比下行90而信贷增速较高导致拨周最高最低价元52518445贷比较年初下降002pct3地产不良率提升明显响应政策加大投放地产近1月绝对涨幅469对公贷款不良率不良余额较年初分别提升亿较年中分别提升近6月绝对涨幅1104155pcts93近月绝对涨幅09pct52亿按风控要求对地产信用风险进行持续暴露而公司亦根据国家政12946策鼓励积极投放地产对公信贷房地产贷款较上年末增加10004亿元增幅为238较年中增加258亿增幅为52去年主要为优质房企逆势扩张反映公司强大的头部客户经营能力对应增量风险有限证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明交通银行年年报点评601328SH03328HK20222023331风险因素宏观经济增速超预期下行资产质量大幅恶化净息差水平超预期下行稳地产政策落地不及预期行业监管政策超预期调整投资建议稳中向好价值可期交通银行资产投放顺畅全年信贷高增负债管理进一步提升存款表现亮眼同时资产质量稳中有进不良率改善至2015年以来最优水平拨备反哺利润明显预计基本面整体改善趋势仍将延续小幅调整公司2023年EPS预测至121元原预测130元新增公司202425年EPS预测129元139元当前A股H股股价分别对应2023年042xPB035xPB结合三阶段股利折现模型DDM和可比公司估值给予公司A股目标估值050xPB2023年对应目标价615元给予公司H股目标估值045xPB2023年对应目标价615港元维持公司AH股增持评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元26939002729780283735130006013232873同比增速9413395877归母净利润百万元87581092149097079410351671105322同比增速11952546668EPS元110114121129139BVPS元10641143123313291433PEx466450424398369PBx048045042039036资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023330请务必阅读正文之后的免责条款和声明2交通银行年年报点评601328SH03328HK20222023331表1公司资产负债表主要项目百万元指标名称202120222023E2024E2025E期末余额客户贷款48679125317705586112965733637314696客户存款69217507497069809683588255509619849生息资产89870089311242100045691082556512061069计息负债777627679449558580551935280110194553总资产1117322012323654135560191470828115884944总负债1027112411326932126894121374363414861535归属于母公司股东权益6984057932478666079646471023409同比增速客户贷款12292102122113客户存款1783809090生息资产82367482114计息负债0022809090总资产441031008580总负债411031208381归属于母公司股东权益1131369211361资料来源Wind中信证券研究部预测表2公司利润表主要项目百万元指标名称202120222023E2024E2025E收入与盈利规模净利息收入130908144083153336161693169937手续费佣金净收入4123743625450864757344639非利息收入817468838992864107697103041营业收入212654232472246200269390272978拨备前营业利润130034140372148756162444160275税前利润8606788200864259395998215净利润7416578062795708893992030同比增速净利息收入55101645551手续费佣金净收入55583355-62非利息收入1608151160-43营业收入9493599413拨备前营业利润92806092-13税前利润8725-208745净利润118531911835资料来源Wind中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台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