事件：公司发布2022年年度报告。公司2022年实现营业总收入463.9亿元，同比下降3.46%；实现归母净利润69.8亿元，同比增长41.38%；分季度来看，公司2022年Q4单季实现营业收入107.6亿元，同比减少38.7%，环比下降25.7%；单季归母净利15.9亿元，同比减少50.1%，环比下降14.3%。全年营业收入略有下滑主因公司为了降低贸易煤业务风险，有意降低贸易煤销售比例，进而带来商品煤销售量的减少。对于未来，考虑到公司4000万吨自产煤中约1250万吨是炼焦煤，近30%煤炭销售结构不受长协煤限价政策影响，售价随行就市，有望贡献高业绩弹性。
　　主营业务有望释放高弹性。公司2022年煤炭板块实现营业收入458.9亿元，同比下降3.0%，实现毛利207.7亿元，同比增长45.3%。我们预计2023年煤炭市场结构性矛盾依旧，双轨制下煤价波动幅度或加大，考虑到公司高市场煤的销售比例，预计公司煤炭板块业务有望受益于煤炭售价的高弹性，业绩或存惊喜。
　　产量：2022年实现产量4057万吨，同比增加0.4%，其中动力煤产量2811万吨，焦煤产量1247万吨；Q4单季生产原煤952万吨，同比下降13.7%，环比下降12.3%。
　　销量：2022年实现销量5388万吨，同比下降21%，其中动力煤销量2583万吨，焦煤销量1113万吨；Q4单季销售商品煤1418万吨，同比下降19.1%，环比下降11.1%。
　　售价：2022年煤炭销售均价852元/吨，同比上涨22.8%，其中动力煤销售均价566元/吨，焦煤销售均价1136元/吨；Q4单季销售均价742元/吨，同比下降32.5%，环比下降17.7%。
　　成本：2022年煤炭销售成本466元/吨，同比上涨8.4%，其中动力煤销售成本148元/吨，焦煤销售成本305元/吨；Q4单季销售成本357元/吨，同比下降26.1%，环比下降34.9%。
　　毛利：2022年吨煤毛利385元/吨，同比增长46.4%，其中动力煤吨煤毛利418元/吨，焦煤吨煤毛利831元/吨；Q4单季吨煤毛利385元，同比下降37.5%，环比增长9.0%。
　　2022年分红63.89%，未来仍具提升空间。根据公司2022年年报及年中利润分配方案，每股派息2.25元（2022年报派息1.8元/股+2022年中派息0.45元/股），合计分红比例63.89%，对应股息率14.8%。同时根据公司“2024-2026年股东回报计划”承诺未来分红比例不低于60%，结合我们对2023、2024年的业绩预期，2023、2024年股息率预计增至16.0%、16.8%，在行业高分红背景下，公司分红存在进一步提升预期空间。
　　投资建议。公司主营业务有望释放高弹性，2022年分红63.89%，未来仍具提升空间。我们预计公司2023年~2025年实现归母净利分别为75.2亿元、79.1亿元、82.4亿元，EPS分别为3.79元、3.99元，4.15元，对应PE仅为4.0、3.8、3.6，维持“增持”评级。
　　风险提示：煤价大幅下跌，坏账风险爆发。

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年03月28日山煤国际600546SH业绩弹性凸显分红前景广阔事件公司发布2022年年度报告公司2022年实现营业总收入4639亿元同比增持维持下降346实现归母净利润698亿元同比增长4138分季度来看公司2022股票信息年Q4单季实现营业收入1076亿元同比减少387环比下降257单季归母净利159亿元同比减少501环比下降143全年营业收入略有下滑主行业煤炭开采因公司为了降低贸易煤业务风险有意降低贸易煤销售比例进而带来商品煤销售前次评级增持量的减少对于未来考虑到公司4000万吨自产煤中约1250万吨是炼焦煤近3月27日收盘价元1516煤炭销售结构不受长协煤限价政策影响售价随行就市有望贡献高业绩弹性30总市值百万元3005404主营业务有望释放高弹性公司2022年煤炭板块实现营业收入4589亿元同比下总股本百万股198246降30实现毛利2077亿元同比增长453我们预计2023年煤炭市场结构其中自由流通股性矛盾依旧双轨制下煤价波动幅度或加大考虑到公司高市场煤的销售比例预10000计公司煤炭板块业务有望受益于煤炭售价的高弹性业绩或存惊喜30日日均成交量百万股3698产量2022年实现产量4057万吨同比增加04其中动力煤产量2811股价走势万吨焦煤产量1247万吨Q4单季生产原煤952万吨同比下降137环比下降123山煤国际沪深300销量2022年实现销量5388万吨同比下降21其中动力煤销量2583万80吨焦煤销量1113万吨Q4单季销售商品煤1418万吨同比下降19164环比下降11148售价2022年煤炭销售均价852元吨同比上涨228其中动力煤销售均32价566元吨焦煤销售均价1136元吨Q4单季销售均价742元吨同比16下降325环比下降1770成本2022年煤炭销售成本466元吨同比上涨84其中动力煤销售成-16-32本148元吨焦煤销售成本305元吨Q4单季销售成本357元吨同比下2022-032022-072022-112023-03降261环比下降349毛利2022年吨煤毛利385元吨同比增长464其中动力煤吨煤毛利418作者元吨焦煤吨煤毛利831元吨Q4单季吨煤毛利385元同比下降375环比增长90分析师张津铭2022年分红6389未来仍具提升空间根据公司2022年年报及年中利润分执业证书编号S0680520070001配方案每股派息225元2022年报派息18元股2022年中派息045元股邮箱zhangjinminggszqcom合计分红比例6389对应股息率148同时根据公司2024-2026年股东回报计划承诺未来分红比例不低于结合我们对年的业绩预期相关研究602023202420232024年股息率预计增至160168在行业高分红背景下公司分红存1山煤国际600546SH业绩稳健释放低估值在进一步提升预期空间高股息投资价值凸显2022-10-31投资建议公司主营业务有望释放高弹性2022年分红6389未来仍具提升空2山煤国际600546SH中期派息价值凸显间我们预计公司2023年2025年实现归母净利分别为752亿元791亿元8242022-08-27亿元EPS分别为379元399元415元对应PE仅为403836维持增持评级3山煤国际600546SH业绩弹性巨大估值优风险提示煤价大幅下跌坏账风险爆发势明显2022-03-11财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元4805446391473114763647965增长率yoy357-35200707归母净利润百万元49386981751879138237增长率yoy4974414775341EPS最新摊薄元股249352379399415净资产收益率544587437329267PE倍6143403836倍PB2520161210资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月27日收盘价请仔细阅读本报告末页声明2023年03月28日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1667214203172422745140039营业收入4805446391473114763647965现金1192110255140112125834596营业成本2986225591257662565125561应收票据及应收账款1221179557137602236营业税金及附加20962242205821502164其他应收款16299279250314营业费用523558549554560预付账款574377674516683管理费用16371601168816681686存货15431016104610061550研发费用206335273309294其他流动资产1251660660660660财务费用803468333165-148非流动资产2930531074302302878527303资产减值损失-389-31-50-50-50长期投资747635402170-62其他收益2629303030固定资产1451514906155611576215766公允价值变动收益00000无形资产62225987561451194643投资净收益-141-112-120-120-120其他非流动资产78209547865277346957资产处置收益288000资产总计4597745276474715623667342营业利润1121015554162481709917807流动负债2241020386152381434215687营业外收入158121112短期借款24281639163916391639营业外支出224441257266285应付票据及应付账款53654227543031205401利润总额1100115121160041684417534其他流动负债1461614521816995848648所得税31864126425744814664非流动负债92066172533643653391净利润781510995117471236412870长期借款6546346826331661687少数股东损益28774014422944514633其他非流动负债26612703270327032703归属母公司净利润49386981751879138237负债合计3161626558205741870719077EBITDA1275016903170431774118135少数股东权益2531370579341238517018EPS元249352379399415股本19821982198219821982资本公积33513351335133513351主要财务比率留存收益60989080167152398330732会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1183015013189632514431247成长能力负债和股东权益4597745276474715623667342营业收入357-35200707营业利润4653388455241归属于母公司净利润4974414775341获利能力毛利率379448455462467现金流量表百万元净利率103150159166172会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE544587437329267经营活动现金流1623513496103581004616237ROIC324489479411357净利润781510995117471236412870偿债能力折旧摊销15281761120312561301资产负债率688587433333283财务费用803468333165-148净负债比率62-146-324-451-647投资损失141112120120120流动比率0707111926营运资金变动4233-91-3045-38592095速动比率0606101824其他经营现金流1715251000营运能力投资活动现金流-665-3535-4796861总资产周转率1110100908资本支出6401645-612-1212-1250应收账款周转率296308400220160长期投资-41-1900232232232应付账款周转率6353536060其他投资现金流-66-3790-858-912-956每股指标元筹资活动现金流-9059-11727-6123-2868-2960每股收益最新摊薄249352379399415短期借款-2343-790000每股经营现金流最新摊薄819681522507819长期借款-2297-3078-835-972-974每股净资产最新摊薄59775795712681576普通股增加00000估值比率资本公积增加00000PE6143403836其他筹资现金流-4418-7860-5288-1896-1986PB2520161210现金净增加额6511-17663756724613338EVEBITDA2618171409资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月27日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月28日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海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