业绩保持高增长，维持“买入”评级
　　公司3月24日发布年报，22年实现营收19.8亿元，同比+42%；归母净利润4.1亿元，同比+28%，基本符合我们预期（4.2亿元）。考虑到公司毛利率有所下滑，我们下调毛利率预测，预计23-25年EPS至1.98/2.58/3.31元（23/24年前值2.07/2.75元），对于公司实现23年在管面积/营收/利润增长30%的目标充满信心。可比公司平均2023PE为16倍（Wind一致预期），考虑到公司的密度优势，我们认为公司合理2023PE为17倍，目标价38.38港币（前值31.04港币，基于18倍2022PE），维持“买入”评级。
　　剔除源泉税影响后归母净利润同比增长36%
　　公司22年营收保持较快增长。其中，基础物管营收同比+42%至11.9亿元，主要由于在管面积同比+40%至4197万平；5S增值服务营收同比+79%至2.5亿元，主要由于下半年装修业务开始发力；非业主增值服务营收同比+29%至5.4亿元，主要得益于关联房企滨江集团（001914 CH）的稳健表现。公司归母净利润增速低于营收，主要因为：1、装修业务毛利率较低，导致5S增值服务毛利率同比-23.0pct至48.3%；2、计提源泉税的一次性影响，若剔除源泉税的影响，公司归母净利润同比+36%。
　　关联房企稳定支持夯实密度优势，市拓稳中有进
　　公司关联房企滨江集团在22年展现出超越行业的经营韧性，销售排名较21年前进9位至第13位，拿地41宗，其中杭州38宗。滨江集团22年为公司带来净增在管/合约面积335/788万平，未来有望继续为公司提供大量杭州项目，助力公司提升基础物管营收的同时，提高项目密度，为降本增效、5S增值服务带来更大空间。截至22年末，公司杭州在管面积达到2707万平，占比达到65%。此外，公司市场化拓展稳中有进，22年市拓合约面积同比+7%至1139万平，第三方在管面积占比同比+6.9pct至55.1%，未来或将在滨江集团布局较多的上海、宁波、平湖等城市进一步深耕。
　　装修业务或将成为5S增值服务的增长极
　　公司5S增值服务22H2实现营收1.88亿元，较22H1大幅增长206%，主要因为公司开始重点发力装修业务，尤其是以自营为主的硬装业务。此外，我们认为公司凭借杭州项目密度和口碑优势，在房屋经纪、设施设备保养等业务方面亦具备较大的发展潜力。
　　风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S增值服务不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告滨江服务3316HK密度优势再夯实装修业务露头角华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月27日中国香港物业管理目标价港币3838研究员陈慎业绩保持高增长维持买入评级SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228公司3月24日发布年报22年实现营收198亿元同比42归母净利润41亿元同比28基本符合我们预期42亿元考虑到公司毛利研究员刘璐率有所下滑我们下调毛利率预测预计23-25年EPS至198258331SACNoS0570519070001liulu015507htsccom元年前值元对于公司实现年在管面积营收利润增SFCNoBRD825862128972218232420727523长30的目标充满信心可比公司平均2023PE为16倍Wind一致预期研究员林正衡考虑到公司的密度优势我们认为公司合理2023PE为17倍目标价3838SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom港币前值3104港币基于18倍2022PE维持买入评级SFCNoBRC046862128972087联系人陈颖剔除源泉税影响后归母净利润同比增长36SACNoS0570122050022chenying019881htsccom公司22年营收保持较快增长其中基础物管营收同比42至119亿元8675582492388主要由于在管面积同比40至4197万平5S增值服务营收同比79至25亿元主要由于下半年装修业务开始发力非业主增值服务营收同比基本数据29至54亿元主要得益于关联房企滨江集团001914CH的稳健表目标价港币3838现公司归母净利润增速低于营收主要因为1装修业务毛利率较低收盘价港币截至3月27日2505导致5S增值服务毛利率同比-230pct至4832计提源泉税的一次性市值港币百万6924影响若剔除源泉税的影响公司归母净利润同比366个月平均日成交额港币百万46952周价格范围港币1250-2780BVPS人民币451关联房企稳定支持夯实密度优势市拓稳中有进公司关联房企滨江集团在年展现出超越行业的经营韧性销售排名较2221股价走势图年前进9位至第13位拿地41宗其中杭州38宗滨江集团22年为公司带来净增在管合约面积335788万平未来有望继续为公司提供大量杭滨江服务港币相对恒生指数州项目助力公司提升基础物管营收的同时提高项目密度为降本增效2813增值服务带来更大空间截至年末公司杭州在管面积达到万5S222707247平占比达到65此外公司市场化拓展稳中有进22年市拓合约面积211同比7至1139万平第三方在管面积占比同比69pct至551未来或将在滨江集团布局较多的上海宁波平湖等城市进一步深耕1751311Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23装修业务或将成为5S增值服务的增长极公司5S增值服务22H2实现营收188亿元较22H1大幅增长206主资料来源SP要因为公司开始重点发力装修业务尤其是以自营为主的硬装业务此外我们认为公司凭借杭州项目密度和口碑优势在房屋经纪设施设备保养等业务方面亦具备较大的发展潜力风险提示疫情带来的经营风险关联房企经营风险市拓规模和盈利能力下行风险5S增值服务不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万13991983268635274541-45694172354731322873归属母公司净利润人民币百万3217541200547897136891619-46552805329930262838EPS人民币最新摊薄116149198258331ROE36093766392341034211PE倍188414711106849662PB倍644486392314250EVEBITDA倍1279948669477304资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1滨江服务3316HK图表1公司营收和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速百万元百万元2500营业收入同比增速60450归母净利润同比增速180400160502000350140403001201500250100302008010002015060500100401050200000201820182019202020212022201720192020202120222017资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3公司毛利率和归母净利率图表4公司期间费用率毛利率归母净利率销售费用率管理费用率财务费用率35109308257206515410325100201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表5可比公司估值水平总市值收盘价EPS元港币PE倍彭博代码股票名称百万元交易货币2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2869HK绿城服务142047247002601702903415852425143612142156HK建发物业54861945501301802503630702249156911132669HK中海物业25723228940240350500643653258417901394平均2769241915981240注盈利预测来自Wind一致预期统计时间为2023年3月27日中海物业EPS单位为港币其余公司为人民币元资料来源BloombergWind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2滨江服务3316HK图表6滨江服务PE-Bands图表7滨江服务PB-Bands港币滨江服务10x15x港币滨江服务30x48x20x25x30x65x83x100x606045453030151500303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究风险提示疫情带来的经营风险国内防控政策放开后仍存在疫情反复病毒变异的可能可能影响公司项目拓展增值服务和资管业务的开展加大成本支出关联房企经营风险尽管公司关联房企经营稳健性发展态势强于大多数民企但若地产下行超预期关联房企对于公司的支持也可能减弱可能影响公司在管面积的增速非业主增值服务的规模增加应收账款的回收难度市拓规模和盈利能力下行风险物管市场竞争愈发激烈可能影响市拓规模和项目的利润率水平物业管理属于劳动密集型行业若无法通过提价管理提效科技赋能等手段对冲人工成本刚性上涨的影响公司利润率将持续承压5S增值服务不及预期公司社区增值服务具有较大发展潜质但目前营收和毛利占比仍然较小且受疫情反复经济和房地产市场波动市场竞争加剧的影响未来存在发展不及预期的风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3滨江服务3316HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入13991983268635274541EBITDA399055271166691866431109销售成本949271390193125463283融资成本321741856784899411725毛利润449685922575496981421257营运资本变动8215619724480476828308销售及分销成本377822111314611881税费982014210168332192728149管理费用5360621384171105414230其他519584780418065088262185其他收入支出253611611611611经营活动现金流238491129109410181616财务成本净额321741856784899411725CAPEX3031333133313331333应占联营公司利润及亏损126343411494593其他投资活动643411377000000000税前利润423225610672550945031213投资活动现金流673712709133313331333税费开支982014210168332192728149债务增加量080125005005005少数股东损益32769792712081551权益增加量000000000000000净利润3217541200547897136891619派发股息1302419629247203287442821折旧和摊销80178992411341344其他融资活动现金流321741856784899411725EBITDA399055271166691866431109融资活动现金流988715569179312387531091EPS人民币基本116149198258331现金变动72258462190096766281291年初现金12201206214030413807汇率波动影响000000000000000资产负债表年末现金12062140304138075099会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货790314750167112476628728应收账款和票据1733934347356755627862092现金及现金等价物12062140304138075099其他流动资产2404906122816132076总流动资产14822640357746346028业绩指标固定资产19032649305732553243会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产000000000000000增长率其他长期资产1833632744331553364934241营业收入45694172354731322873总长期资产2023935392362123690437484毛利润51243170274730002810总资产16852994393950036402营业利润54093233267130082821应付账款49587672459501311891570净利润46552805329930262838短期借款159045045045045EPS46552805329930262838其他负债213511008136517932308盈利能力比率总流动负债710961681231629833879毛利润率32142987281127822769长期债务012000005009014EBITDA28532659248324562443其他长期债务0002688268826882688净利润率23002078204020232018总长期负债0122688269326982702ROE36093766392341034211股本018018018018018ROA20191761158015961607储备其他项目941411246154719322420偿债能力倍股东权益941591246154719322420净负债比率1278817168196551970521067少数股东权益31974005493361417691流动比率208157154155155总权益973561286159619932497速动比率197148147147148营运能力天总资产周转率次088085077079080估值指标应收账款周转天数34624692469246924692会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数1837815125151251512515125PE188414711106849662存货周转天数24852933293329332933PB644486392314250现金转换周期124307500750075007500EVEBITDA1279948669477304每股指标人民币股息率324408542706907EPS116149198258331自由现金流收益率368528123010011856每股净资产341451560699875资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4滨江服务3316HK免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5滨江服务3316HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6滨江服务3316HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7