本报告导读：
　　展望2023年：需求改善+成本下降+管理优化+渠道发力+新品扩张，公司业绩有望持续改善。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级。考虑到治理改善周期长于预期以及毛利率改善幅度小于预期，我们下调公司2023-2024年EPS至0.95/1.20元，同比扭亏/+27%（前值分别为1.09/1.32元），给予2025年EPS 1.48元，同比+23%，参考海天味业及千禾味业，给予公司2023年48XPE，维持目标价46.03元；
　　内陆市场延续放量趋势。2022年实现营收/净利润53/-5.9亿元，同比+4%/转亏；Q4实现营收/净利润14/-10亿元，同比-19%/转亏；分区域看，中西部/北部弱势市场收入分别同比+11%/13%，延续放量趋势；2022年净增经销商301个，区县开发率达到68.12%，同比+8.15pct；
　　成本上行影响盈利能力。2022年毛利率同比-3.17pct，主要受累于成本上行；扣非后净利率同比-3.62pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.79/+1.09/+0.01/-0.47pct,管理费用率上升主要受本年发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加（上年未完成考核目标、未计提相关费用）、管理人员薪酬支出同比增加影响；
　　展望2023年：四因子共振，公司业绩有望显著改善。一方面，随着餐饮需求逐步复苏，调味品销量将改善，同时当前大豆及包材等主要原材料价格已经逐步下降，利润弹性将因此逐步得到释放；另一方面，随着公司治理问题的解决，公司自上而下管理效率将逐步提升，同时公司渠道端将进一步向“弱势空白市场、BC商超、餐饮渠道”扩张。
　　风险提示：管理优化力度不及预期；成本上行超预期等
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo食品饮料必需消费TableMainInfoTableTitleTableInvest中炬高新600872评级增持上次评级增持利空逐步消化静待柳暗花明目标价格4603上次预测4603公中炬高新6008722022年年报点评当前价格3534司訾猛分析师徐洋分析师20230321021-38676442021-38032032更交易数据zimenggtjascomxuyang022481gtjascomTableMarket新证书编号S0880513120002S088052012000852周内股价区间元2356-4092报总市值百万元27755本报告导读总股本流通A股百万股785785告流通股股百万股展望2023年需求改善成本下降管理优化渠道发力新品扩张公司业绩有望持BH00流通股比例100续改善日均成交量百万股1317投资要点日均成交值百万元49742TableSummary维持增持评级考虑到治理改善周期长于预期以及毛利率改善TableBalance资产负债表摘要幅度小于预期我们下调公司2023-2024年EPS至095120元同股东权益百万元3009比扭亏27前值分别为109132元给予2025年EPS148元每股净资产383同比23参考海天味业及千禾味业给予公司2023年48XPE市净率92净负债率-1809维持目标价4603元内陆市场延续放量趋势2022年实现营收净利润53-59亿元同比TableEpsEPS元2022A2023E4转亏Q4实现营收净利润14-10亿元同比-19转亏分区Q1020022Q2020022域看中西部北部弱势市场收入分别同比1113延续放量趋势证Q3013016券2022年净增经销商301个区县开发率达到6812同比815pctQ4-129035成本上行影响盈利能力2022年毛利率同比-317pct主要受累于成全年-075095研本上行扣非后净利率同比-362pct其中销售管理研发财务费用究TablePicQuote报率分别同比079109001-047pct管理费用率上升主要受本年52周内股价走势图发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加上年未完成考核目标未计提相中炬高新上证指数告关费用管理人员薪酬支出同比增加影响40展望2023年四因子共振公司业绩有望显著改善一方面随着28餐饮需求逐步复苏调味品销量将改善同时当前大豆及包材等主要164原材料价格已经逐步下降利润弹性将因此逐步得到释放另一方面-8随着公司治理问题的解决公司自上而下管理效率将逐步提升同时-20公司渠道端将进一步向弱势空白市场商超餐饮渠道扩张2022-032022-062022-092022-12BC风险提示管理优化力度不及预期成本上行超预期等升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableTrend营业收入51165341575864547371绝对升幅-14-624-0481214相对指数-12-1124经营利润EBIT83463080110401291--22-25273024TableReport相关报告净利润归母742-5927429451165--17-1802252723宏观修复伴随治理改善超额收益可期每股净收益元094-07509512014820221130每股股利元000000036038046基本面持续改善长期超额收益可期20221028TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E业绩超预期基本面已触底反弹20220819经营利润率163118139161175管理边际改善触底反弹可期20220720净资产收益率194-197214230237投入资本回报率175212179198207业绩不及预期管理改善趋势渐显20220425EVEBITDA29913500270021971780市盈率3741373929382383股息率0000101113请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage中炬高新600872TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230321财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入51165341575864547371必需消费营业成本33323648385242084732税金及附加1138895107122食品饮料销售费用412473501549627管理费用254324317336354EBIT83463080110401291公允价值变动收益00000TableStock投资收益3732585059中炬高新600872财务费用20-42-4-2营业利润87770689011321395所得税928098124153少数股东损益4238476074净利润742-5927429451165评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产54962878613541907上次评级增持其他流动资产828850850850850长期投资54444目标价格4603固定资产合计16011609168417251784上次预测4603无形及其他资产222212275293319资产合计59186223687677718807当前价格3534流动负债15321427157017621919非流动负债1351331133113311331股东权益42503465397446775557投入资本IC42543467397746805559TableWebsite公司网址现金流量表wwwjonjeecomNOPLAT7467367139251149折旧与摊销159180198162162流动资金增量-344115100-5288资本支出-366-341-454-352-404公司简介自由现金流195690557684995TableCompany经营现金流121267883411721258公司是全国53个国家级高新区中的首投资现金流944-353-396-302-345家上市公司也是中山市首家上市公融资现金流-1924-173-280-302-360现金流净增加额233152158568553司公司以国家级高新区为依托致力财务指标于资产经营和资本运营投资范围涉及成长性国家级高新区开发与招商房地产业收入增长率-024478121142EBIT增长率-221-245272298241健康食品业汽车配件业航运服务业净利润增长率-166-17982253273233等领域利润率毛利率349317331348358EBIT率163118139161175净利润率145-111129146158收益率净资产收益率ROE194-197214230237总资产收益率ROA133-89115129141投入资本回报率ROIC175212179198207运营能力存货周转天数18381671181617751754应收账款周转天数2134262729总资产周转周转天数42224253435943954361净利润现金含量16-11111211TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入7264795555偿债能力1m资产负债率2824434223983693m净负债率392796730661585估值比率12mPE3741373929382383PB778962800675564-21-14-619162431EVEBITDA29913500270021971780PS550520482430377股息率0000101113周内价格范围TableRange522356-4092市值百万元27755股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债182441573251801529441429347217301062617635177-2230055-833-11198347-20166639-20-1002022-032022-072022-1121A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万中炬高新价格涨幅收入增长率净资产收益率中炬高新相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of5TablePage中炬高新600872业绩显著承压公司发布2022年年报报告期内公司实现营业收入5341亿元同比441实现归母净利润-592亿元同比转亏主因与工业联合的三宗诉讼计提预计负债合计11783589万元所致实现扣非净利润556亿元同比-226折合Q4单季度实现营业收入1386亿元同比-1871下滑主因2022年同期地产销售显著提升导致的高基数实现归母净利润-1011亿元同比转亏聚焦美味鲜2023年调味品主业实现营业收入4954亿元同比730实现归母净利润547亿元同比-986折合Q4单季度实现营业收入1318亿元同比-164实现归母净利润165亿元同比-2105Q4及全年净利润下滑主要受累于原材料的上涨总体而言在成本压力及诉讼的影响下2022年公司业绩显著承压内陆市场延续放量趋势分产品看2022年公司酱油鸡精鸡粉食用油其他产品收入分同比701918187932拆分量价2022年4块业务销量分别同比516544-825421吨价分别同比1763551104490吨价提升主要归功于2022Q4直接提价的贡献分区域看中西部北部弱势市场收入分别同比11231258延续放量趋势从经销商数量上看公司遵循稳定KA发展BC提振二批攻坚餐饮健康发展线上渠道的指导思想11204992022年净增经销商301个经销商数量达到2003个区县开发率达到6812同比815pct地级市开发率达到9347同比119pct成本上行影响盈利能力毛利率2022年公司毛利率为317同比-317pct其中酱油鸡精鸡粉食用油毛利率分别同比-406-233-095主要受累于成本上行净利率2022年公司扣非后净利率为1041同比-362pct其中销售管理研发财务费用率分别同比079109001-047pct管理费用率上升主要受本年发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加上年未完成考核目标未计提相关费用管理人员薪酬支出同比增加影响展望2023年需求改善成本下降管理优化渠道发力公司业绩有望显著改善一方面从宏观环境看随着疫情管控边际放松我们判断餐饮需求将逐步复苏因此将驱动调味品销量的改善同时当前大豆及包材等主要原材料价格已经逐步下降利润弹性将因此逐步得到释放另一方面从公司自身角度看随着公司治理问题的逐步解决公司自上而下管理效率将逐步提升在此背景下公司渠道端将进一步向弱势空白市场BC商超餐饮渠道扩张总体而言综合宏观环境改善以及公司自身经营效率的提升我们看好2023年公司业绩显著改善投资建议考虑到治理改善周期长于预期以及毛利率改善幅度小于预期我们下调公司2023-2024年EPS至095120元同比扭亏27前值分别为109132元给予2025年EPS148元同比23参考海天味业及千禾味业给予公司年维持目标价元维202348XPE4603持增持评级风险提示管理优化力度不及预期成本上行超预期食品安全风险等请务必阅读正文之后的免责条款部分3of5TablePage中炬高新600872请务必阅读正文之后的免责条款部分4of5TablePage中炬高新600872本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分5of5