业绩简评
　　公司3.20发布22年报，实现营收23.54亿元（+14.7%），实现归母净利2.62亿元（+56.5%）；单Q4实现营收5.36亿元（+1.1%），归母净利为-686万元（同比减亏），表现符合预期。
　　经营分析
　　棉袜订单增长放缓，无缝实现量价齐升。22年棉袜/无缝业务分别实现营收15.4/7.4亿元，分别同增2.6%/47.3%。1）棉袜：受海外需求放缓影响，Puma、UA等核心运动品牌客户订单承压，导致运动棉袜销售额同比减少2.1%、占比下滑9Pct，但优衣库贡献显著，带动休闲棉袜销售额同增27.8%、占比提升1.3Pct；22年棉袜销量/ASP分别同比+4.3%/-1.7%，主要系棉价下滑。2）无缝：产能调整结束订单快速爬升，三大核心客户优衣库/迪卡侬/Delta需求旺盛，而国内FILA、蕉内等客户亦贡献2000万元+销售额；22年共销售无缝服饰2915万件，销量/均价分别同比+23%/+20%，实现量价齐升。
　　棉价下行致毛利率承压，净利率同比提升。公司主营业务毛利率为25.14%（-1.2Pct），主要系海外需求放缓、棉花跌价；而无缝休闲/无缝运动毛利率同比分别+7.05Pct/+1.93Pct至14.09%/15.78%，主要系客户结构优化叠加优质产能释放。22年公司归母净利率为11.1%，同比提升3Pct，主要得益于管理费用减少以及汇兑收益。
　　23年注重降本增效，中长期扩产确定性强。23年预计随海外品牌库存去化订单逐季改善，需求承压大背景下公司注重生产环节降本增效与效益提升。未来2~3年内公司棉袜产能预计较22年增加10%+，主要位于越南清化、海防；无缝越南工厂当前有200+台织机，其中100台预计从今年开始贡献产能，中长期规划下织机数量有望达到400~450台。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司与海外品牌客户合作深化、产能提升带动订单稳健增长，无缝业务卡位高景气赛道长期成长动力足，预计2H23开始海外终端回暖、品牌补库需求带动订单改善。我们预测2023~25年公司归母净利分别为3.13/3.70/4.38亿元，对应PE为10/9/7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求增长不及预期、产能爬坡受阻、核心客户订单转移等。
　　

研究报告全文：业绩简评公司320发布22年报实现营收2354亿元147实现归母净利262亿元565单Q4实现营收536亿元11归母净利为-686万元同比减亏表现符合预期经营分析棉袜订单增长放缓无缝实现量价齐升22年棉袜无缝业务分别实现营收15474亿元分别同增264731棉袜受海外需求放缓影响PumaUA等核心运动品牌客户订单承压导致运动棉袜销售额同比减少21占比下滑9Pct但优衣库贡献显著带动休闲棉袜销售额同增278占比提升13Pct22年棉袜销量ASP分别同比43-17主要系棉价下滑2无缝产能调整结束订单快速爬升三大核心客户优衣库迪卡侬Delta人民币元成交金额百万元需求旺盛而国内FILA蕉内等客户亦贡献2000万元销售额140030022年共销售无缝服饰2915万件销量均价分别同比232013002501200实现量价齐升2001100150棉价下行致毛利率承压净利率同比提升公司主营业务毛利率1000100为2514-12Pct主要系海外需求放缓棉花跌价而无缝90080050休闲无缝运动毛利率同比分别705Pct193Pct至700014091578主要系客户结构优化叠加优质产能释放22年公220321司归母净利率为111同比提升3Pct主要得益于管理费用减成交金额健盛集团沪深300少以及汇兑收益23年注重降本增效中长期扩产确定性强23年预计随海外品牌公司基本情况人民币库存去化订单逐季改善需求承压大背景下公司注重生产环节降本增效与效益提升未来23年内公司棉袜产能预计较22年增加项目202120222023E2024E2025E10主要位于越南清化海防无缝越南工厂当前有200台织营业收入百万元20522354266931283604营业收入增长率29651471133917231521机其中100台预计从今年开始贡献产能中长期规划下织机数归母净利润百万元167262313370438量有望达到400450台归母净利润增长率131695650195618321844盈利预测估值与评级摊薄每股收益元04260686082109711150每股经营性现金流净额069081115152146公司与海外品牌客户合作深化产能提升带动订单稳健增长无ROE归属母公司摊薄7221052113312191304缝业务卡位高景气赛道长期成长动力足预计2H23开始海外终端PE276812001031871736回暖品牌补库需求带动订单改善我们预测202325年公司归PB200126117106096来源公司年报国金证券研究所母净利分别为313370438亿元对应PE为1097倍维持买入评级风险提示需求增长不及预期产能爬坡受阻核心客户订单转移等敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入158220522354266931283604货币资金534615539693767887增长率297147134172152应收款项331461448528619713主营业务成本-1264-1503-1747-1948-2265-2609存货430665650704776887销售收入799732742730724724其他流动资产4886746486106毛利318549607721864995流动资产134418261711198922482592销售收入201268258270276276总资产403462440454481513营业税金及附加-14-16-15-21-25-29长期投资41134103273273273销售收入090806080808固定资产155215621644169317311761销售费用-50-60-74-75-88-108总资产466395423387370349销售收入322931282830无形资产387415418420422423管理费用-155-196-175-197-250-281非流动资产198921272179238824282459销售收入989674748078总资产597538560546519487研发费用-46-59-65-62-75-87资产总计333339533890437646755051销售收入292928232424短期借款4198528931085996969息税前利润EBIT54218279365426490应付款项209470245289367438销售收入34106118137136136其他流动负债114112137121155162财务费用-26-209-45-52-47流动负债74214331276149415181570销售收入1610-04171713长期贷款201202119119119119资产减值损失-563-17-13000其他长期负债547100公允价值变动收益0-1-3000负债94816381402161416381689投资收益34-1681213普通股股东权益238523152488276330373362税前利润-0622na243027其中股本416393381381381381营业利润-499200292343403478未分配利润1412994887259991324营业利润率na98124129129133少数股东权益000000营业外收支-10-7-12-3-1-1负债股东权益合计333339533890437646755051税前利润-509194280340402477利润率na94119127129132比率分析所得税-19-27-19-27-32-382020202120222023E2024E2025E所得税率na13766808080每股指标净利润-528167262313370438每股收益-126704260686082109711150少数股东损益000000每股净资产572958916525724679678817归属于母公司的净利润-528167262313370438每股经营现金净流062306890814115415241460净利率na82111117118122每股股利035000000150020002500300回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率-221372210521133121913042020202120222023E2024E2025E总资产收益率-1583423673715792868净利润-528167262313370438投入资本收益率1855597428469441013少数股东损益000000增长率非现金支出710172189166178196主营业务收入增长率-111229651471133917231521非经营收益24223596055EBIT增长率-7831306412757309816731510营运资金变动53-91-144-98-27-133净利润增长率-293113169565195618321844经营活动现金净流259271310440581557总资产增长率-11411859-1591251683803资本开支-111-312-244-218-219-228资产管理能力投资20-130-177-50-16应收账款周转天数723671676670670670其他5625-1781213存货周转天数128213301374132012501240投资活动现金净流-35-301-260-387-257-231应付账款周转天数364363313280300300股权募资0003800固定资产周转天数341425932429214118471623债权募资234426-87200-84-24偿债能力其他-331-334-58-136-166-182净负债股东权益3431880188518281110554筹资活动现金净流-9692-145101-250-206EBIT利息保障倍数21109-3038281105现金净流量5758-415474120资产负债率284441443605368835033344来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价140030012022-04-17买入122314461446130025022022-04-26买入1211NA1200200110015032022-07-13买入1221NA100042022-08-30买入1075NA9001005052022-10-27买入946NA8007000来源国金证券研究所211222221222210322210922210622220322220622220922投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊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