投资要点　
　　供应链产业链在刻画公司关联关系具有直接逻辑。本研究基于产业链产品上下游关系和企业的产品营收数据，详细研究Alpha在产业链层面的传导效应。
　　传导动量因子：基于企业产品营收和产品上下游关系，我们构造了两种算法下的产业链企业关联度，并基于动量溢出效应构造了传导动量因子。以产业链下游传导动量因子为例，该因子月度ICIR 0.46，多空净值夏普比率为1.24，表现优秀且特异性极强，与兴证金工底层165个因子的最高相关性不超过10%。
　　优势地位因子：在传导动量因子的基础上，我们直接基于企业关联度刻画企业在产业链中的地位优势因子。以产业链下游关联优势地位因子为例，该因子月度ICIR 0.47，多空净值的夏普比率为1.38，表现更为出色，且特异性较强，与兴证金工底层165个因子的最高相关性为20%。
　　产业链复合因子：基于上下游关系对传导动量因子和优势地位因子进行合成，构建了产业链复合因子。该因子全市场测试中IC均值为0.021，月度ICIR 0.64，最高相关性为16.3%，特异性较强，因子十分位数组合多空净值的夏普比率为2.17。
　　风险提示：模型结果基于历史数据的测算，在市场环境转变时模型存在失效的风险

研究报告全文：定量研证券研究报告究分析师title郑兆磊zhengzhaoleixyzqcomcnS0190520080006产业链视角下的Alpha传导研究报告关键点专createTime12023年3月20日题供应链产业链在刻画公司关联报关系具有直接逻辑本研究基于产业链产品上下游关系和企业投资要点告summary的产品营收数据详细研究供应链产业链在刻画公司关联关系具有直接逻辑本研究基于产业链产品上Alpha在产业链层面的传导效应具体来说我们基于产业链下游关系和企业的产品营收数据详细研究Alpha在产业链层面的传导效应数据中的产品上下游关系和企业的产品营收数据构建了刻画传导动量因子基于企业产品营收和产品上下游关系我们构造了两种算法产业链上下游传导效应的传导下的产业链企业关联度并基于动量溢出效应构造了传导动量因子以产业动量因子以及刻画企业所处产链下游传导动量因子为例该因子月度ICIR046多空净值夏普比率为124业链位置的优势地位因子最后我们基于两类因子构建了产表现优秀且特异性极强与兴证金工底层165个因子的最高相关性不超过业链复合选股因子10优势地位因子在传导动量因子的基础上我们直接基于企业关联度刻画企业在产业链中的地位优势因子以产业链下游关联优势地位因子为例该因相关报告relatedReport子月度ICIR047多空净值的夏普比率为138表现更为出色且特异性较权益理念量化表达--如何挖掘潜在热点2023-03-05强与兴证金工底层165个因子的最高相关性为20花开股市相似几何五弱关产业链复合因子基于上下游关系对传导动量因子和优势地位因子进行合成联关系下的特异性Alpha因子挖掘2022-06-22构建了产业链复合因子该因子全市场测试中IC均值为0021月度ICIR064财报季的财务效应研究和因最高相关性为163特异性较强因子十分位数组合多空净值的夏普比率子构建2021-11-20基于专利分类的科技动量因为217子研究2019-06-25核心图产业链复合因子分位数组合测试结果组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top9225503668446341842500338147924286246035844142438524403584459254742420318443614559238025844720065724402384471-0274524401883477-1581024700481566-45Bottom-03254-00167573-57市场59244024464L-S954421746资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理风险提示模型结果基于历史数据的测算在市场环境转变时模型存在失效的风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明定量研究专题报告目录1引言-4-2产业链数据介绍-5-21产品分类与产品营收数据-5-22产品上下游关系简析-6-23数据覆盖度-6-3产业链传导动量因子构建-7-31产业链传导效应逻辑-7-32产业链传导动量因子构建思路-7-33产业链传导动量因子测试与表现-10-4企业在产业链中的优势地位因子构建-14-41企业在产业链中地位的优劣刻画-14-42产业链优势地位因子测试与表现-14-5产业链复合因子构建-17-51产业链复合因子构建与全市场测试-17-6总结-19-参考文献-19-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-定量研究专题报告图目录图1产业链数据库覆盖度-7-图2中信一级行业维度下数据库覆盖度-7-图3京东方A000725SZ和北斗星通002151SZ产业链关系图示-9-图4产业链传导动量因子分位数组合测试结果全市场-12-图5产业链传导动量因子分位数组合测试结果全市场中性化-13-图6下游传导动量因子Ver1相关性检验-13-图7上游传导动量因子Ver1相关性检验-13-图8逐期关联度个数统计-15-图9关联个数较少的股票个数与占比-15-图10下游关联优势地位分位数组合测试结果-15-图11下游关联优势地位分位数组合净值-15-图12上下游关联优势地位分位数组合测试结果-16-图13上下游关联优势地位分位数组合净值-16-图14下游关联优势地位相关性检验-17-图15上下游关联优势地位相关性检验-17-图16产业链因子相关性检测-17-图17产业链复合因子分位数组合测试结果-18-图18产业链复合因子分位数组合净值-18-图19产业链复合因子相关性检验-18-表目录表1兴证金工团队相似思想相关报告-4-表2半导体集成电路及其父层级统计-5-表3京东方A000725SZ2021年报主营产品收入-5-表4多晶硅片的产品上下游关系-6-表5京东方A液晶显示器件对应下游产品--计算机整机以及下游企业-8-表6京东方A000725SZ和北斗星通002151SZ对应产业链关系-9-表7产业链传导动量因子RankIC测试结果全市场-11-表8产业链传导动量因子RankIC测试结果全市场中性化-12-表9产业链优势地位因子RankIC测试结果全市场-15-表10下游关联优势地位因子RankIC测试结果全市场-16-表11产业链复合因子RankIC测试结果全市场-18-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-定量研究专题报告报告正文1引言2019年我们团队利用专利布局展开公司相似的研究就此开启我们的花开相似系列研究迄今为止我们前前后后共利用相似思想完成12篇深度涵盖新因子挖掘市场热点主题探讨资产配置等领域部分报告参见表1表1兴证金工团队相似思想相关报告报告名称日期范畴量化选股之新因子利用专利布局作为相似依据进一基于专利分类的科技动量因子研究2019-06-25步构建专利动量花开股市相似几何一量化复盘全攻略2021-08-06不再拘泥于股票相似捕捉时序相似花开股市相似几何二基于点位效率理论的个不再拘泥于股票相似捕捉时序相似并构建技术择时2021-09-17股趋势预测研究模型花开股市相似几何三基于点位效率理论的量不再拘泥于股票相似捕捉时序相似并构建技术择时2021-10-07化择时体系搭建模型量化选股之新因子利用财务维度作为相似依据进一财报季的财务效应研究和因子构建2021-11-20步构建财务动量利用相似捕捉热点主题下的潜在投资机会默认热点是寻找隐匿的专精特新小巨人2021-11-29小巨人花开股市相似几何四基于基本面因子相似性不再拘泥于股票相似捕捉时序相似并构建基本面择2021-10-12的A股择时研究时模型能源及原材料成本上涨对中游制造行业影响分析2022-5-26过去两年原材料价格上涨凶猛如何进行产业链传导花开股市相似几何五弱关联关系下的特异性深度剖析相似的本质并对其进行诸多改进探索该系2022-06-22Alpha因子挖掘列赚钱的本质花开股市相似几何六背离现象下的交易机会硬币的两面相似的对立面即是背离背离不经常发生2022-11-24探究如何利用并捕捉交易机会观察两个公司的产品布局相似进而解决公司行业划分基于产业链的行业重构研究2022-12-20多样性问题资料来源兴业证券经济与金融研究院整理在本章中我们将延续相似的核心思路在数据维度创新性地引入产业链上下游关系构造因子具体来说我们将首先基于产业链数据中的产品上下游关系和企业的产品营收数据刻画出企业在上下游间的关联度进一步我们基于关联度构建了刻画产业链上下游传导效应的传导动量因子以及刻画企业所处产业链位置的优势地位因子最后我们基于上述两类因子构建产业链复合因子本文的结构如下第二章介绍产业链数据包括上下游与产品营收第三章构建并测试产业链传导动量因子第四章构建并测试产业链优势地位因子第五章构建复合因子并测试其在不同股票池内的表现请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-定量研究专题报告2产业链数据介绍前面提及我们在本文中以企业的产品营收以及产品间上下游关系作为出发点构建产业链关联因子为了定量刻画公司的产品分布公司在不同产品上的营收以及产品之间的上下游关系我们引入了产业链数据库21产品分类与产品营收数据现有的第三方产业链数据中大部分基于上市公司的财报半年报与年报数据与行业分类标准并由行业分析人员对其业务进行标准化定义将公司披露的主营业务收入进行标准化与本地化处理由此数据可将上市公司财报中数以万计的产品标准化为超千个产品节点并细分为多个不同的层级除了最高等级和最低等级之外每个产品节点均有其对应的父层级上一层级与子层级下一层级下表展示了在第三方产业链数据库中4级产品半导体集成电路SE002019及其父层级的名称和定义在标准化产品分类及层级后我们可根据个股每期报告披露的各产品名称和主营收入将产品标准化后计算出个股在每个标准产品上的收入表2半导体集成电路及其父层级统计产品编码产品名称产品释义层级父层级产品编码主要指半导体产品的制造商及半导体设备SE004半导体产品与设备1的制造商包括了半导体组件产品太阳能产品以及SE002半导体产品2SE004LED应用产品的制造半导体器件分为半导体集成电路和半导体SE002021半导体器件3SE004SE002分立器件将有源元件和无源元件按照一定的电路SE002019半导体集成电路4SE004SE002SE002021互联集成在一块半导体单晶片上的电路资料来源数库兴业证券经济与金融研究院整理以京东方科技集团股份有限公司000725SZ为例下表中京东方A2021年报中原始披露的产品进行标准化之后首先得到标准产品分类其次我们可将标准产品对应到与之关联的二级产品分类计算发现该公司在电子元件电子设备和仪器以及保健护理机构上均有收入表3京东方A000725SZ2021年报主营产品收入原始披露标准化产品标准化产品对应2级产品营业收入亿元显示器件液晶显示器件6级电子元件202219物联网创新业务光电显示设备7级电子设备和仪器28379传感器及解决方案传感器4级电子元件216MLED光电显示器件5级电子元件452智慧医工保健护理机构2级保健护理机构1847资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理数据日期截至2021年年报请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-定量研究专题报告22产品上下游关系简析除产品布局之外我们在本篇研究中着重引入产业链数据中的产品上下游关系产业链关系数据反映了产品的上下游关系及产品之间的业务关系作为产业链数据的核心其主要用于公司与产品的连接构建及产品网状图的构建其中的上下游关系定义由第三方数据商内行业分析人员结合互联网公开资料招股书描述卖方分析师报告进行汇总综合具体来说在产业链上下游数据中每一个产品节点即标准化产品均明确定义了与其在产业链上下游上相关联的产品节点我们以多晶硅片为例展示其上下游的产品节点与对应关系可以看到在数据库中多晶硅片共有五个下游产品节点包括太阳能电池片等主体与技术服务关系此外多晶硅片有十一个上游产品节点包括硅锭等生产原料与辅助材料表4多晶硅片的产品上下游关系主产品关联产品关联产品相对主产品关系上下游关系多晶硅片太阳能电池片主体为主产品下游多晶硅片集成电路晶圆代工服务主体为主产品下游多晶硅片集成电路晶圆主体为主产品下游多晶硅片MEMS晶圆代工服务主体为主产品下游多晶硅片废砂浆回收利用技术服务为主产品下游多晶硅片硅锭生产原料为主产品上游多晶硅片石英坩埚生产设备为主产品上游多晶硅片硅棒生产原料为主产品上游多晶硅片石墨及石墨制品辅助材料为主产品上游多晶硅片抛光垫辅助材料为主产品上游多晶硅片其他胶粘剂辅助材料为主产品上游多晶硅片化学机械抛光液辅助材料为主产品上游多晶硅片晶硅片切割刃料辅助材料为主产品上游多晶硅片金刚线辅助材料为主产品上游多晶硅片太阳能晶硅切割液辅助材料为主产品上游多晶硅片半导体材料生产设备生产设备为主产品上游资料来源数库兴业证券经济与金融研究院整理23数据覆盖度最后我们统计本文中引入的产业链数据的数据覆盖度并展示如下可以看出产业链数据的覆盖度较高在全市场范围内长期稳定在85以上年报的覆盖度更高此外产业链数据在沪深300中证500与中证1000对应指数成份股内的覆盖度极高基本稳定在95此外在分行业分布上产业链数据库在各个行业内的覆盖也极高我们统计每期的行业内覆盖度均值发现所有行业的覆盖度均较高全时段均值在90以上高覆盖度说明该数据满足后续研究需求请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-定量研究专题报告图1产业链数据库覆盖度图2中信一级行业维度下数据库覆盖度行电子建建传传建材医医机械综合电通信计算机地产综合金融基础化工品料品商商工石石化石服服工制造农农交通交通有色金属行金融者服务全市场覆盖度沪深覆盖度中证覆盖度中证覆盖度业电力及公用电力设备及新能源资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理3产业链传导动量因子构建31产业链传导效应逻辑通常来说产业链上下游的传导效应是指上游企业的行为和绩效会影响下游企业的发展进而影响整个行业的发展上游企业的绩效可以通过市场结构财务结构技术结构人力资源结构等各种渠道传导到下游企业影响其发展绩效此外上游企业可以通过改善技术结构提高产品质量优化市场结构提高管理水平改善人力资源结构等方式提升自身的企业表现这类行为也会对下游企业产生积极的影响从而推动整个行业的发展除此之外当股票市场出现相关概念的热度时产业链的上下游传导也会带动热度向外蔓延当然这种蔓延或者不仅仅为上游向下游传导下游企业在产业链中也可能由自身复苏带动中上游企业比如金属农业等行业的产业链复苏传导总结而言针对股票市场由于企业间生产的产品存在上下游关系其二级市场表现很可能基于产业链向外蔓延32产业链传导动量因子构建思路在此假设下我们需要基于企业间的产品上下游关系刻画企业间的关联度具体来说我们基于兴证金工此前系列报告基于专利分类的科技动量因子研究财报季的财务效应研究和因子构建与花开股市相似几何五弱关联关系下的特异性Alpha因子挖掘中的相似动量因子构建逻辑针对产业链传导特性进行改进进而构建产业链传导动量因子此类因子的构造方式主要分为三步分别是产业链中企业与产品间传导效应的定量刻画企业间上下游关系的定量刻画以及传导效应下的动量溢出我们以产业链下游传导动量因子为例介绍其思路321企业在产品维度的上下游关系刻画第一步我们需要基于产业链的标准化产品营收数据产品间的上下游关系刻画企业在产品维度的上下游关系我们以京东方A000725SZ为例展示算法请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-定量研究专题报告该公司在2021年报共披露五个主营产品并对应五个标准化产品1包括液晶显示器件等进一步我们以液晶显示器件为例统计该标准化产品对应的下游产品具体包括计算机整机LED显示屏医用显示器等共计52个标准化产品我们以下游产品计算机整机为例找出当期年报披露中有直接生产该产品的企业包括中长城000066SZ智微智能001339SZ等共计9个企业基于京东方A2021的年报数据我们共找出超1000条信息由此我们刻画出了企业在产品维度的下游关系每一行对应一条信息即一公司通过其中一个主营产品以及该产品对应一个下游产品和生产该产品的上市公司表5京东方A液晶显示器件对应下游产品--计算机整机以及下游企业生产下游产品下游产品公司代码产品名称产品营收亿元下游产品的公司代码对应营收亿元000725SZ液晶显示器件202219计算机整机000066SZ11953000725SZ液晶显示器件202219计算机整机001339SZ1846000725SZ液晶显示器件202219计算机整机002396SZ1153000725SZ液晶显示器件202219计算机整机300245SZ043000725SZ液晶显示器件202219计算机整机600100SH15707000725SZ液晶显示器件202219计算机整机600353SH042000725SZ液晶显示器件202219计算机整机600601SH001000725SZ液晶显示器件202219计算机整机603019SH8880000725SZ液晶显示器件202219计算机整机688027SH041资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理数据日期截至2021年年报322企业间上下游关系的定量刻画基于上述的分析我们在公司和公司之间构建了一张关系网公司和公司之间通过其生产的产品下游关系关联且两个企业之间的关联线可能不止一条第二步我们需要基于上述得到的关系网刻画出任意两个企业间的上下游关联度以京东方A000725SZ和北斗星通002151SZ两公司为例这两企业在产品上下游关系中共有三条信息具体包括京东方A在各个产品上的营收以及北斗星通在各个产品上的营收标记为序号AB和C此外我们也知道两公司当期所有主营产品的收入总和分别约为233113和3851亿元21在本篇中我们直接使用标准产品而不将产品映射中二级标准化产品2我们剔除了其他和内部抵两项披露的营收请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-定量研究专题报告表6京东方A000725SZ和北斗星通002151SZ对应产业链关系序号产品名称产品营收亿元下游产品下游产品营收亿元A液晶显示器件202219载导航1937B光电显示器件452载导航1937C光电显示器件452类导航设备994资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理数据日期截至2021年年报我们将上述的表格用图例进行展示可以看出图中京东方A与北斗星通共有三条关联线AB和C其中A代表的便是京东方A在液晶显示器件对应了北斗星通的产品载导航由此任意两公司都能通过产品的下游关系得到对应的多条关联线图3京东方A000725SZ和北斗星通002151SZ产业链关系图示资料来源Wind数库兴业证券经济与金融研究院整理数据日期截至2021年年报基于上述信息我们尝试刻画两个企业间的上下游关联度我们引入单一和整体两个维度来刻画关联度具体如下1单一维度我们根据关联线进行逐条计算定义关联度为两个具有上下游关系产品在各自企业的营收之和与两个企业总营收之和的比值具体公司如下11其中对应公司A在产品i上的营收则代表公司当期营收1表示产品j为产品i的上游在上述的例子中表6和图2示例我们可以得到三个关联度分别是087001和001其中关联线A对应的权重计算方式为20221919372331133851087得到关联线对应的关联度后我们取两个企业间最大的值作为最终代表这两个企业的关联度即B示例中为京东方A作为上游公司A示例中为北斗星通作为其下游公司的关联度例子中即0872整体维度我们根据关联线进行整体计算同样定义关联度为两个具有上下游关系产品在各自企业的营收之和与两个企业总营收之和的比值具体公司如下请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-定量研究专题报告112其中对应公司A在产品i上的营收则代表公司当期营收1表示产品j为产品i的上游表示A公司当期有生产产品i此时分子为AB两企业间所有具有产品下游关系的产品营收总和分母不变在上述例子中两企业的关联度的计算过程为20221945219379942331133851087323传导效应下的动量溢出计算基于上述得到的任意两个公司间的上下游关联度后我们基于动量传导效应构建产业链传导动量因子我们参考此前系列报告基于专利分类的科技动量因子研究财报季的财务效应研究和因子构建与花开股市相似几何五弱关联关系下的特异性Alpha因子挖掘中的相似动量因子构建逻辑具体来说对于一个时点上我们有40004000对数值假设市场截面共计4000个在市公司在产业链关联度的基础上我们构建产业链传导动量因子具体公式如下3其中为公司B在t时刻的月度收益率或者其他时间频次我们后续如无特殊强调均指月度频次那么表示对于公司A所有关联公司月度收益率的产业链关联度加权结果从这个因子的构建逻辑来讲因子值越大实际上表示公司A作为下游企业时在产业链上游中关联度高的集群公司在考察月份涨幅相对较高我们认为这种情况下考察公司A接下来会有上涨的可能所以简称为产业链传导动量因子鉴于构建过程中利用到了月度收益率的概念为了进一步剥离A股的月度反转效应的影响我们将生成的产业链传导动量因子对月度收益率做正交化剥离月度反转效应形成最后的产业链传导动量因子33产业链传导动量因子测试与表现在上述算法说明中我们以下游关系作为样例进行说明即公司A和公司B的关联线来自于B公司的产品是公司产品的下游而在产业链数据中我们还可以基于上游或者同时考虑上下游的形式确定关联线例如若以上游作为关联时公司A和公司B的关联线来自于B公司的产品是A公司产品的上游若以上下游作为关联时公司A和公司B的关联线来自于B公司的产品是A公司产品的上游或下游由此我们构建了基于上游下游以及上下游关系的产业链传导动量因子为方便区分我们将单一维度定义为Ver1整体维度定义为Ver2因此我们在本章中共得到3乘2六个因子我们的回测设定如下如无特殊说明下述测试设定均于此一致请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-定量研究专题报告1股票池全市场股票2筛选条件剔除当期不在市涨跌停和特殊处理的股票3调仓频率月度调仓4回测区间2015年8月31日至2023年1月31日5排序方式降序因子值越大预期收益越高6分位数组合测试十分位等权组合从RankIC测试结果上看产业链传导动量因子具备较好的选股能力尤其是下游传导因子以下游传导动量为例该因子的RankIC均值为0018月度ICIR为021T统计量为203表7产业链传导动量因子RankIC测试结果全市场因子名称平均值标准差ICIRt统计量上游传导动量Ver10006957006057上游传导动量Ver20006947006055下游传导动量Ver10018856021203下游传导动量Ver20017848020193上下游传导动量Ver100131004012118上下游传导动量Ver20010966010098资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理从分位数组合的测试结果上看产业链传导动量因子表现同样相对优秀以下游传导动量为例该因子分位数各组相对单调多空年化收益率为67夏普比率为074请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-定量研究专题报告图4产业链传导动量因子分位数组合测试结果全市场因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top682660258447612Top68266026844781319526403689474361882640348948730283263032895012628626303388495293772570308850221372257028885221645825402388528004612550248851004下游传导动53925401588553-16下游传导动54425401788538-11量Ver162925401188553-25量Ver262425400988569-3071725500789552-3871625600689549-3980225900188528-5380525800289530-49Bottom0025500082499-55Bottom0425500283488-52市场59244024464市场59244024464L-S6790074175L-S6589072158因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top642730238553112Top6227302385522101702640278949612167263025894921025526002189542-0125826002289539023632590248950307365258025895170947825803088487214622590248851205上游传导动5642560258847607上游传导动5702560278846913量Ver164025501688515-15量Ver264525501888516-1071625700689539-3972725601189507-2781725900789529-3681325900589542-41Bottom0926000483539-46Bottom0826000383543-46市场59244024464市场59244024464L-S56105053182L-S54103052193因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top652680248551009Top5026401985500-0418526603289485281822660318848326289260034884833028726103389478293772560308950819363257025885140544625501888520-114642560258851206上下游传导54825401988509-08上下游传导53425401488503-22动量Ver164225601688524-12动量Ver263925601588523-1671325600588547-4071225600589570-418-11258-00489541-6481226100589521-42Bottom1425400584519-42Bottom2325300984545-32市场59244024464市场59244024464L-S48102047169L-S2493026207资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理上述三类因子与市值的相关性约为03为了观察行业层面带来的影响我们进一步对上述因子进行市值行业中性化处理以排除行业层面的风险从RankIC测试结果上看经过市值行业中性化处理后因子的稳定性得到了提升尤其是下游传导类因子该因子的ICIR达到045左右T统计量提升至436其他因子的结果也与之类似表8产业链传导动量因子RankIC测试结果全市场中性化因子名称平均值标准差ICIRt统计量上游传导动量Ver10011371029270上游传导动量Ver20010368026245下游传导动量Ver10015325046436下游传导动量Ver20014326044413上下游传导动量Ver10014361038358上下游传导动量Ver20010343028263资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理从分位数组合的测试结果上看经过市值行业中性化之后的产业链传导动量因子表现更为优秀以下游传导动量为例该因子多空年化收益率为51夏普比率为124相较之前有着明显的提升请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-定量研究专题报告图5产业链传导动量因子分位数组合测试结果全市场中性化因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top682650268249312Top63265024835070816726102688484121652610258848409269258027895131328325803289493263722550288849614372255028885111345524702287487-0444724801987489-11下游传导动52724901187541-29下游传导动52424901087543-33量Ver164325201788517-14量Ver264425201888511-1274125501689524-1474425501788513-1181525900688550-4080825800388566-45Bottom1426500582551-38Bottom2326500982541-30市场59244024464市场59244024464L-S514112477L-S3941094108因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top542670208353501Top5626702184528031662630258854011161263023895440626226002489510072582600228952404362255024885070635525502188493-0146025302487486034702520288747811上游传导动55025002087458-09上游传导动54525101887499-14量Ver165125402088483-06量Ver2657253023884660074225701689524-1574325801789517-1483626001488535-1984126001689526-14Bottom-0126200082571-52Bottom-02262-00182574-54市场59244024464市场59244024464L-S564711873L-S594712561因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率因子名称组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top5126501984539-03Top4326201784529-1017625902989491201632610248951607281255032894612327525802989479183592540238850502370253028884871245025302088496-0744525001887496-13上下游传导54725101988514-10上下游传导53725101588513-20动量Ver165025302089492-07动量Ver265125402089513-0673925501589541-1774125701689513-1482225800989538-3382926001189540-25Bottom-03261-00184562-55Bottom1625800683561-37市场59244024464市场59244024464L-S544412352L-S274506169资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理我们进一步展示中性化后因子的特异性我们将上游与下游传导动量因子与兴证金工团队底层165个因子进行相关性检验可以看出产业链传导动量因子具有极高的特异性与所有因子的相关性均低于15绝大部分因子与其相关性在5以下图6下游传导动量因子Ver1相关性检验图7上游传导动量因子Ver1相关性检验资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理注因子经过市值行业中性化处理注因子经过市值行业中性化处理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-定量研究专题报告4企业在产业链中的优势地位因子构建上述章节中我们已经基于产业链中的企业产品布局与产业链上下游关系构造出了产业链上下游传导效应下的动量因子本章中我们将直接基于产业链的上下游关联度通过刻画企业所处产业链的位置特征构建用于刻画企业产业链上的优势地位相关因子41企业在产业链中地位的优劣刻画在本章节中我们将直接基于构建出的产业链上下游关系刻画出上市公司在产业链中的位置特征进而表达企业在产业链中的相对优劣具体来说对于不同的上市公司而言其主营产品所关联的产品如上游产品个数的多少或许可以度量其在产业链中风险的高低目前学术界已经对此类现象做出了部分研究如根据NetworkCentralityandtheCrossSectionofStockReturns中的结论在跨行业易网络中处于更中心地位的行业比不处于中心地位的行业更容易获得更高的股票收益同时中心行业的股票市场风险更大因为它们更容易受到其他行业冲击的影响1此外德意志行市场研究部在研究报告TheLogisticsofSupplyChainAlpha中曾提及如何构建供应链有向网络并构造选股因子2此类研究大多立足于产品中心度的刻画在本章中我们直接以企业在产业链上的关联关系具体参见322公式作为出发点刻画企业在产业链中所处的位置特性构造产业链优势地位因子以表达企业在产业链上是否处于优势地位42产业链优势地位因子测试与表现在构造因子之前我们首先测试时序上各个企业的关联度个数即322公式统计若关联度个数较低会对统计量的估计造成干扰其中左侧统计了各期各个企业的关联度均值中位数和10与90分位数从结果上看企业关联度均值稳定在100以上中位数基本稳定在90以上10分位数约为20这说明各个企业的关联度个数均较高样本个数较多左侧统计各期关联度较低如关联个数小于10代表值仅与不超过10企业有关联度的企业个数的股票个数与占比从结果上看每期关联度个数小于10的企业个数约为130只占比约为4比重较小因此我们认为可以基于322章节中的关联度来估计产业链上企业的优势地位并以此构造因子请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-定量研究专题报告图8逐期关联度个数统计图9关联个数较少的股票个数与占比关联个数小于关联个数小于均值中位数分位数右分位数右关联个数小于占比右关联个数小于占比右资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理注以下游关联度作为统计对象注以下游关联度作为统计对象我们以下游关联度为例3基于逻辑构造因子并进行测试由于在此前的构造中规模较大的公司与其他企业的关联程度本身较大在实际测试中发现下游关联优势地位因子与市值的相关性约为25因此我们进行市值行业中性化处理处理后的测试结果展示如下以下游关联度作为权重构建因子时我们发现优势地位因子的表现相对优秀其中性化之后因子的ICIR为047T统计量为443具有较高的选股能力与稳定性表9产业链优势地位因子RankIC测试结果全市场因子名称平均值标准差ICIRt统计量下游关联优势地位中性化0013283047443资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理从分位数组合的测试结果上看下游关联优势地位分位数组合整理表现基本单调Top组年化收益率为79多空组合的夏普比率为138且多空组合的最大回撤仅65具有较高的稳定性图10下游关联优势地位分位数组合测试结果图11下游关联优势地位分位数组合净值组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top7924303311453141772370331642511269243028204220435024102121464-1545424802222468-08569243028224490664524901822485-1775024602020508-1284324701817514-17Bottom2223600910533-41市场63244026464L-S574113865市场右资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理注因子经过市值行业中性化处理注因子经过市值行业中性化处理基于下游关联度下的测试结果我们将优势地位的概念扩展至上游与上下游3上一章节中下游关联度和Ver1结果相对更优因此我们基于下游关联度Ver1进行测试请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-定量研究专题报告关联度上从测试结果上看各个维度下因子均有相对优秀的选股能力其中性化后的因子月度ICIR在04以上T统计量也几乎均在4以上此外上下游关联优势地位因子具有更好的IC均值表10下游关联优势地位因子RankIC测试结果全市场因子名称平均值标准差ICIRt统计量下游关联优势地位中性化0013283047443上游关联优势地位中性化0013316042399上下游关联优势地位中性化0014274050474资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理基于上述测试结果我们选取上下游关联优势地位进行分位数组合的测试与展示从分位数组合的测试结果上看上下游关联优势地位分位数组合整理表现也基本单调Top组年化收益率为78多空组合的夏普比率为098图12上下游关联优势地位分位数组合测试结果图13上下游关联优势地位分位数组合净值组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top782380331140811185237036163972027024502920467073672490272248504471247029234530854924702023445-13663250025224890174724901920519-1482124900916569-36Bottom3823301610479-27市场63244026464L-S383909882市场右资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理注因子经过市值行业中性化处理注因子经过市值行业中性化处理进一步我们检验因子的特异性从下游与上下游关联优势地位因子中性化与兴证金工团队底层165个因子的相关性检验中看出该因子与底层各个因子的特异性较高仅和六个因子的相关性在20左右最大值为20请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-定量研究专题报告图14下游关联优势地位相关性检验图15上下游关联优势地位相关性检验资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理注因子经过市值行业中性化处理注因子经过市值行业中性化处理5产业链复合因子构建在上述章节中我们首先基于产业链的产品上下游关系构建了企业间上下游关联度并基于此构建了产业链传导动量因子和产业链优势地位因子其中基于下游和上下游关系构建的产业链传导动量因子表现优秀产业链关联优势地位因子表现更为优秀在本章中我们将基于产业链相关因子中表现相对优秀的因子构建产业链复合因子并测试其在不同股票池内的表现51产业链复合因子构建与全市场测试在合成产业链复合因子之前我们首先测试各个产业链因子之间的相关性展示如下可以看出1产业链优势地位与产业链传导两类因子的类内相关性较高但下游传导动量和上游传导动量之间的相关较低862优势地位类因子和传导类因子的类间相关性较低图16产业链因子相关性检测上游关联动量下游关联动量上下游关联动量上游关联优势地位下游关联优势地位上下游关联优势地位上游关联动量86512-030804下游关联动量86501060106上下游关联动量512501050608上游关联优势地位-030605199626下游关联优势地位080106199643上下游关联优势地位040608626643资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理注因子值均经过市值行业中性化处理在上述测试中我们发现产业链在上下游维度上均有一定程度的动量传导效应其产业链上下游传导动量因子表现相对最优其次在产业链优势地位因子中离差程度因子的表现十分出色更能刻画企业在产业链上所处的位置优劣综上我们在复合因子的构建中需要共同考虑产业链的上游和下游的关系以及传导和优势地位的协同作用我们的构建思路为等权合成上游关联优势地位上游请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-定量研究专题报告传导动量下游关联优势地位和下游传导动量四因子构建产业链复合因子我们首先测试因子的RankIC测试展示如下可以看出该因子均展示出优秀的选股能力其IC均值约为0021且T统计量大于6ICIR为064表11产业链复合因子RankIC测试结果全市场因子名称平均值标准差ICIRt统计量产业链复合因子002132906436063资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理我们进一步测试该因子的分位数组合测试结果从测试结果上该因子的分位数组合表现均呈现出相对明显的单调特性产业链复合因子Top组年化收益率为92相对基准超额为34多空组合的夏普比率为217最大回撤仅46图17产业链复合因子分位数组合测试结果图18产业链复合因子分位数组合净值组合年化收益率波动率Sharpe比率平均换手率最大回撤率年化超额收益率Top9225503668446341842500338147924286246035844142438524403584459254742420318443614559238025844720065724402384471-0274524401883477-1581024700481566-45Bottom-03254-00167573-57市场59244024464L-S954421746市场右资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理整理最后我们测试该复合因子与兴证金工团队底层165个因子的特异性通过检验结果可以看出复合因子与底层各个因子的相关性较低仅和五个因子的相关性在20以下最高为163图19产业链复合因子相关性检验资料来源Wind聚源数库兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-定量研究专题报告6总结本文中我们创新性地将产业链上下游的概念引入选股因子中基于两个思想构建的复合产业链因子具有优秀的选股能力且在不同的股票池内均表现优秀在未来我们也将继续深耕该领域尝试基于产业链上下游关系做出更多有意义的研究敬请期待参考文献1AhernKenneth2012NetworkCentralityandtheCrossSectionofStockReturnsSSRNElectronicJournal102139ssrn21973702JussaJZhaoGWebsterKLuoYWangSRohalGElledgeDAlvarezM-AWangA2015SignalProcessingTheLogisticsofSupplyChainAlphaDeutscheBankMarketsResearchQuantativeStrategy风险提示模型结果基于历史数据的测算在市场环境转变时模型存在失效的风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-定量研究专题报告分析师声明本人具有中证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确A股市场以沪深300指数为基准新三定性件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级板市场以三板成指为基准香港市场以推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数恒生指数为基准美市场以标普500行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平或纳斯达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美及美公民1934年美证券交易所第15a-6条例定义为本主要美机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建门大街甲6号SK大厦32地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-