投资要点
　　事件：公司公布2022年业绩：营收同比-8.7%至30.9亿元；毛利同比+0.4%至14.2亿元；净利润同比-4.3%至4.5亿元。全年每股拟派息32港仙，派息比率为74.3%。
　　点评：疫情反复影响零售环境，线上表现更优，线下公司为经销商提供8370万元的返利冲减收入，下半年营收同比下降16.6%，全年营收同比下降8.7%。
　　~分品牌来看，批发模式确认收入差异下，主系列跌幅小于轻商务，主系列营收同比下降6.8%；轻商务系列自营门店主要布局在一二线城市，受疫情冲击影响更大，因此虽然单价平均提升15-20%，但是全年营收同比下滑16.0%。
　　~分渠道来看，线上优于线下，线上全年流水微跌0.4%。
　　全年零售流水下滑6%，22Q3/22Q4流水分别+低单位数/-23%。
　　受到存货拨备拨回的影响，全年毛利率提升4.1ppt至46.0%。2021年由于主系列转型，计提存货拨备1.2亿元，2022年拨回0.8亿元存货拨备，若剔除存货拨备以及销售返利的影响，毛利率约提升1.2ppt至46.7%。
　　经营负杠杆效应下，销售费用率/管理费用率分别增加2.1ppt/0.7ppt至25.7%/5.8%。
　　存货回到健康水平，期末存货额同比下降1.0%至8.9亿元。主系列因为2023年春节早于往年提前备货影响，以及转型代销的影响，期末存货额略有增加。期末主系列分销商的渠道库存中，春季商品库存水位偏高，其余季节商品均在健康水平。轻商务系列通过调节采购量和增加奥莱店清库存，库存持续改善。
　　经营现金流同比增长9.2%至6.5亿元，期末账面现金9.6亿元。
　　疫情影响放缓开店计划，年内净关店89家门店；持续推进渠道优化，将50家门店挪至一二线城市，完成约300家门店装修，门店平均面积提升至153平。公司计划2023年净开店100家，优化100家+门店，并将增加奥莱店数量作为清库存渠道。
　　线上新零售业务开始录得净利，定位从清库存渠道向新品&爆品发售平台转型。22H1开始，公司开始增加线上销售新品的比例，在618期间推出裤类爆品，双十一前夕推出极致单品拒水羽绒。受益于单价提升以及新品销售的占比提升，线上业务毛利增厚，2022年线上业务首次录得净利。
　　供应链能力升级。公司增加7条生产线加强小单快反能力，新物流园投产助力。
　　我们的观点：艰难零售环境下，2022年三大渠道均已经实现净利，转型顺利，且库存已经回到健康状态，轻商务、主系列轻装上阵。公司2023年总流水增速目标为10%以上。1-2月公司流水中单位数增长，3月至今流水接近双位数增长，恢复势头良好，建议投资者关注。我们调整公司的盈利预测，预计中国利郎23/24/25年收入分别为33.9/36.7/39.6亿元，同比分别+10.0%/+8.0%/+8.0%；净利润分别为5.1/5.5/6.0亿元，同比分别+14.0%/+8.5%/+8.6%，分红稳定，潜在股息率为8.7%，维持“增持”评级。
　　风险提示：存货积压，终端不景气，扩张不及预期，品牌推广不及预期。
　　

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId纺织服装investSuggestion01234HK中国利郎dyCompany港股通沪深investSdyStockco增持维持uggestidetitleonChan三大渠道实现净利库存健康ge目标价485港元createTime12023年3月19日现价415港元公投资要点事件summary公司公布2022年业绩营收同比-87至309亿元毛利同比04至142司预期升幅17亿元净利润同比-43至45亿元全年每股拟派息32港仙派息比率为743跟点评疫情反复影响零售环境线上表现更优线下公司为经销商提供8370万元的返利冲减收入下半年营收同比下降166全年营收同比下降87踪市场数据marketData分品牌来看批发模式确认收入差异下主系列跌幅小于轻商务主系列营收同报日期20230317比下降68轻商务系列自营门店主要布局在一二线城市受疫情冲击影响更大因此虽然单价平均提升15-20但是全年营收同比下滑160告收盘价港元415分渠道来看线上优于线下线上全年流水微跌总股本百万股119704全年零售流水下滑流水分别低单位数流通股本百万股1197622Q322Q4-23净资产百万元3782受到存货拨备拨回的影响全年毛利率提升41ppt至4602021年由于主系列转型计提存货拨备12亿元2022年拨回08亿元存货拨备若剔除存货拨备以及销售返利的影响毛利率约提升总资产百万元12ppt5至478467每股净资产元316经营负杠杆效应下销售费用率管理费用率分别增加21ppt07ppt至25758数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理存货回到健康水平期末存货额同比下降10至89亿元主系列因为2023年春节早于往年提前备货影响以及转型代销的影响期末存货额略有增加期末主系相关报告relatedReport列分销商的渠道库存中春季商品库存水位偏高其余季节商品均在健康水平轻商务系列通过调节采购量和增加奥莱店清库存库存持续改善业绩点评库存健康轻装上阵20220825经营现金流同比增长92至65亿元期末账面现金96亿元业绩点评经营模式转型完成疫情影响放缓开店计划年内净关店89家门店持续推进渠道优化将50家门店下一步观察经营效率20220318挪至一二线城市完成约300家门店装修门店平均面积提升至153平公司计划业绩点评经营模式转变零售2023年净开店100家优化100家门店并将增加奥莱店数量作为清库存渠道表现尚佳20220824业绩点评渠道转型挖掘增长线上新零售业务开始录得净利定位从清库存渠道向新品爆品发售平台转型潜力2022032422H1开始公司开始增加线上销售新品的比例在618期间推出裤类爆品双十一前夕推出极致单品拒水羽绒受益于单价提升以及新品销售的占比提升线上业业绩点评H1业绩受疫情影响较务毛利增厚年线上业务首次录得净利大持续推进品牌与渠道建设202220210820供应链能力升级公司增加7条生产线加强小单快反能力新物流园投产助力我们的观点艰难零售环境下年三大渠道均已经实现净利转型顺利且2022库存已经回到健康状态轻商务主系列轻装上阵公司2023年总流水增速目标海外纺服研究为10以上1-2月公司流水中单位数增长3月至今流水接近双位数增长恢复分析师韩亦佳势头良好建议投资者关注我们调整公司的盈利预测预计中国利郎232425年收入分别为339367396亿元同比分别1008080净利润分别为SFCBOT963515560亿元同比分别1408586分红稳定潜在股息率为87SACS0190517080003维持增持评级hanyijxyzqcomcn风险提示存货积压终端不景气扩张不及预期品牌推广不及预期主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元3086339536663960同比增长-871008080净利润百万元448511554602同比增长-431408586毛利率460467467467ROE120133139146每股收益元037043046050市盈率98867973来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文公司公布2022年业绩营收同比下降87至309亿元毛利同比增长04至142亿元经营利润同比下降26至52亿元净利润同比下降43至45亿元全年每股拟派息32港仙派息比率为743单看22H2营收同比下降166至169亿元毛利同比下降07至74亿元经营利润同比增长01至23亿元净利润同比下降29至19亿元我们点评如下下半年疫情反复影响零售环境线上表现更优线下公司为主系列经销商提供8370万元的返利冲减收入下半年营收同比下降166全年营收同比下降87至309亿元全年零售流水下滑622Q322Q4流水分别低单位数-23分品牌来看批发模式确认收入差异下主系列跌幅小于轻商务主系列营收同比下降68轻商务系列自营门店主要布局在一二线城市受疫情冲击影响更大因此虽然单价平均提升15-20但是全年营收同比下滑160分渠道来看线上优于线下线上全年流水微跌04分市场区域来看华东区营收包括公司线上营收因此跌幅较小仅53营收占比提升至43西北区由于主系列转为代销门店较集中2021年收入延迟确认的正面影响使得其营收跌幅最小仅17占比95中南西南华北地区营收分别下跌90149172受到存货拨备拨回的影响全年毛利率提升41ppt至4602021年由于主系列转型计提存货拨备12亿元2022年拨回08亿元存货拨备若剔除存货拨备以及销售返利的影响毛利率约提升12ppt至467经营负杠杆效应下销售费用率管理费用率分别增加21ppt07ppt至25758其中轻商务自营店由于疫情影响店铺营运对应费用率下降06ppt至75经营利润率增加10ppt至168净利率提升06ppt至145净利润同比下降43至45亿元存货回到健康水平期末存货额同比下降10至89亿元主系列因为2023年春节早于往年提前备货影响以及转型代销的影响期末存货额略有增加期末主系列分销商的渠道库存中春季商品库存水位偏高其余季节商品均在健康水平轻商务系列通过调节采购量和增加奥莱店清库存库存持续改善请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级经营现金流同比增长92至65亿元期末账面现金96亿元全年保持稳定派息比例743疫情影响放缓开店计划公司年内优化50家门店挪至一二线城市门店平均面积提升至153平公司年内净减少89家门店至2644家门店持续推进渠道优化年内完成约300家现有门店的装修整改以及50家门店位置的优化公司计划2023年净开店100家优化100家以上门店并将加大奥莱店的开店力度作为常态清库存渠道线上新零售业务开始录得净利定位从清库存渠道向新品爆品发售平台转型22H1开始公司开始增加线上销售新品的比例在618期间推出裤类爆品双十一前夕推出极致单品拒水羽绒受益于单价提升以及新品销售的占比提升线上业务毛利增厚2022年线上业务首次录得净利未来线上平台将不仅作为清库存渠道还会担当新品的桥头堡推出更多电商爆品通过线上卖货线下发货模式推进全渠道业务协同发展供应链能力升级公司增加7条生产线加强小单快反能力并在9月将建设两年的新物流园投入运作配合智慧物流系统落实全国物流布局加快铺货到店节奏提升供应链效率我们的观点艰难零售环境下2022年三大渠道均已经实现净利转型顺利且库存已经回到健康状态轻商务主系列轻装上阵公司2023年总流水增速目标为10以上1-2月公司流水中单位数增长3月至今流水接近双位数增长恢复势头良好建议投资者关注我们调整公司的盈利预测预计中国利郎232425年收入分别为339367396亿元同比分别1008080净利润分别为515560亿元同比分别1408586分红稳定潜在股息率为87维持增持评级风险提示存货积压终端不景气扩张不及预期品牌推广不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级资产负债表单位百万元人民币利润表单位百万元人民币会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产2772296630733331营业收入3086339536663960存货885904930917营业成本-1666-1808-1953-2109应收账款及其他应毛利1420158717131851收款8439599871114其他收入净额72727272现金及现金等价物960101910721216销售及分销开支-792-849-906-966已抵押银行存款84848484行政开支-179-197-212-229非流动资产2706277628312873经营利润519611665724物业厂房及设备1213128313381380融资收入净额28282828投资物业272272272272税前利润547638693752使用权资产250250250250所得税开支-99-128-139-150其他971971971971净利润448511554602资产总计5478574159046204EPS元037043046050流动负债1439157115921736应付账款及其他应主要财务比率付款项888102010401185会计年度2022A2023E2024E2025E银行贷款249249249249成长性租赁负债75757575营业收入增长率-87100808029合同负债29毛利润增长率2904291178080其他197197197197净利增长率-431408586非流动负债256256256256负债合计1695182818481993盈利能力股本106106106106毛利率460467467467储备3677380839514105经营利润率168180181183权益合计3782391440564211净利率145150151152负债及权益合计5478574159046204ROE120133139146偿债能力资产负债率310318313321流动比率19191919速动比率13131314现金流量表单位百万元人民币营运能力会计年度2022A2023E2024E2025E资产周转率次06060607税前利润547638693752存货周转率次19202123折旧和摊销229130144159营运资金的变动01-3-3330每股资料经营活动产生现金654610637763每股收益元037043046050-1175-172-172投资活动产生现金流量-172每股净资产元316327339352流量融资活动产生现金-90-379-412-447现金净变动流量-6125953143估值比率倍现金的期初余额157296010191072PE98867973现金的期末余额960101910721216PB116112108104请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中A无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确股市场以沪深300指数为基准新三板定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以三板成指为基准香港市场以恒推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数生指数为基准美国市场以标普500或行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平纳斯达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及JinJiangRoadBridge或其有关联公司在过去十二个月内与ConstructionDevelopmentCoLtd福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司海宁市城市发展投资集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司中国国际金融股份有限公司中国国际金融国际有限公司CICCHongKongFinance2016MTNLimited嵊州市交通投资发展集团有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司溧源国际有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司多想云控股有限公司长沙先导投资控股集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司成都中法生态园投资发展有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司桐庐县国有资产投资经营有限公司润歌互动有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司政金金融国际BVI有限公司济南市中财金投资集团有限公司百德医疗投资控股有限公司江苏省溧阳高新区控股集团有限公司江苏中关村控股集团国际有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限责任公司连云港港口集团山海香港国际投资有限公司漳州圆山发展有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司镇江交通产业集团有限公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司HigherKeyManagementLimited广州产业投资基金管理有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司江苏句容投资集团有限公司淮安市交通控股集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司恒源国际发展有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司ShandongWonderlandHoldingLimited蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司建发国际投资集团有限公司重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司湖州燃气股份有限公司新奥天然气股份有限公司新奥能源控股有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外公司跟踪报告评级资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司四海国际投资有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司商丘市发展投资集团有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司江苏瑞科生物技术股份有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司青岛市即墨区城市开发投资有限公司中州证券中原证券嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司淮安市投资控股集团有限公司交运燃气有限公司环龙控股有限公司无锡市广益建设发展集团有限公司青岛开发区投资建设集团有限公司郑州航空港兴港投资集团有限公司中南高科产业集团有限公司中国景大教育集团控股有限公司建发物业发展集团有限公司福建省蓝深环保技术股份有限公司尚晋国际控股有限公司旷世控股有限公司宁波旷世智源工艺设计股份有限公司有投资银行业务关系使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司香港证监会中央编号AYE823于香港提供香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编200135邮编100020邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn深圳香港兴证国际地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼地址香港德辅道中199号无限极广场32楼全层邮编518035传真85235095929邮箱researchxyzqcomcn邮箱irxyzqcomhk请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-