事项：
　　公司近期宣布成为百度文心一言首批生态合作伙伴，公司后续将通过百度智能云全面体验并接入文心一言的能力。
　　国信计算机观点：
　　1）公司为对日IT服务核心供应商，主要业务包括对日软件开发服务和国内行业应用软件解决方案，目前对日软件开发服务占营收比例84%，国内行业应用解决方案占比16%，下游的最终客户大多为金融机构。公司20-22年受到疫情的影响，营收和利润水平有所承压，预期从23年开始将重回增长轨道。
　　2）对日业务稳步恢复，国内业务快速拓展。目前日本劳动力短缺问题日益凸显，日本国内对IT服务人员的需求将持续增长，同时日本国内IT人员的缺口亦将持续扩大，2019年IT人员缺口达28.8万人，到2030年缺口有望扩大到45万人，这对公司这类对日软件开发服务商而言较为有利。同时，公司积极将服务日本金融机构积累的成熟经验引入到国内，已形成了企业客户服务平台、凌志投行工作质量评价系统产品2.0等产品，以及数字化财富管理转型“业务模式+系统规划”综合解决方案。
　　3）日元汇率企稳回升，公司有望受益。公司的对日软件开发业务主要是以项目制的方式用日元结算，而公司的大部分员工均在国内，其人员成本和费用均以人民币结算，所以日元汇率的下跌对公司的营收和利润都形成压制。从2022年年底来看，日元汇率已经逐步企稳回升，从中长期的维度看，日元汇率有望逐步回到疫情之前的水平，这对公司起到积极影响。
　　4）AI赋能，公司业务有望实现降本增效。公司目前已经成为了百度文心一言首批生态合作伙伴，在公司的业务中有诸多地方可以有效运用AI大模型技术从而实现降本增效，比如在对日软件开发项目中有35%左右的工作量用于设计，现在可以用AI技术代替，节省出来的人力可以用于接更多的项目。
　　5）公司作为对日软件开发服务领域的核心供应商，在日元汇率处于向上通道、疫情结束等因素的积极影响下，公司业务有望迎来触底反弹，同时公司业务和AI技术的结合有望为公司带来降本增效。我们预计2022-2024年的营收分别为6.54/7.91/9.55亿元，同比分别增长+0%/21%/21%，归母净利润分别实现1.41/2.40/2.94亿元，同比分别增长-3.5%/+70%/+22.6%，EPS分别为0.35/0.60/0.73元，结合相对和绝对估值法，预期未来一年的合理估值区间在20.96-22.63元，较当前股价溢价12.4%-21.3%，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　投资建议：
　　综合上述几个方面，公司作为对日软件开发服务领域的领军企业，在日元汇率处于向上通道、疫情影响结束公司业务回归增长轨道等因素下，公司业务有望迎来触底反弹，同时公司业务和AI技术的结合有望为公司带来降本增效。我们预计2022-2024年的营收分别为6.54/7.91/9.55亿元，同比分别增长+0%/21%/21%，归母净利润分别实现1.41/2.40/2.94亿元，同比分别增长-3.5%/+70%/+22.6%，EPS分别为0.35/0.60/0.73元元，PE分别为52.9/31.3/25.4倍，结合相对和绝对估值法，我们取交集，未来一年的合理估值区间在20.96-22.63元，较当前股价溢价12.4%-21.3%，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　日元汇率风险，下游客户IT需求不及预期的风险，宏观经济系统性风险，AI技术进展不及预期的风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月19日凌志软件688588SH增持23年触底回升AI赋能有望实现降本增效公司研究公司快评计算机软件开发投资评级增持首次评级证券分析师熊莉021-61761067xiongli1guosencomcn执证编码S0980519030002证券分析师朱松021-60875155zhusongguosencomcn执证编码S0980520070001事项公司近期宣布成为百度文心一言首批生态合作伙伴公司后续将通过百度智能云全面体验并接入文心一言的能力国信计算机观点1公司为对日IT服务核心供应商主要业务包括对日软件开发服务和国内行业应用软件解决方案目前对日软件开发服务占营收比例84国内行业应用解决方案占比16下游的最终客户大多为金融机构公司20-22年受到疫情的影响营收和利润水平有所承压预期从23年开始将重回增长轨道2对日业务稳步恢复国内业务快速拓展目前日本劳动力短缺问题日益凸显日本国内对IT服务人员的需求将持续增长同时日本国内IT人员的缺口亦将持续扩大2019年IT人员缺口达288万人到2030年缺口有望扩大到45万人这对公司这类对日软件开发服务商而言较为有利同时公司积极将服务日本金融机构积累的成熟经验引入到国内已形成了企业客户服务平台凌志投行工作质量评价系统产品20等产品以及数字化财富管理转型业务模式系统规划综合解决方案3日元汇率企稳回升公司有望受益公司的对日软件开发业务主要是以项目制的方式用日元结算而公司的大部分员工均在国内其人员成本和费用均以人民币结算所以日元汇率的下跌对公司的营收和利润都形成压制从2022年年底来看日元汇率已经逐步企稳回升从中长期的维度看日元汇率有望逐步回到疫情之前的水平这对公司起到积极影响4AI赋能公司业务有望实现降本增效公司目前已经成为了百度文心一言首批生态合作伙伴在公司的业务中有诸多地方可以有效运用AI大模型技术从而实现降本增效比如在对日软件开发项目中有35左右的工作量用于设计现在可以用AI技术代替节省出来的人力可以用于接更多的项目5公司作为对日软件开发服务领域的核心供应商在日元汇率处于向上通道疫情结束等因素的积极影响下公司业务有望迎来触底反弹同时公司业务和AI技术的结合有望为公司带来降本增效我们预计2022-2024年的营收分别为654791955亿元同比分别增长02121归母净利润分别实现141240294亿元同比分别增长-3570226EPS分别为035060073元结合相对和绝对估值法预期未来一年的合理估值区间在2096-2263元较当前股价溢价124-213首次覆盖给予增持评级评论公司为对日IT服务核心供应商经营业绩此前受到疫情压制2017-2021年公司的营业收入持续增长CAGR为14262021年公司实现营业收入652亿元同比增长2082017-2020年归母净利润迅速增长CAGR达372021年公司实现归母净利润为146亿元同比下滑273根据公司发布的22年业绩快报收入实现65亿元和上年持平利润实现141亿元略微下滑请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告图1凌志软件历年收入及增速单位百万元图2凌志软件历年利润及增速单位百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理以对日软件开发服务为主同时专注国内券商销售管理系统1在对日IT业务方面2017-2021年公司对日软件开发服务业务营收占比为82838484842021年该业务实现营收550亿元毛利率为45对日软件开发服务包含定制软件开发服务软件售后服务项目人员派驻的软件服务其中定制软件开发项目平均价格比较平稳销售收入随项目数量的增加而增长2国内行业应用软件解决方案业务以自有产品基础上的定制软件开发为主主要为国内的金融机构提供对应的产品和解决方案2021年该业务实现营业收入103亿元同比增长21毛利率为490总体来说公司的毛利率水平在同行业水平中较高一方面是因为对日软件开发项目中日本IT服务的价格较高另一方面公司主动开拓国内市场辅之以标准化产品加些许定制化开发的方式做业务图3凌志软件营收结构图图4凌志软件各业务毛利率情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理对日业务稳步恢复国内业务有序开展日本劳动力短缺问题日益凸显预计IT人员缺口将扩大随着技术的进步和数字化进程的加深越来越多的日本企业开始致力于数字化转型IDC预测2018-2023年日本国内IT服务市场的CAGR将保持在13有望在2023年达到60408亿日元的规模同时日本国内对IT人才的需求水涨船高人口老龄化问题进一步加剧了IT人才的短缺局面日本劳动省数据显示2018年日本新出生婴儿数量为921万连续3年不足100万人为1899年开始统计以来的最低值随着人口危机不断深化未来几十年日本人口将继续下降2019年IT人员缺口达288万人按照35万人民币人年的单价计算截至2030年IT人员缺口规模或超过45万人预计将释放超1500亿人民币的市场空间请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5日本IT行业劳动力开始出现明显供给不足图6日本IT行业离岸外包市场规模及流向资料来源IT人材白书2020国信证券经济研究所整理资料来源IT人材白书2020国信证券经济研究所整理国内业务稳步拓展将海外成熟经验引入国内公司已经服务日本金融客户数十年可以将掌握的经验和产品引入到国内从而更好的为国内的金融机构客户提供服务正值国内金融机构数字化转型阶段公司的商机较多比如1公司企业客户服务平台项目在注册制改革背景下帮助投行工作人员向企业分享上市进程和尽调要点同时支持投行业务管理者统筹不同企业的上市优先级安排2凌志投行工作质量评价系统产品20协助券商完成投行业务质量评价数据报送已在多家券商部署完成3数字化财富管理转型业务模式系统规划综合解决方案探索券商财富业务价值链围绕获客存量经营交易服务咨询建议和过程管理等核心环节构建前中台一体化的运作方式日元汇率逐步企稳公司有望受益公司的对日软件开发业务主要是以项目制的方式用日元结算而公司的大部分员工均在国内其人员成本和费用均以人民币结算所以日元汇率的下跌对公司的营收和利润都形成压制2021年度日元汇率大幅下降影响了公司的营业收入和汇兑损益造成公司归属于母公司所有者的净利润下降若按上年同期日元汇率计算则报告期内公司营业收入将再增加520606万元汇兑损失将减少330686万元扣除公司购买日元远期结汇产品产生的收益公司2022年发布业绩快报2022年度日元汇率下降影响了公司的营业收入造成公司归属于母公司所有者的净利润同比小幅下降若按上年同期日元汇率计算则营业收入将再增加703989万元此前日本国内受制于国内经济疲软而坚持超宽松政策从2022年年底来看日元汇率已经逐步企稳回升从中长期的维度看日元汇率有望逐步回到疫情之前的水平图7日元人民币汇率走势资料来源iFind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告人工智能有望为公司实现降本增效根据公司的招股书目前公司对日软件开发项目的工作量中由一级承包商比如野村承担的工作量为6左右而由公司为代表的二级离岸承包商的工作量为90以上其中主要分为设计基本设计和详细设计编码单元测试连接测试系统测试等具体来说1基本设计主要是将一级承包商负责的概要设计用户需求收集整理后的展现变成可通过软件工程进行具体实现的设计文档构成了系统开发的基础详细设计则进一步细化基本上设计环节工作量占全部的35左右2编码环节就是具体的开发过程其实占用的工作量并不是很高3测试环节耗费的工作量相对较大包括了单元测试连接测试系统测试等表1公司对日软件开发项目的主要工作量占比软件开发阶段工作量占比责任方需求分析概要设计6一级承包商基本设计20二级离岸承包商详细设计15二级离岸承包商编码8二级离岸承包商单元测试14二级离岸承包商连接测试17二级离岸承包商系统测试20二级离岸承包商系统上线0一级承包商资料来源公司招股书国信证券经济研究所整理人工智能技术有望为公司实现降本增效目前公司已经宣布接入百度文心一言AI大模型和海外的GPT模型也在积极接洽未来大模型在实现文本智能的基础上可以将设计环节包括基本设计和详细设计的效率大幅提高通过AI技术将概要设计内容读懂后自动进行设计环节在此期间公司利用AI节省出来的35的人力可以用于更多的开发项目从而实现降本增效同时公司可以利用AI技术为终端客户提供更加多的智能应用和服务进一步拓宽公司的盈利半径盈利预测假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件对日软件开发服务公司在2020年疫情之前对日软件开发业务一直保持较为稳定的增长一方面受益于公司多年在对日软件开发领域积累的经验优势另一方面受益于日本IT服务人员缺口的日益扩大从2020年开始受到疫情的影响公司的对日外包业务受到了影响该业务的增速明显下滑随着22年疫情的结束预期公司在23年开始将重新回到增长轨道因此假设22-24年对日软件开发服务业务增速分别为02020毛利率保守估算和历史情况一致为46国内行业应用软件解决方案公司在日本主要服务金融企业并将日本金融业成熟的产品合理的引入到国内也会国内的券商提供更加丰富和便捷的应用此块业务受到疫情的影响基本处于停滞状态预期23年开始逐步恢复增长预计22-24年此业务的增速分别为22525毛利率基于保守预测预计分别为495051请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告表2凌志软件营收分拆及预期2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E对日软件开发服务营业收入3153738592498435290954956549665957914yoy224292623902020毛利率440430460470450464646占营业收入比820830840840840840834828国内行业应用软件解决方案营业收入6740811397971008310292104981312216403yoy204208292122525毛利率370330400500490495051占营业收入比180170160160160160166172总体营收收入38277467055964629926524865454790709554yoy220277563602121毛利率428413450475456465467469营业成本营业收入572587550525544535533531资料来源iFind国信证券经济研究所整理综上所述预计2022-2024年营收654791955亿元同比02121毛利率分别为465467469未来3年业绩预测表3未来3年盈利预测表单位百万元20212022E2023E2024E营业收入653655791956营业成本352350422508销售费用25303439管理费用40444959研发费用64677690财务费用57461916营业利润171164279325利润总额170164279325归属于母公司净利润201146141240EPS036035060070ROE1147111718资料来源Ifind国信证券经济研究所整理和预测按上述假设条件我们得到公司22-24年收入分别为654791955亿元归属母公司净利润141240294亿元利润年增速分别为-3570226每股收益22-24年分别为035060073元盈利预测情景分析我们将公司未来三年的情形分为乐观中性悲观三种假设乐观和悲观分别在中性假设基础上上调和下调收入的5得到预测结果对收入变动并不敏感请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告表4情景分析乐观中性悲观202020212022E2023E2024E乐观预测营业收入百万元630653655798972-563603218219净利润百万元201146164269331-340-273120644231摊薄EPS050036041067083中性预测营业收入百万元630653655791956-563603208208净利润百万元201146141240294-340-273-35700226摊薄EPS元050036035060073悲观的预测营业收入百万元630653655784939-563603198198净利润百万元201146119211258-340-273-187781222摊薄EPS050036030053065总股本百万股400400400400400资料来源iFind国信证券经济研究所预测估值考虑公司的业务特点我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间绝对估值1968-2263元未来10年估值假设条件见下表表5公司盈利预测假设条件2019202020212022E2023E2024E2025E2026E营业收入增长率277563603208208200180营业成本营业收入554522540535533531553553管理费用营业收入7862596762606060销售费用销售收入91949710296949393营业税及附加营业收入5342394643404040所得税税率0404040507070606股利分配比率8598139140140140140140资料来源公司数据国信证券经济研究所预测表6资本成本假设无杠杆Beta093T1400无风险利率250Ka855股票风险溢价650有杠杆Beta093公司股价元1865Ke855发行在外股数百万400EDE9987股票市值E百万元7460DDE013债务总额D百万元10WACC855Kd530永续增长率10年后30资料来源国信证券经济研究所假设请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感下表为敏感性分析表7绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析元WACC变化8284855889034244723342229213220423223692263216420731989永续3022972197210520191938增长率变2822312137204919681892化2621692080199719201848资料来源国信证券经济研究所分析相对估值2096-2396元公司凌志软件主营是以对日软件开发服务以及国内软件开发解决方案为主最终的客户大多为日本和国内的金融机构客户在A股市场中与公司业务完全一样的公司基本没有因此我们选取了同在软件行业且在金融IT领域中的公司作为可比公司包括恒生电子长亮科技顶点软件根据所选的可比公司2022-2023年的平均PE估值倍数分别为788377倍由于日元汇率正处于向上通道且公司下游客户的IT需求较为旺盛同时结合AI技术公司有望实现降本增效综合给予公司2023年35-40倍PE估值水平对应股价为2096-2396元表8同类公司估值比较公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级元亿元2022E2023E2022E2023E600570SH恒生电子买入472589775066099716477300348SZ长亮科技买入120087780110301091400603383SH顶点软件未评级49898545103141484354平均值788377688588SH凌志软件买入18657460035060529311资料来源iFind国信证券经济研究所预测顶点软件的业绩预测来自于iFind投资建议综合上述几个方面公司作为对日软件开发服务领域的领军企业在日元汇率处于向上通道疫情影响结束公司业务回归增长轨道等因素下公司业务有望迎来触底反弹同时公司业务和AI技术的结合有望为公司带来降本增效我们预计2022-2024年的营收分别为654791955亿元同比分别增长02121归母净利润分别实现141240294亿元同比分别增长-3570226EPS分别为035060073元元PE分别为529313254倍结合相对和绝对估值法我们取交集未来一年的合理估值区间在2096-2263元较当前股价溢价124-213首次覆盖给予增持评级风险提示日元汇率风险下游客户IT需求不及预期的风险宏观经济系统性风险AI技术进展不及预期的风险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202020212022E2023E2024E利润表百万元202020212022E2023E2024E现金及现金等价物456514570675801营业收入630653655791956应收款项8799108130157营业成本329352350422508存货净额6491114营业税金及附加33356其他流动资产8457810销售费用2625303438流动资产合计954982105511841342管理费用4040444958固定资产200201201201201研发费用5964677690无形资产及其他66665财务费用757461926投资性房地产4878787878投资收益4431202020资产减值及公允价值变长期股权投资95111111111111动123202020资产总计13041378145115811738其他收入4858576170短期借款及交易性金融负债26101010营业利润223171164279341应付款项1214151822营业外净收支01000其他流动负债8065657894利润总额223170164279341流动负债合计948690106126所得税费用2224233948长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债918232833归属于母公司净利润201146141240294长期负债合计918232833现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债合计102104113134159净利润201146141240294少数股东权益11111资产减值准备00000股东权益12001273133714451578折旧摊销1110202020负债和股东权益总计13041378145115811738公允价值变动损失123202020财务费用757461926关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动103371146每股收益050036035060073其它00000每股红利020020019033040经营活动现金流107169130235288每股净资产300318334361394资本开支032000ROIC21321215122228其它投资现金流32140000ROE16731147111719投资活动现金流36387000毛利率4846464747权益性融资60000EBITMargin2726242627负债净变化00000EBITDAMargin2927272829支付股利利息808077131161收入增长6402121其它融资现金流486136400净利润增长率34-27-37023融资活动现金流3202474131161资产负债率88899现金净变动645857104127股息率1111101822货币资金的期初余额392456514570675PE372511529311254货币资金的期末余额456514570675801PB6259565247企业自由现金流0160147192234EVEBITDA413424421338276权益自由现金流0295157199243资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032