本报告导读：
　　短期受益于管控放松以及日元汇率反转业绩有底，长期受益于AIGC打开广阔市场以及大幅提升盈利能力
　　投资要点：
　　首次覆盖，“增持”评级，目标价19.95元。公司是对日外包龙头企业，短期受益于汇率反转有望迎来业绩释放，长期通过AIGC打开成长空间。预计2022-2024年EPS分别为0.35、0.57、0.76元。综合考虑PE、PS估值法取均值，公司目标价为19.95元，对应2023年35倍PE，首次覆盖，评级“增持”。
　　公司是对日外包的龙头公司，质地优秀。公司所处的行业是对日外包，因日本人口老龄化，外包需求将持续释放。公司是对日外包龙头，是当之无愧的管理大师，毛利率高于同行可比公司15%。近两年疫情以及汇率对公司短期成长性造成压力，我们判断2023年上述压制因素都将反转，公司业绩也将得到充分释放。
　　AIGC有助于大幅提升公司盈利能力。对日外包过程中有大部分工作量集中在设计书编写以及测试上，真正的编码环节仅仅占到总工作量的8%。公司可以通过引入AIGC实现设计书自动生成以及自动化单元测试以替代大部分人力劳动，以大大降低成本，未来将实现盈利能力上的飞跃。
　　公司持续服务海外客户AI落地。公司目前第一大客户为野村综研，是世界顶尖金融IT公司。野村综研除了服务母公司的IT外，同时对外输出IT特别是AI能力。公司已有AI在海外金融企业系统中的落地案例，未来有望借助ChatGPT打开更多应用落地场景。
　　风险提示：AI应用降本效果不佳；日本经济大幅下行；汇率波动

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo计算机信息科技TableMainInfoTableTitleTableInvest首次覆盖凌志软件688588评级增持AIGC降本增效打开未来成长空间目标价格1995公凌志软件首次覆盖报告当前价格1437司李博伦分析师20230308首0755-23976516Table交易数据Market次libolungtjascom周内股价区间元证书编号S088052002000452888-1437覆总市值百万元5748本报告导读总股本流通A股百万股400254盖流通B股H股百万股00短期受益于管控放松以及日元汇率反转业绩有底长期受益于AIGC打开广阔市场流通股比例63以及大幅提升盈利能力日均成交量百万股495投资要点日均成交值百万元6080TableSummary首次覆盖增持评级目标价1995元公司是对日外包龙头企TableBalance资产负债表摘要业短期受益于汇率反转有望迎来业绩释放长期通过AIGC打开成股东权益百万元1270长空间预计2022-2024年EPS分别为035057076元综合考每股净资产317市净率45虑PEPS估值法取均值公司目标价为1995元对应2023年35净负债率-6538倍PE首次覆盖评级增持公司是对日外包的龙头公司质地优秀公司所处的行业是对日外TableEpsEPS元2021A2022E包因日本人口老龄化外包需求将持续释放公司是对日外包龙头Q1009009Q2010005证是当之无愧的管理大师毛利率高于同行可比公司15近两年疫情Q3007005券以及汇率对公司短期成长性造成压力我们判断2023年上述压制因Q4011016全年素都将反转公司业绩也将得到充分释放036035研究AIGC有助于大幅提升公司盈利能力对日外包过程中有大部分工作TablePicQuote报量集中在设计书编写以及测试上真正的编码环节仅仅占到总工作量52周内股价走势图的8公司可以通过引入AIGC实现设计书自动生成以及自动化单凌志软件上证指数告元测试以替代大部分人力劳动以大大降低成本未来将实现盈利能4力上的飞跃-4-12公司持续服务海外客户AI落地公司目前第一大客户为野村综研-20是世界顶尖金融IT公司野村综研除了服务母公司的IT外同时对-28外输出IT特别是AI能力公司已有AI在海外金融企业系统中的落-362022-032022-072022-112023-03地案例未来有望借助ChatGPT打开更多应用落地场景风险提示AI应用降本效果不佳日本经济大幅下行汇率波动TableTrend升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024E绝对升幅营业收入63065365579394614304-6402119相对指数13276经营利润EBIT184174176241313-36-513730净利润归母201146141228303-34-27-36233每股净收益元050036035057076每股股利元000000012015017TableProfit利润率和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E经营利润率292267269304331净资产收益率167115103149171投入资本回报率138117118138156EVEBITDA47112862246518031354市盈率28633937407925191900股息率0000091012请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage凌志软件688588TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230308财务预测单位百万元TableForcast损益表2020A2021A2022E2023E2024E股票研究营业总收入630653655793946信息科技营业成本329352355406449税金及附加33334计算机销售费用2625283134管理费用4040475463EBIT184174176241313公允价值变动收益123000TableStock投资收益4431213036凌志软件688588财务费用75723-17-29营业利润223171151255338所得税2224123140少数股东损益00-3-4-6净利润201146141228303TableTarget首次覆盖资产负债表货币资金交易性金融资产77787598911671407评级增持其他流动资产810000长期投资95111111111111固定资产合计200195174153130目标价格1995无形及其他资产66666资产合计当前价格143713041378146816441882流动负债94868710011120230308非流动负债918181818股东权益12011274136215261753投入资本IC12031286137515381765现金流量表公司网址NOPLAT166150162212276TableWebsite折旧与摊销1115323335wwwlinksteccom流动资金增量-412225-7-9资本支出-10-11-13-13-13自由现金流-245177186226289经营现金流169127156222288TableCompany公司简介投资现金流-4085781722公司是一家金融软件公司主要业务是融资现金流308-85-50-60-70现金流净增加额7099114178241为金融行业提供定制软件开发服务及应财务指标用软件解决方案公司致力于新兴技术成长性在金融行业的应用为客户提供咨询设收入增长率563603212192EBIT增长率359-5108371300计开发维护等全方位的软件开发服净利润增长率340-273-35619326务业务范围涵盖了证券保险银行利润率信托资产管理等金融领域实施项目过毛利率478460458489525EBIT率292267269304331程中大量运用云计算大数据人工智能净利润率319224215288320等新兴技术收益率净资产收益率ROE167115103149171总资产收益率ROA15410694136158投入资本回报率ROIC138117118138156运营能力存货周转天数6840404040应收账款周转天数绝对价格回报480523510500490TablePicTrend总资产周转周转天数755277098186756372611m净利润现金含量0809111010资本支出收入15162017143m偿债能力资产负债率787672726912m净负债率8582777774-2491419253035估值比率PE28633937407925191900PB802465421375326EVEBITDA47112862246518031354PS912881878725608股息率000009101252周内价格范围888-1437TableRange市值百万元5748股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债3317657130916-244271248-113020141198-191713131138-2837121088-36-1001010272022-032022-082023-0120A21A22E23E24E20A21A22E23E24E20A21A22E23E24E净资产收益率净负债现金百万凌志软件价格涨幅收入增长率凌志软件相对指数涨幅投入资本回报率净负债净资产EBIT销售收入请务必阅读正文之后的免责条款部分2of16TablePage凌志软件688588目录1日本IT外包需求即将爆发公司显著受益411对日外包需求窗口即将打开412中国仍将承接主要日本离岸外包市场613公司管理能力脱颖而出财务指标全面领先82疫情防控优化及日元汇率走强带动业绩反转113AI助力公司迈上新台阶1231公司为海外客户提供全面AI服务1232AIGC有望实现公司进一步降本增效124盈利预测估值及投资建议145风险提示15请务必阅读正文之后的免责条款部分3of16TablePage凌志软件6885881日本IT外包需求即将爆发公司显著受益11对日外包需求窗口即将打开日本文化相对保守外包更愿意使用本国供应商日本金融企业是没有IT部门的在聚焦主业思想的影响下日本金融企业的IT部门纷纷自立门户成为了原有公司的一级外包商承担了IT系统建设任务而又因为日本文化相对封闭和保守一些企业在选择直接面对的外包供应商时更愿意选择日本本土的供应商即使本土的费用要远高于离岸根据公司招股书一个日本工程师人月的费用大约在300万日元左右而中国工程师费用仅40万日元即便如此之大的价格差也没有打动日本客户的心因此过去几个十年内国内没有诞生大型的对日软件服务企业但老龄化程度不断提升外包人员缺口不断放大或将释放千亿级市场日本人口老龄化是一个漫长的故事但真正发挥作用是在2010年前后到2010年日本老龄化问题开始凸显面对本土程序员的接连退休IT人员供需缺口不断放大可以明显看到2011年后65岁以上老人占比开始急剧上升日本劳动省数据显示到2019年IT人员缺口将达到288万人按照35万人民币人年的单价计算其规模超千亿元并且还在不断放大预计到2030年IT人员缺口规模或超过45万人预计将释放超1500亿人民币的市场空间图1日本老龄化问题在2010年后开始爆发数据来源日本内阁府请务必阅读正文之后的免责条款部分4of16TablePage凌志软件688588图22011年后日本IT行业劳动力开始出现明显供给不足数据来源IT人材白書2019国泰君安证券研究图3到2030年日本IT行业将出现45万劳动力缺口数据来源IT人材白書2019拖延能够应付短时间的劳动力供给不足但终究不是长久之计虽说到2019年理论上的人员缺口释放的IT外包市场规模已经突破千亿然而真正释放的市场规模还很小国内目前知名对日外包企业尚未有出现超过10亿收入体量的案例我们判断其主要原因是日本企业在发现劳动力供给不足后选择将本该进行的IT项目延期继续使用本就该更换的硬件或系统我们认为这样的做法确实在短期内压制了离岸外包需求的释放但是终究不是长久之计请务必阅读正文之后的免责条款部分5of16TablePage凌志软件688588图4日本IT系统尤其是金融行业老化严重服务社会基础设施金融贸易公司分销机床制造材料制造土木建筑总计020406080100尚无老化系统衰老系统仅保留在某些区域大约一半是老化系统大多数是老化系统其他数据来源IT人材白書2019国泰君安证券研究2025的悬崖即将到来需求释放拐点出现如果继续保留传统系统系统变得复杂陈旧或变得黑匣子化到2025年由于IT人力资源的退休和支持终止等所带来的经济损失将从2025年起每年高达12万亿日元大约是当前水平的三倍日本称之为2025年的悬崖另一方面供应商不得不将资源分配给现有系统的运行和维护而在开发和提供基于云的服务方面束手无策随着传统系统支持的持续预计无法摆脱人月买卖的多重分包结构预计未来更多的日本IT外包将转向离岸市场我们判断随着近年来日本企业尤其是金融企业IT云化和移动互联网化的浪潮到来被拖延战法压制的IT外包需求将集中释放行业预计将进入高速增长期日本地处岛国国土资源面积有限很难靠移民解决劳动力不足的问题因此未来更多的IT外包将转向离岸市场我们预计在2025年之前日本会有大量的IT外包需求向离岸市场释放对于供应商而言订单不是问题产能才是问题12中国仍将承接主要日本离岸外包市场日本的软件开发采用顶层设计思路其中最大的工作量在于设计书编写设计书的编写在日本定制软件开发工程中是最为重要的步骤日本人习惯要有详细的设计书与代码匹配而且能够根据设计书复刻代码根据公司招股书数据公司在软件开发执行过程中大部分工作量主要花费在设计书的编写上例如公司开发的投资顾问平台去FLASH化对应项目其2018年10月的纳品书明确记载了开发成果的种类数量包括基本设计书1380页详细设计书1130页代码1800Step测试用例书280页等请务必阅读正文之后的免责条款部分6of16TablePage凌志软件688588表1日本软件开发大量的工作在设计书编写软件开发阶段工作量占比责任方需求分析概要设计6一级承包商基本设计20二级离岸承包商详细设计15二级离岸承包商编码8二级离岸承包商单元测试14二级离岸承包商连接测试17二级离岸承包商系统测试20二级离岸承包商系统上线0一级承包商数据来源招股说明书国泰君安证券研究图5相对低端的编码和单元测试工作量占比非常少数据来源招股说明书设计书为全日文版汉字文化相通使得我国的软件外包企业更有优势设计书的编写以全日文为主而日文中又夹杂着大量的汉字这使得中国的工程师在编写日本设计书时有得天独厚的优势一般只需要三个月的集中培训中国工程师就能够掌握基本的日文读写这使得我国软件外包企业较其他国家更有优势日本英语水平较差与劳动力更为廉价的国家有高昂的沟通成本日本虽为发达国家但整体英文水平较差根据英孚教育的英语熟练度报告日本的英语水平属于倒数第二档的低水平因此虽然越南印度的劳动力更便宜但软件不仅仅是交付英文的代码更主要的是日文设计书大量的翻译工作以及沟通成本对冲掉了低廉的人力成本因此日本IT企业较少选择以英语为沟通语言的供应商合作请务必阅读正文之后的免责条款部分7of16TablePage凌志软件688588图6日本英语水平使得与英语国家沟通较为困难数据来源EF-epi图7大多数的外包市场流向中国35000300002500020000150001000050000截止2016年10月末截止2017年10月末截止2018年10月末截止2019年10月末数据来源IT人材白書2019注单位人13公司管理能力脱颖而出财务指标全面领先外包公司想要挣钱就要用最低的成本完成客户60分需求与产品型公司不同服务型公司更需要注重内部管理人员利用率和经营利润率是衡量一家服务型公司好坏的重要指标对于人员利用率而言公司要尽量控制不再项目上的人员数量减少闲置率而对于经营利润率而言就应该用最低的成本去完成客户最初级的要求很多互联网大厂在切入ToB赛道时项目做的很漂亮但都是亏钱的原因就是在于过分追求项目质量而放弃了成本控制其实客户是不会为了60分以上的分数埋单的请务必阅读正文之后的免责条款部分8of16TablePage凌志软件688588对于优秀的外包公司来说实施团队结构是重中之重服务型公司的生意越做越大难免面对人员的急速扩张如何保持人员扩张的情况下稳定利润率是每一个软件服务公司都要考虑的问题如果团队中的应届生过多虽然可能成本较低利润较高但无法保证项目质量如果团队中大多数都是有经验的人才虽然项目可能超额完成任务但可能会导致成本过高保持低成本运作的好方法是维持金字塔形的团队结构团队中既有少量的高级程序员同时有大量的低级程序员服务公司要做的是维持项目质量和成本之间的平衡更确切的来说是在保证项目顺利交付的前提下尽可能多用新人然而新人也会逐渐成长成本也会逐渐提升团队底层要保证一定的流动性才能最终将成本控制住图8项目组中人员结构合理决定这个项目是否能挣钱数据来源国泰君安证券研究在同一城市办公难以实现金字塔结构的团队然而在现实中将实施团队打造成金字塔结构并不是一件容易的事因为一个地方的生活成本和人才质量是呈正相关的据公司招股书披露公司对日软件开发服务成本中上海北京同级别的软件开发人员薪酬水平约为苏州的120无锡约为苏州的90如皋约为苏州的75在一线城市招到高级项目经理和软件员不是难事但招到低成本的初级软件员的难度大大高于三四线城市反之三四线城市可以招募到大量低成本的初级软件员然而高质量人才较少这就要求公司内同一团队的人员在不同的地方办公远程办公能力成为核心竞争力远程办公能力是公司控制成本以及扩张的核心竞争力公司在经历从陆家嘴软件园到苏州园区再到目前江苏如皋的扩张过程后已建立一套完备的远程办公机制公司每个地区的一把手都是行政领导不负责具体业务而业务线的领导则分散在各地项目组里的员工也是分散在各地一般公司的业务会议和管理会议都在线上完成办公协作也都在线上完成甚至于有员工从入职到离职没有见过直系领导的面对于一家没有远程办公机制的公司而言迈出这一步十分困难但对于从一开始就建立了远成办公机制的公司而言这一切都显得顺理成章公司的远成办公机制使得公司在控制成本方面大幅领先于竞争对手也是支撑公司持续异地扩张的基础请务必阅读正文之后的免责条款部分9of16TablePage凌志软件688588表2公司毛利率水平显著高于可比公司20172018201920202021博彦科技29132579245526892891华信股份32223336338434673068中和软件14801686193619692001平均25382534259227082653凌志软件43864255456247834601数据来源公司公告Wind国泰君安证券研究注上表中分别为博彦科技国际业务华信股份国际软件开发业务2018年度变更为国际IT服务业务复旦复华软件开发行业毛利率公司财务数据一直名列行业前茅不仅仅是在毛利率水平上公司的现金流情况也远好于内同行日本为了确保公平交易和保护中小企业的利益制定了防止拖延支付转包费法规定大企业须在60天之内向供应商支付款项而更多的大企业为了体现社会责任担当一般会将这个期限压缩至30天内他们通常采用按月验收并付款的方式而非在项目全部完成后再验收付款这样做除了法律要求外更重要的是按月结算更能够控制项目进度避免出现工期较长的项目在收尾之前才发生问题对于公司而言这样的商业环境下基本不需要垫资经营甚至在每个月发放工资之前客户的款项就已经到账了图9公司现金流基本好于扣非利润25020015010005000020172018201920202021归母净利润亿元扣非净利润亿元经营性净现金流亿元数据来源Wind国泰君安证券研究图10公司应收账款周转天数显著小于国内同行140001200010000800060004000200000020172018201920202021凌志软件博彦科技软通动力宇信科技数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分10of16TablePage凌志软件688588疫情期间对于人员流动的限制以及近期日元汇率波动导致公司收入利润增速下滑疫情的管控使得公司和日本客户直接见面的几率变小而日本又是极度重视信任的商业环境因此对于人员流动的限制提升了公司获取新订单的难度汇率方面虽然公司与客户关系十分牢靠客户也会因为汇率调整在价格上做适量的对冲但是公司海外收入几乎全部以日元计价支出以人民币计价存在较大的日元汇率风险敞口20212022因为日本央行政策导致日元对人民币汇率持续走低公司的收入以及利润增速受到一定影响一方面体现在以日元计价的收入另一方面体现在持有的日元计价资产在报表折算过程中影响的财务费用2疫情防控优化及日元汇率走强带动业绩反转疫情防控优化使得与日本客户沟通障碍下降随着新冠病毒的乙类乙管实行出入境公商务的障碍相较之前大幅降低日本内阁官房长官松野博一近期宣布将从3月1日起放宽对中国的一系列入境限制包括将允许航司增加中日航线以及解除入境机场的限制同时3月1日起中国旅客入境日本的检疫措施也将大幅放宽落地检将从目前的全员检测调整为抽查检测短期中日之间的客流量有极大程度的恢复我们认为随着公司与客户正常线下交流的恢复公司有望获取更多的订单不考虑汇率的前提下订单增速有望显著高于2020-2022年的水平近期日元走强从两个方面提升公司业绩日元汇率对于公司的影响体现在两方面一方面是以日元计价的收入另一方面是报告期时以日元计价的资产转换时形成的财务费用因为日本央行的宽松政策导致日元兑人民币汇率近两年持续下滑从两方面大幅拖累公司业绩未来一方面公司从日本获取的订单要乘上汇率系数另一方面账面上约6亿的日元资产将在每个会计期重估若日元每升值1则人民币计价收入提升1对财务费用冲击减少约600万我们预计随着日元汇率的触底回升公司的利润表有望迎来大幅增厚利润增速将显著高于收入增长图11日元汇率基本已触底回升90858075706560555045402000200120022003200420052005200620072008200920102011201220132014201520162016201720182019202020212022数据来源Wind国泰君安证券研究注单位每百日元人民币请务必阅读正文之后的免责条款部分11of16TablePage凌志软件6885883AI助力公司迈上新台阶31公司为海外客户提供全面AI服务主要客户为日本的金融保险企业公司已与日本优秀的一级软件承包商建立了长期稳定的合作伙伴关系由于日本一级软件承包商数量较少公司与其建立稳定合作关系后能有效降低公司的销售费用和关系维护成本并能提高合作效率公司在与日本一级软件承包商合作过程中积累了丰富的金融房地产电信电子商务等行业经验在客户中赢得良好的口碑目前公司第一大客户为全球顶尖金融服务技术供应商野村综研2019年野村综研在世界金融科技排行榜上位列第十是全球非常优秀的金融科技公司目前野村综研除了服务母公司野村证券也在积极对外输出IT能力尤其是AI方面的能力公司全面参与海外金融企业IT系统建设并落地AI能力公司参与完成了众多金融行业核心业务系统开发包括网上交易系统客户关系管理系统等保险业务的核心系统营业支援系统销售平台系统银行客户的网银平台养老金管理系统等基本做到金融行业各系统全覆盖其中基于OCRNLP的工作底稿系统在包含券商和基金公司的41家客户处上线运行使用深度学习中的Transformer模型和CV目标检测算法基于深度机器学习的文本纠错文档一致性对比招股书审核债券募集书审核多文件交叉审核通用文档核查等功能也已经完成已开始在多家券商进行体验测试陆续对客户进行升级32AIGC有望实现公司进一步降本增效AI目前暂时无法完全替代程序员但可以完成简单内容生产和测试工作目前虽然ChatGPT可以辅助写代码但只能完成部分内容无法完全取代程序员我们可以把现阶段ChatGPT能够做的事情当成是一种新的编程工具我们在编码的环节不能够用AI替代人力但诸如编写设计书软件测试等环节短期就可以实现AI应用落地助力企业降本增效公司目前已经使用AI代替部分人工未来引入ChatGPT将进一步提升效率目前公司的业务流程中详细设计书的编写以及单体工程检测方面已经上线AI应用实现设计书的自动化编写以及单体工程的自动化测试除远成办公能力降低成本外自动化软件服务是公司毛利率远高于竞争对手的关键因素公司目前服务器直连日本客户未来有望通过接入ChatGPT在详细设计书编写简单代码生成单体工程测试领域实现进一步降本增效打破现有瓶颈请务必阅读正文之后的免责条款部分12of16TablePage凌志软件688588图12公司已在详细设计书编写和后续测试阶段实现简单自动化数据来源凌志软件对日客户关系稳定客户只看中结果正因为日本相对保守的商业环境导致在与现有供应商大多是长期的合作日本客户认为新企业合作存在高风险担心新企业的管理能力交付能力合规性等与新企业合作所付出的尽调成本是他们所不愿意承担的他们不愿意看到供应商因利润空间被压缩而失去长期的合作伙伴因此日本客户是不会因为供应商的利润率高而对其降价反而会认为他们选择了一家优秀的供应商公司的商业模式非纯人力外包而是解决方案外包软件服务公司交付的是系统而非劳动力只不过这个系统的定价是由社会平均劳动量决定的在这种情况下软件服务公司若能高效完成任务其实不需要投入合同中规定的人力因此有效率提升的可能因此大多数的解决方案外包毛利率是要高于单纯人力外包的而目前来看凌志基本所有的项目都是解决方案外包AIGC将助力公司降本增效释放利润弹性根据表1我们知道公司能够提供给客户的服务中有8的工作量是参与代码编写有15的工作量是与详细设计书撰写有关另有14工作量与单元测试有关我们在第一章中论证了目前公司的成长瓶颈不在需求端而在供给端假设未来公司业务上述环节由人工智能替代公司有望依托现有团队承接更多的业务打开成长空间并进一步降低成本大幅提升盈利能力请务必阅读正文之后的免责条款部分13of16TablePage凌志软件688588图13未来引入ChatGPT技术将进一步提升软件开发和测试效率数据来源凌志软件4盈利预测估值及投资建议核心假设日本人口老龄化导致IT系统更新延后即将出现2025断崖预计在2025年前外包的需求将出现快速增长而大量的外包需求将被释放到国内且由优秀的软件服务公司承接公司是对日外包领军企业预计在疫情过后对日方面收入将恢复高速增长日元汇率的反转也将带动公司收入增速以及盈利能力的反转另外AIGC的应用有望实现公司的降本增效极大程度提升盈利能力因尚处于概念早期暂不在盈利预测中体现表3收入预测和拆分2020A2021A2022E2023E2024E对日软件外包与服务亿元529550561673807YoY223738720020002000国内行业应用软件解决方案亿101103094121139元YoY310190-87128491500营业总收入亿元630652655793946YoY56535503121221924毛利率47834601450048895250数据来源Wind国泰君安证券研究PE估值法公司是面向金融证券行业的IT服务企业A股可比公司有宇信科技长亮科技顶点软件恒生电子等2023年行业平均PE为3472倍我们预测公司2023年EPS为057元给予2023年行业平均3472倍PE合理估值为每股1980元请务必阅读正文之后的免责条款部分14of16TablePage凌志软件688588表4可比公司PE估值公司名称收盘价EPS万得一致预期元PE202303072022E2023E2024E2022E2023E2024E宇信科技1635059076100277021381642长亮科技11550110320451060636052551顶点软件5049103141186491835822719恒生电子4408064097121685045613655628634722642凌志软件1437035057076407825191900数据来源Wind国泰君安证券研究PS估值法公司是面向金融证券行业的IT服务企业A股可比公司有宇信科技长亮科技顶点软件恒生电子等2023年行业平均PS为641倍我们预测公司2023年营业总收入为793亿元考虑到公司历史PS以及相比同行更高的净利率水平给予2023年1013倍顶点软件与恒生电子平均值PS的估值溢价合理估值为每股2009元表5可比公司PS估值公司名称总市值营业收入万得一致预期亿元PS202303072022E2023E2024E2022E2023E2024E宇信科技11626457756116928254207168长亮科技8448197025633308429330255顶点软件8648659855110013111012786恒生电子83752664582571008312601014831814641510凌志软件5748655793946878725608数据来源Wind国泰君安证券研究估值结论综合考虑PEPS估值法取均值公司目标价为1995元对应2023年35倍PE首次覆盖评级增持5风险提示AI应用降本效果不及预期目前AIGC仍处于早期探索阶段能否真正在商业环境中实现公司的降本增效存在一定的不确定性日本经济大幅下行风险公司大部分收入来自于日本市场若日本经济出现大幅下滑并压缩IT开支将对公司的经营情况产生负面影响日元汇率大幅波动风险公司的主要收入货币是日元而成本端主要为人民币支出有较大的外汇风险敞口若日元汇率再次出现大幅波动将对公司的盈利能力产生较大影响请务必阅读正文之后的免责条款部分15of16TablePage凌志软件688588本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分16of16