核心观点：
　　3月10日晚，光大银行公告，中国华融资产管理股份有限公司于3月9日增持光大转债42,868,060张，占发行总量14.29%，累计持有光大转债121,686,860张，占发行总量40.56%。3月13日晚，光大银行公告，关于中国华融拟成为公司主要股东的议案经董事会审议并通过。截至3月13日，光大转债余额241.98亿元，相当于发行总额80.66%，中国华融持有占比超过一半。3月6日起，光大转债成交量就快速放大，持续至3月10日，3月13日（最后交易日）成交量明显回落（见图1），中国华融增持基本结束。
　　光大转债或实现银行转股新模式。截至3月13日，光大转债价格104.91元，接近到期赎回价格105元，转股溢价率14.85%，此时买入再转股意味着亏损15%，光大银行收盘价3.06元，距离转股价3.35元还有接近9%的空间（3月16日为最后转股日）。中国华融此时大幅增持光大转债几乎没有套利空间，而是作为战略投资者溢价转股，以3.35元/股的价格买入光大银行约6.21%的股份（22年6月末，光大集团至少持有9.70%的光大转债，见表1，假设同样转股），成为光大银行第四大股东。
　　对中国华融来说，相同的股份，从二级市场直接购买会引起价格波动，每股实际成本可能会超过3.35元，溢价转股反而相对划算。作为战略投资者，中国华融应当对光大银行未来发展持有较大信心，近几年光大银行每年分红比例最低25%，最高30%（见表3），未来成长性和高分红也将弥补这部分溢价损失。对光大银行来说，如果转债最终实现大面积转股（已转19.34%+中国华融40.56%+光大集团9.70%），不仅直接降低了到期偿付压力，还在引入战略投资者的同时补充核心一级资本，对未来业务发展形成有力支撑。按照22年9月末数据静态测算，光大集团和中国华融转股后，光大银行核心一级资本充足率将至少提升0.10pct至8.79%，超出监管要求约1.04pct。
　　盈利预测与投资建议：预计光大银行23/24年归母净利润增速分别为7.3%/10.4%，EPS分别为0.86/0.95元/股，BVPS分别为8.24/9.01元/股（暂不考虑转股影响），当前A股股价对应23/24年PE分别为3.6X/3.2X，PB分别为0.37X/0.34X。我们给予公司A股23年PB估值0.7X，对应A股合理价值为5.77元/股，考虑A/H股溢价因素，H股合理价值为4.45港币/股，均给予“买入”评级。
　　风险提示：（1）转债转股不达预期；（2）经济增长超预期下滑；（3）资产质量大幅恶化；（4）政策调控超预期。
　　

研究报告全文：TablePage公告点评股份制银行证券研究报告TableTitleTableInvest光大银行601818SH中国光大银行06818HK公司评级买入-A买入-H当前价格306元236港元柳暗花明合理价值577元445港元前次评级买入买入TableSummary报告日期2023-03-14核心观点3月10日晚光大银行公告中国华融资产管理股份有限公司于3月相对市场TablePicQuote表现9日增持光大转债42868060张占发行总量1429累计持有光8大转债121686860张占发行总量40563月13日晚光大银3行公告关于中国华融拟成为公司主要股东的议案经董事会审议并通-2032205220722092211220123过截至3月13日光大转债余额24198亿元相当于发行总额-68066中国华融持有占比超过一半3月6日起光大转债成交量-11就快速放大持续至3月10日3月13日最后交易日成交量明-16显回落见图1中国华融增持基本结束光大银行沪深300光大转债或实现银行转股新模式截至3月13日光大转债价格10491元接近到期赎回价格105元转股溢价率1485此时买分析师TableAuthor倪军入再转股意味着亏损15光大银行收盘价306元距离转股价335SAC执证号S0260518020004元还有接近9的空间3月16日为最后转股日中国华融此时大幅021-38003646增持光大转债几乎没有套利空间而是作为战略投资者溢价转股以nijungfcomcn335元股的价格买入光大银行约621的股份22年6月末光大分析师伍嘉慧集团至少持有970的光大转债见表1假设同样转股成为光大SAC执证号S0260522070008银行第四大股东gzwujiahuigfcomcn对中国华融来说相同的股份从二级市场直接购买会引起价格波动分析师王先爽每股实际成本可能会超过335元溢价转股反而相对划算作为战略SAC执证号S0260520040002投资者中国华融应当对光大银行未来发展持有较大信心近几年光SFCCENoBQV910大银行每年分红比例最低25最高30见表3未来成长性和021-38003645高分红也将弥补这部分溢价损失对光大银行来说如果转债最终实wangxianshuanggfcomcn现大面积转股已转1934中国华融4056光大集团970请注意倪军伍嘉慧并非香港证券及期货事务监察委员会不仅直接降低了到期偿付压力还在引入战略投资者的同时补充核心的注册持牌人不可在香港从事受监管活动一级资本对未来业务发展形成有力支撑按照22年9月末数据静态测算光大集团和中国华融转股后光大银行核心一级资本充足率相关研究TableDocReport将至少提升010pct至879超出监管要求约104pct光大银行601818SH中国2022-10-29盈利预测与投资建议预计光大银行2324年归母净利润增速分别为光大银行06818HK利润增73104EPS分别为086095元股BVPS分别为824901速稳定存款增长良好元股暂不考虑转股影响当前A股股价对应2324年PE分别为光大银行601818SH中国2022-08-2836X32XPB分别为037X034X我们给予公司A股23年PB光大银行06818HK息差表估值07X对应A股合理价值为577元股考虑AH股溢价因素现优于行业资产质量继续H股合理价值为445港币股均给予买入评级改善风险提示1转债转股不达预期2经济增长超预期下滑3光大银行601818SH中国2022-04-27资产质量大幅恶化4政策调控超预期光大银行06818HK息差有压力资产质量稳定识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明17TablePageText光大银行公告点评图13月6日-3月10日光大转债成交量和换手率大幅提升4000成交量亿元日度换手率右轴37681800348635001600140030001200250020302031100020001544800150060010004005002000000002023372023382023132023142023152023162023192023212023222023232023262023272023282023292023312023322023332023362023392023130202313120231102023111202311220231132023116202311720231182023119202312020231282023129202321020232132023214202321520232162023217202322020232212023222202322320232242023227202322820233102023313数据来源Wind广发证券发展研究中心表1光大转债前十大持有人截至2022年6月末持有人名称持有量张持有比例登记结算系统债券回购质押专用账户中国工商银行390943101303中国光大集团股份公司29091530970登记结算系统债券回购质押专用账户中国建设银行25559860852登记结算系统债券回购质押专用账户中国银行14473730482登记结算系统债券回购质押专用账户招商银行8801960293登记结算系统债券回购质押专用账户交通银行6619870221登记结算系统债券回购质押专用账户中国农业银行5643840188登记结算系统债券回购质押专用账户中国民生银行5577720186登记结算系统债券回购质押专用账户中信证券股份有限公司4704250157登记结算系统债券回购质押专用账户北京银行4600000153合计1441670704805数据来源Wind广发证券发展研究中心表2光大银行前十大股东截至2022年9月末股东名称持股数量股占总股本比例股本性质中国光大集团股份公司251423745614653限售流通H股A股流通股H股流通股香港中央结算代理人有限公司5239366370970H股流通股华侨城集团有限公司4200000000777限售流通H股中国光大控股有限公司1572735868291A股流通股中国人寿再保险有限责任公司1530397000283H股流通股中国证券金融股份有限公司989377094183A股流通股中国再保险集团股份有限公司789487619146A股流通股H股流通股申能集团有限公司766002403142A股流通股中远海运上海投资管理有限公司723999875134A股流通股香港中央结算有限公司653207840121A股流通股合计41606948630770000数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText光大银行公告点评表3光大银行历年分红情况年度现金分红总额万元股利支付率收益留存率每股股利元股息率2021-12-311086042250274980206052020-12-311134670300070000215262019-12-311123272300769930214852018-12-31845078251174890164352017-12-31950055301269880184472016-12-31457455150884920102512015-12-31886903300469960194482014-12-31868231300669940193812013-12-31802880300569950176472012-12-3123452299490060061902011-12-31537783297670240134622010-12-3138251329917009009239数据来源Wind广发证券发展研究中心图2光大银行资本充足情况核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率160014001297120011011000869800600400200000数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText光大银行公告点评图3光大银行内生资本补充与风险加权资产增速风险加权资产增速ROE年化ROE年化1-上年分红率1600140012001121000109980082600400200000数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明47TablePageText光大银行公告点评附表光大银行盈利预测表每股指标单位元股其他指标单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E价值评估倍利润表PE4543393632净利息收入110697112155112032120418131725PB047044041037034利息收入221475229334236975255213277906PPPOP161153148138127利息支出110778117179124943134794146180每股指标净手续费收入2440927314273142868030974EPS066075079086095净其他非息收入746613282152741558016359BVPS645699755824901营业收入142572152751154621164678179058PPOPPS190199207221241营业支出960669922097583103385111355DPS021020021023026税金及附加14831620208322472459股息支付率31862685268526852685业务及管理费3765142805402014199345660股息收益率686657696751834营业利润4650653531570386129367703驱动性因素营业外净收入1009590708779857贷款增长11099909090拨备前利润102429107736111628119659130082存款增长15356907070资产减值损失5693254795552985914563236生息资产增长128104738184利润总额4549752941563306051466846计息负债增长131108698478所得税75989302101391089312032平均贷款收益率545518495492495净利润3792843639461914962254814平均生息资产收益率452419398398400归母净利润3783543407458434920454313平均存款付息率239217215215215资产负债表平均计息负债付息率245231227227228贷款总额30094823307304360496139294084283055净息差NIM226205188188190贷款减值准备7612877363802898638188528净利差Spread207188171171173贷款净额29424353239396352467238430274194527净手续费收入增速54119005080投资类资产16704151836016196453721217002291436净非息收入营收224266275269264存放央行360287378263340558342962366969成本收入比264280260255255同业资产158941220702253807266498279823拨备支出平均贷款2017161615其他资产236032227692253248274883296139实际所得税率167176180180180生息资产51991255742285616386366605677221282业绩年增长率资产合计53681105902069633120468720837403482净利息收入8613-017594存款34806673675743400656042870194587110净手续费收入54119005080向央行借款241110101180101180101180101180营业收入7371126587同业负债645406786485786485865134951647营业支出10533-175977发行债券4408707635328017099219651014161拨备前利润8452367287计息负债48080535326940569593361752976654099利润总额071646474105负债合计49131125417703581217763156316805313净利润131515874105股东权益合计454998484366519027556452598169归母净利润131475673104资产质量盈利能力不良贷款余额4166641897424434887152617ROAA075077076075077不良贷款率138127118124123ROAE10711064109810841102不良净生成率281172160165165RORWA104109106106108拨备覆盖率183185189177168资本状况拨贷比253234223220207资本充足率13901337134813491349流动性一级资本充足率11751141114011311122存贷比86468998899891669337核心一级资本充足率902891907916924贷款总资产56065604569457185785加权风险资产38374894204733451343048771365287714投资类资产总资产31123111310330873095风险加权系数71497124712970977142同业资产总资产296374401388378数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText光大银行公告点评广发银行业研究小组TableResearchTeam倪军首席分析师北京大学金融学硕士2008年开始从事银行业研究2018年进入广发证券发展研究中心屈俊联席首席分析师武汉大学金融学硕士2012年开始从事银行业研究2015年进入广发证券发展研究中心王先爽资深分析师复旦大学金融学硕士2016年进入银行业研究2018年进入广发证券发展研究中心李佳鸣资深分析师美国南加州大学硕士2019年加入广发证券发展研究中心伍嘉慧高级分析师上海交通大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心文雪阳研究员对外经济贸易大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText光大银行公告点评本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77