研究报告全文：晶科能源一体化组件龙头引领TOPCON新时代TableCoverStock晶科能源688223公司首次覆盖报告2T0a2bl3e年Rep3or月tDa1t3e日武T浩abl电e新Co行ve业r首Au席th分or析师黄楷电新行业分析师S1500520090001S1500522080001010-8332671118301759216wuhaocindasccomhuangkaicindasccomTableCoverReportListTableTitle证券研究报告一体化组件龙头引领TOPCON新时代公司研究TableReportDate2022年03月13日TableReportType本期内容提要公司首次覆盖报告TableSumma晶Ta科bl能e源Sto6c8k8A2n2d3Rank一体化组件龙头企业回A后迎来业绩高增公司前身为2006年成立的江西晶科能源有限公司主营业务为太阳能光伏组件电池片硅片的研发投资评级买入生产和销售在行业中率先实现垂直一体化生产2016-2019年实现连续四年全球光伏组件出货量第一2019-2021年公司营业收入从2949亿元增上次评级长至4057亿元CAGR达17292022年1月成功登陆科创板上市2022年以来光伏全球市场需求旺盛行业加速向N型发展公司光伏TableChart组件出货量大幅提升的同时产品结构持续优化2022Q4N型产品出货占比快速提升至约44根据公司发布的2022年业绩快报公司2022年实现归母净利润2947亿元同比增长15821经济性提升驱动光伏需求高增组件环节集中度快速提升光伏行业几经周期从依赖政策支持及补贴到平价时代全面到来凭借的是中国光伏制造技术进步及规模效应下实现成本大幅下降2010-2021年全球光伏平准化度电成本由042美元度下降至005美元度降幅达88目前光伏发电在资料来源万得信达证券研发中心全球大部分地区已实现平价在全球碳中和目标确定下我们认为光伏行业中长期成长性确定性较强预计2022-2025年全球新增装机有望从238GW增至500GW年均复合增速达28组件环节制造工艺壁垒较低品牌渠公T司ab主le要B数as据eData道为核心竞争力领先企业规模优势不断扩大近年来行业集中度不断提升年从提升至约收盘价元15702018-2022CR53846852周内股价波动区间元1892-1032电池片自供率提升引领行业实现TOPCon大规模量产截止2022年末最近一月涨跌幅181公司预计硅片电池片和组件的设计产能预计分别为655570GW电池片总股本亿股100自供率从2021年的53提升至近80预计2023年底公司单晶硅片高效电池和组件的产能将分别达到此外公司作为行业从流通A股比例14757590GWP型向N型技术转型升级的领军者早在2019年就率先建立了N型总市值亿元1563TOPCon电池900MW量产线预计2022年底公司预计TOPCon产能达资料来源Wind信达证券研发中心到35GW占总产能比例超过60成为行业首家N型组件年出货超10GW的组件企业截至2022年底公司已满产的TOPCon电池平均量产效率已达2512023年底公司目标实现N型量产效率为2582023年全年公司预计组件出货量在60至70GW之间N型出货占比将达到60左右N型组件出货量与市占率有望继续保持行业领先公司依托品牌渠道优势加速布局储能BIPV赛道经过多年的发展公司收获了国际知名的品牌声誉良好的市场品牌形象目前公司依托自身品牌优势加速布局储能BIPV赛道其中公司家庭户用及工商业储能业务主流市场渠道已经逐步打开BIPV产品已在商业大楼光伏幕墙光伏车棚顶阳光房等项目成功应用未来有望成为公司业绩新增长极盈利预测和估值我们预计2022-2024年公司整体实现营收8307590676和111109亿元同比增长10477915和2253归母净利润294771729223亿元同比增长158214338和2856对应PE为信达证券股份有限公司532217倍鉴于公司2022-2024年净利润复合增速较高N型TOPCONCINDASECURITIESCOLTD组件市占率领先回A后财务费用管理费用逐步改善且多元业务协同北京市西城区闹市口大街9号院1号楼发展进展顺利成长空间广阔首次覆盖给予公司买入评级邮编100031风险因素光伏新增装机不及预期风险N型技术进展不及预期风险公司产能扩张不及预期风险TableProfit请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元33660405708307590676111109增长率YoY141205104892225归属母公司净利润10421141294771729221百万元增长率YoY-2469615821434286毛利率14913497156160净资产收益率ROE8384112217222EPS摊薄元010011029072092市盈率PE倍1507413755532721891703市净率PB倍12551159597476378资料来源万得信达证券研发中心预测股价为2023年03月10日收盘价TableReportClosing请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3目录与市场不同之处6一晶科能源公司概况711组件一体化龙头企业TOPCon技术领跑行业712已实现垂直一体化产能产品体系完善713公司实控人股权稳定行业经验丰富814营收稳步提升盈利有所波动9二碳中和背景下光伏行业发展广阔1221全球碳中和目标确定高景气有望持续1222硅料供给瓶颈打开下游组件有望迎来盈利修复1623新型电池片技术快速发展占比有望快速提升18三组件环节集中度较高龙头一体化程度快速提升2031组件行业集中度不断提升一线厂商享有中标溢价2032龙头厂商品牌效应强渠道深度覆盖市场2233一体化程度快速提升N型技术量产已至24四晶科能源一体化组件龙头引领TOPCON大时代2741上市后融资渠道改善N型一体化率快速提升2742TOPCon技术领跑行业率先量产享超额收益2843产品可靠性领先海外高盈利市场占优3044加强上下游合作保障供应链稳定3245加速布局储能BIPV赛道打造业绩新增长极32五盈利预测及估值35六风险因素36表目录表1公司Tiger系列组件产品8表2公司部分高管介绍9表3主要国家碳中和政策13表4一体化组件单瓦净利敏感性分析18表5TOPCon组件与PERC组件相比可显著降低度电成本19表62010-2022年全球光伏组件出货量排行榜22表72020-2022年BNEF组件企业可融资性TOP5排名情况23表82022年组件企业销售渠道覆盖国家地区数量24表92020-2022年组件龙头企业重要硅料长单与合资控股情况25表10组件TOP5技术开发路线选择26表11公司上市以来公布的产能扩张计划27表12组件企业可靠性评估情况30表13公司储能产品33表14公司储能业务发展进程34表15公司BIPV产品34表16公司BIPV产品性能情况34表17分业务营收预测35表18可比公司估值36请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4图目录图1公司发展历程7图2公司主营业务情况8图3公司股东情况截止2022年第三季度9图42019-2022Q3公司营业收入及增速10图52019-2022Q3公司归母净利润及增速10图62019-2022Q3年公司各业务营收占比10图72019-2022Q3组件境外收入地区结构10图82019-2022Q3毛利率及净利率11图92019-2022Q3分业务毛利率情况11图102019-2022Q3公司摊薄ROE11图112019-2022Q3公司销售净利率左轴资产周转率次和权益乘数11图122019-2022Q3资产负债率变动12图132019-2022Q3费用率情况12图142019-2022Q3研发费用及研发费用率情况12图15全球光伏总安装及平准化度电成本美元度14图162019-2022E全球电力技术投资十亿美元14图172014-2022我国累计风光装机量及增速15图182011-2022我国风电光伏总发电量及发电占比15图19我国2021-2022年各月光伏新增装机及同比增速15图202013-2022年我国光伏新增装机结构15图21我国2020-2022年各月组件出口及同比增速GW16图222013-2022年我国组件出口分布结构16图232016-2025年全球新增光伏装机容量预测GW16图242016-2025年我国新增光伏装机容量预测GW16图252014-2023年全球多晶硅产量及组件供需情况17图26主产业链各环节链盈利情况17图27N型电池高转换效率优势明显18图28N型电池理论极限效率远高于PERC电池18图29N型电池将成为下一代光伏市场上的电池主流技术19图30182尺寸TOPCon和PERC各环节成本情况元W20图31TOPCon组件和PERC组件价格对比元W20图322021-2026年TOPCon产能和产出情况GW20图332020-2026年各电池技术市占率情况20图342018-2022E年我国组件龙头厂商出货量GW21图352018-2022E年我国光伏组件出货量CR521图362022年光伏企业组件中标规模GW21图372022年光伏组件定标项目大尺寸占比21图382019-2022Q3组件企业毛利率总体呈下降趋势21图392022Q3TOP5销售净利率与毛利率22图402022H1组件企业单瓦净利元W22图412022H1组件TOP5营业收入地区构成亿元23图422022H1直销分销占比情况24图432021-2022E年我国组件龙头厂商产能情况GW25图442021-2022E年我国组件龙头厂商硅片及电池片自供率25图452018-2023年公司各环节产能情况GW27图462018-2023年公司一体化率情况27图47公司2022年各环节产能及N型占比情况28图48晶科能源TOPCon电池转换效率情况28图49公司N型组件收入及占比情况29图50公司境外经营架构及区域分布情况31图512019-2022Q3公司组件业务收入来源结构31图522019-2022Q3年公司与同业单位运输成本比较元瓦31图532019-2022Q3年境内外组件价格情况元瓦31图542019-2021年境内外毛利率情况31图55公司长协单签订情况32图56公司对上游投资情况32图572017-2022年分布式新增装机量GW33请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5与市场不同之处市场担忧短期光伏行业需求增速下降产业链硬性瓶颈打开后制造环节将普遍面临盈利承压一体化组件企业或面临估值及盈利双重压力光伏行业进入平价周期以来在全球碳中和政策支持及经济性提升双重推动下迎来了高速增长期近两年由于上游硅料供给不足产业链价格持续攀升整体行业已呈现了近两年的供不应求状态大部分产业链利润集中在上游硅料环节22年四季度以来由于硅料新增产能陆续释放产业链硬性供给瓶颈被打开产业链价格出现了较大幅下降展望23年全年我们判断硅料供给较前两年宽松全球光伏潜在需求旺盛光伏项目建造时间较短终端需求弹性较强我们预计产业链价格下降将会刺激全球光伏需求快速增长对产业链价格有一定反向支撑整体行业价格中枢较光伏平价前的周期或将有一定抬升产业链面临利润再分配下游组件环节有望迎来盈利修复组件环节是光伏制造链最下游环节直接面对终端客户具备轻资产属性制造技术壁垒较低品牌渠道企业管理能力为主要核心竞争力当下龙头组件企业大多经历了以往光伏行业周期洗礼在企业管理风险管控上有丰富经验品牌渠道工艺技术等核心竞争要素已具备全球领先优势行业集中度在过去几年不断提升2019-2022年CR5从428提升至68头部组件企业营收增速普遍高于行业增速在业绩高速增长背景下头部组件企业融资能力亦不断增强持续向制造链上游延伸大规模投资新建产能提高一体化率有效提升盈利水平增强抗行业周期波动能力竞争壁垒持续扩大我们判断光伏行业仍处在技术快速进步阶段在转换效率提升及成本下降上仍具备较大空间23年N型TOPCON大规模量产有望加速行业整体技术突破转换效率提升叠加上游降价驱动光伏发电经济性快速提升刺激更多潜在需求加速释放我们认为若光伏行业需求超预期一体化组件企业有望持续受益于板块BETA机会晶科能源作为一体化组件龙头企业2022年1月回归A股上市之后融资渠道打开费用率下降叠加电池片自供率大幅提升盈利能力有望增强此外公司TOPCon技术领跑行业行业内率先量产有望充分享受TOPCON超额收益且公司依托组件渠道优势横向拓展多元业务在BIPV储能业务等持续突破差异化竞争优势下盈利水平成长空间核心竞争力有望进一步提升估值盈利有望双重提升请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom6一晶科能源公司概况11组件一体化龙头企业TOPCon技术领跑行业10时代2006-2010怀使命成立率先布局一体化2006年公司伴随着国家可再生能源法的颁布而成立秉承改变能源结构承担未来责任的使命公司自成立起就前瞻性布局一体化从2007至2010年陆续投产了硅锭硅片电池片组件在行业中率先建立了垂直一体化产能20时代2011-2020全球化布局奠定龙头地位公司作为行业全球化程度领先的企业积极推进生产和销售全球化2015年公司马来西亚生产基地建成投产随后在美国和越南也设立了海外生产基地并在全球十余个国家设立了海外销售子公司基本实现全球化经营在公司全球化布局的同时公司出货量也不断增长2016年公司实现光伏组件全球出货量第一并在2016-2019年连续四年全球光伏组件出货量第一30时代2021-王者回归A股领跑N型时代在P型电池片逐渐达到最高效率极值的背景下公司顺应技术变革趋势加快N型电池研发2021年公司在一年内四次刷新N型TOPCon电池世界效率的纪录并于11月推出N型TOPCon电池TigerNeo系列高端组件产品兼具高功率高效率高可靠性和低衰减等特点受到市场的广泛认可目前已销往80多个国家和地区2022年公司回归A股科创板上市融资渠道打开有望继续夯实自身行业地位与技术优势领跑N型时代图1公司发展历程资料来源公司招股说明书公司官网公司公众号信达证券研发中心12已实现垂直一体化产能产品体系完善公司建立了从拉棒铸锭硅片生产电池片生产到光伏组件生产的垂直一体化产能产品服务于全球范围内的光伏电站投资商开发商承包商以及分布式光伏系统终端客户公司准确地把握了技术发展趋势及市场需求变化依托雄厚的研发实力和持续的自主创新能力前瞻性地布局了单晶产品迅速调整升级产能成功开发了EagleCheetahSwanTigerTigerProTigerN等多个系列的单晶组件产品适应不同应用场景需求获得了市场高度认可和良好的业界口碑TigerN系列组件系该公司于2021年11月全新推出的请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7高效率组件依托N型TOPCon技术不仅具备高电池转换效率高发电量高双面率等多重优势在衰减率温度系数以及弱光表现方面也同样处于行业领先水平自上市至今广受客户认可和青睐目前已销往80多个国家和地区图2公司主营业务情况资料来源公司招股说明书信达证券研发中心表1公司Tiger系列组件产品产品系列类型产品介绍图片示例为公司2020年推出的产品其使用了16375mm大尺寸电池片并搭Tiger单晶载自主开发的叠焊技术是行业内较早采用高能量密度封装的组件产品之一功率为475W效率为2116为公司2021年主推产品其使用了182mm大尺寸电池片并搭载叠焊TigerPro单晶双玻或透明背板等技术功率为585W效率为214可靠性较好产品类型更加丰富能够适应不同种类的下游应用场景为公司于2021年推出的高端组件产品其使用了公司最新开发的NTigerN单晶型TOPCon电池片功率达到635W效率达2323在分销户用的高功率应用场景中具有广泛受众资料来源公司招股说明书公司官网信达证券研发中心13公司实控人股权稳定行业经验丰富公司实控人股权稳定截至2022年三季度晶科能源控股通过晶科能源投资香港间接持有公司5862的股份李仙德陈康平李仙华三人合计持有晶科能源控股1816的股份其中李仙德与李仙华系兄弟关系陈康平系李仙德配偶的兄弟共同构成晶科能源股份有限公司实际控制人请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom8图3公司股东情况截止2022年第三季度资料来源Wind信达证券研发中心公司核心高管团队深耕光伏行业经验丰富公司在多年的发展历程中形成了以李仙德陈康平李仙华等创始人为核心的管理团队公司核心管理团队长期深耕光伏行业对全球光伏行业的技术及业务发展路径未来趋势等有着深刻的理解具备较强的战略规划能力快速反应能力和高效的执行能力表2公司部分高管介绍姓名职务介绍中国国籍生于1975年硕士学历2001年至2003年任浙江快达公司总经理2003年至2004年任玉环阳光能源有限公司总经理年至年任浙江昱辉阳光能源有限公司运营总监年至年任晶科李仙德董事长2004200620072009能源控股董事2010年至2020年12月任晶科能源控股董事会主席2014年9月至今任晶科科技董事长2020年12月至今任晶科能源控股董事会主席首席执行官任公司董事长中国国籍生于1973年硕士学历2003年至2006年任浙江苏泊尔股份有限公司首席财务官2007年至今陈康平董事总经理任晶科能源控股董事2008年12月至2020年12月任晶科能源控股CEO2014年9月至今任晶科科技董事2020年12月至今任公司董事总经理中国国籍生于年本科学历年至年任玉环阳光能源有限公司经理年至今任晶科能李仙华董事1974200020062007源控股董事2014年9月至今任晶科科技董事2020年12月至今任公司董事中国国籍生于1984年硕士学历注册会计师2007年3月至2009年8月任立信会计师事务所高级审计经理年月至年月任中泰证券股份有限公司业务总监年月至年月任华肖建平董事20099201622016320175安证券股份有限公司董事总经理2017年6月至2018年2月任上海辰韬资产管理有限公司合伙人2018年3月至今任宁波梅山保税港区兴韬投资管理有限公司合规风控负责人管理合伙人2020年12月至今任公司董事资料来源公司招股说明书信达证券研发中心14营收稳步提升盈利有所波动营收稳步提升22年盈利实现高增2019-2021年公司营业收入从2949亿元增长至4057亿元CAGR达1729公司归母净利润从1381亿元下降至1141亿元CAGR达-910主要系公司硅料采购价格自2020年7月起上涨而组件产品向下游涨价存在一定滞后性无法完全抵消硅料等原材料价格上涨带来的不利影响2022年以来光伏全球市场需求旺请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom9盛行业加速向N型升级公司继续发挥全球化布局本土化经营的战略优势夯实一体化研发制造光伏组件出货量大幅提升的同时产品结构持续优化N型产品出货占比提升驱动收入和盈利较上年同期大幅增长公司2022年前三季度实现营业收入52772亿元同比增长11740归母净利润1676亿元同比增长13237根据公司发布的2022年业绩快报公司2022年实现归母净利润2947亿元同比增长15821图42019-2022Q3公司营业收入及增速图52019-2022Q3公司归母净利润及增速资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心组件业务贡献主要营收欧洲出货占比提升较快公司具备硅片电池片和组件一体化生产能力主要业务为组件销售2019-2022前三季度组件销售收入占主营业务收入的比例分别为965598009571和9873报告期内公司外销收入持续快速增长并主要分布在欧洲亚太拉美北美等地区其中欧洲地区受地缘政治影响能源转型加速出口占比自2020年后逐年上升由2020年占比1746提升至2022年的3729图62019-2022Q3年公司各业务营收占比图72019-2022Q3组件境外收入地区结构资料来源Wind信达证券研发中心资料来源公司公告信达证券研发中心组件毛利率呈下滑趋势净利率保持平稳2019-2022年前三季度公司毛利率有所下滑主要因为上游硅料价格持续上涨光伏组件价格上涨幅度不及上游利润空间有所压缩组件业务毛利率由2019年的2293下滑至2022Q3的1757规模效应下净利率保持平稳维持在3左右的水平请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom10图82019-2022Q3毛利率及净利率图92019-2022Q3分业务毛利率情况资料来源Wind信达证券研发中心资料来源公司公告信达证券研发中心公司摊薄ROE自2019年后有所下滑公司2019年摊薄ROE较高为1569随后有所下滑截至2022年第三季度公司摊薄ROE达659根据杜邦分解ROE的下滑主要受销售净利率下滑及资产负债率波动影响图102019-2022Q3公司摊薄ROE图112019-2022Q3公司销售净利率左轴资产周转率次和权益乘数资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心资产负债率总体维持高位近几年光伏行业发展迅猛公司持续扩张生产规模造成公司短期借款应付账款和应付票据金额较大加之公司回A时间较晚融资渠道相对有限导致公司资产负债率近几年总体维持高位自2019年至2022年前三季度资产负债率均超过702022年公司回归A股上市融资渠道打开资产负债率有所下降请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom11图122019-2022Q3资产负债率变动资料来源Wind信达证券研发中心费用率有所下降研发投入保持稳定2019-2022前三季度公司规模持续扩大规模效应持续显现期间费用率整体呈较快下降趋势2020年由于执行新收入准则按规定销售相关运费应列入到合同履约成本入主营成本中进而导致销售费用率大幅下降管理费用率自2019年起保持平稳2022年前三季度受益于境外收入汇兑收益公司财务费用有较大下降公司研发费用稳定增长截止2022Q3公司研发费用达842亿元图132019-2022Q3费用率情况图142019-2022Q3研发费用及研发费用率情况资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心二碳中和目标下光伏行业发展前景广阔21全球碳中和目标确定高景气有望持续全球碳中和目标确定为应对气候变化197个国家于2015年12月12日在巴黎召开的缔约方会议第二十一届会议上通过了巴黎协定协定在一年内便生效旨在大幅减少全球温室气体排放将本世纪全球气温升幅限制在2以内同时寻求将气温升幅进一步请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom12限制在15以内的措施各缔约方积极响应将碳中和作为长期发展目标我国力争在2030年前实现碳达峰2060年前实现碳中和欧盟美国日本等经济体则将2050年作为节点实现碳中和据NetZeroTracker数据显示截至2021年底全球已有136个国家115个地区和235个主要城市相继制定碳中和目标覆盖了全球88的温室气体排放和90的世界经济体量表3主要国家碳中和政策经济体碳中和政策光伏政策及目标2021年6月国家能源局综合司正式下发关于报送整县市区屋顶分布式光伏开发试点方案的通知拟在全国组织开展整县市区推进屋顶分布式光伏开发试点工作通知明确党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50学校医院村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于30农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于202021年10月发布2030年前碳达峰行动方案到2030年风电太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上2020年出台中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规2022年以沙漠戈壁荒漠地区为重点的大型风电光伏基划和二三五年远景目标的建议地规划布局方案中提到到2030年规划建设风光基地总中国2020年宣布2030年前实现碳达峰2060年前实现碳中和装机约455亿千瓦2022年1月十四五现代能源体系规划中提到到2025年非化石能源消费比重提高到20左右非化石能源发电量比重达到39左右2022年5月关于促进新时代新能源高质量发展实施方案中提到到2025年公共机构新建建筑屋顶光伏覆盖率力争达到50鼓励公共机构既有建筑等安装光伏或太阳能热利用设施2022年6月关于印发十四五可再生能源发展规划的通知中提到到2025年可再生能源年发电量达到33万亿千瓦时左右十四五期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过50风电和太阳能发电量实现翻倍2022年5月欧盟正式通过REPowerEU能源计划宣布2025年光伏发电能力翻番2030年光伏累计装机量600GW2018年提出到2050年实现碳中和的目标的零碳愿景2022年9月欧盟宣布拟制定能源系统数字化计划计划欧盟2020年提出2030年温室气体较1990年减排55的目标提出在2030年前欧盟将投资5650亿欧元用于基础设施建2021年发布Fitfor55计划设以结束对俄罗斯化石燃料的依赖并要求至2029年末所有商业和公共建筑的屋顶以及新住宅建筑上均要安装太阳能电池板2008年颁布气候变化法确定净零排放目标2019年修订气候变化法确立2050年实现净零排放2022年4月英国政府更新了英国能源安全战略预计英国2020年发起绿色工业革命计划2035年将增加5倍从目前的14GW增加大70GW2021年宣布2035年碳排放水平将比1990年降低782022年6月拜登政府宣布两年内暂停对太阳能行业征收任何新的关税2022年8月美国总统拜登签署了国会两院通过的通胀削2009年通过美国清洁能源与安全法案减法案2022该法案在需求侧延长了集中式和分布式光伏美国2021年重返巴黎协定提出2050年实现碳中和目标电站30的投资税收抵免政策ITC的同时还在制造端增加了税收抵免对光伏生产的全产业链包括多晶硅硅片电池组件背板逆变器等各环节进行不同程度的补贴以提振本土产能2021年宣布对已投运的存量分布式光伏电站以及在法案正式公布后12个月内投运的项目继续实施减税优惠政策至2004年制定亚马逊森林砍伐预防和控制联邦行动计划2045年巴西2020年宣布2060年实现碳中和据巴西矿业能源部旗下机构EPE测算乐观情景下到20302021年宣布启动国家绿色增长计划2050年实现碳中和年巴西分布式光伏部署规模将在2300万千瓦至4200万千瓦区间到2031年巴西分布式光伏累计装机规模将达到请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom133600万千瓦占该国光伏累计装机规模的90以上1997-2021年出台关于促进新能源利用措施法绿色经济与社会变革全球变暖对策推进法等法案2021年推出2030年度能源供需预测指出日本必须至少日本2020年发布绿色增长战略明确2050年实现碳中和目标要导入120GW的太阳能发电量2021年将绿色增长战略升级为2050碳中和绿色增长战略2021年宣布2022年4月上调进口光伏组件关税至40电印度2021年宣布2070年实现温室气体净零排放目标池至25预计到2023年印度的住宅屋顶太阳能将增长约60资料来源信达证券研发中心整理光伏发电成本持续下降平价时代到来2010-2021年全球光伏平准化度电成本由042美元度下降至005美元度降幅达882021年光伏成为全球电力技术投资的主导者占所有可再生能源投资支出的近一半目前光伏发电在全球大部分地区已实现平价随着未来技术水平的提高光伏发电成本仍有较大下降空间全球光伏产业已由政策驱动发展阶段正式转入平价上网阶段光伏发电已成为具有成本竞争力可靠性和可持续性的电力来源图15全球光伏总安装及平准化度电成本美元度图162019-2022E全球电力技术投资十亿美元资料来源IRENA信达证券研发中心资料来源IEA信达证券研发中心我国风光发电量占比不断提升2022年我国风电和光伏发电新增装机总量达125亿千瓦其中风电新增3763万千瓦光伏新增8741万千瓦累计装机容量合计分别达到3739亿千瓦2022年全国风电光伏发电量119万亿千瓦时同比增长21风电光伏发电量占全社会用电量的比重达138请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom14图172014-2022我国累计风光装机量及增速图182011-2022我国风电光伏总发电量及发电占比资料来源电力网国家能源局信达证券研发中心资料来源Wind电力网国家统计局国家能源局中电联信达证券研发中心22年我国光伏新增装机快速增长分布式占比加速提升根据CIPA的数据2022年国内光伏新增装机量为8741GW同比增长5927国内分布式光伏装机量511GW同比增长745占比为585较2021年有所提升图19我国2021-2022年各月光伏新增装机及同比增速图202013-2022年我国光伏新增装机结构资料来源CPIA信达证券研发中心资料来源CPIA昱能科技招股说明书信达证券研发中心组件出口高速增长欧洲市场占比不断提升根据InfoLinkConsulting数据受益于海外需求爆发2022年我国累积组件出口为1547GW相比去年同期增长约7421从结构上看欧洲市场占比大幅提升由2021年的46提升至2022年的5596这主要在俄乌战争影响下能源转型需求迫切光伏装机需求大幅提升请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom15图21我国2020-2022年各月组件出口及同比增速GW图222013-2022年我国组件出口分布结构资料来源InfoLinkConsulting信达证券研发中心资料来源InfoLinkConsulting信达证券研发中心光伏行业呈高速发展态势我国为全球最大的光伏应用市场我们预计2022-2025年全球新增装机有望从238GW增至500GW年均复合增速达281国内新增装机有望从87GW增至220GW年均复合增速达362图232016-2025年全球新增光伏装机容量预测GW图242016-2025年我国新增光伏装机容量预测GW资料来源智通财经CPIA信达证券研发中心预测资料来源智通财经CPIA信达证券研发中心预测22硅料供给瓶颈打开下游组件有望迎来盈利修复硅料产能快速扩张打破供需偏紧格局根据硅业分会副秘书长马海天预测2022年全球多晶硅产量约89万吨其中中国产量75万吨占全球总产量84根据光伏装机量与光伏组件容配比125和硅耗25gW计算2022年总硅料产量可供装机量为2848GW我们预计2022年全球光伏新增装机量达238GW供需维持紧平衡据索比咨询的有效产能数据预计全球多晶硅产量将达到150万吨左右我们预计2023年总硅料产量可供组件量为600GW2023年全球光伏新增装机量约321GW组件需求量约为402GW供需偏紧格局有望被打破请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom16图252014-2023年全球多晶硅产量及组件供需情况资料来源CPIA智研咨询世纪新能源北极星太阳能光伏网索比咨询信达证券研发中心硅料供给瓶颈有望被打破产业链面临利润再分配2022年硅料供需偏紧硅料价格不断上涨硅料单吨毛利不断提升由于硅片环节集中度较高价格传导相对顺畅单W毛利仍较稳定电池片环节此前由于硅料供给不足产业链上游价格持续攀升电池片环节盈利受较大挤压小尺寸PERC电池落后产能逐步出清新增大尺寸PERC产能有限叠加大尺寸电池片需求占比提升电池片盈利改善明显单W毛利有所回升组件环节因为上游成本上升价格上涨幅度受终端接受度影响盈利能力承压我们预计2023年随着全年硅料新增产能陆续释放产业链供给硬性瓶颈有望被打破产业链面临利润再分配下游组件环节盈利有望回升图26主产业链各环节链盈利情况资料来源SOLARZOOM信达证券研发中心一体化组件单瓦净利敏感性分析基于Solarzoom的数据假设组件单瓦硅耗为25gW一体化环节硅片-组件-电池片非硅成本为085元W期间费用率和所得税率分别为8515根据以上假设进行测算当硅料价格每下降10元kg一体化单位净利将增厚约002元W当组件价格每上升005元W单位净利将增厚约004元W请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom17表4一体化组件单瓦净利敏感性分析组件价格元一体化组件单瓦净利W敏感性分析元W1414515155161651717518198001101501902302703103503904404790009013017021025029033037041045100007011015019023027031035039043110004008013017021025029033037041120002006010014018022027031035040130000004008012016020024028032038硅料价格元kg140-002002006010014018022026030036150-004000004008012016020024028034160-007-003001005010014018022026032170-009-005-001003007011015020024031180-011-007-003001005009013017021029190-013-009-005-001003007011015019027200-016-012-007-003001005009013017025资料来源SOLARZOOM信达证券研发中心23新型电池片技术快速发展占比有望快速提升PERC电池转换效率接近理论极限值新型电池技术迎来发展机遇2021年PERC电池产线量产的平均转换效率已达231较2020年仅提升03pct正逐步逼近其245的理论极限效率未来提升空间有限与P型硅相比N型硅体少子寿命更长对铁等金属有更高的容忍度以N型硅为基底的电池片理论转换效率更高可以进一步降低光伏发电的制造成本及系统成本根据ISFH2019报告分析以Topcon和HIT为代表的N型电池理论极限效率远高于PERC电池随着时间的推移和技术的逐渐成熟N型电池有望实现更高的量产电池效率有望成为新一代主流电池技术图27N型电池高转换效率优势明显图28N型电池理论极限效率远高于PERC电池资料来源CPIA信达证券研发中心资料来源光伏头条不同技术路线的硅基电池理论极限效率ISFH2019信达证券研发中心N型电池技术主流时代逐步到来目前N型高效晶硅电池技术的效率提升和成本下降均在快速进步在电池技术正面临新的技术拐点的背景下包括TOPCONHJTIBC等在内的N型电池具备转换效率高低衰减和更低LCOE潜力等优势未来随着其生产成本的降低及良率的提升有望成为继PERC后下一代主流产品请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom18图29N型电池将成为下一代光伏市场上的电池主流技术资料来源晶科能源公众号信达证券研发中心TOPCon电池技术成熟已具备量产性价比优势当前TOPCon电池在转换效率双面率温度系数弱光表现首年衰减率等方面优于PERC从而可带来发电效率的提升及度电成本的下降因此可带来TOPCon电池片及组件端的溢价根据坎德拉光伏公布的海南海口某100MW光伏发电项目数据显示公司N型TOPCon组件较常规P型PERC组件的25年全生命周期总发电量提升386度电成本LCOE下降约00074元度表5TOPCon组件与PERC组件相比可显著降低度电成本序号182-PERC-550W方182-TOPCon-570W方差值比例案案组件功率W550570支架桩基总成本元W0457304351-00222-485电缆总成本元W0061200708000961569BOS成本元Wbaseline-00155-00155首年发电小时数kWhkW121112428318263生命周期发电量MWhkW28385294811096386度电成本LCOE元度baseline-00074-00074资料来源坎德拉光伏信达证券研发中心从成本和溢价情况看TOPCon组件享有一定超额利润成本端看目前TOPCON因N型硅片比P型更薄在硅料成本上有相对优势在硅片非硅成本和电池片非硅成本均高于PERC总体来看TOPCon和PERC一体化成本有望接近持平从价格端来看TOPCon组件单W价格在大多数时候都对PERC组件保持一定溢价叠加成本不断优化TOPCON组件有望保持超额利润请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom19图30182尺寸TOPCon和PERC各环节成本情况元W图31TOPCon组件和PERC组件价格对比元W资料来源solarzoom信达证券研发中心资料来源InfolinkConsulting信达证券研发中心TOPCon产能快速增长市占率有望逐步提升TOPCon产能近两年扩张迅速根据InfolinkConsulting2021年TOPCon产能约为10GW2022年已迅速提升到74GW预计2023年TOPCon产能可达149GW出货量方面预计2023年TOPCon的出货60GW左右市场占有率将有望达到202024年出货将有望达到115GW市场占有率有望超过30图322021-2026年TOPCon产能和产出情况GW图332020-2026年各电池技术市占率情况资料来源InfolinkConsulting信达证券研发中心资料来源InfolinkConsulting信达证券研发中心三组件环节集中度较高龙头一体化程度快速提升31组件行业集中度不断提升一线厂商享有中标溢价组件TOP5产能持续扩大行业集中度不断提升2021年组件TOP5产能总和占国内产能6096全球产能4706出货量CR5逐年上升至2021年底的6340根据中商产业研究院预计2022年将达68组件行业集中度呈逐年提升态势请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom20