核心观点
　　回顾2022年，在疫情反复冲击的背景下，公司轻/重资本模式信贷投放仍分别维持19%/11%的增速；断直连整改工作基本完成，核心客群完成置换优化，首逾率连续4季度降低。由于社会经济活动逐渐恢复，消费信贷需求持续复苏，管理层预计2023年促成贷款成交量为4550-4950亿元。我们判断，消费需求复苏将慢于经济复苏，预计全年信贷投放量将呈现前低后高趋势。
　　事件
　　2023年3月10日，360数科公布22Q4及全年业绩
　　2022年第四季度，公司实现营业收入39.07亿元，环比/同比-5.73%/-11.66%；实现归母净利润8.72亿元，环比/同比+1.33%/-36.52%；实现净利润率22.2%，环比-1.6pct。全年来看，公司实现营业收入165.54亿元，同比-0.49%；实现NonGAAP净利润42.05亿元，同比-30.13%；non-GAAP净利润率达25.4%。
　　简评
　　疫情反复冲击的背景下，轻/重资本信贷投放仍保持两位数增长。截至2022年末，公司累计注册用户数2.09亿，同比+10.89%/环比+2.56%；累计授信用户数4450万，同比+15.58%/环比+3.49%；累计借款用户数2700万，同比+11.11%/环比+2.73%；重复借款率为90.30%，环比+1.8pct。公司在宏观经济环境下行、疫情反复频发的背景下，轻/重资本信贷投放仍保持两位数增长，主因公司产品在18-20%的定价水平中具有差异化的竞争优势，同时与流量平台和头部银行均产生了互补效应。另一方面，疫情病例激增对宏观环境的不确定性使得公司对四季度信贷投放更加谨慎，4Q22新增贷款发放额1045.72亿元，同比+7.91%/环比+-5.51%，其中，轻资本模式放贷额同比+1.51%/环比-9.51%至645.83亿元，占比55.88%，环比下降了2.47pct。由于轻资本贷款撮合规模减少以及平均IRR的降低，轻资本模式下的贷款撮合及服务费同比-35.62%/环比-8.08%至9.56亿元。
　　全年来看，公司在22年贷款发放额同比+15.47%至4123.61亿元，其中重资本模式贷款达1812.30亿元，占比43.95%，同比+11.42%；轻资本模式贷款达2311.31亿元，占比56.05%，同比+18.87%，达到了公司在年初的既定目标。得益于此，公司实现营业收入165.54亿元，同比-0.49%。如今在复苏的节奏中，管理层倾向于保持审慎态度，预计2023年贷款发放量将在4550亿元至4950亿元人民币之间，同比增长10%至20%。
　　获客成本大幅缩减，风控策略持续优化。（1）获客端：考虑到疫情放开时的全国性感染高峰带来的风险，公司于4Q22采取了更加审慎的获客策略，销售及营销费用环比-33%/同比-34%至4.15亿元。但凭借着RTA模型提高了获客精准度及复核的效率，4Q22的新增授信用户的获客成本环比-24%，同时与短视频、社交媒体、搜索引擎、长视频、外卖等各类平台加深合作，拓展了产品的可及性；（2）风控端：得益于风控策略更新优化，4Q22首逾率环比-0.2pct至4.30%，为2018年以来最低水平，较年初已降低1.1pct；90天以上逾期率环比-0.28个pct至2.03%，同为全年最佳。尽管疫情反复和大规模间歇性停工导致30天回收率出现波动，但是鉴于公司入催的改善，整体的风险指标表现依然平稳，预计2023年公司资产质量得到显著改善，30天回收率将加速恢复至22年高位水平。
　　资金流动性环境保持充裕，优质资产的需求持续旺盛。截至2022年末，与公司建立长期合作关系的金融机构环比增加2家至143家，较2021年末已增加21家。合作金融机构包括万亿级AUM的大型城农商行以及10余家股份行，担保资金成本环比降低20bps至6.3%。ABS发行方面，公司于4Q22共发行了18亿元ABS项目，平均资金成本为5.4%。随着公司客群置换完成，定价水平全面向24%以下转移，通过银行等合作伙伴服务到更多“低定价”的优质客群，对于目前的客群结构将会形成巨大的补充。
　　断直连整改工作全面完成，平台经济发展获政策端支撑。截至2022年末，公司按监管方案基本完成断直连系统上线的整改工作，断直连业务的通过率以及风险指标表现平稳，IRR定价水平与3Q22持平，同为21.7%。2022年12月27日，银保监会表示需加大金融支持扩大内需力度，将恢复和扩大消费放在优先的位置；此外，央行于2023年1月提出推动平台企业加快少数问题的整改，提升常态化的监管水平，研究制定平台经济发展金融支持措施。在政策端不确定性出清后，公司将重新专注于科技技术创新和信贷业务扩张。从需求端来看，公司于2022年内共服务了91万位个体户，支持了约600万人就业，“泛小微”客群比重已达到30%，可以预见后疫情时代中，恢复弹性较大的旅游服务、餐饮住宿、物流出行等行业的中小微用户的需求优先释放，公司或将投入更多资源去挖掘和运营“泛小微”市场。
　　盈利预测与估值：由于社会经济活动逐渐恢复，消费信贷需求持续复苏，预计公司2023年促成贷款成交量为4550-4950亿元。我们判断，消费需求复苏将慢于经济复苏，预计全年信贷投放量将呈现“前低后高”趋势，1Q23放贷额预计达1033亿元，non-GAAP净利润环比+0.59%/同比-24.60%至9.25亿元。我们预计2023年-2024年公司营业收入分别为170.37/213.79亿元，对应增速分别为+2.92%/+

研究报告全文：证券研究报告美股公司简评综合金融风险端接续改善预计23年360数科QFINO需求渐进式复苏核心观点维持买入回顾年在疫情反复冲击的背景下公司轻重资本模式2022赵然信贷投放仍分别维持1911的增速断直连整改工作基本zhaorancsccomcn完成核心客群完成置换优化首逾率连续4季度降低由于社会经济活动逐渐恢复消费信贷需求持续复苏管理层预计021-688016002023年促成贷款成交量为4550-4950亿元我们判断消费需SAC编号s1440518100009求复苏将慢于经济复苏预计全年信贷投放量将呈现前低后高SFC编号BQQ828趋势吴马涵旭wumahanxu1csccomcn事件SAC编号S14405220700012023年3月10日360数科公布22Q4及全年业绩发布日期2023年03月13日当前股价1747美元2022年第四季度公司实现营业收入3907亿元环比目标价格6个月2493美元同比-573-1166实现归母净利润872亿元环比同比133-3652实现净利润率222环比-16pct全年来主要数据看公司实现营业收入16554亿元同比-049实现Non-股票价格绝对相对市场表现净利润亿元同比净利润率GAAP4205-3013non-GAAP1个月3个月12个月达254-2052-1500-267-389-369122712月最高最低价美元2500969简评总股本万股1609015流通股本万股1353332疫情反复冲击的背景下轻重资本信贷投放仍保持两位总市值亿美元2811数增长截至2022年末公司累计注册用户数209亿同流通市值亿美元2811比1089环比256累计授信用户数4450万同比近3月日均成交量万132341558环比349累计借款用户数2700万同比主要股东1111环比273重复借款率为9030环比18pctHongyiZhou1440公司在宏观经济环境下行疫情反复频发的背景下轻重资本信贷投放仍保持两位数增长主因公司产品在18-20的定股价表现113价水平中具有差异化的竞争优势同时与流量平台和头部银63行均产生了互补效应另一方面疫情病例激增对宏观环境的不确定性使得公司对四季度信贷投放更加谨慎4Q22新增13贷款发放额104572亿元同比791环比-551其中-37轻资本模式放贷额同比151环比-951至64583亿元占2022310202241020225102022610202271020228102022910202311020232102023310比5588环比下降了247pct由于轻资本贷款撮合规模减202210102022111020221210360数科标普500少以及平均IRR的降低轻资本模式下的贷款撮合及服务费同比环比至亿元-3562-808956相关研究报告中信建投多元金融360数科QFIN2023-01-政策利空出尽叠加疫后修复量价回升08且成本改善驱动估值上行中信建投多元金融360数科QFIN本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2022-11-监管要求基本落实已通过港交所二次17本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明聆讯看好公司估值修复中信建投金融科技360数科QFIN2022-08-整改顺利进行业务调整期持续关注公21360数科美股公司简评报告全年来看公司在22年贷款发放额同比1547至412361亿元其中重资本模式贷款达181230亿元占比4395同比1142轻资本模式贷款达231131亿元占比5605同比1887达到了公司在年初的既定目标得益于此公司实现营业收入16554亿元同比-049如今在复苏的节奏中管理层倾向于保持审慎态度预计2023年贷款发放量将在4550亿元至4950亿元人民币之间同比增长10至20获客成本大幅缩减风控策略持续优化1获客端考虑到疫情放开时的全国性感染高峰带来的风险公司于4Q22采取了更加审慎的获客策略销售及营销费用环比-33同比-34至415亿元但凭借着RTA模型提高了获客精准度及复核的效率4Q22的新增授信用户的获客成本环比-24同时与短视频社交媒体搜索引擎长视频外卖等各类平台加深合作拓展了产品的可及性2风控端得益于风控策略更新优化4Q22首逾率环比-02pct至430为2018年以来最低水平较年初已降低11pct90天以上逾期率环比-028个pct至203同为全年最佳尽管疫情反复和大规模间歇性停工导致30天回收率出现波动但是鉴于公司入催的改善整体的风险指标表现依然平稳预计2023年公司资产质量得到显著改善30天回收率将加速恢复至22年高位水平资金流动性环境保持充裕优质资产的需求持续旺盛截至2022年末与公司建立长期合作关系的金融机构环比增加2家至143家较2021年末已增加21家合作金融机构包括万亿级AUM的大型城农商行以及10余家股份行担保资金成本环比降低20bps至63ABS发行方面公司于4Q22共发行了18亿元ABS项目平均资金成本为54随着公司客群置换完成定价水平全面向24以下转移通过银行等合作伙伴服务到更多低定价的优质客群对于目前的客群结构将会形成巨大的补充断直连整改工作全面完成平台经济发展获政策端支撑截至2022年末公司按监管方案基本完成断直连系统上线的整改工作断直连业务的通过率以及风险指标表现平稳IRR定价水平与3Q22持平同为2172022年12月27日银保监会表示需加大金融支持扩大内需力度将恢复和扩大消费放在优先的位置此外央行于2023年1月提出推动平台企业加快少数问题的整改提升常态化的监管水平研究制定平台经济发展金融支持措施在政策端不确定性出清后公司将重新专注于科技技术创新和信贷业务扩张从需求端来看公司于2022年内共服务了91万位个体户支持了约600万人就业泛小微客群比重已达到30可以预见后疫情时代中恢复弹性较大的旅游服务餐饮住宿物流出行等行业的中小微用户的需求优先释放公司或将投入更多资源去挖掘和运营泛小微市场盈利预测与估值由于社会经济活动逐渐恢复消费信贷需求持续复苏预计公司2023年促成贷款成交量为4550-4950亿元我们判断消费需求复苏将慢于经济复苏预计全年信贷投放量将呈现前低后高趋势1Q23放贷额预计达1033亿元non-GAAP净利润环比059同比-2460至925亿元我们预计2023年-2024年公司营业收入分别为1703721379亿元对应增速分别为2922549Non-GAAP净利润分别为47825587亿元对应增速分别为13721682截至3月10日公司估值约为2811亿美元对应2023-2024年PE估值分别约为409倍350倍维持买入评级给予目标价2493美元风险提示消费信贷需求恢复不及预期线下接触型聚集性消费正在加快恢复然而如果内需体系建设滞后生活服务业和个体工商户纾困等大宗消费政策迟延落地可能造成消费信贷需求增长动能减弱请参阅最后一页的重要声明1360数科美股公司简评报告消费金融监管趋严政策法规从监管评级贷款对象管理利率等多方面进行严格规范持续推动消费金融行业良性发展更加严格的监管将压缩存量利润同时可能会限制进一步开拓业务以收获更多的客户资产质量恢复不及预期由于消费金融ABS是以消费金融类资产为基础资产通过产品结构化设计进行信用增级的资产支持证券在宏观环境波动的背景下存量消费金融资产的坏账率可能提升加大拨备核销不良贷款的压力图表14Q22公司逾期率继续下降图表2公司用户数量增长趋势百万人资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投图表3公司季度放贷额百万元图表4公司4Q22营收环比下降57亿元资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明2360数科美股公司简评报告图表5重轻资本模式放贷额百万元图表6公司4Q22营收环比下降57亿元资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明3360数科美股公司简评报告赵然分析师介绍中信建投非银金融与前瞻研究首席分析师中国科学技术大学统计与金融系硕士上海交通大学行业研究院金融科技行业研究员曾任中信建投金融工程分析师2018年Wind金牌分析师金融工程第2名团队成员2020年2021年Wind金融分析师非银金融第1名2020年2021年新浪金麒麟非银金融新锐分析师第1名吴马涵旭复旦大学硕士3年多行研经验主要覆盖证券行业和金融科技支付消金理财等请参阅最后一页的重要声明4360数科美股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报买入相对涨幅15以上告发布日后6个月内的相对市场表现增持相对涨幅515也即报告发布日后的6个月内公司股股票评级中性相对涨幅-55之间价或行业指数相对同期相关证券市减持相对跌幅515场代表性指数的涨跌幅作为基准A股卖出相对跌幅15以上市场以沪深300指数作为基准新三板强于大市相对涨幅10以上市场以三板成指为基准香港市场以恒中性相对涨幅之间行业评级-10-10生指数作为基准美国市场以标普弱于大市相对跌幅10以上指数为基准500分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福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